6. Неудовлетворительная инфраструктура. Банковская система представляется неразвитой, а налоговая система - неустойчивой. Транспортные компании и коммунальная инфраструктура также имеют плохую репутацию (например, "Аэрофлот"). Информация о происходящих переменах в этих сферах вызывает сомнения.

У некоторых инвесторов, прилетавших в Россию в Шереметьево-2, пропадает всякое желание работать в нашей стране, поскольку они считают этот аэропорт одним из худших во всем мире.

Некоторых видов инфраструктуры в России просто вообще никогда не существовало, например, никогда не было развитой налоговой и банковской систем, потому что не было социальных и экономических предпосылок для их возникновения и развития. Другие элементы инфраструктуры оцениваются как находящиеся в катастрофическом состоянии, из-за недостатка инвестиций по их совершенствованию.

7. Неразвитое корпоративное управление. Широко распространено мнение, что любой российский партнер по приобретению или совместному предприятию должен быть тщательно изучен на предмет криминальных связей, достоверности любой финансовой информации о нем, характера его связей с правительством, местными властями, партнерами и конкурентами.

8. Низкий уровень бизнес-культуры в отношениях с инвесторами. Существует мнение, что российское правительство очень мало делает для того, чтобы информировать и привлекать западных инвесторов. Считается также, что история страны советского периода создала массовую антипатию к капитализму вообще, здесь нет приверженности ценностям предпринимательства и динамичных частных предпринимателей.

Инвесторы говорят, что они получали крайне мало информации об инвестиционных возможностях России в противовес гораздо большему объему подобной информации от более амбициозных в этом отношении стран. Компании, имевшие опыт контактов с Россией, говорили об ощущении, что их, скорее, склоняли к даче взятки (в том числе при контактах на очень высоком уровне), чем поддерживали в инвестировании.

Деловая культура и отношение к инвесторам вносят вклад в формирование у них определенной картины российского общества, которая характеризуется следующими моментами:

* ненормальное распределение богатства и бедности;

* растущая бедность на нижних "этажах" (невыплата мизерных зарплат, пенсий и т. д.);

* растущая проблема алкоголизма и ухудшение здоровья широких слоев населения;

* деморализация населения.

И, существует точка зрения, что в России мало частных компаний, добившихся честного успеха в инновационных секторах бизнеса. Создается впечатление, что предприимчивые люди эмигрируют из Российской Федерации и что даже умные образованные русские не способны использовать свои идеи, чтобы занять хорошее положение на конкурентных рынках.

9. Неуверенность в том, что российский бизнес заинтересован в западных инвестициях. Россия довольно часто производит у западных инвесторов впечатление страны, которая не допустит иностранцев в свои самые прибыльные в данный момент отрасли, например, связанные с добычей нефти и газа. Западный банковский бизнес чувствует, что если в чем-то он будет лучше российского, то его могут "попросить".

При этом иностранный инвестор далеко не всегда понимает, что нельзя использовать западные СМИ в качестве источника информации о России, это лишь образец заблуждений по поводу нашего государства. Они имеют некую программу относительно Российской Федерации и так или иначе ее "воплощают.

10. Недоверие к русскому бизнесу в целом. В России много предпринимателей, которые, посмотрев в свое время на компанию "ЮКОС", тоже захотели в десять раз увеличить капитализацию. Однако, как показали последующие события, делами не последних лиц нефтяного гиганта почти сразу же заинтересовалась Генеральная прокуратура Российской Федерации. "Бизнесмены же для увеличения степени капитализации поступают слишком просто - приглашают пару независимых директоров, нанимают западного аудитора, нанимают финансового директора-иностранца, чтобы он ездил на Roadshow и разговаривал с инвесторами. Но это все нельзя считать настоящими изменениями в корпоративном управлении. Возможно, что в ближайшие год-два западные портфельные инвесторы купят акции какой-нибудь российской компании, которая на самом деле выведет активы, и в итоге, когда это все откроется, цена акций упадет, портфельные инвесторы опять будут говорить: "Ах, опять Россия, опять то же самое!" Дело в том, что два года назад инвесторы слишком много думали о риске и слишком мало - о потенциале российской экономики". Сегодня они слишком много думают о потенциале и недостаточно - о рисках, о чем свидетельствует опрос иностранных предпринимателей в России (табл. 2.5).

Таблица 2.5

Риски для инвесторов, оцененные по пятибалльной шкале западными топ - менеджерами, работающими в России (5 - самый высокий уровень риска, 1 - самый низкий)

Потенциал России рассматривается не так четко, как ее проблемы. Это происходит как по причине драматизации указанных выше проблем в западных СМИ, так и из-за недостатка объективной информации о российской экономике. Есть общий интерес к России и общее ощущение, что такая огромная страна должна обладать большим потенциалом.

Некоторые компании делают переоценку возможностей России каждые несколько лет и находят ситуацию в стране интересной, но не более того - на уровне драмы. Для инвестиций же необходимы свидетельства фундаментальных перемен в стране и заслуживающие, доверия позитивные истории об ее развивающемся бизнесе.

В целом главными привлекательными факторами российского рынка для иностранных инвесторов являются:

* очевидный масштаб страны и ее рынка (население, ресурсы, площадь);

* распространенное мнение о высокой образованности населения;

* представление о выдающихся навыках и талантах в определенных отраслях науки и инжиниринга, основанное на достижениях в производстве оружия, аэрокосмической сфере;

* природные ресурсы, которые рассматриваются как неоднозначное благо, поскольку они в собственности монополистов, с которыми трудно вести бизнес, а, кроме того, пример других стран (Саудовская Аравия, Венесуэла, Ирак) показывает, что изобилие ресурсов может препятствовать развитию предпринимательства;

* "нераскрытые секреты" - убеждение, что существуют открытия, разработки, новые технологии и какие-то новые направления бизнеса, которые таинственным образом еще не сообщили окружающему миру о своем существовании. Существуют, мол, и предприниматели-самородки, которых произвела на свет выдающаяся российская культура и которым западные инвесторы могли бы оказать поддержку.

Эти выводы подтверждают и результаты опроса инвесторов, проведенного в марте 2005 г. (рис. 2.8). Два основных преимущества инвестирования в Россию - это объем российского рынка (88%) и ускорение темпов роста российской экономики (77%). Участники опроса считают также высокое качество и низкую стоимость рабочей силы (55%), макроэкономическую стабильность (46%) и общую политическую стабильность (40%) важными преимуществами при инвестировании в Россию.

Рис. 2.8. Основные преимущества инвестирования в Россию, %

Что касается такого фактора, как ускорение темпов роста российской экономики, на наш взгляд, прямых инвесторов не столько волнует, насколько вырос ВВП - на 2% или на 4 - 7%, им скорее важно, что дочерние компании крупных западных транснациональных корпораций в России развиваются очень быстро, минимум, в 5 раз быстрее, чем в Европе.

Сегодня можно говорить и о стремительном улучшении корпоративного управления в России. Изначально плохое корпоративное управление стало в России экстремальной проблемой и являлось главным барьером для инвестиций в страну. Но сейчас корпоративное управление в России стремительно улучшается как нигде в мире, и уже сейчас оно не хуже, а в ряде случаев - гораздо лучше, чем в Китае, Латинской Америке и Индии.

Необходимо принять во внимание, что Россия - не только самая богатая природными ресурсами страна, но и страна, где многие ресурсы находятся в частной собственности, поэтому инвесторы могут прийти в Россию и заключить соглашения с частным бизнесом. Квалифицированные и готовые к инновациям люди, не требующие чрезмерно высоких зарплат, - еще один привлекательный момент. У Boeing огромный исследовательский центр в Москве, у Intel-в Нижнем Новгороде, и дело не столько в дешевизне труда, сколько в том, что русские ученые оказались способными решать сложные задачи.

Выше рассмотренные преимущества и недостатки инвестиционного климата России можно подытожить в SWOT-матрице (табл. 2.6).

Таблица 2.6

SWOT-анализ иностранных инвестиций в Россию

Глава 3. Комплекс мер по привлечению иностранных инвестиций в экономику Российской Федерации

3.1 Использование современного налогового законодательства и потенциала закрытых паевых инвестиционных фондов для реализации инвестиционных проектов отечественных предприятий

В современных условиях отечественный бизнес заинтересован в новых инвестициях, но российские законодатели далеко не всегда последовательно предоставляют предприятиям механизмы их поощрения.

Как отмечают, И.В. Рыжов и Е.Д. Сахончик, в условиях неуклонного сокращения доходности вложений в российские активы и длительных сроков окупаемости большинства инвестиционных проектов, связанных с производством, все большее значение приобретают налоговые льготы. "К сожалению, вступившая в силу в 2002 г. вторая часть НК РФ в значительной мере ухудшила положение компаний, активно инвестирующих в расширение производства и его модернизацию".

На наш взгляд, приведенная точка зрения представляется спорной. Во-первых, увеличения посленалоговой доходности капитала можно добиться не только с помощью льгот, но и посредством снижения ставки. Ставка налога на прибыль была снижена с 35% до 24%.

Во-вторых, анализ инвестиционного климата в России показал, что привлечение средств для финансирования инвестиций в России затруднено по целому ряду причин. Прежде всего важно понять, в какой степени и для каких предприятий данная льгота снижала остроту проблемы.

Здесь следует отметить, что различного рода налоговые меры, направленные на стимулирование инвестиций, применялись и применяются как в развитых индустриальных странах, так и в развивающихся и в переходных экономиках. Однако даже сторонники предоставления налоговых льгот согласны с тем, что в вопросе привлечения инвестиций гораздо большее значение, чем эффективные налоговые ставки, имеют политическая и экономическая стабильность и институциональные проблемы, в частности проблема инфорсмента прав собственности. Опыт различных стран также показывает, что применение одних только налоговых мер не приводит к существенным успехам в привлечении инвестиций. В тех странах, которые добивались экономического роста, используя при этом налоговые стимулы, не наблюдалось выраженных политических, экономических и административных проблем. При этом многие страны применяли инвестиционные льготы без заметного успеха в привлечении инвестиций. В то же время в некоторых странах, например, в Чили и Эстонии, наблюдался бурный экономический рост, хотя налоговые стимулы не применялись.

В последнее время как в экономическом сообществе, так и в среде предпринимателей сложилось отчетливое понимание того, что после снижения политических рисков в российской экономике одним из основных обстоятельств, препятствующих решению проблемы финансирования инвестиций, стал так называемый "кризис доверия" российским предприятиям со стороны потенциальных инвесторов, как отечественных, так и иностранных. Очевидно, что в условиях, когда законодательство не создает препятствий выводу прибыли с предприятия в интересах узкой группы крупных акционеров и представляющего их интересы менеджмента, вероятность миноритарных акционеров получить доход либо в виде достаточных дивидендов, либо в виде прироста стоимости акций становится пренебрежимо малой. Данное утверждение не означает, что все предприятия стремятся к выводу прибыли и обману миноритарных акционеров. Оно лишь означает, что потенциальные держатели небольших или диверсифицированных пакетов акций не могут заранее определить намерения крупных владельцев конкретного предприятия и оценивают среднюю вероятность по экономике в целом того, что их вложения не принесут дохода исходя из того, что защита их интересов затруднена.

Для России в силу ряда причин актуальной является та особенность налоговых льгот, что они могли сдерживать конкуренцию в экономике. Льготы по налогу на прибыль, особенно инвестиционная льгота, могли быть использованы только теми предприятиями, которые уже функционируют в отрасли и имеют достаточную прибыль. Так, инвестиционная льгота предоставляла предприятиям право вычетать из налоговой базы расходы на финансирование инвестиций, включая погашение кредитов и выплату процентов по кредитам, и при этом начислять амортизацию от полной стоимости оборудования. Однако право применения этой льготы в совокупности с другими льготами, к которым также относился перенос убытков на будущее, ограничивалось 50% налоговой базы текущего периода. Применить такую льготу было легче крупным предприятиям, особенно с диверсифицированной деятельностью, а также уже достаточно длительное время существующим, имеющим достаточную прибыль, причем во многих случаях, в силу дискретного характера осуществляемых инвестиций, значение могла иметь не столько доходность, сколько масса прибыли. Если учесть, что предприятия нередко практиковали финансирование некоторых расходов сотрудников из нераспределенной прибыли вместо выплаты заработной платы, ограничение в 50% могло иметь меньшее значение. Однако этот способ налогового планирования также менее доступен мелким и средним предприятиям, чем достаточно крупным.

При разработке данной льготы предполагалось, что она должна применяться только в отношении чистых инвестиций, поскольку уменьшать налоговую базу разрешалось только на те суммы капитальных вложений, которые превышали начисленную за период амортизацию. Но возможность применения пониженных норм амортизации, появившаяся с некоторыми ограничениями с 1994 г., а затем с 1998 г. расширенная, делала это ограничение менее связывающим.

При монопольном характере отрасли применяемые льготы могут позволять действующей монополии с меньшими издержками препятствовать входу в отрасль конкурента. Расширение инвестиционного вычета путем включения в расходы, уменьшающие налоговую базу, финансирования жилищного строительства, усугубляет проблему. Давно функционирующее предприятие при наличии такой льготы может за счет нее обеспечивать часть вознаграждения своих работников в виде более дешевого жилья, а значит, снижать не только затраты на капитал, но и затраты на труд. В этих условиях конкурировать вновь входящим в отрасль предприятиям становится еще сложнее.

Предприятия, находящиеся в начальной стадии своего развития, осуществляющие реструктуризацию и временно несущие убытки, не могли воспользоваться инвестиционной льготой даже при наличии потенциально высокодоходных проектов. В сочетании с ограничениями переноса убытков на будущее эта мера приводила к тому, что некоторые такие проекты могли оставаться нереализованными, т.е. льгота, стимулируя инвестиции отдельных предприятий, могла способствовать даже снижению совокупных инвестиций.

Таким образом, те фирмы, которые недавно созданы и недавно начали деятельность на некоем рынке, были вынуждены не просто конкурировать с давно действующими в отрасли предприятиями, но конкурировать в условиях, когда эти действующие предприятия могут получить существенные преимущества путем применения льгот. Причем вышеизложенное относится также и к другим льготам, применяемым предприятиями, но к инвестиционной льготе особенно. Это обстоятельство является критически важным в ситуации, когда в связи с кризисом доверия вновь создающиеся и входящие в отрасль предприятия не могут привлечь достаточных средств для финансирования своих расходов.

В тех случаях, когда льгота предоставлялась тем инвестициям, которые в любом случае были бы осуществлены, она утрачивала свой стимулирующий характер и становилась исключительно инструментом перераспределения, причем такое перераспределение часто происходило от низкодоходных групп населения к высокодоходным.

Имеет право на существование и сложно проверяемая гипотеза о том, что наличие льготы могло уменьшать стимулы для крупных предприятий к поиску путей преодоления кризиса доверия. Возможность принудительного привлечения с использованием государства 35% средств для финансирования инвестиций давала возможность тем, кто мог использовать льготу, обходиться без привлечения инвестиций на добровольной основе с использованием финансовых рынков. Поскольку группы влияния преимущественно представляют интересы именно крупных предприятий, нельзя исключить, что с отменой льготы процессы совершенствования законодательства и механизмов его реализации в направлении защиты прав инвесторов могут усилиться.

Дополнительным аргументом в пользу отмены льготы может служить то обстоятельство, что, несмотря на ее наличие, рост инвестиций в последнее десятилетие не наблюдался, а проблема с привлечением средств для их финансирования сохранилась.

В силу всех вышеизложенных причин принятое Государственной Думой решение об отмене всех льгот по налогу на прибыль с одновременным снижением ставки налога с 35% до 24% следует рассматривать как способствующее улучшению инвестиционного климата. Эти меры ведут к созданию равных условий для предприятий, как действующих, так и вновь создающихся, и могут способствовать эффективному инвестированию и увеличению объемов производства, разумеется, при условии снижения рисков для инвесторов.

Следует отметить, что в первой части Налогового кодекса РФ есть ст. 66, предоставляющая отечественным предприятиям возможность получать налоговые кредиты. Компании на определенных условиях могут уменьшать свои платежи по налогу на прибыль с последующей поэтапной уплатой суммы кредита и начисленных процентов. Инвестиционный налоговый кредит может быть предоставлен также по региональным и местным налогам.

На федеральном уровне ст. 66 НК РФ до сих пор не заработала, но, вероятно, в обозримом будущем порядок получения налогового кредита из федерального бюджета упростится и станет более технологичным. Региональные власти, в свою очередь, не спешат с принятием соответствующих местных документов, ведь бюджеты многих субъектов Федерации не сбалансированы и пожертвовать частью своих доходов просто не в состоянии. Тем не менее, уже в 2002 г. в ряде регионов были выданы первые инвестиционные налоговые кредиты.

Ситуация, сложившаяся ныне в отечественном хозяйстве, свидетельствует, что практика применения инвестиционных налоговых кредитов будет со временем совершенствоваться и на федеральном, и на региональном уровне. Однако следует учесть, что прямая зависимость объемов налогового кредитования от состояния бюджета страны не позволяет рассчитывать на широкое использование этого инструмента стимулирования инвестиций, по крайней мере, в ближайшие несколько лет.

Потенциально интересным и эффективным инструментом финансового рынка являются закрытые паевые инвестиционные фонды (ЗПИФ). К сожалению, у Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (ФКЦБ) России на подготовку необходимых нормативных документов ушло слишком много времени. Первые ЗПИФ были зарегистрированы только в октябре 2002 г., хотя закон об инвестиционных фондах вступил в силу еще в декабре 2001 г. Тем не менее, принципы, лежащие в основе функционирования закрытых паевых инвестиционных фондов, могут быть эффективно использованы для различных целей, будь то долгосрочные портфельные инвестиции или реструктуризация бизнеса.

Закрытый паевой инвестиционный фонд может создаваться на срок от одного года до 15 лет. В течение этого времени его участник не может 1ре6овагь от управляющей компании выкупа принадлежащих ему паев, но законодательство дает ему полномочия влиять на решения об инвестировании средств фонда. Минимальная стоимость имущества, по достижении которой ЗПИФ является сформированным, составляет всего 2,5 млн. рублей.

Поскольку фонд не является юридическим лицом, он не платит налог на прибыль. Пайщики ЗПИФ уплачивают подоходный налог с разницы между стоимостью приобретения и продажи пая, поэтому весь период своего существования закрытый паевой инвестиционный фонд и его участники не подлежат обложению налогом на прибыль. В отличие от других видов инвестиционных фондов, закрытые фонды могут инвестировать в неликвидные и рискованные активы, а также объекты недвижимости. С учетом того, что в конце января 2003 г. в силу вступил закон об обороте земель сельскохозяйственного назначения, можно прогнозировать появление в ближайшее время целого ряда новых закрытых фондов.

Следует обратить внимание и на тот факт, что Президент РФ В.В. Путин и Правительство РФ многое сделали, чтобы вернуть доверие инвесторов. Стоит отметить огромные изменения в налоговом законодательстве, новые налоги на прибыль, социальные налоги. Последние еще высоки, но уже выглядят значительно лучше, чем раньше, и если они еще немного снизятся, то большинство зарплат станут выплачиваться легально. Конечно, восстановление репутации - это вопрос времени, но сейчас процесс признания новых российских реалий ускоряется. Это в первую очередь связано со стабильностью власти Президента РФ. Важно и то, что Россия возвращается в число крупных политических игроков мирового масштаба.

3.2 Американские депозитарные расписки (ADR) как способ привлечения инвестиций

В течение последних нескольких лет ряд российских промышленных компаний устремились на западные фондовые рынки в поисках свободного капитала. Взять в долг - не хитрость; первичный рынок долговых обязательств российских предприятий достаточно активен. Но уже более 50 отечественных компаний выпустили американские депозитарные расписки (ADR), которые котируются на американских фондовых биржах. Хотя число российских IРО (первичных размещений акций) все еще можно "пересчитать по пальцам". Многие западные инвесторы, например пенсионные и страховые компании, отраслевые инвестиционные фонды и частные лица, не имеют законодательного права покупать напрямую акции российских предприятий. Для того чтобы эти категории инвесторов могли вкладывать деньги в ценные бумаги российских предприятий, создаются депозитарные расписки, которые за рубежом представляют акции российских эмитентов.

Программы ADR сами по себе ценны, так как они увеличивают базу акционеров и создают дополнительные возможности для привлечения иностранных инвестиций в российскую промышленность. Емкость и ликвидность российского фондового рынка крайне ограничена, поэтому цены на акции во многих случаях устанавливаются ниже их реальной стоимости, а стало быть, занижается капитализация компании. Компания оценивается на американской бирже, как правило, выше, чем на бирже российской. Например, анализ ряда российских региональных энергетических компаний, котирующихся в США в форме ADR, показывает, что по таким показателям, как отношение цены акций к продажам и отношение цены акций к балансовой стоимости, оценка этих компаний в три раза превышает оценку АО-энерго, не имеющих ADR-программ.

Программы ADR увеличивают рыночную стоимость акций, что способствует повышению капитализации компаний. Таким образом, решается проблема недооцененности отечественных эмитентов. Аналитики объясняют столь низкую стоимость российских компаний рискованностью вложений в них для иностранных инвесторов. Выпуск ADR, защищенных законодательством США, является тем инструментом, который существенно снижает риск инвестиций. Как результат, повышенный спрос на акции эмитента ADR, рост их курсовой стоимости и капитализации компании.

Причем, этот рост может быть просто ошеломляющим. Например, после выхода ADR капитализация даже такого не самого привлекательного эмитента с производственной и экспортной точки зрения, как ГУМ, возросла с 60 до 240 млн. долл.

Многие предприятия России столкнулись с вполне реальной опасностью быть поглощенными крупными иностранными фирмами, что вполне реально из-за их недооцененности. Выпуск АDR, распространяемых среди большого числа мелких и средних инвесторов, такую опасность сильно уменьшает, благо еще и увеличивает капитализацию.

Абсолютное большинство компаний России испытывает необходимость в модернизации производства, введении в строй новых основных средств, в пополнении оборотных фондов. Как правило, собственных средств в силу спада производства и проблемы неплатежей предприятиям не хватает. Надежда на кредиты отечественных банков слабая, так как они предпочитают краткосрочное кредитование, стоимость заемных средств при этом весьма высока. Привлечение западных инвестиций позволяет решить проблему нехватки средств.

На наш взгляд, выпуск ADR - решение многих проблем для инвесторов. Во-первых, они получают доступ на перспективный и динамично развивающийся фондовый рынок России, где за сравнительно короткий период можно заработать огромную с точки зрения западного инвестора доходность. Во-вторых, указанный доступ, как уже отмечалось выше, защищен американским законодательством. В-третьих, решается наиболее болезненная проблема для иностранцев по защите прав собственности, ибо их учет ведет американский депозитарий.

Первое частное размещение АДР российских компаний произошло в октябре 1995 г. Депозитарные расписки выпустило АО "Мосэнерго". АО "ЛУКойл" провело первое публичное размещение ADR в декабре 1995 г. Первая компания, чьи АДР, прошли листинг на Лондонской бирже было РАО "Газпром". Это произошло в октябре 1996 г.

В ноябре 1996 г., компания "ВымпелКом" провела на New York Stock Exchange (NYSE) первое в истории российских предприятий публичное размещение акций - через американские депозитарные расписки 3-го уровня.

Сегодня, как отмечалось выше, на международном рынке котируются акции более 50 российских компаний. Если бы не кризис 1998 г., выход на международный рынок депозитарных расписок давно мог бы стать для российских предприятий обычным явлением.

ADR имеют несколько уровней и различаются по требованиям к эмитентам и объему предоставляемых им прав. ADR 3-го уровня ничем не отличаются от американских акций: они могут продвааться на биржах и эмитент имеет право публично предлагать их частным инвесторам. Такие расписки выпустили ВымпелКом, МТС, Вимм-Билль-Данн. ADR 2-го уровня не могут предлагаться к публичному размещению. Такие программы ADR зарегистрированы на акции "Ростелекома" и "Татнефть". Подавляющее же большинство российских компаний регистрируют простейшие ADR - 1-го уровня. При регистрации этих программ предъявляются менее жесткие требования к финансовой отчетности и другой информации эмитентов. Тем не менее, такие ADR позволяют торговать акциями в США (только среди квалифицированных инвесторов) и в Европе, даже на некоторых биржах, где бумаги проходят стандартный листинг.

Следует заметить, что ADR-программы могут помочь лишь тем, кто и так уже относительно силен в России. Наибольшее число "голубых фишек" из 50 компаний с ADR реально и успешно торгуют своими ценными бумагами как на Запапе, так и на РТС. Слабые, небольшие компании мало чем привлекательны как в России, так и на Западе. Чуда произойти не может. Если компания сильна и стабильна, то сильна и стабильна везде. Американские депозитарные расписки - лишь средство, которое не всем нужно. Инвестор, прежде всего, смотрит на качество управления, политику компании, ее прозрачность, качество менеджмента и лишь потом на наличие ADR. У Северстали, например, пока нет ADR-программ, а капитализация ее составляет более 1,3 млрд. дол. США. По усредненным подсчетам специалистов, нет смысла начинать программу ADR-3, если расчетная капитализация компании меньше 400 млн. дол. США.

Но и для компаний среднего и малого бизнеса появился способ выйти на американский фондовый рынок и привлечь новый капитал - через так называемое обратное поглощение. Его еще часто называют "методом зонтика", то есть путем слияния с уже существующей американской корпорацией.

Схема обратного поглощения следующая. Российская компания с активами поглощается американской, которая в свое время провела первичное размещение акций и получила статус публично торгуемой, но затем из-за неблагоприятных рыночных условий или под влиянием других факторов прекратила активную деятельность. Несмотря на прекращение активных операций, эта компания не утрачивает статуса публично торгуемой и подает все текущие отчеты в Комиссию по ценным бумагам США. Небольшой круг маркетмейкеров продолжает работать с ее акциями, которые включены в листинг внебиржевых систем ОТС Bulletin Board или NASDAQ, котируются на них, и даже иногда по ним проходят сделки. В результате российская компания становится дочерней компанией американской публичной корпорации. Одновременно происходит обмен акций, в результате которого акционеры российской компании становятся мажоритарными акционерами американской компании. Обычно исходные акционеры американской публичной компании сохраняют 10-15% акций компании, в то время как акционеры бывшей российской компании получают 85-90% акций нового предприятия.

Традиционно "методом зонтика" пользовалось множество небольших фирм Западной Европы, где отсутствовала инфраструктура венчурного финансирования, позволяющая обеспечить их рост. Последние десять лет этот метод использовали сотни небольших компаний из Азии, Латинской Америки и Китая. Через обратное слияние с американскими "оболочными", публично торгуемыми фирмами они смогли привлечь миллиарды долларов на фондовом рынке США.

Есть такие примеры и среди российских компаний - на американский внебиржевой рынок метолом обратного поглощения вышла небольшая нефтяная компания ЗАО "Голойл", которая в качестве "зонтика" выбрала себе американскую корпорацию Teton Petroleum. В настоящее время капитализация объединенной компании составляет около 21 млн. дол. США при обороте в 6 млн. дол. в 2003 г., что в три раза больше, чем было у Голойла до поглощения в 2000 г. Компания успешно привлекает на американском рынке биржевое и частное финансирование для бурения новых скважин и строительства нефтепроводов в России.

Таким образом, можно констатировать, что такие направления привлечения инвестиционных ресурсов, как американские депозитарные расписки, использование оболочных фирм посредством "метода зонтика" для реализации своих интересов на американском фондовом рынке, следует признать перспективными и реально применимыми в современной практике инвестиционного менеджмента как крупных корпораций, так и средних и малых промышленных предприятий.

3.3 Создание "особых экономических зон"

Одной из эффективных и перспективных форм привлечения инвестиций, дальнейшего развития экономического и научного потенциала страны России является создание особых экономических зон (далее - ОЭЗ).

Целью создания ОЭЗ на территории Российской Федерации является развитие производства за счет привлечения отечественных и иностранных инвестиций, стимулирования развития наукоемких производств, внедрения новейших технологий и выпуска товаров, конкурентоспособных на мировых рынках.

Основная идея, заложенная в основу создания ОЭЗ, состоит в том, чтобы создать точку роста, которая в последующем может оказать благотворное влияние на экономическую систему в целом.

На сайте Министерства экономического развития и торговли РФ в настоящее время размещены два документа, касающихся будущего особых экономических зон в России. Один из них называется "О принципах создания и функционирования особых экономических зон" и посвящен наиболее общим проблемам работы таких зон в мире, а также в России. В этом документе обсуждаются также перспективы функционирования ОЭЗ в России. Этот документ может рассматриваться в качестве пояснительной записки ко второму документу, размещенному на сайте - проекту Федерального закона "Об особых экономических зонах в Российской Федерации".

Каковы уроки для России из мирового и собственного опыта использования экономических зон?

Мировая практика показывает, что различного рода экономические зоны (независимо от того, как их называют - свободные экономические зоны, особые экономические зоны, зоны свободной торговли или как-то иначе) способны быть инструментом, стимулирующим экономическое развитие страны в целом, или отдельных направлений экономической деятельности. К примеру, в последнем случае зоны могут стать стимулом в развитии экспорта или инструментом регионального развития.

Российская практика 90-х годов ХХ века в отношении развития подобных зон, в отличие от опыта многих других стран, была в целом неудачной. В ряду многочисленных проблем особое значение имел и тот факт, что законодательная база для создания ЗАТО, СЭЗ и ОЭЗ в России в указанный период была очень неразвитой. Эти экономические зоны создавались как на основе отдельных законов, так и Постановлений Правительства и других правовых документов. Много лет обсуждался вопрос о том, что для проведения единой политики в отношении таких зон необходим единый закон, регулирующий их создание, функционирование и прекращение деятельности.

Более того, разрабатывались различные проекты такого закона, один из которых даже прошел обсуждение в Федеральном Собрании Российской Федерации, но был отклонен Президентом РФ, после чего практически все подвижки в законодательстве прекратились на долгие годы.

Вот почему не является неожиданным, что Правительство РФ практически остановило деятельность закрытых территориальных образований, а многие СЭЗ и ОЭЗ так и не заработали. В настоящее время действуют лишь две особые экономические зоны: "Янтарь" в Калининградской области и "Находка" в Приморском крае.

Неудачи экономических зон в России на фоне относительно более эффективного их использования в мире ставят вопрос о том, надо ли в принципе отказываться от широко используемого и неплохо работающего (не в России) механизма, или необходимо пересмотреть принципы его применения, подвести под него адекватную правовую базу и вновь попробовать использовать его в целях экономического развития.

Министерство экономического развития и торговли РФ и Министерство промышленности, науки и технологий РФ полагают, что второй путь в отношении экономических зон является более прагматичным и перспективным, что нашло отражение в вышеупомянутых документах, представленных на сайте Минэкономразвития. Вместе с тем, поскольку сама концепция использования ОЭЗ (ее разделяют далеко не все российские ведомства и отдельные эксперты) является предметом для обсуждения, а многие предложения являются весьма спорными, несмотря на то, что вопрос нового использования ОЭЗ в перспективе обсуждается в экономических и юридических кругах уже порядка двух лет, следует остановиться на этих вопросах.

Следует с самого начала оговориться, что вопрос о том, что можно и нужно попробовать в российской экономике новые ОЭЗ не вызывает у нас сомнений.

Мы полностью согласны и с основными концептуальными идеями, заключающимися в том, что:

* такие зоны должны создаваться на основе общей государственной политики, устраивающей как федеральные власти, так и регионы;

* под такие ОЭЗ должна быть подведена достаточная для их жизнедеятельности правовая основа, чего не было раньше. Причем, сделано это должно быть в комплексе с другими законодательными и правовыми актами, в которые требуется внести изменения и дополнения в связи с принятием закона по ОЭЗ. В первую очередь это касается документов, которые обеспечивают вступление в действие тех или иных льготных условий функционирования в ОЭЗ. Иными словами, при формировании нормативно-правовой базы ОЭЗ важно не допустить появления бланкетных норм, которые могут либо заблокировать процесс создания ОЭЗ, либо значительно исказить действующий механизм по сравнению с проектируемым;

* в отличие от ОЭЗ образца 1990-х гг. новые ОЭЗ должны иметь ограниченную территорию, а не включать в себя целые республики, края, области (принцип экстерриториальности/анклавности);

* создаваться такие зоны должны в целях продвижения высокотехнологичных перерабатывающих производств или практического применения новых технологий.

* власти всех уровней должны быть готовы инвестировать в инфраструктуру ОЭЗ, а не ждать результатов на пустом месте или вложений исключительно со стороны частного сектора;

* блага, которые дает ОЭЗ, должны предоставляться зарегистрированным в ней фирмам и предприятиям не только на основе "юридического присутствия" в ОЭЗ (что больше напоминает принцип организации оффшорных зон), но и на основе осуществления в ней реальных инвестиционных проектов.

Создание ОЭЗ требует капиталовложений в их инфраструктуру, тем более что предыдущий российский, и особенно мировой опыт показывают, что в инфраструктуру таких зон необходимо вложить довольно большие средства, в т.ч. со стороны государства. Несмотря на требования к новым законопроектам, подобные инвестиции не оценены, даже весьма приблизительно. Между тем инфраструктурный аспект создания ОЭЗ - один из ключевых, так как он связан с концентрацией значительных ресурсов на небольшой территории. Причем, принципиально важным является ответ на вопрос об источниках финансирования инфраструктурных проектов, а также механизмах их отбора и подготовки.

В пояснительной записке МЭРТ много говорится о тех выгодах, которые страна может получить от учреждения таких зон. Для этой части пояснительной записки, напротив, характерна чрезмерная конкретность в описании возможных преимуществ ОЭЗ.

К примеру, указывается, что в рамках каждой промышленно-производственной зоны может быть создано 30-50 предприятий, с общим количеством работающих 70-100 тыс. чел. и средней заработной платой в 18 тыс. руб. А в рамках технико-внедренческих зон будет работать 7-15 тыс. чел., а заработная плата составит более 20 тыс. руб. Это позволит каждому работающему содержать примерно 4 иждивенцев (это не главная задача данного законопроекта, но, тем не менее, крайне важная для ряда ранее закрытых городов) и, что важнее, даст работу для 3-х человек в других отраслях экономики; позволит включить в работу другие российские предприятия.

Приводятся также ссылки на мировую практику, которая показывает, что от подобных зон можно получить многое: и рост экспорта в 20%, и высокую норму прибыли (30-35%), и короткий срок окупаемости капиталовложений (3 года) и возможность привлекать в больших масштабах иностранные инвестиции (по 7-10 млрд. долл. в год).

Авторы записки полагают, что такие же выгоды принесут и будущие российские ОЭЗ. Они даже большие оптимисты относительно российских ОЭЗ в их сравнении с зарубежными. В частности, в записке сказано, что от российских ОЭЗ можно ждать не 20% роста экспорта, а от 50 до 100%, при этом рост экспорта произойдет в основном за счет продукции со значительной долей добавленной стоимости. Заработная плата в ОЭЗ, которая будет составлять порядка 600-700 долл., по мнению разработчиков концепции новых ОЭЗ, приведет к сокращению оттока из страны высококвалифицированных и научных кадров.

Естественно, возникает вопрос: на чем строится подобная уверенность в успехе будущих ОЭЗ? Российский прошлый опыт создания экономических зон показал совершенно противоположные результаты, а мировой опыт, как известно, не является гарантией, что мы в очередной раз не пойдем "своим путем…". Какие-либо обоснования приводимых цифр отсутствуют.

Понятно, что обосновать такие расчеты крайне трудно, а, скорее всего, невозможно. Тогда уж лучше честно объявить, что речь идет об очередном экономическом эксперименте, и будущее покажет, насколько он будет успешным. Тем более что авторы идеи новых СЭЗ прогнозируют именно такой эксперимент, говоря о том, что на территории России могут быть созданы 10-15 промышленно-производственных и 7-10 технико-внедренческих зон. Такой подход представляется нам разумным, поскольку лучше удачный эксперимент, чем насаждение неэффективных зон по всей стране с законодательно закрепленным количеством лет, после которых возможно их закрытие (фиксированное число лет будущего эксперимента предлагается новым законопроектом об ОЭЗ).

О том, как будут выглядеть будущие ОЭЗ, говорит проект Закона об ОЭЗ.

Статья 2 Проекта определяет ОЭЗ как часть территории РФ, в пределах которой устанавливается особый режим ведения предпринимательской и инвестиционной деятельности, а также режим свободной таможенной зоны.

Статья 3 говорит о том, что могут быть созданы два типа ОЭЗ - промышленно-производственные и технико-внедренческие зоны.

Статья 4 в качестве целей учреждения ОЭЗ выдвигает "активизацию выпуска товаров глубокой промышленной переработки и технологий, в том числе промышленного назначения, посредством использования интеллектуальной собственности и осуществления инноваций, конкурентоспособных на внутреннем рынке Российской Федерации и на мировых рынках".

Таким образом, в упомянутых статьях содержатся ответы на некоторые из вопросов, сформулированных в начале бюллетеня.

Процесс создания ОЭЗ в законопроекте описан достаточно понятно. Субъекты РФ подают заявку в Правительство РФ, предварительно согласовав ее с органами местного самоуправления муниципальных образований, на территории которых предполагается создать ОЭЗ. При этом права по управлению ОЭЗ делегируются такими местными органами будущей Администрации ОЭЗ. Решение о создании ОЭЗ принимается Правительством РФ. Заявок на создание однотипных ОЭЗ может быть несколько. Законопроект предусматривает, что заявки будут отбираться на конкурсной основе, что является безусловным плюсом законопроекта. После осуществления конкурсного отбора и принятия решения о создании ОЭЗ власти всех уровней (Правительство РФ, органы исполнительной власти субъекта РФ и органы местного самоуправления муниципальных образований) заключают соглашение.

В нем прописаны такие важные вопросы как:

* источники финансирования создания инфраструктуры ОЭЗ с указанием долей федерального, регионального и местного (местных) бюджетов;

* комплекс мероприятий по обеспечению обустройства и соответствующего материально-технического оснащения ОЭЗ;

* участие в деятельности органа управления ОЭЗ;

* обязательства федеральных, региональных и муниципальных органов власти по участию в создании режима ведения предпринимательской и инвестиционной деятельности на территории ОЭЗ, к которым относятся не только такие инструменты экономической политики как таможенные и налоговые льготы, но и предоставление инвесторам гарантий, позволяющих снизить риски ведения предпринимательской деятельности на территории ОЭЗ;

* права и обязанности сторон, связанные с функционированием ОЭЗ.

В законопроекте установлено, что промышленно-производственные зоны могут занимать территории не более 10 квадратных километров, а технико-внедренческие зоны - не более 1 квадратного километра (ст. 6 и 7).

Приведенные цифры вызывают вопросы, поскольку в пояснительной записке приведены примеры экономических зон в разных странах, явно не столь жестко ограниченные по размеру. Что, скажем, делать при таких жестких ограничениях, если будущая ОЭЗ заполнится фирмами и предприятиями "под завязку", а стать ее резидентами захотят все новые соискатели, которые удовлетворяют квалификационным требованиям?

В законопроекте также четко зафиксировано, что на территории, предназначенной для промышленно-производственной ОЭЗ, не могут находиться объекты (за исключением объектов государственной и (или) муниципальной собственности), принадлежащие на любых основаниях юридическим и физическим лицам, а также относящиеся в соответствии с действующим законодательством Российской Федерации к объектам жилищного фонда (ст. 6, п. 3). Означает ли это, что ОЭЗ должна возникать "на голом месте", и, видимо, должна быть обнесена высоким забором? Как же с учетом подобных требований будет решаться вопрос о минимизации бюджетных затрат на создание инфраструктуры будущих ОЭЗ, который четко оговорен в заданных законопроектом критериях оценки целесообразности создания ОЭЗ?

В законопроекте приведены критерии оценки целесообразности создания промышленно-производственных зон. Ими являются (ст. 6 п. 1):

* потребность в финансовых средствах бюджетов всех уровней бюджетной системы Российской Федерации на создание промышленно-производственной зоны;

* потенциальная обеспеченность объектами инфраструктуры всех видов;

* приближенность к потенциальным рынкам сбыта продукции;

* потенциальная обеспеченность квалифицированными трудовыми ресурсами.

Таким образом, данные критерии позволяют ответить на вопрос о возможном территориальном размещении ОЭЗ.

Вместе с тем для технико-внедренческих зон такие критерии почему-то вообще не предусмотрены. Сформулировано только дополнительное требование к территориям, на которых они могут быть созданы. Таковыми являются наряду с отдельными участками также территории промышленно-производственных зон (т.е. зона внутри зоны?) или участки территорий, сопряженные с территориями, занимаемыми высшими учебными заведениями, ведущими подготовку специалистов в области технических, точных или естественных наук, и (или) научно-исследовательскими институтами аналогичного профиля. В последней трактовке не очень понятно, что такое "сопряженный участок" с территорией какого-нибудь российского НИИ или вуза? Скажем, Институт решил попросить для какой-то из своих лабораторий или для какого-то подразделения статус технико-внедренческой зоны. В этом случае он должен физически выгородить ей место в рамках института или за его забором?

Относительно сроков существования ОЭЗ возникает множество вопросов. Законопроект ограничивает сроки действия промышленно-производственных зон 20, а технико-внедренческих зон - 15 годами (ст. 8, п. 1).

Подобное ограничение еще можно как-то понять, если относиться к созданию ОЭЗ как к эксперименту, причем как к эксперименту с высокой долей неудачи. Но если рассматривать их как эксперимент, который может привести к эффективному функционированию ОЭЗ, при котором они превратятся в один из нормальных инструментов привлечения капитала или реализации региональной политики, о чем много говорится в пояснительной записке к законопроекту, то, как можно объяснить ограничения в сроках существования ОЭЗ и тот факт, что продление срока действия статуса ОЭЗ законопроектом не допускается (ст. 8, п. 2)? Китайские СЭЗ, к примеру, уже перешагнули свой 15-летний рубеж, но китайские власти пока не намерены их закрывать, а пытаются ставить перед ними новые цели в соответствии с новыми экономическими условиями развития страны.

Положительным моментом законопроекта в вопросе о сроках существования ОЭЗ является тот факт, что прикрыть их досрочно законопроект не позволяет, кроме как в интересах обороны и безопасности страны (ст. 8 п. 3).

Центральным вопросом законопроекта является вопрос об особенностях режима в ОЭЗ. Фактически это то, что страна может предложить инвесторам, отличающееся и лучшее по сравнению с существующим инвестиционным климатом. А последний в России, хотя и несколько улучшился в последние годы, но все еще далек от идеала.

Пояснительная записка по этому поводу гласит: "Вопросы налогообложения не могут рассматриваться не только в качестве единственных, но даже главных факторов привлечения капитала…Речь должна идти о системе стимулов, которые предоставляются участникам экономических зон. Главное преимущество зон состоит в максимальной предсказуемости всех расходов, связанных с ведением бизнеса (административных, налоговых, ресурсных и т.д.) на долгосрочную перспективу". Авторы записки даже ранжируют эти стимулы по их важности. На первое место они ставят административные стимулы, второе место занимают дополнительные гарантии в ОЭЗ, третье место отводится участию бюджета в формировании инфраструктуры ОЭЗ, четвертое и пятое места принадлежат таможенным и налоговым льготам, соответственно.

Посмотрим, что реально предоставляет инвесторам в этом плане проект закона об ОЭЗ и попытаемся оценить возможный эффект от каждого стимула и их системы в целом.

Особый режим ведения предпринимательской и инвестиционной деятельности, о котором говорится в ст. 2, включает:

1. Материальное участие и помощь государства в обустройстве инфраструктуры ОЭЗ (ст. 5, п. 5).

Насколько весомым будет этот вклад сегодня оценить невозможно. Прошлый российский опыт показал, что в подавляющем большинстве экономических зон его просто не было, в силу чего многие из них "остались на бумаге". Таким образом, действенность механизма ОЭЗ зависит от достоверности обещаний государства относительно создания материальных условий (материальной инфраструктуры) для работы в рамках особого режима ОЭЗ.

2. Административные послабления.

2.1. Облегчение проверок со стороны государственных и контролирующих органов. Контрольные мероприятия, за исключением таможенного и налогового контроля, допускаются исключительно в виде комплексных проверок. Такие проверки проводятся не реже одного раза в 3 года, в срок, не превышающий 2-х недель, за исключением случаев, связанных с выявлением нарушений (ст. 15, п. 2). Строго говоря, данная норма соответствует принципам, заложенным в Федеральный закон РФ от 8 августа 2001 г. "О защите прав юридических лиц и индивидуальных предпринимателей при проведении мероприятий по контролю (надзору)".