Страхование валютных рисков на предприятии: зарубежный опыт и российская практика

Особой проблемой является синхронизация денежных потоков. Если потоки платежей регулярно разделены во времени от потоков в обратном направлении значительным промежутками времени, то база для компенсации будет ограниченной. Даже если потоки хорошо поддаются нейтрализации, возможность компенсации будет ограниченной, если потоки нельзя надежно спрогнозировать. Например, могут возникнуть проблемы, связанные с задержкой поставок, снижении объёмов поставки, цены товаров и т. д. Поэтому финансовому менеджеру необходимо решить насколько степень синхронизации потоков денежных средств и надежность прогнозирования являются достаточными, чтобы применять этот метод.

Управления активами и пассивами.

Основной принцип управления валютным риском при данном методе сводится к управлению величиной открытой валютной позиции. Снижение риска достигается за счет того, что активы (пассивы) компании в одной валюте, компенсируются за счет приобретения компенсирующих обязательств (требований) в той же валюте. Уменьшение стоимости активов в результате обесценивания валюты может быть сбалансировано за счет снижения стоимости пассивов. И наоборот, снижение риска, связанного с пассивами, может быть компенсировано появлением активов в данной валюте.

Например, если экспортер, ожидает поступления средств по внешнеторговому контракту в будущем, то он может защитить себя от валютного риска, осуществив следующую схему:

- Взять кредит в иностранной валюте. Тем самым он создает обязательство для компенсации актива в виде причитающейся суммы платежа от импортера в той же валюте;

- Обменять валюту по курсу спот на национальную;

- Национальную валюту экспортер может инвестировать под проценты до момента платежа от импортера, и тогда чистые затраты по данному методу будут равны разнице процентных ставок.

Стоимость уменьшения риска путем получения займов в иностранной валюте, приблизительно совпадает со стоимостью снижения риска при продаже иностранной валюты форвардному контракту.

Метод выравнивания валютной структуры баланса имеет ряд недостатков, которые ограничивают сферу его применения:

- С целью эффективности снижения риска привлечение кредитных ресурсов должно быть оперативным, что не всегда возможно;

- Могут потребоваться значительные временные и финансовые затраты для поиска средств;

- Достаточно трудно найти контрагента, которого полностью устроят срок и объем сделки;

- Выравнивание валютной структуры баланса требует не только совпадения валюты, но и сроков, а также объемов денежных требований и обязательств.

2.2 Использование срочных производных финансовых инструментов для управления валютным риском

При использовании в качестве инструментария защиты от валютных рисков производных финансовых инструментов часто используют термин хеджирование. В настоящее время нет единого подхода к пониманию сущности хеджирования и его места в системе управления валютным риском. Приведем основные определения этого понятия:

- страхование от потерь, техника сведения до минимума риска потери от складирования или уменьшения прибыли из-за неблагоприятного изменения цен путем открытия контрактов на равную сумму на противоположных позициях в операциях за наличный расчет и срочных операциях; Большой экономический словарь / под ред. А.Н. Азрилина. М., 2002. С. 457

- использование одного инструмента для снижения риска, связанного с неблагоприятным влиянием рыночных факторов на цену другого, связанного с первым инструментом, или на генерируемые им денежные потоки; Колосов И.М. Инновации в сфере валютного хеджирования на промышленных предприятиях // Финансы и кредит. 2009. № 13. С. 69-75.

- использование производных и непроизводных финансовых инструментов (последних только в ограниченном числе случаев) для частичной или полной компенсации изменения справедливой стоимости хеджированных статей, т.е. защищаемых финансовых инструментов; Палий В.Ф., Международные стандарты финансовой отчетности. М., 2007. С. 258

- устранение неопределенности будущих денежных потоков, которое позволяет иметь твердое знание будущих поступлений в результате коммерческой деятельности; Строгалев А. Семь шагов к хеджу // Рынок ценных бумаг. 2000. № 10. С. 11-20.

- нейтрализация риска изменения актива в будущем за счет проведения определенных финансовых операций; Джон К. Халл Опционы, фьючерсы и другие производные финансовые инструменты. 6-е изд. М.: Вильямс, 2007. С. 1056.

- защита средств от неблагоприятного движения валютных курсов, которая заключается в фиксации текущей стоимости этих средств посредством заключения сделок на международном валютном рынке. Хеджирование приводит к тому, что для компании исчезает риск изменения курсов, что дает возможность планировать деятельность и видеть финансовый результат, не искаженный курсовыми колебаниями, позволяет заранее назначить цены на продукцию, рассчитать прибыль и т.д. Филин С. А. Страхование и хеджирование рисков инвестиционной деятельности. М. : Анкил, 2009. С. 125

Из вышеприведенных определений можно заключить, что хеджирование -- это инструментарий финансового рынка, направленный на снижение неопределенности будущих денежных потоков или риска изменения стоимости того или иного актива.

Однако, для того, чтобы использовать данный способ снижения рисков компании необходимо разработать определенную стратегию, следуя и, корректируя которую, предприятие сможет выйти на требуемый уровень дохода и избежать масштабных убытков. Стратегия хеджирования не ставит целью полностью устранить риск, она разрабатывается с целью трансформации риска с неприемлемой формы в приемлемую. Недостаточно проработанная стратегия хеджирования может принести дополнительные убытки, поэтому при принятии решения о необходимости хеджирования необходимо оценить величину потенциальных потерь, которые компания может понести в случае отказа от хеджирования. И если потенциальные потери не значительны, то хеджирование не целесообразно, т.к. затраты на осуществление стратегии могут превзойти выгоды. В этом случае будет более целесообразно применить внутренние методы страхования, и тем не менее роль хеджирование валютных рисков в обеспечении стабильного развития предприятия важна.

Таким образом, в современных условиях хеджирования является одним их самых распространенных инструментариев снижения валютного риска по причине своей гибкости, многообразия и возможности реализации. Наиболее распространенными инструментами являются - форвардные и фьючерсные контракты, опционы и свопы.

2.2.1 Форвардный контракт

Форвардный контракт - это соглашение между компанией и коммерческим банком на обмен определенного количества валюты по определенному курсу (так называемый форвардный курс) на указанную дату в будущем. Когда компания испытывает будущую потребность в иностранной валюте или ее получение в будущем, она может заключить форвардный контракт для фиксации курса, по которому она может приобрести или продать определенную иностранную валюту. Обычно форвардные контракты используются крупными компаниями, т.к. форвардная сделка часто заключается на значительные суммы. Форвардные контракты обычно не используются потребителями или небольшими фирмами. В тех случаях, когда банк плохо знает компанию или не полностью доверяет ей, банк может потребовать от компании внести первоначальный депозит (гарантийное обеспечение) для обеспечения выполнения ею своих обязательств. Обычно гарантийное обеспечение составляет не менее 10%, но может доходить до 40 % в зависимости от суммы контракта. В качестве примера указаны требования к гарантийному обеспечению ПАО «СДМ-Банк» Правила совершения форвардных сделок юридических лиц и индивидуальных предпринимателей в «СДМ-Банк» (ПАО) :

«7.1. В целях обеспечения надлежащего исполнения форвардных сделок заключенных с «СДМ-Банк» (ПАО) Клиент обязуется уплатить Банку гарантийное обеспечение (минимальную маржу) в сроки и в порядке установленном настоящим разделом.

- Клиент представляет Банку согласие списывать с Расчетных счетов сумму гарантийного обеспечения (минимальную маржу) в размере 15% от суммы покупки, указанной в Заявке подтверждении по форвардной сделке. В случае, если обязательства Клиента будут выражены в иной валюте, Клиент предоставляет Банку согласие пересчитать по курсу Банка сумму данного обязательства и осуществить списание.

- В случае, если отрицательная переоценка каждой из заключенных с Банком форвардных сделок превышает 50% (пятьдесят процентов) от гарантийного обеспечения, Банк увеличивает гарантийное обеспечение на разницу между удвоенной суммой отрицательной переоценки и текущим гарантийным обеспечением, списывая денежные средства в безакцептном порядке со счета Клиента.

Гарантийное обеспечение списывается в Контрвалюте. В случае, если Валюта Расчетного счета отличается от Контрвалюты, Банк конвертирует денежные средства в Контрвалюту по курсу Банка на дату списания гарантийного обеспечения.»

Наиболее распространены форвардные контракты на 30, 60, 90, 180 и 360 дней, хотя другие периоды (в том числе длительные) доступны. Форвардный курс определенной валюты обычно зависит от продолжительности (количества дней) форвардного периода. Форвардные контракты не стандартизированы, т.к. являются внебиржевым инструментом. Основная цель хеджирования при использовании форвардного контракта заключается в устранении неопределенности посредством фиксации курса будущей поставки валюты и передачи риска на контрагента. С дугой стороны, заключенный контракт не позволяет клиенту получить прибыль в случае благоприятного изменения курса. Форвардный контракт является твердой сделкой, т.е. сделкой, обязательной к исполнению. Основные положения, включаемые в форвардный договор - это вид валюты, размер контракта, размер гарантийного обеспечения (% от размера контракта), срок исполнения контракта, форвардный валютный курс.

Срок исполнения контракта обычно имеет определенную дату исполнения, однако, если срок не определен, то можно приобрести контракт с открытым сроком исполнения, так называемый форвардный опцион. По форвардному опциону срок исполнения определяется не определённой датой, а интервалом времени, в рамках которого покупатель может исполнить контракт.

Форвардный курс отражает ожидаемую стоимость валюты через определенный период времени. Форвардный курс для покупки или продажи валюты обычно отличается от курса спот, тогда говорят, что форвардный курс котируется с премией или дисконтом. Если форвардный курс с премией, то иностранная валюта дороже, чем текущая ее стоимость по курсу спот. Если форвардный курс с дисконтом, то иностранная валюта дешевле, чем текущая ее стоимость по курсу спот. Премия и скидка обычно выражаются в процентах от текущей спотовой цены. Измерение разницы в процентах помогает оценить влияние на предлагаемую сделку. Таким образом, если доллар США котируется с премией на уровне 2% за 60 дней против евро, то покупка долларов за 60 дней будет на 2% дороже, чем покупка сегодня.

В общем виде котируется форвард с премией или дисконтом определяется по формуле:

Где F - форвардный курс, S - текущий спот курс, t - срок исполнения форвардного контракта в днях, p - значение форварда с премией (+) или дисконтом (-).

Основой для вычисления форвардного валютного курса является теоретический форвардный курс (), значение которого определяется на основании паритета процентных ставок депозитов в национальной валюте () и иностранной () с учетом срока исполнения форвардного контракта (). Величина теоретического форвардного курса рассчитывается по формуле:

Где S - текущий спот курс, t - срок исполнения форвардного контракта в днях, - процентная ставка по депозиту для национальной валюты, - процентная ставка по депозиту для иностранной валюты.

Если процентная ставка для национальной валюты будет больше, чем для иностранной, то форвард будет больше курса спот и валюта будет котироваться с премией. Если же наоборот, то с дисконтом. Премия (или дисконт) компенсируют различие в процентных ставках по депозитам двух валют.

Форвардные контракты бывают 2-х видов: постановочные и расчетные.

По постановочному контракту банк покупает или продает клиенту сумму валюты с поставкой в оговоренную договором дату. В свою очередь клиент обязуется перечислить в банк не позднее даты поставки валюту (при продаже) или национальную валюту (при покупке). Кроме этого, клиент может досрочно закрыть форвардный контракт противоположной сделкой на ту же дату закрытия, но по другому форвардному курсу. В этом случае происходит взаимопогашение обязательств с выплатой полученной разницы.

Например: Российская компания А заключила 10 апреля контракт с иностранной компанией на сумму 100 000 евро. Компании А необходимо произвести платеж 10 октября того же года. Компания А заключила шестимесячный форвардный контракт с банком Б на покупку 100 000 евро по форвардному курсу 70 рублей за евро. По каким-то причинам компании пришлось разорвать контрактные обязательства с иностранным партнером, тогда компания А совершает офсетную сделку, перепродав форвардный контракт с банком Б банку С с той же датой исполнения форвардного контракта. Однако, форвардный курс составляет уже 66 рублей за доллар. Таким образом, разница составляет 40 000 рублей. Разницу в 40 000 рублей компания А компенсирует банку Б, а банк Б в свою очередь продает валюту по своему форвардному контракту банку С напрямую по курсу 66 рублей за евро. Тем самым потери компании А составляю 40 000 рублей.

Расчетный форвардный контракт представляет собой обычное соглашение с указанием суммы валюты, форвардного обменного курса и даты будущего расчета. Однако он не приводит к фактическому обмену валют на будущую дату. Вместо этого одна сторона соглашения производит платеж другой стороне на основе обменного курса на будущую дату. Основная цель данного типа контрактов - защита от изменения стоимости валюты. Если компания покупает валюту и принимает такой контракт и курс поднимается выше согласованного форвардного курса, то компания получит компенсацию на величину разницы. Если произошло падение стоимости валюты, то компания выплачивает разницу.

Форвардные контракты нашли широкое применение в качестве инструмента хеджирования благодаря следующим преимуществам:

- учитывают индивидуальные требования клиента, обеспечивая тем самым гибкость и удобство по сравнению с другими жестко стандартизированными биржевыми инструментами;

- риски для компании не велики, т.к. сделка осуществляется с достаточно крупными банками, имеющими хорошую репутацию;

- возможность заключения на длительные сроки;

- контракты могут заключаться на любые валюты;

К основным недостаткам можно отнести достаточно высокий риск неисполнения контрагентом обязательств, невозможность досрочно завершить сделку или отказаться от ее использования.

2.2.2 Валютный фьючерсный контракт

Валютные фьючерсные контракты - это контракты, определяющие стандартный объем конкретной валюты, подлежащей обмену на определенную дату расчета. Таким образом, валютные фьючерсные контракты аналогичны форвардным контрактам с точки зрения их обязательств, но отличаются от форвардных контрактов тем, что стандартизированы. Фьючерсные контракты обычно используются компаниями для хеджирования своих валютных позиций. Валютные фьючерсные контракты похожи на форвардные контракты тем, что они позволяют клиенту получить обменный курс, по которому определенная валюта приобретается или продается на определенную дату в будущем. Однако существует принципиальное различие между валютными фьючерсными и форвардными контрактами - валютные фьючерсные контракты продаются на бирже, в то время как каждый форвардный контракт заключается между банком и компанией. Таким образом, форвардные контракты могут быть адаптированы к потребностям фирмы, в то время как валютные фьючерсные контракты стандартизированы. Крупные компании, которые, как правило, работают с крупными банками, чаще используют форвардные контракты, чем фьючерсные, потому что форвардные контракты учитывают точный объем валюты, которую нужно купить или продать в будущем, а также возможность гибкого выбора даты поставки. И наоборот, небольшие фирмы и частные лица, кто не имеет налаженных отношений с крупными банками или предпочитает торговать в малых объемах, склонны использовать валютные фьючерсные контракты. Основные различия между форвардным и фьючерсным контрактом представлены в таблице 2.1.

Таблица 2.1.

Сравнение форвардного и фьючерсного контрактов.

	Форвард	Фьючерс
Размер контракта	Индивидуальный подход	Стандартизирован
Дата поставки	Индивидуальный подход	Стандартизирован
Участники	Брокеры, банки, крупные компании	Брокеры, банки, крупные компании, биржа.
Обеспечительный (страховой) взнос	Как такового нет, но банки иногда требуют страховой взнос	Присутствует
Клиринговая операция	Зависит от отдельных банков и брокеров. Нет отдельной функции клиринга.	Обрабатывается биржевым клиринговым центром. Ежедневные расчеты по рыночной цене.
Налоги	Уменьшает налогооблагаемую базу, но необходимо обоснование	Уменьшает налогооблагаемую базу
Закрытие позиции	Преобладание постановочных, небольшое количество офсетных поставок	Большинство поставок офсетные, очень мало с реальной поставки
Трансакционные издержки	Спред между ценой купли и продажи банка	Брокерские сборы.
Ликвидность	Межбанковский валютный рынок ликвиден в любые сроки, но высокая цена	Фьючерсный рынок абсолютно ликвиден на срок от 6-9 мес.
Доступность	Доступны для крупных компаний, но для среднего бизнеса требует дополнительной проверки банком (до 1 недели), требуется залог	Абсолютно доступны (1-2 дня)

Составлено автором.

Обычно валютные фьючерсные контракты доступны для нескольких широко торгуемых валют и в контракте для каждой валюты указывается стандартизованное количество единиц. Стандартный размер контракта позволяет трейдерам заключать контракты без необходимости запрашивать размер контракта, что увеличивает скорость торгового процесса. Валютные фьючерсные контракты обычно исполняются в определенные даты и месяцы, например, на Московской бирже - это на четыре раза в год (март, июнь, сентябрь и декабрь). Существует также внебиржевой валютный фьючерсный рынок, где различные финансовые посредники облегчают торговлю валютными фьючерсными контрактами с конкретными датами расчетов.

Ниже представлена типичная спецификация фьючерсного контракта на курс доллар-рубль на Московской Бирже с исполнением в декабре 2018 г.

Рис 2.1. Краткая спецификация фьючерсного контракта на курс доллар-рубль.

Составлено по: URL: https://www.moex.com/ru/contract.aspx?code=Si-12.18 (Дата обращения 06.04.2018)

Компании или физические лица осуществляют заказы на валютные фьючерсные контракты через брокерские фирмы, которые служат посредниками. Заказ на покупку или продажу валютного фьючерсного контракта на определенную валюту и конкретную дату расчета сообщается брокерской фирме, которая в свою очередь передает заказ на валютную биржу. Брокер на бирже, который специализируется на этом типе валютного фьючерсного контракта, пытается найти контрагента для выполнения заказа.

Например, если компания хочет купить фьючерсный контракт на евро с датой расчета в декабре, то брокер, назначенный для выполнения этого заказа, будет искать другого посредника, у которого есть заказ на продажу фьючерсного контракта на евро с датой декабрьских расчетов. После заключения контракта участники рынка должны внести в клиринговую палату гарантийную маржу в качестве гарантийного обеспечения, которая будет заблокирована в течении всего периода исполнения контракта.

Гарантийная маржа по сути - это задаток, которая возвращается клиенту при закрытии позиции. Она не является депозитом, т.к. по ней не начисляются проценты. Начальную маржу уплачивают обе стороны, т.к. обе стороны открывают каждый свою позицию.

Гарантийное обеспечение рассчитывается по следующей формуле: Галанов А. В. Производные финансовые инструменты: учебник.М.: ИНФРА-М, 2014. С. 46

страхование валютный риск

где - сумма гарантийной маржи по открытой позиции; - цена открытой позиции; К - количество актива, на которое заключается фьючерсный контракт; - ставка начальной маржи в процентах.

Гарантийная маржа преимущественно вносится деньгами, хотя определенную долю гарантийной маржи можно внести в виде высоколиквидных ценных бумаг, вид которых определяет биржа.

В дополнение к гарантийной марже участники вносят вариационную маржу (около 10 - 15% от цены контракта), которая предназначена для поддержки фьючерсной позиции. Депонирование таких средств в клиринговом центре гарантирует, что убытки списываются на счет клиента по мере их возникновения. С суммы вариационной маржи ежедневно списываются или начисляются денежные средства в зависимости от финансового результата по итогам одной торговой сессии. Однако, т.к. по фьючерсные контракту имеются продавец и покупатель, взаимодействующие через клиринговую палату биржи, то списание денежных средств будет происходить следующим образом:

Рыночная цена возросла по итогам торговой сессии:

Покупатель фьючерса получает прибыль, т.к. мог бы выкупить контракт с прибылью. Продавец фьючерса несет убыток, т.к. мог бы выкупить контракт с убытком.

Рыночная цена снизилась по итогам торговой сессии:

Покупатель фьючерса несет убыток, т.к. мог бы выкупить контракт только с убытком. Продавец фьючерса получает прибыль, т.к. мог бы выкупить контракт с прибылью.

Основные черты вариационной маржи:

- рассчитывается биржей ежедневно при переходе открытой позиции на следующий день;

- является прибылью для одной стороны и убытком для другой;

- если по результатам торгового дня расчетная цена увеличивается, то переменная маржа перечисляется со счета продавца на счет покупателя. И наоборот, если цена уменьшается, то со счета покупателя перечисляется на счет продавца;

- вариационная маржа обычно рассчитывается по итогам торговой сессии, но при значительных колебаниях цен фьючерсов в течении дня, расчет может происходить несколько раз за день.

Важно отметить, что согласованная цена фьючерсного контракта не фиксируется в контракте. Она записывается как цена сделки по счету каждого из участников. Фьючерсная цена может быть выше или ниже цены спот, разница между ценой спот и фьючерсным контрактом называется базис. Если базовый фьючерсный актив и хеджируемый актив совпадают, то в этом случае базис равен нулю. Когда же фьючерсная цена выше цены спот, то такую ситуацию называют премией к цене спот или контанго. Если же фьючерсная цена ниже цены спот, то говорят о скидке к цене спот или бэквардейшн. Динамика спотовой цены определяет фьючерсную, т.к. фьючерсная цена зависит от нее. Базис порождает базисный риск. Рассмотрим природу базисного актива и его влияние на хеджирование. Предположим, что цена актива в момент времени t₁ будет S₁, а в момент времени t₂ будет S₂. Цена фьючерсного контракта для момента времени t₁ будет F₁, а для момента времени t₂ будет F₂. Пусть хеджирование начинается в момент t₁ и заканчивается в момент t₂. Допустим, что в момент начала хеджирования цена спот и фьючерса составляет 25 рублей и 20 рублей, а момент завершения хеджирования - 21 рублей и 19 рублей, соответственно. Тогда базис будет следующим:

b₁ = S₁ - F₁ = 25 - 20 = 5 рублей,

b₂ = S₂ - F₂ = 21 - 19 = 2 рубля,

т.е. b₁ = 5 рублей, а b₂ = 2 рубля.

Если компания знает, что купит актив в момент времени t₂, то покупает фьючерсный актив в момент времени t₁. Цена, по которой продается актив, равна S₂, а потери от хеджинговой позиции равны F₁-F₂. Эффективная цена актива при хеджировании будет равна:

S₂ + F₁ - F₂ = F₁ + b₂,

21 + 20 - 19 = 20+2,

т.е. 22 рубля.

Однако в большинстве случаев для компании, которая собирается хеджировать актив, является неизвестной величина базиса b₂, что и порождает так называемый базисный риск. Базисный риск носит двоякий характер: с одной стороны, он может укрепить, а с другой стороны ослабить позицию хеджирующего. Если при покупке фьючерсного контракта базис неожиданно укрепится (цена спот растет, быстрее чем фьючерсная), то позиция хеджера ослабнет. Если же базис неожиданно ослабнет (цена фьючерса будет расти быстрее цены спот), то позиция хеджера улучшится. Базисный риск еще выше в случаях, если базовый актив фьючерсного контракта не совпадает с хеджируемым активом, а этом случае добавляется базис из-за несовпадения самих активов.

Снизить величину базисного риска позволяет выбор базового актива фьючерсного контракта и выбор месяца поставки. Если же хеджируемый актив не совпадает с базовым фьючерсным активом, то нужно определить, какие из доступных фьючерсных контрактов имеют цены, наиболее сильно коррелирующие с ценой хеджируемого актива.

На выбор месяца поставки влияют несколько факторов. Обычно выбирают так, чтобы месяц поставки по фьючерсному контракту совпадал с месяцем закрытия хеджингового контракта. Однако в этом случае обычно выбирается контракт с более поздним месяцем поставки. Но в течении месяца цена фьючерса может довольно-таки сильно отклоняться от цены актива. Кроме этого, если сроки хеджингового и фьючерсного контрактов совпадают, то компания рискует получить реальную поставку по фьючерсному активу, что влечет за собой дополнительные затраты. Как правило, по мере увеличения разницы между датами закрытия хеджируемого контракта и поставкой базисный риск возрастает, поэтому для того, чтобы это предотвратить необходимо, выбирать ближайший месяц поставки по фьючерсному контракту, после окончания хеджингового контракта. В основе этого лежит тот факт, что все контракты имеют достаточно высокую ликвидность. В практике наиболее ликвидными являются контракты с короткими сроками поставки, поэтому в некоторых ситуациях целесообразно выбирать короткие фьючерсные контракты с последующим их возобновлением.

Проблему базисного риска решает выбор оптимального количества контрактов, которое определяется с помощью коэффициента хеджирования. Под коэффициентом хеджирования понимается отношение размера позиции по фьючерсному контракту по отношению к величине хеджируемого актива. Прежде чем перейти к выводу формулы для определения коэффициента хеджирования рассмотрим общий принцип образования цены фьючерса, которая определяется на основании безарбитражного подхода:

где F - цена фьючерса, S - спот курс валюты, - безрисковая ставка по национальной валюте (например, по рублю), - безрисковая процентная ставка по иностранной валюте (например, по долару), T - количество дней, оставшихся до окончания срока действия фьючерсного контракта. Под базой понимается количество дней в финансовом году, обычно это 360 или 365 дней.

В связи с тем, что при изменении цены спот курса изменится так же и цена фьючерса, то в этом случае формула цены фьючерса примет вид:

Тогда коэффициент хеджирования будет равен

Тогда количество контрактов определяется по формуле:

В формуле коэффициента хеджирования используются безрисковые ставки по валютам. Однако, для расчетов в большей мере подойдут валютные ставки, которые характеризуют внутреннюю норму доходности фьючерсного контракта, поскольку они отражают текущую конъюнктуру спотового и фьючерсного рынков:

где F - цена фьючерса (минимальное и максимальное значение) за торговую сессию, S - спот курс валюты, - внутренняя норма доходности, T - количество дней, оставшихся до окончания срока действия фьючерсного контракта.

Величина коэффициента хеджирования определяется с использованием внутренней нормы доходности:

В данной формуле внутренняя норма доходности представляет собой среднюю величину нормы доходности.

Иногда достаточно хеджировать только часть актива для снятия валютного риска, поэтому применяется формула частичное хеджирования:

где - полный коэффициент хеджирования, - коэффициент хеджирования для частичного хеджирования, - величина хеджируемого актива (например, 60% или 0,6).

Стратегии хеджирования валютными фьючерсами сводятся к двум вариантам:

Пассивное хеджирование -- это когда компания хеджирует актив и ожидает завершения закрытия контракта, другими словами, минимизирует свою активность на срочном рынке. Данный подход возможен, если компания имеет твердую уверенность в правильности прогноза будущей цены хеджируемого актива, а финансовых ресурсов достаточно для поддержания открытой позиции на рынке при негативных колебаниях фьючерсных цен.

Активная стратегия - при данном подходе компания постоянно отслеживает ситуацию на рынке в течении срока хеджирования и закрывает/открывает позиции для получения желаемого результата и минимизации денежных затрат на поддержание фьючерсной позиции. Такой тип стратегии часто называют динамическим хеджированием.

Фьючерсы, как и форварды, могут быть постановочными или закрываться офсетными сделками, только в отличие от форвардов здесь, в основном, преобладают офсетные сделки.

К преимуществам фьючерсных контрактов можно отнести следующее:

- контрагентом в данной сделке является биржа, что снижает риск неисполнения обязательств;

- по позиции фьючерсного контракта возможно начисление и расчет положительной вариационной маржи;

- возможность самостоятельно управлять открытой позицией;

- возможность уменьшения налогооблагаемой базы.

К недостаткам относятся:

- необходимость отвлечения средств для поддержания вариационной маржи;

- дополнительные затраты, связанные с комиссией брокеру и обязательной гарантийной маржи;

- присутствие базисного риска из-за стандартизированной природы фьючерса.

Основные различия между форвардными и фьючерсными контрактами состоят в том, что на форвардном рынке размер контракта и дата поставки адаптированы к индивидуальным потребностям, в отличие от валютных фьючерсных контрактов, которые стандартизированы и гарантированы некоторыми организованными биржами. Для форвардных рынков не существует отдельной клиринговой функции, все клиринговые операции на фьючерсных рынках осуществляются биржевым клиринговым центром с ежедневными расчетами по маркам. С точки зрения исполнения контрактов, в то время как большинство форвардных контрактов являются постановочными, то большинство фьючерсных контрактов являются офсетными и только очень немногие заканчиваются реальной поставкой.

Кроме того, цена фьючерсного контракта меняется с течением времени, чтобы отразить ожидание рынка будущего спотового курса. Если фирма, владеющая валютным фьючерсным контрактом, решит до расчетной даты, что она больше не хочет поддерживать такую позицию, она может закрыть свою позицию, продав идентичный фьючерсный контракт. Однако этого нельзя сделать с форвардными контрактами.

2.2.3 Опционные контракты

Валютные опционы - это соглашение между покупателем и продавцом, предоставляющее покупателю право купить валюту по определенной цене в будущем.

Основное различие по сравнению с фьючерсными и форвардными контрактами заключается в том, покупатель не несет обязательства по исполнению контракта. Для компании по сути опцион представляет собой страховой полис. При покупке иностранной валюты опционный контракт может быть использован для того, чтобы компании не пришлось платить больше определенной суммы. При продаже иностранной валюты может быть установлено минимальное значение. Таким образом, компания может ограничить свою подверженность колебаниям обменного курса. Существует большое количество видов опционов, основные представлены ниже:

- Американский опцион, который позволяет покупателю контракта покупать или продавать в любое время до даты расчета или исполнения;

- Европейский опцион, который позволяет покупать или продавать валюту только на дату исполнения;

- Азиатский опцион, который позволяет покупателю исполнить его в течении всего срока действия опциона с момента покупки по средневзвешенной цене. Данный вид опционов характерен для рынков с высокой волатильностью и имеют сложное ценообразование. Цена исполнения опциона определяется на основе средней стоимости актива за определенный период времени.

Опционные контракты могут быть биржевыми, где в качестве контрагента выступает торговая палата биржи, и внебиржевыми, где контрагентом выступает банк или инвестиционная компания.

Внебиржевые опционы имеют следующие преимущества Красовский Н. В. Опционы как инструменты управления валютными рисками/ / Вестник саратовского государственного социально-экономического университета, №1 (40), 2012. С. 132 :

- Компания и контрагент могут согласовывать любые сроки истечения опциона, что невозможно в случае с биржей;

- Обе стороны имеют возможность согласовывать объем сделки, в то время как на бирже торгуют лотами, что может затруднить хеджирование;

- В условиях внебиржевого опциона можно предусмотреть реальную поставку валюты, т.к. на бирже в основном реализуются расчетные сделки.

С другой стороны, внебиржевые валютные опционы не имеют преимуществ в плане ценообразования, т.к. банк будет ориентироваться при расчете премии на биржевый рынок.

Опционы бывают двух типов - колл и пут.

Опцион на покупку валюты или колл опцион, предоставляет право купить определенную валюту по назначенной цене в течение определенного периода времени, если это американский опцион, или в определенное время, если это европейский опцион. Цена, по которой владелец может купить эту валюту, известна как цена исполнения или цена страйк, и для каждого опциона есть ежемесячные даты истечения срока действия.

Опцион колл используют, когда компания желает зафиксировать максимальную цену, которую нужно заплатить за валюту в будущем. Если спот курс валюты поднимется выше цены страйк, то владелец опциона может "реализовать" свои опцион, купив валюту по цене исполнения, которая будет дешевле, чем преобладающий спотовый курс.

Рассмотрим механизм реализации опциона колл на примере:

Предположим компания заключает опционную сделку колл, по которой обязуется оплатить премию в размере 200 000 рублей, а взамен получает право купить 100 000 долларов США по цене исполнения опциона (1 доллар/60 рублей). Спот курс на рынке на дату заключения сделки составляет 1 доллар/58 рублей.

При негативном сценарии для клиента, если курс будет 1 рубль/55 рублей, что ниже цены исполнения опциона, то клиент может не реализовать свое право на покупку валюты. Максимальные потери составят в сумме 200 000 рублей.

Если же курс составит 1 доллар/64 рубля, то клиент может реализовать свое право, тем самым купив валюту по цене ниже рыночной. Т.е. клиент получит прибыль (см. рис. 2.2.).

Тогда результат составит: (64-60) ·100 000 - 200 000 = 200 000 рублей.



Рис. 2.2. Реализация опциона колл.

Источник: Составлено автором

Эта стратегия несколько похожа на стратегию, используемую покупателями фьючерсных контрактов, за исключением того, что:

- фьючерсы не предлагают диапазон цен, фьючерсы и форварды дают только ожидаемый курс;

- форвардные и фьючерсные контракты требуют обязательного исполнения обязательств при покупке или продаже, в то время как валютный опцион не требует;

- собственник опциона максимум, что может потерять, так это премию, которую он заплатил. По фьючерсному контракту потери не ограничены, хотя могут быть остановлены закрытием контракта.

Премия по опциону колл представляет собой стоимость права покупки базовой валюты по указанной цене. Для компаний, которые используют валютный опцион колл для хеджирования, премия отражает стоимость страхования или защиты для компании.

При опционе пут покупатель получает право продать опцион по указанной цене (цене исполнения (страйк)) в течение определенного периода времени для американского опциона или на дату расчета в случае европейского опциона. Как и в случае с колл опционом покупатель опциона не обязан осуществлять опцион. Поэтому максимальным потенциальным убытком для владельца опциона пут является цена (или премия), уплаченная за опционный контракт.

Предположим, компания заключает опционную сделку пут, по которой обязуется оплатить премию в размере 200 000 рублей, а взамен получает право продать 100 000 долларов США по цене исполнения опциона (1 доллар/60 рублей). Спот курс на рынке на дату заключения сделки составляет 1 доллар/62 рублей.

При негативном сценарии для компании, если курс будет 1 рубль/63 рубля, что выше цены исполнения опциона, то клиент может не реализовать свое право на продажу валюты. Максимальные потери составят 200 000 рублей.

Если же курс составит 1 доллар/55 рублей, то клиент может реализовать свое право, тем самым продав валюту по цене выше рыночной. Т.е. клиент получит прибыль (см. рис. 2.3.). Тогда результат составит: (60-55) ·100 000 - 200 000 = 300 000 рублей.

Рис. 2.3. Реализация опциона пут.

Источник: Составлено автором.

В вышеописанных типах опционных контрактов компания занимала длинную позицию, имея право на покупку или продажу актива по опционному контракту. Вторая сторона сделки обычно занимает короткую позицию имея обязательство на поставку или продажу актива по опционному контракту. Держатель короткой позиции может понести достаточно большой убыток, если другая сторона решит реализовать свое право. Другими словами, в случае опциона страхует риск только одна сторона - покупатель колл или пут опциона.

В зависимости от соотношения цены исполнения опциона и спот курса валюты выделяют следующие категории:

- Вне денег (out of the money). Для опциона колл, если цена исполнения выше текущего курса спот. Для опциона пут, если цена исполнения ниже текущего курса спот. При исполнении такого опциона держатель понесет финансовые убытки.

- В деньгах (in the money). Для опциона колл, если цена исполнения ниже текущего курса спот. Для опциона пут, если цена исполнения выше текущего курса спот. При исполнении такого опциона держатель получит прибыль.

- При деньгах (at the money). Это когда, как для опциона пут, так и для колл, цена исполнения равна курсу спот.

Цену опциона складывается их двух составляющих:

- Внутренняя стоимость. Это разница между текущей рыночной ценой актива и ценой исполнения опциона (для опциона колл), а для опциона пут будет обратная величина. Данная разница возникает только тогда, когда опцион переходит в категорию «в деньгах». При категории «вне денег» и «при деньгах» внутренняя стоимость равна нулю.

- Временная стоимость. Это величина, на которую премия опциона превышает его внутреннюю стоимость. По сути это денежное выражение рисков, связанных с опционом. По мере приближения к дате исполнения опциона, временная составляющая снижается. И если опцион переходит в категорию «вне денег», то его цена будет равна внутренней стоимости.

Временную стоимость по сравнению с внутренней стоимостью достаточно сложно рассчитать, т.к. она зависит от временных рамок опционного контракта, волатильности базового актива, ожиданий участников рынка, уровня процентных ставок и др.

Справедливую стоимость опциона можно рассчитать при помощи модели Блэка-Шоулза, которая позволяет учесть большинство факторов, влияющих на опцион. Однако следует учесть, что цена по этой модели, как и по ряду других методологий не будет отражать реальную стоимость опциона. Теоретические расчеты не учитывают ряд факторов, таких как: комиссия и расходы; не учитывают варианты отказа от опциона; используют исторические данные для расчета курса валюты; предполагают неизменность процентных ставок и др.

Стратегии применения опционов в качестве инструмента хеджирования можно разделить на два типа - простые и сложные.

Простые опционы представляют собой использование только одного опциона: это либо покупка опциона «пут», либо «колл». Сложные опционы используют сложные стратегии с использованием двух или более опционов - спрэд, стрэддл, стрип и стрэп, стрэнгл.

К основным преимуществам опционных стратегий относятся:

- Опцион предоставляет право на реализацию опциона, а не обязательство;

- Возможность использования различных стратегий;

- Защищает от риска возможных убытков, но не ограничивает по прибыли;

К недостаткам можно отнести:

- Необходимость оплаты премии при покупке опциона;

- Биржевые опционы имеют стандартные условия, что не всегда удобно. А внебиржевые менее ликвидны;

- Достаточно высокая стоимость хеджирования по сравнению с другими инструментами срочного рынка. Премии, которые необходимо платить компаниям превышают 10 % от величины открытой позиции. Если речь идет о биржевом опционе, то добавляются надбавки за низкую ликвидность, комиссия биржи и брокера. При использовании сложных комбинаций опционов расходы на реализацию могут достигать до 20% от стоимости хеджируемого актива.

2.2.4 Валютные свопы

Своп - это соглашение между двумя сторонами, называемыми контрагентами, которые обмениваются денежными потоками в течение определенного периода времени в будущем. Когда валютные курсы и процентные ставки колеблются, риски форвардного рынка и позиций на денежном рынке настолько велики, что форвардный рынок и денежный рынок могут не функционировать должным образом. Валютные фьючерсы и опционы являются негибкими и доступными только для выбранных валют. В таких случаях компании могут использовать механизмы свопов для защиты стоимости экспортных продаж, импортных заказов и непогашенных кредитов, деноминированных в иностранной валюте.

Свопы в настоящее время используются международными компаниями, коммерческими банками, мировыми организациями и суверенными правительствами для минимизации валютных и процентных рисков. Свопы конкурируют с другими инструментами управления валютными рисками, такими как валютные форварды, фьючерсы и опционы, но они также дополняют эти другие инструменты.

Своп на валютном рынке представляет собой комбинацию двух противоположных конверсионных операций на одну и ту же сумму, но с разными сроками валютирования. Участники сделки называются контрагентами.

Участники сделки договариваются на обмен определенной суммы в одной валюте на эквивалентную в другой. При этом определенная сумма валюты покупается за другую валюту на дату валютирования и одновременно продается обратно за ту же валюту, но на другую дату валютирования. Обмениваемые денежные средства называются условными суммами.

Дата исполнения самой близкой сделки называется датой валютирования, а дата более отдаленной по сроку сделки - датой окончания свопа. Если ближняя сделка является покупкой валюты, а отдаленная продажей, то такой своп называется «купил-продал». А если наоборот, то своп носит название «продал - купил».

По срокам исполнения свопы подразделяются на:

- Если ближайшая дата валютирования спот, а дальняя осуществляется на условиях форвард, то такой своп носит название стандартный спот.

- Если же обе даты сделок свопа приходятся на даты со спота, то такой своп носит название короткий однодневный

- Если две сделки заключаются на условиях форвард, только с разными сроками поставки, то такой своп носит название форвардного.

Стандартная спецификация свопа состоит из:

- базисного актива - одна и та же условная сумма, но в разных валютах;

- цены контракта;

- обмена активами - не имеет место или имеет;

- периодичности расчетов;

- срока исполнения - от одного года до 10 -15 лет.

Стандартный валютный своп состоит из двух денежных потоков. Обмен эквивалентными суммами в разных валютах после заключения соглашения на основе текущего курса спот, а через некоторый промежуток времени происходит обратный обмен по согласованному форвардному курсу. Согласованный курс определяется по результатам переговоров, обычно основан на курсе спот и отражает разницу в процентных ставках валют, а также зависит от общих ожиданий рынка. Ценой сделки является разница между спот и форвардным курсами, которая называется своп-ставкой. Валютный своп похож на долгосрочный форвард. Однако курсы спот в сделках своп -- это средние курсы, а не курсы покупки-продажи, используемые в форвардных сделках.

Валютно-процентный своп состоит из трех денежных потоков. Сначала обе стороны обмениваются условными суммами в разных валютах по согласованному ранее курсу. Далее стороны осуществляют периодические процентные платежи в этих валютах на протяжении срока свопа. И по окончании срока свопа они вновь обмениваются условными суммами.

Рассмотрим пятилетний валютный своп между компаниями А (Германия) и В (Россия). Компания А выплачивает фиксированную 7 % ставку в рублях и получает 4% ставку в евро. Выплата производится один раз в год, основная сумма 50 млн. в рублях и 10 млн. в евро (см. рис. 2.4.). Так как обменные курсы фиксированные, то такой своп называется свопом с фиксированными курсами. Каждый год компания А будет выплачивать по 3,5 млн. рублей (7 % от 50 млн. рублей) и получать по 0,4 млн. евро (4% от 10 млн. евро). В конце срока компания А выплатит 50 млн. рублей и получит 10 млн. евро.

Рис. 2.4. Своп с фиксированными курсами.

Источник: Составлено автором

Таблица 2.2.

Денежные потоки компании А в рамках валютного свопа.

Дата	Суммы в рублях, млн.	Суммы в евро, млн.
На дату сделки	+50	- 10
В конце 1-го года	- 3,5	+ 0,4
В конце 2-го года	- 3,5	+ 0,4
В конце 3-го года	- 3,5	+ 0,4
В конце 4-го года	- 3,5	+ 0,4
В конце 5-го года	- 53,5	+ 10, 4

Источник: Составлено автором

Существуют три основные мотивации для использования свопов. Во-первых, использование свопов для защиты от будущих изменений валютных курсов. Во-вторых, компании используют свопы для устранения процентных рисков, связанных с обычными коммерческими операциями. В-третьих, компании используют свопы для сокращения финансовых затрат.

Компании используют валютные свопы для устранения валютных рисков, связанных с зарубежными коммерческими операциями. Валютный своп может принимать различные формы. Один тип валютного свопа включает две компании, которые имеют долгосрочные потребности в двух разных валютах. Предположим, что существует американская компания, нанятая для строительства нескольких электростанций в Канаде, рассчитывающая получить оплату в канадских долларах через три года; и, канадская компания, которая купила машинное оборудование в США и произведет платеж в долларах США через 3 года. Эти две компании могли бы организовать валютный своп, который позволяет обменять канадские доллары на доллары США через 3 года по заранее установленному курсу. Таким образом, американская компания может зафиксировать количество долларов США, которые она получит в обмен на Канадский доллар через 3 года. С другой стороны, канадская компания может зафиксировать количество канадских долларов, которые она получит в обмен на выплату в долларах США через 3 года.

Рынок свопов возник в основном потому, что свопы имеют меньше ограничений, присущих валютным фьючерсам и опционным рынкам. Во-первых, поскольку свопы разрабатываются с учетом потребностей двух сторон, своп-соглашения с большей вероятностью отвечают конкретным потребностям контрагентов, чем валютные фьючерсы и опционы. Во-вторых, рынок свопов обеспечивает конфиденциальность, которую невозможно получить в торговле иностранной валютой через фьючерсный или опционный рынок. И, наконец, торговля валютными фьючерсами и опционами подлежит значительному государственному регулированию, а рынок свопов практически не имеет государственного регулирования. Тем не менее свопы имеют свои ограничения. Во-первых, чтобы осуществить своп-сделку, один потенциальный контрагент должен найти другого контрагента, который готов принять противоположную сторону сделки. Во-вторых, соглашение о свопе не может быть изменено без согласия обоих стороны, потому что своп - это договор между двумя контрагентами. В-третьих, биржи эффективно обеспечивают гарантию по валютным фьючерсным и опционным контрактам, но на своп - рынке такого гаранта нет.

Выводы

Компании могут использования два подхода к страхованию рисками. Первый - это использование внутренних методов страхования валютными рисками («естественное» хеджирование) и второй - хеджирование с помощью производных финансовых инструментов, таких как форварды, фьючерсы, опционы и свопы.

Что касается производных финансовых инструментов, то на современном рынке существует их большое количество. Они больше подходят для страхования рисков в долгосрочном периоде. Наиболее распространенные их них:

- Форвардные контракты, позволяющие зафиксировать валютный курс на будущую поставку, имеют не стандартизированные контракты, что удобно для компаний, простота понимания механизма хеджирования, возможность хеджировать разные типы валют.

- Фьючерсные контракты имеют достаточно много различий с форвардными и являются стандартизированным биржевым инструментом. Следует отметить, что оба вида контрактов предполагают внесение гарантийного обеспечения, а в случае с фьючерсными контрактами еще и вариационной маржи, и комиссий. Помимо этого, фьючерсные контракты подвержены влиянию базисного риска, который необходимо учитывать.

- Опционные контракты не являются обязательными к исполнению, т.к. данная сделка порождает для одной стороны только право реализации сделки. Кроме этого опционные контракты позволяют реализовать большое количество сложных стратегий. Однако это достаточно дорогостоящий и сложный инструмент.

- Свопы позволяют хеджировать позиции на достаточно длительные сроки, которые не могут предоставить другие инструменты, учитывают индивидуальные требования контрагентов, обеспечивают конфиденциальность. К недостаткам можно отнести отсутствие гарантии осуществления сделки.

Среди общих недостатков, присущих всем производным финансовым инструментам следует отнести достаточно высокие затраты на реализацию (комиссии, гарантийное обеспечение сделки, вариационная маржа и т.д.) и необходимость высокой квалификации персонала финансовых подразделений компаний.

Глава 3. Практика страхования валютных рисков на предприятиях за рубежом и в России

3.1 Зарубежный опыт страхования валютных рисков в нефинансовом секторе

Последние десятилетия по сравнению с предыдущими десятилетиями характеризовались большой волатильностью процентных ставок, валютных курсов, цен на сырьевые товары и цен на рынках ценных бумаг. Для уменьшения значительных негативных последствий, которые могут быть вызваны этими колебаниями, зарубежные компании вынуждены использовать ряд инструментов управления рисками, таких как производные финансовые инструменты и другие, которые позволяют им застраховаться от различных рисков.

В 2016 году компания Dеloitte провела исследование методов и стратегий страхования валютных рисков среди крупнейших 133 иностранных корпораций во всем мире и представляющих различные сферы деятельности (см. таблицу 3.1)

Таблица 3.1

Разделение компаний по регионам и сферам деятельности.

...