Прагматика формування капіталу суб’єктів господарювання в Україні

Размещено на http://www.allbest.ru/

ПРАГМАТИКА ФОРМУВАННЯ КАПІТАЛУ СУБ'ЄКТІВ ГОСПОДАРЮВАННЯ В УКРАЇНІ

Зміст

фінансовий капітал міжнародний корпоративний

Вступ

1. Інструменти мобілізації фінансового капіталу суб'єктами господарювання на фінансовому ринку України

2. Оцінка тенденцій залучення фінансового капіталу суб'єктами підприємництва на міжнародному фінансовому ринку

3. Аналіз проблем реалізації інтересів власників корпоративних прав в процесі формування фінансового капіталу суб'єктів господарювання

Висновки

Література

Вступ

У роботі використано сукупність методів і прийомів загальнонаукового пізнання, а саме: аналізу і синтезу - для дослідження економічної сутності фінансового капіталу; теоретичного узагальнення - для визначення характеристик капіталу суб'єкта господарювання; абстрагування і порівняння - для аналізу інструментів мобілізації фінансування суб'єктами господарювання на ринку капіталу; системного підходу - для розроблення функціональної моделі корпоративного управління та системи формування фінансового капіталу суб'єктів господарювання; ситуаційного підходу - для дослідження впливу економічного середовища на можливості мобілізації фінансового капіталу вітчизняними суб'єктами підприємництва; графічний - для наочного зображення тенденцій формування фінансового капіталу вітчизняних суб'єктів господарювання; факторного, кореляційного аналізу та математичного моделювання - для виявлення зв'язків між показниками макроекономічної динаміки, фінансовим станом суб'єктів підприємництва та їхньою ринковою капіталізацією.

Теоретичною та методологічною основою дослідження є методичні та теоретичні розробки вітчизняних і зарубіжних вчених за досліджуваною темою, інша спеціальна література, матеріали міжнародних конференцій з проблем формування фінансового капіталу суб'єктів підприємництва.

Інформаційна база дослідження. Розроблення науково-методичних положень і формулювання практичних рекомендацій виконано на підставі опрацювання вітчизняного законодавства з питань підприємницької діяльності, функціонування фондового ринку та банківських установ, матеріалів фахових періодичних видань, аналізу офіційних статистичних даних та фінансової звітності суб'єктів господарювання корпоративного сектору за період 2006-2013 рр., вивчення праць вітчизняних і зарубіжних науковців за досліджуваною темою.

Наукова новизна одержаних результатів полягає у систематизації, узагальненні, доповненні та обґрунтуванні теоретико-методичних положень та розробленні практичних рекомендацій щодо удосконалення організації мобілізації фінансового капіталу суб'єктів підприємництва в Україні та підвищення ефективності управління цим процесом, зокрема:

вперше:

розвинено теоретико-методичні основи формування фінансового капіталу суб'єктів господарювання з урахуванням інституціональних змін, поглибленням взаємодії елементів фінансового механізму та стратегічного менеджменту, що дає змогу залучати додатковий фінансовий капітал для підвищення ефективності фінансово-господарської діяльності ділових одиниць;

удосконалено:

класифікацію видів капіталу суб'єкта господарювання, яка, на відміну від існуючих, передбачає виділення груп і видів капіталу: за характером концентрації капіталу окремого іноземного інвестора, за часом формування стосовно життєвого циклу ділових одиниць, рівнем боргового навантаження, характером впливу на фінансовий стан суб'єкта господарювання та за повнотою відображення у фінансовій звітності інформації про капітал;

систематизацію чинників зовнішнього та внутрішнього середовища суб'єкта підприємництва, що впливають на вибір джерел фінансування, зокрема, запропоновано враховувати: стадію життєвого циклу, необхідність забезпечення перспективної кредитомісткості, взаємовплив фінансового та комерційного ризиків на діяльність суб'єкта господарювання, а також рівень державного регулювання бізнес-процесів та оподаткування, що дасть змогу підвищити якість управління структурою фінансового капіталу вітчизняних суб'єктів підприємництва;

функціональну модель корпоративного управління, відмінністю якої є визначення елементів забезпечення її фінансової, організаційно-правової та соціальної складових;

набули подальшого розвитку:

теоретико-методичні положення щодо обґрунтування необхідності врахування впливу економічного середовища при формуванні фінансового капіталу суб'єктів підприємництва з використанням інструментарію стратегічного аналізу, що дасть змогу обрати одну з альтернативних стратегій залучення фінансування залежно від позиціонування суб'єктів господарювання в економічному середовищі;

методичний підхід до оцінки впливу економічного середовища на ринкову капіталізацію ділових одиниць шляхом виявлення латентних факторів впливу на ринкову капіталізацію шляхом аналізу кореляційних взаємозалежностей між макропоказниками, фінансовим станом і ринковою вартістю суб'єкта підприємництва та побудови регресійної моделі, що дає змогу акцентувати увагу менеджменту на управлінні показниками, які найбільше впливають на зміну ринкової вартості суб'єктів господарювання;

систематизація критеріїв порівняння інструментів мобілізації фінансового капіталу, яка на відміну від існуючих, передбачає врахування необхідності розкриття інформації про суб'єкт підприємництва, рівня його фінансової відповідальності, можливості податкової економії, контролю за використанням залученого капіталу, впливу на потенціал акумуляції капіталу на зовнішньому фінансовому ринку.

1. Інструменти мобілізації фінансового капіталу суб'єктами господарювання на фінансовому ринку України

Зважаючи на необхідність забезпечення достатнього рівня фінансової стійкості, рентабельності та конкурентоспроможності підприємницьких структур в умовах підвищення вимог споживачів до якості пропонованих на ринку товарів і послуг, посилення конкурентного тиску на підприємства з боку вітчизняних та іноземних суб'єктів господарювання, виникає усвідомлена необхідність підвищення ефективності політики формування капіталу на підприємствах, оскільки він становить матеріальну основу виробничого процесу та визначає фінансовий потенціал будь-якого економічного суб'єкта.

На сьогодні основним джерелом фінансування розширення діяльності підприємств залишається власний капітал. Про це свідчить аналіз структури капітальних інвестицій за джерелами фінансування в 2006-2013 рр., де основним джерелом інвестицій - більше 50% є власні кошти суб'єктів господарювання (табл. 2.1). Така частка власних фінансових ресурсів не лише підтверджує здатність суб'єктів господарювання до самофінансування та забезпечення збереження і приросту майна суб'єкта підприємництва, а й свідчить про невикористання можливостей розширення діяльності за рахунок мобілізації додаткових позикових фінансових ресурсів, зокрема, коштів іноземних інвесторів. Не значною залишається також державна інвестиційна підтримка реального сектору економіки, так частка капітальних інвестицій профінансованих за рахунок коштів державного та місцевого бюджетів складає протягом аналізованого періоду в межах 10%.

За умов недостатності внутрішніх фінансових ресурсів для розширення діяльності підприємств постає проблема вибору джерел додаткового фінансування суб'єктів господарювання.

Таблиця 2.1 - Капітальні інвестиції за джерелами фінансування (на кінець періоду) (млн. грн.)

Джерело: розраховано автором за даними [135]

Аналіз особливостей методів акумулювання фінансових ресурсів суб'єктами господарювання на внутрішньому (національному) фінансовому ринку подано в Додатку Д.

У найбільш загальному вигляді борговий капітал як довгострокове джерело фінансового капіталу поділяється на три джерела: банківське кредитування, емісія облігацій, а також фінансовий лізинг. За теорією субординації джерел фінансування (теорія Г. Дональдсона) при виникненні потреби в додатковому зовнішньому фінансуванні в першу чергу доцільно залучати банківські кредити, далі - облігації власної емісії і в останню чергу здійснювати емісію акцій. У фінансуванні західних суб'єктів підприємництва за рахунок позикових фінансових ресурсів як джерела залучення капіталу переважають облігаційні позики і лізинг [44]. В Україні ситуація склалася інша, що пов'язано з відсутністю історичних традицій використання цих джерел фінансування, недостатнім розвитком фондового ринку, низькою популярністю лізингу як форми кредитування суб'єктів господарювання (через фінансову неспроможність лізингодавців) та функціонуванням суб'єктів господарювання в умовах інфляційних процесів і нестійкої економіки.

Тому в умовах недостатності внутрішніх джерел фінансування для забезпечення сталого розвитку і підтримання конкурентоспроможності підприємств в Україні найбільш значною є роль банківських кредитів в механізмі формування інвестиційних ресурсів реального сектора економіки. Саме банки в ринкових умовах виявляються найближчими до бізнес структур, вони реагують на зміни потреб реального сектора економіки, кон'юнктури ринку, забезпечують підприємства необхідними додатковими фінансовими ресурсами.

Різноманітність видів кредитів та умов банківського кредитування визначають необхідність якісного управління залученням банківського фінансування діловими одиницями з великим обсягом потреби в позикових ресурсах. Цілі й політика формування позикових фінансових ресурсів мають конкретизуватися з врахуванням конкретних особливостей банківського кредитування та потреб суб'єктів підприємництва, виділяючись за необхідності у самостійний вид політики мобілізації інвестиційних ресурсів підприємства.

Проаналізуємо процес залучення банківського кредиту вітчизняними суб'єктами господарювання. Перш за все підприємство визначає конкретні цілі та необхідний обсяг додаткових фінансових ресурсів. Різні види банківських кредитів в повній мірі можуть задовільнити потребу підприємства у додаткових ресурсах, тобто банківський кредит є універсальним джерелом забезпечення потреб суб'єктів господарювання. Розроблена потенційним позичальником політика мобілізації банківського кредиту має кореспондувати за найбільш важливими параметрами з відповідними стандартами кредитної політики банків. Найбільш важливим і відповідальним етапом залучення банківського кредиту є вибір необхідних видів залучуваного кредиту, вивчення і оцінка умов надання банківського кредиту у розрізі видів кредиту, що передбачає здійснення численних розрахунків. Перелік основних кредитних умов, що підлягають вивченню і оцінці в процесі залучення суб'єктами підприємництва банківського кредиту, поданий на рис. 2.1.

Рис. 2.1. Основні кредитні умови, що вивчаються підприємством в процесі залучення банківського кредиту.

Джерело: складено автором на основі [144, с. 56].

У сучасних умовах на вибір підприємством валюти кредитування впливає зміна обмінних курсів та купівельна спроможність вітчизняної грошової одиниці. Валюта кредиту має для підприємства-позичальника особливо важливе значення за умови, якщо воно здійснює зовнішньоекономічні операції. При здійсненні операцій на зовнішньому ринку підприємство може потребувати кредитів в одній чи кількох іноземних валютах. Надання мультивалютних кредитів вітчизняними банками практично не практикується через нестабільність обмінного курсу, коливання купівельної спроможності вітчизняної та основних іноземних валют. Обсяги кредитування суб'єктів господарювання реальної економіки у розрізі валют подано в таблиці 2.2.

Таблиця 2.2 - Кредити, надані нефінансовим корпораціям за валютами (млрд. грн.)

Джерело: розраховано автором за даними [138].

За даними НБУ, у структурі вимог банків за кредитами, наданими у реальний сектор економіки України, більшою є частка заборгованості за кредитами, наданими в національній валюті, у 2013 р. вона становила 65,65%. Уповільнення темпів зростання банківського кредитного портфеля у 2011-2012 рр. пов'язане насамперед з макроекономічною нестабільністю, коливаннями

кредитної підтримки економіки України міжнародними фінансово-кредитними інституціями, із зниженням рівня ліквідності банківської системи загалом, зростанням кредитних ризиків, внаслідок погіршення фінансового стану значної частини позичальників.

Переважне кредитування суб'єктів господарювання у національній валюті пояснюється більшою часткою витрат та грошових надходжень вітчизняних підприємств у гривні та браком валютних ресурсів на кредитному ринку. Незважаючи на нижчий рівень відсоткових ставок за кредитами в іноземній валюті, через нестабільність обмінного курсу, можливу реалізацію валютних ризиків для підприємств-позичальників частка кредитування в іноземній валюті зменшується.

Недостатніми є абсолютні обсяги довгострокового фінансування суб'єктів господарювання (таблиця 2.3).

Таблиця 2.3 - Кредити, надані нефінансовим корпораціям за строками погашення (млрд. грн.)

Джерело: розраховано автором за даними [138].

Частка кредитів, наданих в реальний сектор економіки України на термін більше 5 років та, відповідно, ресурсів, які могли б мати інвестиційне спрямування протягом аналізованого періоду не перевищувала 14%.

Для розширення довгострокового кредитування необхідним, на наш погляд, є в першу чергу створення сприятливих умов функціонування банків через довгострокове рефінансування та розширення депозитної бази з метою створення ресурсної бази для розширення активних операцій.

У структурі кредитів, наданих банками України стабільно високою залишається частка фінансування промисловості та торгівлі (табл. 2.4), однак через загальне зниження інвестиційної активності, вплив світової фінансової кризи на економіку України у 2009-2010 роках та, як наслідок погіршення кон'юнктури фінансових і товарних ринків, низьку інвестиційну привабливість та конкурентоспроможність економіки України, загальна сума кредитного фінансування банківськими установами реального сектору економіки відносно потреб у фінансуванні інвестицій є недостатньою, особливо щодо кредитування будівельної галузі та сільського господарства.

Таблиця 2.4 - Кредити, надані не фінансовим корпораціям за видами економічної діяльності (на кінець періоду) (млрд. грн.)

Джерело: розраховано автором за даними [138].

Банківське кредитування реального сектору економіки України є переважно короткостроковим, очевидним є той факт, що банківські ресурси суб'єктами господарювання спрямовуються здебільшого на фінансування оборотних активів та підтримання необхідного рівня ліквідності у короткостроковому періоді.

Для системної трансформації економіки України, створення сприятливих умов для розвитку галузей, які визначають науково-технічний прогрес, вирішення питань щодо реконструкцій, модернізації підприємств у базових виробничих галузях необхідним є здійснення активної господарської політики. Активізація інвестиційних процесів та мобілізація наявних і потенційних довгострокових джерел фінансових ресурсів, зокрема банківських кредитів, дозволила б провести оновлення основних засобів, прискорити введення нових технологій та виробничих потужностей.

Проте, значний обсяг кредитних ресурсів банківської системи, що залучаються суб'єктами господарювання реального сектору економіки України спрямовуються на фінансування їх поточної діяльності, так у 2009-2010 роках 80,8 та 83% отриманих кредитних ресурсів було спрямовано у поточну діяльність і лише по 15,5 та 14,3% відповідно було використано для фінансування інвестицій.

З метою пожвавлення кредитування реального сектору економіки, на наш погляд, необхідним є зростання фінансового потенціалу банківської системи. Нагадаємо, норматив максимального розміру кредитного ризику на одного контрагента (Н7), який встановлений НБУ з метою обмеження ризику банку на одного позичальника визначає, що співвідношення кредитів наданих одному позичальнику до регулятивного капіталу банку не повинне перевищувати 25%. Тому навіть великі банки 1 групи не можуть забезпечити потреби у кредитних ресурсах вітчизняного реального сектору.

У структурі кредитних вкладень за формами власності продовжує збільшуватись частка вимог за кредитами, наданими суб'єктам господарювання з приватною формою власності. За даними НБУ у переважній більшості областей України кредитування суб'єктів господарювання становило найбільшу частку в кредитному портфелі банків [138].

Негативом у взаємодії банків і реального сектора економіки є те, що практично не використовуються овердрафтний, факторинговий кредит, операції з врахування векселів, операції РЕПО.

Овердрафтне кредитування було б особливо зручним для підприємств сфери оптової і роздрібної торгівлі, оскільки основною метою такого виду кредиту є поповнення оборотних коштів. Основними проблемами цього виду кредитування залишається його висока ціна, через те, що банкам складно передбачити, в який момент підприємству знадобляться кошти; відсоткова ставка за кредитуванням у формі овердрафту в середньому на 1,2 - 3,1% вища за ставку за іншими видами кредиту [138]. Крім того, офердрафтний кредит переважно є бланковим або забезпечується низьколіквідною заставою (найчастіше забезпеченням виступають товари в обороті).

Перспективним видом банківського кредитування реального сектора є факторинг, який поки що використовується недостатньо. Сучасний факторинг є комплексом фінансових послуг з фінансування поставок товарів, страхування кредитних ризиків, обліку стану дебіторської заборгованості, ведення бухгалтерського обліку постачальника. Користування цим видом кредиту дозволило б підприємствам значно скоротити трансакційні витрати, пов'язані з управлінням дебіторською заборгованістю, підвищити її оборотність [132, c. 52]. Загалом, перевагами банківського фінансування суб'єктів господарювання є простота і швидкість залучення фінансових ресурсів:

технічні витрати на організацію залучення банківського кредитування, є нижчими порівняно із витратами на акумуляцією фінансових ресурсів на фондовому ринку

не потрібними є послуги посередників, відсутня державна реєстрація процесу мобілізації капіталу;

3) інформація про фінансовий стан та діяльність суб'єкта господарювання доступна лише банку-кредитору, оскільки дані про обсяги та умови залучення фінансових ресурсів є банківською таємницею.

Максимально можлива сума кредиту безпосередньо залежить від кредитоспроможності підприємства. Сума кредиту обмежена також сумою регулятивного капіталу банку-кредитора. Згідно з Постановою НБУ № 368 від 28 серпня 2001р. «Про затвердження Інструкції про порядок регулювання діяльності банків в Україні» (зі змінами і доповненнями), норматив максимального розміру кредитного ризику на одного контрагента (Н7), тобто сума всіх вимог банку до одного позичальника не може перевищувати 25% його регулятивного капіталу [151].

Визначальною умовою для підприємства при оцінці кредитної привабливості банку є види та рівень відсоткових ставок, пропонованих конкретною фінансовою установою, адже процентна ставка визначає вартість позикового капіталу для суб'єкта господарювання. Банківський кредит може надаватися на умовах фіксованої або плаваючої кредитної ставки. Фіксована кредитна ставка використовується зазвичай при короткостроковому кредитуванні підприємств; вона дозволяє точніше визначати вартість банківського кредиту та прогнозувати грошовий потік підприємства, що спрямовуватиметься для обслуговування кредиту.

Основою формування відсоткової ставки банку є вартість міжбанківського кредиту, котра в свою чергу формується на базі облікової ставки НБУ та середньої маржі комерційних банків на міжбанківському кредитному ринку. На відсоткову ставку впливає також прогнозований темп інфляції, вид кредиту, термін кредитування, очікуваний банком рівень прибутковості за кредитом, ризик кредитування з врахуванням фінансового стану позичальника і забезпечення позики, а також ризик зміни валютного курсу, якщо йдеться про валютне кредитування.

За даними НБУ, протягом 2009-2013 рр. ставки по гривневих короткострокових кредитах в реальний сектор економіки коливались у межах 15,2-20% (Рисунок 2.2). Ставки за довгостроковими кредитами були дещо нижчими протягом аналізованого періоду, однак з огляду на менші обсяги довгострокового кредитування, можемо припустити, що нижча вартість «довгих» кредитів пов'язана насамперед тим, що на кредитування на тривалий термін часу претендують підприємства-позичальники, котрі мають тривалу історію кредитних відносин з конкретними банківськими установами чи входять разом з ними до промислово-фінансових груп.

Рис. 2.2. Середньозважені процентні ставки за кредитами наданими банками нефінансовим корпораціям у національній валюті

Джерело: розраховано автором за даними [138].

Процентна політика банків у 2010-2012 році змінювалась відповідно до ситуації на грошово-кредитному ринку. В умовах проведення НБУ політики, спрямованої на стримування інфляційного тиску протягом 2010-2012 рр. спостерігається зростання вартості кредитів у національній валюті, наданих банками в економіку України, до 17,1% річних для короткострокових кредитів у 2011 році та 15,5% для довгострокових кредитів у 2012 році. Така ситуація пояснюється зростанням попиту на кредитні ресурси у національній валюті, у зв'язку із підвищенням курсу основних іноземних валют, що ускладнювало б погашення кредитів у валюті для вітчизняних суб'єктів господарювання у майбутньому.

Вартість банківських кредитів в іноземній валюті як короткострокових так і довгострокових у аналізованому періоді була суттєво нижчою порівняно із кредитами у національній валюті та, однак, стабільно зростала через дефіцит валютних ресурсів на вітчизняному кредитному ринку (Рис.2.3). Винятком був лише 2010 рік, коли відсоткові ставки по кредитах в іноземній валюті зменшились, що пов'язано із скороченням попиту на валютні кредити через зниження загальної ділової активності суб'єктів господарювання в Україні через вплив світової фінансової кризи. Зауважимо, що кредитування в іноземній валюті супроводжується значними валютними ризиками особливо для суб'єктів господарювання, які не отримують валютної виручки.

Рис. 2.3. Середньозважені процентні ставки за кредитами наданими банками нефінансовим корпораціям в іноземній валюті

Джерело: побудовано автором за даними [138].

На подорожчання кредитних ресурсів загалом по банківській системі вплинуло також зменшення вільної ліквідності в окремих банків, і як наслідок підвищення процентних ставок на міжбанківському ринку. Для покриття зростаючих кредитних ризиків (через зміни курсу гривні до іноземних валют та погіршення платоспроможності позичальників), вартість кредитів у іноземній валюті зростала.

На вартість кредитних ресурсів для конкретного позичальника також значною мірою впливає ліквідність і якість пропонованого кредитного забезпечення. У практиці роботи українських комерційних банків найпоширенішими формами забезпечення зобов'язань позичальника перед банком є застава майна, гарантія (поручительство) третьої особи, стягнення неустойки (пені і штрафів), переуступка на користь банку вимог і рахунків позичальника третій особі, страхування відповідальності позичальника перед банком за непогашення кредитів.

Загальними вимогами до кількісної визначеності предметів застави є перевищення вартості заставного майна суми основних зобов'язань, які має заставодавець стосовно заставодержателя, тобто вартість заставного майна повинна бути більшою за суми позички і відсотків.

Для комплексної оцінки умов кредитування в конкретній банківській установі підприємствам, на наш погляд, доцільно використовувати спеціальний показник - «грант-елемент», що дозволяє порівнювати вартість залучення фінансового кредиту на умовах окремих комерційних банків із середніми умовами на фінансовому ринку (відповідно на ринку грошей або ринку капіталу в залежності від тривалості кредитного періоду). Розрахунок цього показника здійснюється за такою формулою:

Де, ГЕ - показник «грант-елементу», що характеризує відхилення вартості конкретного кредиту пропонованого банком від середньо ринкової вартості аналогічних видів кредитів.

ПР- сума сплачуваного відсотка в конкретному інтервалі (n) кредитного періоду

ОБ - сума амортизованого основного боргу в конкретному інтервалі (n) кредитного періоду

БК - загальна сума залученого підприємством банківського кредиту

і - середня ставка відсотка за кредит, що склалася на фінансовому ринку для аналогічних видів кредиту

n - конкретний інтервал строку кредитування (місяць), за який здійснюється платіж

t - загальна тривалість строку кредитування, виражена числом інтервалів (місяців) [17, c. 549].

Оскільки грант-елемент порівнює відхилення вартості залучення конкретного кредиту від середньо ринкового (виражене у відсотках до суми кредиту), його значення можуть характеризуватись як позитивною, так і негативною величинами. Розраховуючи значення грант-елементу, можна оцінити вигідність умов залучення банківського кредиту у відповідності до пропозицій окремих комерційних банків.

Обираючи фінансову установу, менеджмент підприємства повинен також анлізувати умови повернення кредиту, які пропонуються конкретним банком. Погашення позики може здійснюватись або однією сумою при укладенні кредитного договору чи по закінченні строку користування кредитом, або періодично (поступово) протягом всього терміну дії кредитної угоди.

При наданні короткострокових кредитів (наприклад, під торговельно- посередницькі операції), як правило, використовується порядок одноразового погашення позики після закінчення терміну кредитування. У випадку довгострокового кредитування, як правило, погашення позики здійснюється рівними частками протягом усього терміну користування кредитом. Для підприємства найменш вигідним є регресивний механізм погашення кредиту, коли на початку погашення позики вноситься більша частина коштів, сплата відсотків та основної суми боргу вкінці терміну кредитування найбільше сприяє ефективному повному використанню кредитних ресурсів

Для ефективної співпраці підприємств реального сектору економіки та вітчизняної банківської системи необхідним є використання системного підходу у формуванні політики залучення банківських кредитів в межах загальної стратегії формування інвестиційних ресурсів підприємства; необхідною є комплексна оцінка умов надання кредитних ресурсів конкретною фінансовою установою в порівнянні з середніми умовами кредитування, що склалися на фінансовому ринку.

З іншого боку, для ефективнішого вкладення інвестиційних ресурсів в реальний сектор економіки вітчизняним банкам необхідно збільшувати обсяги власного капіталу для задоволення потреб підприємств у додаткових ресурсах, а також розширювати поряд з традиційним кредитуванням обсяги лізингового, факторингового кредитування. Комплексне вирішення цих проблем дозволить розширити обсяги кредитування економіки України, що в свою чергу сприятиме пожвавленню інвестиційних процесів, прискорить модернізацію базових виробничих комплексів підприємств і загалом забезпечить підвищення рівня конкурентоспроможності економіки України.

Варто зазначити, що на сьогоднішній день кредитні ресурси банківської системи є доступними для суб'єктів різних організаційно-правових форм господарювання.

Водночас, для суб'єктів господарювання корпоративного сектору економіки України можливою є мобілізація фінансового капіталу на національному фондовому ринку. Зауважимо, що фондовий ринок України тривалий час функціонував без належного державного нагляду, що значно уповільнило його розвиток. Основними проблемами ринку цінних паперів залишаються суттєві недоліки законодавчого регулювання, несформованість інфраструктури, що одночасно є причиною і наслідком наявних проблем.

За період 2009-2013 рр. шляхом емісії корпоративних прав було залучено 279,89 млрд. грн., через випуск боргових цінних паперів -149,37 млрд.

грн. (рис. 2.4).

Рис. 2.4. Обсяги залучення фінансового капіталу на вітчизняному фондовому ринку суб'єктами господарювання реального сектору економіки у 2005-2013 рр., млрд грн

Джерело: побудовано автором за даними [136].

Як обсяги мобілізації капіталу підприємствами України так і кількість емісій цінних паперів (рис. 2.5) є більшою для корпоративних прав, що пов'язано з основними перевагами емісії акцій - безстроковістю мобілізації капіталу та необов'язковою сплатою дивідендів за користування такими фінансовими ресурсами.

Зауважимо, що обираючи методи акумуляції додаткового обсягу капіталу, власникам та менеджерам необхідно враховувати рівень ризику втрати контролю над суб'єктом господарювання. Найвищим є такий ризик при публічному розміщенні акцій, коли додаткове залучення акціонерного капіталу передбачає загрозу скуповування акцій сторонніми інвесторами- потенційними новими власниками.

Рис. 2.5. Кількість випусків емісійних цінних паперів на вітчизняному фондовому ринку суб'єктами господарювання реального сектору економіки у 2005-2013 рр.

Джерело: побудовано автором за даними [136].

При емісії облігацій ризик втрати контролю над підприємницькою структурою порівняно нижчий, оскільки облігаційна позика розміщується серед широкого кола інвесторів, виступаючи інструментом боргового фінансування. Використання банківських кредитів для фінансування діяльності суб'єкта господарювання передбачає вищий рівень ризику, порівняно із розміщенням облігацій, адже значна частка кредитних ресурсів однієї чи кількох банківських установ у структурі капіталу суб'єкта господарювання передбачає можливість впливу на ухвалення управлінських рішень компанії та втручання таким чином у її фінансово-господарську діяльність.

За використання кредитних ресурсів банків чи капіталу інвесторів- власників облігацій підприємства-емітента, обов'язковою є регулярна сплата відсотків, знизити чи не виплатити які без накладення фінансових санкцій підприємство не може, незалежно від результатів фінансово-господарської діяльності, а неповернення основної суми боргу є підставою для порушення справи про банкрутство підприємства-позичальника, тоді як при акумуляції додаткового обсягу акціонерного капіталу рішення про виплату дивідендів та розмір дивідендних виплат приймається загальними зборами акціонерів лише за наявності прибутку, а невиплата дивідендів не може бути причиною відкриття справи про банкрутство суб'єкта господарювання.

Облігації, як боргові цінні папери, передбачають безумовне зобов'язання емітента виплачувати відсотки та повернути їх номінальну вартість. Основними перевагами емісії облігацій, як способу залучення фінансових ресурсів для підприємства, є: 1) можливість мобілізації значних обсягів грошових коштів для фінансування господарської діяльності, реалізації інвестиційних проектів та програм на економічно вигідних для суб'єкта господарювання умовах без загроз впливу власників фінансових ресурсів на прийняття управлінських рішень та втручання у фінансово- господарську діяльність підприємства, оскільки облігаційна позика розміщується серед широкого кола інвесторів; 2) диверсифікація кредиторів суб'єкта господарювання, оскільки емісія облігацій передбачає можливість акумулювання грошових коштів приватних одноосібних інвесторів (фізичних осіб) та залучення вільних фінансових ресурсів юридичних осіб.

Крім того, використання емісії облігацій як джерела боргового фінансування передбачає можливість визначення обсягу та умов залучення капіталу суб'єктом господарювання з урахуванням особливостей інвестиційних проектів та програм, котрі будуть профінансовані за рахунок емісії облігацій.

Період обігу облігацій є наперед визначеним проспектом емісії облігацій, проте згідно статті 8 Закону України «Про цінні папери та фондовий ринок» передбачена можливість продовження обігу на термін, що не перевищує тривалості періоду, визначеного початковим проспектом емісії облігацій, а повторне продовження строків обігу не допускається [77].

Зауважимо, що використання облігаційної позики як інструмента акумуляції додаткового обсягу фінансових ресурсів є можливим лише після повної сплати власниками внесків до статутного капіталу суб'єкта господарювання. Облігаційна позика не може бути джерелом формування і поповнення статутного капіталу емітента, а також покриття збитків від господарської діяльності. Варто зазначити, що згідно закону України «Про цінні папери та фондовий ринок» передбачається також можливість випуску суб'єктами господарювання конвертованих облігацій, які можуть бути обміняні на акції, тобто можливою є конверсія боргу у власність. Це покращує умови вкладення фінансових ресурсів, адже зменшує ризик інвестора [77].

Законодавство більшості країн світу, у тому числі й України, передбачає можливість випуску суб'єктами господарювання конвертованих облігацій - боргових цінних паперів, які можуть бути обміняні на акції, тобто можливою є конверсія боргу у власність.

Випуск конвертованих облігацій підприємством є економічно виправданим та вигідним, якщо курс акцій емітента у поточному періоді знижується через низьку рентабельність компанії, а прогнози перспектив діяльності суб'єкта господарювання в майбутньому є негативними. За таких умов емісія акцій та звичайних облігацій є недоцільною, адже через низьку інвестиційну привабливість суб'єкта господарювання, розміщення цих цінних паперів на вигідних для емітента умовах є неможливим.

Зауважимо, що корпорації, які ще не сформували позитивну кредитну історію та імідж надійного контрагента на фінансовому ринку, не можуть розраховувати на мобілізацію додаткового обсягу акціонерного капіталу на прийнятних для суб'єкта господарювання умовах. Емісія конвертованих облігацій для таких компаній може виступати прихованим способом поповнення статутного фонду.

Основною перевагою емісії конвертованих облігацій для емітента є нижчі відсоткові ставки, ніж середні ставки кредитного ринку та процентні виплати за звичайними облігаціями. Нижча вартість капіталу, мобілізованого шляхом випуску конвертованих облігацій, пов'язана з тим, що з точки зору інвестора конвертовані облігації є більш надійним вкладенням фінансових ресурсів. За умов високої рентабельності та стабільності фінансового стану емітента, коли суми дивідендних виплат перевищують передбачені процентні виплати за облігаціями (борговими цінними паперами), інвестор-власник облігації може реалізувати право трансформації відносин із емітентом із боргових у відносини власності, конвертуючи облігації у акції. Курс конверсії - ціна акцій, за якою емітент зобов'язується обмінювати облігації на акції на 15 - 25% перевищує існуючий на момент емісії [67, c. 344]. Проте облігації, як правило, випускаються на тривалий період, за який курс акцій суттєво зростає.

З позиції інвестора конвертовані облігації поєднують переваги двох головних сегментів фондового ринку - облігаційного й акціонерного. Рівень ризику власника конвертованих облігацій є нижчим, ніж ризик акціонера, оскільки чітко визначеним є термін повернення інвестованого капіталу, інвестор отримує визначені наперед процентні виплати незалежно від результатів фінансово-господарської діяльності підприємства, а його вимоги у випадку банкрутства суб'єкта господарювання будуть задоволені першочергово [75]. Крім того, власник конвертованих облігацій отримує переваги акціонерів, оскільки може отримувати додатковий прибуток у випадку підвищення курсової вартості акцій. Проте, при несприятливій динаміці курсу акцій емітента, інвестор-власник конвертованих облігацій не тільки втрачає переваги, але й зазнає прямого збитку, адже, якщо немає можливості обміняти конвертовані облігації на акції, він одержує нижчі доходи - нижчий відсоток порівняно з держателями звичайних облігацій. На зарубіжних ринках цінних паперів динаміка обсягів емісії конвертованих облігацій є циклічною і залежить від домінуючих тенденції кон'юнктури фондового ринку [67, c. 345]. При загальному зниженні рівня курсової вартості акцій у довгостроковому періоді, конвертовані облігації втрачають привабливість для інвесторів і, відповідно, обсяги їх емісії зменшуються, і навпаки, обсяги випуску конвертованих облігацій зростають за умов позитивних тенденцій на ринку акцій.

Оскільки емісія конвертованих облігацій може суттєво впливати на зміни курсу акцій та призвести до «розмивання» часток акціонерів у статутному фонді суб'єкта господарювання, то, на наш погляд, доцільно законодавчо закріпити переважне право на купівлю конвертованих облігацій існуючими акціонерами, як це передбачено статтею 6 Закону України «Про цінні папери та фондовий ринок» щодо додаткової емісії акцій. Поряд із переважним правом купівлі конвертованих облігацій акціонерами, у вітчизняному законодавстві, на нашу думку, доцільно передбачити механізм реалізації захисту прав держателів цих цінних паперів для недопущення знецінення права на конверсію. Для цього, вважаємо, необхідним є обмеження можливості незапланованого випуску акцій з нижчим курсом та поповнення статутного фонду за рахунок реінвестування нерозподіленого прибутку протягом терміну обігу конвертованих облігацій.

Емісія конвертованих облігацій, на наш погляд, може стати дієвим інструментом мобілізації фінансових ресурсів вітчизняними суб'єктами господарювання навіть в умовах низької прибутковості поточної фінансово- господарської діяльності та інвестиційної привабливості емітентів. Для цього необхідним є становлення ефективного організованого фондового ринку та удосконалення чинної законодавчої бази щодо випуску та обігу цінних паперів за вищевказаними напрямами.

Ефективність первинного розміщення облігаційної позики за інших рівних умов залежить від фінансового стану підприємства-емітента, оцінки учасниками ринку перспектив його розвитку та запропонованих умов залучення коштів. Успішність наступних емісій облігацій суб'єкта господарювання, окрім вигідності пропонованих умов інвестування коштів для потенційних кредиторів, базується на його публічній кредитній історії.

Обіг облігацій на вторинному ринку (за умови своєчасних виплат позичальником) безпосередньо не пов'язаний з господарською діяльністю емітента. Підвищення інвестиційної привабливості облігацій визначається ринковими коливаннями відсоткових ставок (привабливість зростає для потенційних інвесторів, коли дохідність облігацій перевищує ринкову відсоткову ставку, та зменшується при дохідності, нижчій у порівнянні з ринковою).

Мобілізація капіталу на фінансовому ринку через емісію акцій має ряд істотних переваг у порівнянні з позиковим фінансуванням, зокрема:

акціонерний капітал інвестується на невизначений термін, тобто емітент не несе зобов'язань із погашення вартості акцій протягом усього періоду функціонування аж до моменту ліквідації суб'єкта господарювання, тобто фактично акціонерний капітал залучається безстроково;

використання капіталу, мобілізованого через емісію корпоративних прав, на відміну від залучення коротко- та довгострокових банківських кредитів та облігаційних позик, не передбачає виникнення обов'язкових майнових зобов'язань у емітента акцій перед інвесторами - відсутні наперед визначені суми виплат власникам капіталу, крім власників привілейованих акцій; 3) визначення напрямів використання акціонерного капіталу належить до компетенції топ-менеджменту компанії, тобто контроль за використанням фінансових ресурсів, акумульованих через емісію акцій з боку інвесторів відсутній.

Публічне розміщення цінних паперів передбачає залучення широкого кола потенційних інвесторів, появу можливості отримання премії від номінальної вартості цінних паперів, проте процедура розміщення є більш складною та тривалою, а витрати на розміщення та ступінь відкритості інформації про емітента вищі, порівняно із приватним розміщенням цінних паперів. Слід зауважити, що успішне відкрите розміщення цінних паперів полегшує процедуру повторного виходу емітента на фінансовий ринок. При закритому розміщенні цінних паперів існує можливість вибору потенційних інвесторів та визначення максимальної частки одного інвестора в загальному обсязі емісії (для емісії акцій). Вартість цінних паперів теж визначена - продаються по номіналу чи з дисконтом.

Зазначимо, що акціонерне товариство не має права приймати рішення про збільшення статутного капіталу шляхом публічного розміщення акцій, якщо розмір власного капіталу є меншим, ніж розмір його статутного капіталу (п. 4, ст. 15 ЗУ «Про акціонерні товариства»), а обсяг можливого залучення фінансових ресурсів залежить від виду розміщених емітентом акцій [74].

Сума емісії простих акцій не обмежена, а частка привілейованих акцій відповідно до вітчизняного законодавства (ст. 158. ЦКУ; п.8, ст. 6, ЗУ «Про цінні папери та фондовий ринок») не може перевищувати 25% статутного фонду суб'єкта господарювання [74; 215].

Залучення інвестицій шляхом емісії та розміщення акцій характеризується тим, що успіх первинного розміщення, як і у випадку з облігаціями, пов'язаний з кредитною історією емітента, його фінансовим становищем та перспективами розвитку. Особливість емісії акцій полягає в тому, що успіх їх подальших розміщень значною мірою залежить від їх вартості на вторинному ринку, яка, в свою чергу, формується під впливом інвестиційних очікувань та оцінок перспектив розвитку емітента.

Одним з недоліків акумуляції фінансових ресурсів шляхом емісії як акцій, так і облігацій, що ускладнює процес залучення капіталу та підвищує технічні витрати додаткового фінансування, є необхідність державної реєстрації емісії цінних паперів. Випуск облігацій реєструється Національною комісією з цінних паперів та фондового ринку відповідно до ст. 8 Закону України «Про цінні папери та фондовий ринок» та Положення Національної комісії з цінних паперів та фондового ринку «Положення про порядок здійснення емісії облігацій підприємств, облігацій міжнародних фінансових організацій та їх обігу» зі змінами та доповненнями [77; 158]. Реєстрація емісії акцій Національної комісії з цінних паперів та фондового ринку здійснюється відповідно до «Положення про затвердження Порядку реєстрації випуску акцій при зміні розміру статутного капіталу акціонерного товариства та Змін до Порядку скасування реєстрації випусків акцій та анулювання свідоцтв про реєстрацію випусків акцій» [158].

Витрати на залучення капіталу шляхом емісії цінних паперів доцільно розділити на ті, що залежать від суми отриманого капіталу, - це витрати на емісію, оплата вартості послуг андеррайтера (як правило, у вигляді відсотка від номінальної вартості емітованих цінних паперів), та витрати, що не залежать від суми залученого капіталу, - витрати на організацію реєстрації випуску акцій в Національній комісії з цінних паперів та фондового ринку, підготовку проспекту емісії, рекламу та сплату державного мита. Згідно ст. 3 п. 6 Декрету Кабінету міністрів України «Про державне мито», за реєстрацію випуску цінних паперів сплачується мито у розмірі 0,1 відсотка номінальної вартості цінних паперів, але не більше п'ятикратного розміру мінімальної заробітної плати, встановленої на 1 січня поточного року [54]. Водночас, як свідчать аналітичні дані саме банківський сектор є основним джерелом фінансового капіталу вітчизняних компаній (рисунок 2.6).

Рис. 2.6. Обсяги мобілізованого фінансового капіталу на національному фінансовому ринку.

Джерело: побудовано автором за даними [136, 138]

Таким чином, суб'єкт господарювання, залучаючи позиковий капітал на фінансовому ринку шляхом емісії облігацій та отримання кредитів, збільшує фінансовий потенціал розвитку, отримує доступ до дешевших фінансових ресурсів, забезпечує можливість податкової економії та зростання рівня фінансової рентабельності.

В свою чергу, залучення додаткового обсягу акціонерного капіталу дозволяє підвищити фінансову стійкість і платоспроможність суб'єкта господарювання та мінімізувати ризик його банкрутства.

2. Оцінка тенденцій залучення фінансового капіталу суб'єктами підприємництва на міжнародному фінансовому ринку

В умовах дефіциту фінансових ресурсів на національному фінансовому ринку та необхідності стимулювання подальшого ефективного розвитку підприємств реального сектору економіки, диверсифікації джерел їх фінансування та підтримання конкурентоспроможності на внутрішньому та

зовнішньому товарних ринках, виникає потреба пошуку нових джерел мобілізації фінансового забезпечення суб'єктів підприємництва. Пріоритетним джерелом мобілізації фінансових ресурсів вітчизняними суб'єктами господарювання за кордоном є фондовий ринок, зокрема, його борговий сегмент.

Основним інструментом мобілізації боргового фінансування на міжнародному фондовому ринку є єврооблігаційні позики. Єврооблігації - це боргові цінні папери, емітовані на міжнародному фондовому ринку та деноміновані у валюті, відмінній від національної грошової одиниці країни- емітента. Перевагою єврооблігацій для емітента є їх розміщення одночасно на кількох ринках, що розширює коло потенційних інвесторів суб'єкта господарювання і, відповідно, знижує плату за акумульовані фінансові ресурси.

Основною метою корпоративних емітентів, що виходять на ринок єврооблігаційних позик є, перш за все, диверсифікація джерел залучення фінансових ресурсів та хеджування валютних ризиків. Зауважимо, що використання єврооблігаційного ринку дозволяє підприємницьким структурам не лише залучити значні обсяги «довших» та дешевших, порівняно із мобілізованими на внутрішньому фінансовому ринку, ресурсів, а й отримати додаткові вигоди від конвертації валютних надходжень в інші валюти у випадку сприятливого коливання обмінних курсів.

Як правило, перед емісією єврооблігацій попередньо визначається перелік подій, за умови настання яких інвестори мають право вимагати погашення зобов'язань до настання встановленого умовами проспекту емісії терміну розрахунку за цими цінними паперами. Такими подіями, наприклад, може бути реалізація емітентом значного обсягу активів, що перебувають у його власності, надання гарантій та поручительств фінансово-кредитним установам за кредитними договорами третіх осіб на великі, порівняно із розміром статутного капіталу емітента, суми коштів.

Варто зазначити, що для виходу на єврооблігаційний ринок емітенту необхідно мати високий рейтинг, присвоєний одним із авторитетних світових рейтингових агентств (компанії Moody's Іnvestors Servіce, Standard and Poor's Corporatіon, Fіtch-іBCA). Високий рейтинг корпорації є не обов'язковим при розміщенні єврооблігацій, проте його наявність передбачає можливість здійснити емісію на більш вигідних для позичальника умовах. Крім того, без одержання рейтингу професійні учасники не обслуговуватимуть розміщення, і тільки у порядку винятку кредитори інвестуватимуть фін...