Правовые способы противодействия недружественным поглощениям: сравнительно-правовой анализ

Основная идея механизма защиты путем выпуска двух типов акций, заключается в том, что фирма может разместить на рынке два разных вида акций, те, которые имеют значительные права голоса, а также, не имеющие права голоса. Таким образом, руководство или совет директоров могут владеть большинством акций с правом голоса, в то же время, не теряя возможности свободно размещать акции без права голоса. Поэтому руководство и совет директоров могут держать под контролем компанию. Научные работы показали, что хотя эти стратегии, в совокупности именуемые «Пугачи акул», могут предотвратить враждебное поглощение, они также обходятся компании, которая несет расходы на их реализацию, пока не произойдет фактическое начало поглощения [Chawla, 2014].

Существует множество ex-post механизмов защиты от поглощений, каждый из которых является специфическим и применяется в ответ на стратегию поглотителя, например “корпоративная реструктуризация”, “белый рыцарь”, “белый сквайр”, “отпадение интереса” или “лучшее из возможных”. Необходимо рассмотреть каждый из этих защитных механизмов, чтобы лучше понять их сущность.

“Attack the logic of the bid” смысл данной меры выражается в том, что этот метод направлен на то, чтобы менеджмент убедил акционеров компании в том, что поглощение может оказаться неприбыльным для компании. Рациональный подход, используемый руководством для убеждения акционеров, включает, но не ограничивается, следующими аргументами: поглотитель преследует цель только ради своих краткосрочных интересов, а не для обеспечения долгосрочной устойчивости операций компании, что предприятия двух фирм не находятся в синергии и это принесет убытки или просто тот факт, что такая сделка не выгодна. Эффективная и простая стратегия, тем не менее, она рискует иметь неприятные последствия, поскольку если совет директоров или руководство не в состоянии полностью убедить акционеров в неблагоприятном влиянии слияния, то акционеры также могут поверить в тот факт, что само руководство действует только в таком ключе, чтобы защитить только свои собственные интересы [Ibid].

Еще один полезный механизм защиты после начала поглощения -- это корпоративная реструктуризация и / или реорганизация. Компания в случае враждебного нападения, как правило, пытается реализовать активы, которые имеют наибольшую привлекательность для поглотителя, таким образом, уменьшая его интерес к себе. Кроме того, компании могут смещать свое внимание с одной бизнес-линии на другую в том смысле, что они уходят в иную бизнес среду, которая менее привлекательна для поглотителя, следовательно, их привлекательность для него уменьшается. Здесь стоит сказать о такой мере защиты как “Crown Jewel Defense” - это идеальный вариант реструктуризации, когда наиболее привлекательные активы для поглотителя реализуются в пользу мер по борьбе с ним [Ibid].

Следующие стратегии “White Knight” и “White squire” основаны на идее, что целевая компания более расположена к дружественной фирме и, следовательно, к дружественному поглощению по сравнению с враждебной попыткой поглощения со стороны другой фирмы.

Стратегия «Белого рыцаря» заключается в том, что целевая фирма ищет другого участника торгов, который отвечает интересам целевой компании, а также соответствует целям поглощения враждебного покупателя, чтобы перекупить его предложение. Это является необходимым с точки зрения стратегии белого рыцаря, учитывая тот факт, что фидуциарная обязанность руководства и совета директоров - действовать в наилучших интересах акционеров.

Другой модифицированной версией стратегии «белого рыцаря» является стратегия «белого сквайра», согласно которой целевая фирма находит дружественную компанию, которая желает купить значительную долю акций целевой компании, но не контрольный пакет или получить контроль над всей компанией [Johansson, Thorstensson, 2008].

“Share Repurchase” - скупка акций у акционеров, которые могут продать акции поглотителю, существует две вариации данной меры защиты: “Greenmail” и “Managers buyout”, в первом случае происходит скупка акций по цене гораздо превышающей рыночную у акционеров “купленных” компанией поглотителем, второй вариант же подразумевает скупку акций менеджерами компании-цели для распыления доли поглотителя в капитале целевой компании.

Существует такой “специфический” вид защиты как “Pac-man defense”, суть которой в том, что целевая компания реагирует на недружественное поглощение, действуя точно так же, как и поглотитель, то есть: цель преследует компанию-поглотителя путем покупки его акций и, таким образом, в равной степени реагирует на действия покупателя. Таким образом, это очень рискованная стратегия для любого из участников данного процесса, поскольку фирма, которая в итоге преуспевает в приобретении другой, может остаться в итоге с огромными суммами долга от обеих компаний, и, следовательно, столкнется с ситуацией финансового давления [Chawla, 2014].

Подводя итог всему указанному выше, стоит отметить, что более чем столетнее развитие корпоративных отношений и корпоративного законодательства, в частности совершенствования мер противодействия недружественным поглощениям в США, позволило разработать достаточно значимое количество мер противодействия недружественным поглощениям, для защиты на этапах ex-ante и ex-post.

Более того, фактически каждая мера, разработанная в США, защищает определённое направление возможной атаки на компанию. Так, например, в сфере управления, staggered board defence делает невозможным в короткое время заменить весь состав совета директоров. В сфере экономической целесообразности poison pills увеличивают цену приобретения компании, что делает цель менее привлекательной для поглотителя, а такая мера как супербольшинтсво, делает невозможным получения контроля над компанией путем приобретения лишь 50% плюс одной акции, что дает дополнительную защиту в сфере корпоративного контроля.

Анализ научной литературы по данному вопросу позволяет сделать вывод о том, что такие меры доказали свою эффективность и распространились и за пределы Соединенных Штатов, в том числе в Российскую Федерацию.

2.2 Правовые способы противодействия недружественным поглощениям в Нидерландах

Законодательство в Нидерландах предоставляет компаниям многочисленные возможности использования защитных механизмов, многие из которых не существуют в США. К ним относятся

а) правовые меры, такие как создание двухуровнего управления в компании («structuur vennootschappen»);

б) меры, которые возможны из-за диспозитивности гражданского законодательства, такие как выпуск привилегированных акций, выпуск приоритетных акций, и ограничение права голоса на каждого акционера;

c) ненормативные меры, такие как выпуск депозитарных расписок на акции («certificaten van aandelen»).

Положения гражданского кодекса Нидерландов о корпоративной структуре, которые обязывают компании создавать наблюдательный совет (состоящий из людей вне фирмы и представителей разных групп внутри компании). Этот совет в свою очередь назначает совет директоров для ведения дел компании. Многие решения совета директоров, такие как принятие годовых отчетов, инвестиционные планы и реструктуризация компании, требуют одобрения наблюдательного совета, который собирается несколько раз в год [Dutch Civil Code].

Следующей мерой является выпуск “приоритетных” акций, приоритетные акции передаются в дружественный фонд, который получает право утверждать любые поправки в устав передавшей компании. Следовательно, сила общего собрания акционеров ограничена. Одобрение держателей приоритетных акций, в том числе необходимо для таких решений, как найм или увольнение директоров компании и выпуск новых простых акций, что может ограничивать возможность назначения поглотителем “своих” директоров.

Депозитарные расписки выдаются управляющим органом инвесторам. Владелец депозитарных расписок имеет все имущественные права свойственные простым акциям, за исключением права голоса (которое принадлежит управляющему органу). Назначения новых директоров осуществляются управляющим органом, тем самым укрепляя его собственный контроль. Таким образом, рядовые акционеры лишены возможности назначать своих собственных директоров. Только две трети голосов на собрании акционеров могут отменить назначение, сделанное управляющим органом.

Механизм ограниченного права голоса ограничивает максимальное количество голосов, которое может принадлежать одному акционеру, независимо от количества фактически принадлежащих ему акций [Kabir et al., 1997, p. 97-109].

Помимо вышеупомянутой защиты от поглощения, выпуск привилегированных акций является наиболее распространенным механизмом защиты в Нидерландах. Такие акции выпущены на имя держателя (обычно дружественного субъекта), при этом должен быть оплачен только установленный законом минимум 25 процентов от номинальной стоимости выпуска. Несмотря на то, что они могут быть не полностью оплачены, привилегированные акции имеют те же права голоса, что и простые акции. Чтобы противостоять любой недружественной попытке поглощения, акционеры уполномочивают руководство компании выпускать привилегированные акции при необходимости и, таким образом, предоставляют право голоса другому лицу, фактически неся меньшее расходы чем на выпуск обычных акций [Krol et al., 2014]. Вышеупомянутый способ является неким аналогом “white squire” defense, так как отличается только способом ее реализации исходя из существующего законодательного регулирования.

Процедура выпуска привилегированных акций проходит в три последовательных этапа. Во-первых, простые акционеры утверждают необходимую поправку к уставу, чтобы создать возможность выпуска привилегированных акций. Затем, руководство компании предоставляет возможность дружественной компании - обычно специально созданному фонду и / или инвестору. В-третьих, руководство решает выпустить привилегированную акцию. Это обычно происходит, когда есть вероятность недружественной попытки поглощения. Данные три шага следуют один за другим, но не обязательно происходит одновременно. Компания может создать возможность выпуска привилегированных акций для защиты в определенный момент времени, в то время как акции фактически выпускаются спустя несколько лет (в зависимости от наличия угрозы враждебного поглощения) [Kabir et al., 1997, p. 97-109].

Использование мер, указных выше никак не блокирует использование, мер распространённых и в Соединённых Штатах, “white knight”, “white squire”, “poison pills”, так же используются в Нидерландах для противодействия недружественным поглощениям. Более того, в ответ на увеличение попыток поглощения голландских компаний в 2016 году, правительство Нидерландов предложило определенные меры для защиты голландских компаний от (потенциальных) враждебных поглощений [Krol et al., 2014]. Эти меры изложены в письме министра экономики парламенту Нидерландов от 20 мая 2017 года и получили дальнейшее разъяснение в ходе парламентских дебатов, состоявшихся 28 июня 2017 года, и во втором письме в парламент Нидерландов от 4 июля 2017 года. На текущий момент данный законопроект с поправками находится на рассмотрении в нижней палате парламента.

Первая предлагаемая мера будет предусматривать законодательную основу для времени ответа до 250 дней, на который может ссылаться совет директоров целевой компании в случае враждебного предложения о поглощении или требования акционера, созыва внеочередного общего собрания акционеров и внесения вопросов, связанных со стратегией компании, в повестку дня [Letter of the Minister of Economic Affairs to Dutch parliament, 2016]. В случае враждебного поглощения правление целевой компании может использовать такое время ответа по своему усмотрению.

В течение установленного времени ответа (250 дней) акционеры не смогут потребовать созыва внеочередного общего собрания акционеров вопреки желанию органов управления [Ibid]. В результате акционеры, лояльные поглотителю не смогут добиться каких-либо изменений в стратегии компании, например, путем смещения членов совета директоров, продажи бизнес-подразделения или упразднения существующей структуры противодействия поглощению.

Установление времени для ответа, помимо того, что препятствует акционерам-активистам, дает членам совета директоров возможность учитывать другие факторы деятельности компании, а не только интересы акционеров, например, занятость, исследования и разработки [Krol et al., 2014].

Вторая предлагаемой мера - увеличение текущего порога акций, который должен быть приобретен для того, чтобы поглощение могло быть объявлено состоявшимся [Letter of the Minister of Economic Affairs to Dutch parliament, 2016]. Такой порог в настоящее время составляет 50% плюс одна акция, но предлагаются пороги 80% и 95%. Более того, совету директоров может быть предоставлена возможность снизить такой порог, для того чтобы не затруднять дружественные поглощения.

Третья предлагаемая мера будет относиться к структурам против поглощения с использованием привилегированных акций, которые де-факто могут быть реализованы только до IPO (первичного размещения акций) компании [Ibid]. При такой стратегии защиты привилегированные акции могут быть переданы независимому фонду (без инициирования обязательного предложения на весь пакет акций), который затем может получить контроль над собранием акционеров в случае попытки враждебного поглощения. Решение о выпуске привилегированных акций по предложению наблюдательного совета может быть отклонено только собранием акционеров большинством в две трети голосов, что дает голландским компаниям (акции которых уже котируются на биржах) большую гибкость в реализации и расширении анти-поглотительной структуры с использованием привилегированных акциями.

Идея последней меры, предложенной в письме министра, заключается в том, чтобы поглотитель мог представить свой проект меморандума о поглощении для одобрения надзорному органу Нидерландов (AFM) только после того, как правлению целевой компании была предоставлена возможность «ответить», то есть согласиться с поглощением, либо инициировать ex-ante меры защиты [Ibid]. Действующие правила поглощения предусматривают, что потенциальный поглотитель должен представить проект меморандума о поглощении для одобрения в AFM в течение 12 недель после первого объявления о начале поглощения.

В заключении стоит отметить, что меры, предлагаемые законодательством Нидерландов для защиты от недружественных поглощений, включают в себя, как общеизвестные меры, применяемые во всем мире, так и свои собственные способы защиты от недружественного поглощения.

Ряд мер, предусмотренных законодательством, можно применить только в Нидерландах. Именно данные меры наиболее сильно защищают Нидерландские компании от недружественных поглощений со стороны иностранных корпораций, по той причине, что у последних нет действенных механизмов их преодоления.

Опыт Нидерландов в данной сфере, может способствовать заимствованию некоторых мер защиты от недружественных поглощений другими странами. Несмотря на то, что, реформа законодательства в сфере недружественных поглощений в Нидерландах еще не завершена, необходимо отметить, что на данном этапе законодательное регулирование значительно упростило применение мер защиты от недружественных поглощений, а также произвело более четкую регламентацию самого процесса их использования. Перечисленные меры могут снизить число спорных ситуаций при использовании таких мер.

2.3 Правовые способы противодействия недружественным поглощениям в Германии

В целом, в Германии существует ряд различных стратегий для отражения враждебного поглощения. Чаще всего руководство целевой компании будет следовать комбинированному подходу. В основном исследователи выделяют следующую классификацию таких мер, например Andreas Lohner и Gerald Schumann подчеркивают, что основными потенциальными мерами защиты от поглощения являются:

1. Судебные иски против поглотителя

2. Медиа-кампании

3. Публичное противостояние между поглотителем и действующим руководством

4. Правовые или структурные меры защиты [Lohner, Schumann, 2014, p. 8].

Основное различие между структурными/правовыми мерами и всеми другими защитными мерами заключается в том, что первые должны быть подготовлены до попытки враждебного поглощения. Другие меры, такие как попытка отразить предложение с помощью кампаний в СМИ и / или влияния на политических лидеров или иным путем, носят более реактивный характер, но могут не являться достаточной защитой от хорошо подготовленной попытки поглощения.

Немецкие исследователи разделяют применимые меры на пять групп:

Во-первых, это поиск конкурента (Белый Сквайр или Белый Рыцарь)

Во-вторых, увеличение объема покупки и/или увеличение цены покупки, такими способами как выпуск новых акций за счет увеличения капитала, продажа собственных акций, выпуск опционов или конвертируемых облигаций или приобретение собственных акций.

Третья группа - консолидация акционеров: размещение акций для акционеров, имеющих долгосрочные отношения с целевой компанией, путем выпуска акций в результате увеличения капитала, отпуска собственных акций или выпуска опционных или конвертируемых облигаций.

Четвертая группа - усложнение получения контроля: права отдельных акционеров назначать членов наблюдательного совета, «сегментированный совет».

В последнюю группу входят, снижение привлекательности целевой компании для претендента: выбытие важных активов компании “Crown Jewel” создание антимонопольных исков, изменение структуры финансирования, встречное предложение о поглощении претендента “Pac Man”, выходное пособие для членов правления “Золотые парашюты” [Ibid].

Что касается отличительных черт некоторых мер противодействия недружественным поглощениям в Германии, то положения о сегментированном составе совета директоров возможны, но практически не применяются. Из-за двухуровневой системы правления и принципа совместного принятия решений отсутствует необходимость в применении такой меры. Как указывалось выше, наблюдательный совет назначает и отстраняет членов совета директоров, которое фактически осуществляет управление компанией. Однако только половина членов наблюдательного совета являются представителями акционеров; для снятия до истечения срока их полномочий требуется решение большинства в три четверти собрания акционеров. Другая половина членов наблюдательного совета не может быть заменена без согласия сотрудников компании. Представители работников в наблюдательном совете будут сотрудничать с поглотителем только в том случае, если они убеждены, что планы компании-покупателя принесут выгоду работникам, что, как правило, редко имеет место быть [Donath, 1994, p. 91-137].

Также особенности присутствуют и в применении такой меры, как принятие решения супербольшинством, так, раздел 319 (2) Закона об акционерных обществах предусматривает требование к принятию решения большинством в три четверти голосов общего собрания акционеров для любой сделки по поглощению. Устав может определять большую долю голосов и дополнительные требования [Stock Corporation Act of 6 September 1965].

Такая крайне эффективная мера защиты от недружественного поглощения как “золотой парашют” недоступна немецким компаниям, поскольку заработная плата членов наблюдательного совета устанавливается в уставе или предоставляется по решению акционеров. Компенсация должна оставаться в адекватном соотношении с обязанностями членов наблюдательного совета и с экономическими возможностями самой компании.

Что касается вознаграждения членов совета директоров, то в Законе об акционерных обществах предусматривается, что наблюдательный совет определяет совокупную компенсацию отдельных членов совета директоров (заработная плата, компенсация расходов, страховые взносы). комиссионных и дополнительных пособий любого рода) таким образом, чтобы общая компенсация находилась в разумном соотношении с обязанностями членов правления и экономическом положении компании. Это относится соответственно к пенсиям и к различным иным выплатам. Как принятие необоснованно высокой заработной платы членом правления, так и предоставление такой зарплаты наблюдательным советом считается нарушением их соответствующих обязанностей, что приводит как к субсидиарной, так и к солидарной ответственности перед компанией за возникшие убытки [Ibid].

Еще одной недоступной мерой противодействия является обратный выкуп акций, поскольку, как правило, немецким акционерным корпорациям не разрешается покупать свои собственными акциями. Статья 71 Закона об акционерных обществах предусматривает, что корпорация может приобретать собственные акции только в том случае, если это приобретение необходимо для предотвращения серьезного ущерба компании или когда акции должны быть предложены для приобретения сотрудникам, причем смена владельца корпорации не считается серьезным ущербом в этом смысле, более того совокупная номинальная стоимость акций, приобретенных для этих целей, не может превышать 10% от общего акционерного капитала вместе с количеством других акций, которые корпорация уже приобрела и до сих пор имеет на балансе. Закон об акционерных обществах также предусматривает, что эти правила не могут быть обойдены путем использования зависимой корпорации для целей приобретения собственных акций [Ibid].

Poison pills тоже недоступны немецким компаниям, так как эти меры не допускаются законодательством по двум причинам. Во-первых, оба плана будут нарушать гл. 53 (a) Закона об акционерных обществах, который предусматривает, что всем акционерами должны быть предоставлены равные права [Ibid]. Во-вторых, flip-over вариант не соответствует общему принципу немецкого законодательства, которое не позволяет создавать контракты, которые ставят в невыгодное положение третье лицо.

В целом защита Pac-man также возможна в соответствии с немецким законодательством. Тем не менее, гл. 328 Закона об акционерных обществах предусматривает, что, если акционерная корпорация и другое предприятие представляют собой взаимно участвующие предприятия, права от участия одного предприятия могут быть реализованы только в пределах одной четвертой совокупного запаса другой компании.

Помощь "белого рыцаря" также возможна по немецкому законодательству и не создает никаких юридических проблем. Более того, стоит отметить, что это фактически единственная мера, которую может использовать совет директоров без одобрения наблюдательного совета или общего собрания акционеров, не отступая от принципа нейтралитета.

Защита Crown Jewel также не создают никаких юридических проблем в соответствии с немецким корпоративным законодательством, если только все активы корпорации не проданы. В этом случае производственная компания становится холдинговой. Это требует одобрения акционеров в соответствии с гл. 361 Закона об акционерных обществах [Ibid].

Достаточно много внимания исследователями уделяется такой мере “Attack the logic of the bid”, то есть убеждение акционеров предпринимать активные действия.

Обязанность совета директоров и наблюдательного совета оповестить акционеров о предложении о поглощении показывает, что совету директоров или наблюдательному совету необходимо предоставить акционером крайне обоснованные аргументы против предложения о приобретении. Совет директоров или наблюдательный совет могут выбрать различные платформы для такой защиты, например, письмо акционерам, реклама, интервью, специальные мероприятия для инвесторов, и представить свою корпоративную концепцию будущего компании.

“Атака обоснованности предложения” - ключевой элемент для отражения поглощения. Независимо от того, внедрила ли целевая компания защитные меры до или во время начала поглощения, она может выступить против предложения всеми доступными средствами.

Цель совета директоров или наблюдательного совета состоит в том, чтобы продемонстрировать, что предложение крайне непривлекательно для акционеров. Акционеры должны быть убеждены в том, что существующая стратегия и управление целевой компанией приносит более высокую доходность, чем продажа компании иному участнику рынка. Если акционеры будут успешно убеждены, целевая компания имеет реальные шансы отразить враждебное поглощение [Lohner, Schumann, 2014, p. 8].

Таким образом можно сделать вывод, что меры противодействия недружественным поглощениям применяемые Германии в значительной степени различаются от мер, применяемых в других юрисдикциях как с точки зрения процедуры применения, так и их сущности.

В первую очередь, необходимо заметить, что ряд мер не доступен немецким компаниям в силу императивных запретов законодательства, например poison pills. Кроме того, нет необходимости включения ряда мер в устав корпорации, поскольку уже предусмотрены законом. Например, такая мера как сегментированный состав совета директоров (staggered board) фактически реализована через принцип разделения полномочий наблюдательного совета и совета директоров.

Во-вторых, стоит упомянуть и о наличии особенностей применения определённых мер противодействия недружественным поглощением, например контрскупка акций (pac-man defence) искусственно ограничена законодателем. Так гл. 328 Закона об акционерных обществах предусматривает, что, если акционерная корпорация и другое предприятие представляют собой взаимно участвующие предприятия, права от участия одного предприятия могут быть реализованы только в пределах одной четвертой совокупного запаса другой компании.

Глава 3. Проблемы правового регулирования в области противодействия недружественным поглощениям в Российской Федерации

3.1 Особенности правового регулирования противодействия недружественным поглощениям в Российской Федерации

В Российской Федерации понятие “поглощение” не нашло законодательного закрепления в Гражданском кодексе, так в ст. 57 ГК РФ указаны только пять способов реорганизации юридического лица (слияние, присоединение, разделение, выделение, преобразование) [Гражданский кодекс Российской Федерации], среди которых нет термина “поглощения”. “Недружественность” таких поглощений выражается в том, что они происходят вопреки менеджменту и собственникам компании, более того в Российской среде, цель такого поглощения лежит не в увеличении активов общества, а в получении дополнительной выгоды из них, путем эксплуатации [Ерахтина, 2014].

М&A сделки, подразумевают консолидацию капитала, поэтому представляется, что использование терминов “слияние” и “присоединение», было бы более юридически корректно. В качестве синонимов термина «поглощение» в литературе часто используются понятия «приобретение» в экономическом контексте или «присоединение» в юридическом контексте [Данельян, 2007]. Исследователи выдвигают несколько концепций законодательного закрепления термина поглощения.

Так А.А. Данельян предлагает ввести в Гражданский кодекс определение поглощения, как способ интеграции юридических лиц без прекращения поглощаемого юридического лица, тем не менее акцентируя в внимание на том что закрепление термина недружественное поглощения предполагается не корректным, так как отражение в Гражданском кодексе понятия «недружественного поглощения», тем самым придало бы ему статус юридического факта со всеми вытекающими последствиями. Автором предлагается использование данного термина в качестве бизнес- термина и предполагать его как поглощение, осуществляемое помимо воли исполнительных органов поглощаемого юридического лица и/или помимо воли участника поглощаемого юридического лица, который в соответствии с требованиями закона может повлиять на решение о поглощении [Там же].

И. М. Вакула и О. А. Цымлянская выражают иную точку зрения по данному вопросу. Так согласно из позиции, необходимо точное законодательное определение и разделение понятий “поглощение” и “недружественное поглощение не только для более эффективного регулирования данной сферы, но и для устранения разрыва в использовании терминологии в экономико-правовой практике и законодательных актах [Вакула, Цымлянская, 2017]. Поддерживает их точку зрения и Беляков А. В., он указывает на необходимость дополнить Федеральный закон «Об акционерных обществах» статьей 15.1 «Недружественное поглощение акционерного общества» следующего содержания: «Недружественное поглощение акционерного общества - это приобретение минимально необходимого для получения контроля над обществом количества обыкновенных голосующих акций, с нарушением требований действующего законодательства» [Беляков, 2012].

В п.5.1. Приложения 1 Указа Президента РФ от 16 ноября 1992 г. N 1392 "О мерах по реализации промышленной политики при приватизации государственных предприятий" указано: поглощением одного предприятия другим признается приобретение последним контрольного пакета акций первого. При этом поглощающее предприятие признается холдинговой компанией (если это не имело места ранее), а поглощаемое - ее дочерним предприятием [Указ Президента РФ от 16 ноября 1992 г. N 1392]. Сфера действия данного указа распространяется на приватизируемые государственные предприятия, поэтому в рамках данного исследования представляется не рациональным исследования сущности данного нормативного положения, однако этот факт стоит упомянуть с целью освещения информации о том, что некоторые попытки закрепления данных понятий законодателем все же предпринимались.

Еще одним актом, в котором можно увидеть альтернативную трактовку понятия “поглощения” является Письмо Банка России от 10.04.2014 N 06-52/2463 "О Кодексе корпоративного управления", в п. 7.1.1 указывается, что поглощение -- это приобретение 30 и более процентов голосующих акций общества [Письмо Банка России от 10.04.2014 N 06-52/2463]. Хотя в данном акте и отсутствует напрямую сформулированное понятие “недружественного поглощения”, тем не менее, представляется, что разработчики кодекса в п.337 используют понятия, которые можно отнести к недружественным поглощениям. “В частности, совету директоров следует отслеживать случаи косвенного поглощения, поглощения через приобретение депозитарных расписок на акции общества, поглощения, согласованно осуществляемого несколькими формально не связанными лицами без направления добровольного предложения” [Там же]

Что касается судебной практики то само понятие поглощение используется российскими судами нечасто, например, в делах с участием иностранного элемента, когда поглощение имело место быть, но как правило, такой термин стоит вместе с термином “слияние” [Постановление от 19 апреля 2018 г. по делу № А07-26003/2016; Решение от 28 ноября 2016 г. по делу № А40-189873/2016].

Поглощения в России представляют самостоятельный интерес, поскольку обладают рядом особенностей. Ранее к числу указанных особенностей можно было отнести:

1. различия в причинах данных процессов (в России весьма существенно влияние таких факторов, как постприватизационное перераспределение собственности, экспансия и реорганизация крупных групп, и финансовые кризисы);

2. незначительное влияние прямого государственного регулирования; рынок ценных бумаг в России с самого начала развивался как рынок корпоративного контроля, в связи с этим слияния и поглощения практически не затрагивают организованный фондовый рынок, и рыночная цена акций на вторичном рынке не имеет существенного значения;

3. отсутствуют равноправные слияния, что также может быть связано с неразвитым фондовым рынком;

4. преобладание агрессивного поглощения через банкротство и различные долговые схемы [Данельян, 2007].

С 2002 года с принятием Федерального закона от 26 октября 2002 г. N 127-ФЗ "О несостоятельности (банкротстве)" проведение поглощения через банкротные схемы стало практически невозможным.

Хотя в последние годы вместе с реформами законодательства преобладание агрессивных захватов снизилось, тем не менее, законодателю не удалось полностью вывести процесс поглощения из нелегальной или полулегальной сферы в легальную. [Ерахтина, 2014].

На текущий момент исследователи выявляют несколько основных проблем связанных с регулированием недружественных слияний и поглощений.

Первая из них - установление порога в 30% акций ПАО для направления обязательного предложения. Cогласно п. ст. 84.2 ФЗ “Об АО”, лицо, которое приобрело более 30 процентов общего количества акций публичного общества, указанных в пункте 1 статьи 84.1 настоящего Федерального закона, с учетом акций, принадлежащих этому лицу и его аффилированным лицам, в течение 35 дней с момента внесения соответствующей приходной записи по лицевому счету (счету депо) или с момента, когда это лицо узнало или должно было узнать о том, что оно самостоятельно или совместно с его аффилированными лицами владеет указанным количеством таких акций, обязано направить акционерам - владельцам остальных акций соответствующих категорий (типов) и владельцам эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в такие акции, публичную оферту о приобретении у них таких ценных бумаг [Федеральный закон "Об акционерных обществах" от 26.12.1995].

Многие авторы не согласны с таким значением. Так Бегаева А.А. указывает, что акционер, который обладает 25% акциями общества может получить фактически любую информацию о деятельности общества, а также приобретает ряд других значимых правомочий, что позволяет автору сделать вывод о необходимости снижения этого значения до 25% плюс одна акция [Бегаева, 2010].

Второй значимой проблемой является возможность манипуляции ценой акций, если акции вообще не обращаются на торгах организаторов торговли на рынке ценных бумаг либо обращаются на торгах организаторов торговли на рынке ценных бумаг менее чем шесть месяцев. В данной ситуации существует неясность законодательного регулирования, так абз.2 п.4 ст.84.2 ФЗ “Об АО” указывает, что в случае, если ценные бумаги не обращаются на организованных торгах или обращаются на организованных торгах менее чем шесть месяцев, цена приобретаемых ценных бумаг не может быть ниже их рыночной стоимости, определенной оценщиком. При этом оценивается рыночная стоимость одной соответствующей акции (иной ценной бумаги).

В то же время норма содержащаяся в абз.3 п.4 ст.84.2, которая по сути является специальной к изложенной в абз.2 п.4 ст.84.2 устанавливает, что если в течение шести месяцев, предшествующих дате направления в публичное общество обязательного предложения, лицо, направившее обязательное предложение, или его аффилированные лица приобрели либо приняли на себя обязанность приобрести соответствующие ценные бумаги, цена приобретаемых ценных бумаг на основании обязательного предложения не может быть ниже наибольшей цены, по которой указанные лица приобрели или приняли на себя обязанность приобрести эти ценные бумаги [Федеральный закон "Об акционерных обществах" от 26.12.1995].

Таким образом, если поглотитель начал приобретать акции по цене ниже, чем определил оценщик, то в любом случае будет применяться цена не ниже которой акции приобретались поглотителем в течение 6 месяцев до обязательного предложения ввиду того, что специальная норма пересиливает общую.

Исследователи предлагают для решения данного вопроса изложить норму иначе, а именно таким образом, что цена приобретения при обязательном поглощении не должна быть ниже установленной оценщиком [Бегаева, 2010].

Таким образом можно сделать вывод о том, что правовое регулирование недружественных поглощений в Российской Федерации формировалось с учетом постприватизационных изменений, в связи с чем оно обладает своей спецификой. Особенность недружественных поглощений в России состоит в том, что зачастую они проходят не только против воли менеджмента компании, но и против воли самих собственников. До реформ законодательства такие поглощения происходили повсеместно, ввиду наличия различных банкротных схем. Стоит отметить, что даже после реформы остался ряд норм, при применении которых могут возникнуть коллизии.

Так же Российский законодатель на текущий момент не стал вырабатывать какое-то единое понятие недружественного поглощения, соответствуя в этом многим современным правопорядкам.

3.2 Правовые способы противодействия недружественным поглощениям в Российской Федерации

Что касается мер противодействия недружественным поглощениям, применяемых в Российской Федерации, то стоит отметить, что в России менее развито корпоративное законодательство, в связи с чем.

Бегаева А.А. указывает, что к способам защиты, применяемым для предотвращения недружественного поглощения, можно отнести следующие мероприятия.

1) Правильное ведение и хранение документации общества.

2) Правильное оформление корпоративных документов, особенно это касается протоколов очередных и внеочередных собраний акционеров (участников) общества, протоколов заседаний совета директоров.

3) Разработанность, продуманность и соответствие законодательству РФ учредительных документов юридического лица.

4) Правильное и своевременное внесение вклада в уставный капитал общества [Бегаева, 2010].

Так же стоит сказать, что происходит заимствование некоторых мер противодействия недружественным поглощениям из других правовых режимов, но в связи с явной императивностью некоторых норм регулирующих данную сферу в России, к сожалению некоторые из достаточно эффективных методов защиты не применимы в правовом пространстве РФ.

Так п.1 ст. 66 ФЗ “Об акционерных обществах” устанавливает срок избрания всего состава членов совета директоров в один год, следовательно, использование такой эффективной стратегии защиты как сегментированный состав совета директоров в Российской Федерации невозможен из-за императивности нормы законодательства.

Одной из достаточно эффективных мер доступных российским компаниям является применение супербольшинтсва как при голосовании в совете директоров, так и на общем собрании акционеров. Так в п.2 ст.49 ФЗ “Об АО” указано: решение общего собрания акционеров по вопросу, поставленному на голосование, принимается большинством голосов акционеров - владельцев голосующих акций общества, принимающих участие в собрании, если для принятия решения настоящим Федеральным законом не установлено иное. Статья 49 этого же ФЗ, не предусматривает особых правил для определения большинства при голосовании по вопросу указанному в пп.4 п.1 ст. 48 ФЗ “Об АО”, а именно определение количественного состава совета директоров (наблюдательного совета) общества, избрание его членов и досрочное прекращение их полномочий. Соответственно исходя из диспозитивности Российского гражданского законодательства, доля большинства может быть предусмотрена уставом, как правило исходя их международной практики это доля равна 60-80% от голосующих акций на общем собрании акционеров [Федеральный закон "Об акционерных обществах" от 26.12.1995 N 208-ФЗ]. Что же касается супербольшинства при голосовании в совете директоров, то вышеуказанным законом прямо предусмотрено, что уставом общества может быть предусмотрен любой процент [Там же].

Следующей эффективной мерой противодействия недружественному поглощению можно назвать “золотой парашют”, -- это предоставление или дополнительная компенсация, руководству, если компания переходит к поглотителю и / или если руководство принудительно заменяется приобретателем или освобождается от их обязанностей. Эта мера предусматривает большое обеспечение для руководства, которое может включать денежную компенсацию и / или компенсацию предоставлением пакета акций [Bebchuk et al., 2010]. Законодательство не устанавливает ограничений на возможность установления такого предоставления членам совета директоров, поэтому данная мера может быть применена в России.

Создание стратегического альянса, являясь больше экономической, чем правовой мерой, так как включает взаимодействие не только на правовом, но и на экономическом и производственном уровне, позволяет двум (или более), договорившимся компаниям отражать “атаки” друг на друга. Данная мера представляет собой некий аналог “белого рыцаря / серого сквайра”, с тем лишь отличием, что применяется как мера превентивная [Демидова, 2014]. Тем не менее, тактики рыцаря и сквайра так же используются при недружественных поглощениях в России, но только на этапе ex-post.

Представляется, что наиболее эффективным методом защиты от недружественных поглощений в России стоит назвать “ядовитые пилюли”, в любой их вариации, законом не предусмотрен запрет на включения в устав общества различных опционных программ на покупку акций по сниженной цене, поставленного под условие уже начавшейся попытки поглощения компании. Как правило, цена покупки по такому опциону ниже рыночной на 50%.

Тактика "выжженной земли". Данный вид защиты можно отнести к крайней форме "ядовитой пилюли", применяемой после того, как предложение о поглощении публично озвучено. На Западе его формы варьируют от продажи "коронных драгоценностей" (crown jewels) до лоббирования нужного регулирования. Для России характерна ситуация, когда компания-цель пытается скрыть истинную информацию о прибылях и своем балансе и представить их в наименее привлекательном свете. Взятие кредита под баснословные проценты - еще один популярный в нашей стране метод, особенно если руководство компании владеет "карманным" банком [Демидова, 2014].

Остальные меры защиты, применяемые в России, не отличаются никакой спецификой от мер, применяемых в странах Европы и Соединенных Штатах. Так, например, “Pac-man defense”, суть, которой в том, что целевая компания реагирует на недружественное поглощение, действуя точно так же, как и поглотитель, то есть: цель преследует компанию-поглотителя путем покупки его акций и, таким образом, в равной степени реагирует на действия покупателя [Chawla, 2014]. Контрскупка акций также применяется российскими компаниями для противодействия недружественным поглощениям.

На текущий момент в Государственную думу Федерального Собрания Россиской федерации поступило несколько законопроектов, которые призваны разработать дополнительные меры защиты и упорядочить регулирование в сфере недружественных поглощений. Рассмотрим дин из них в качестве примера.

Авторы проекта Федерального закона N 387589-4 "О внесении изменений в Основы законодательства о нотариате Российской Федерации и некоторые другие законодательные акты, указывают на необходимость включения следующих положений: "Нотариус удостоверяет факт достоверности протокола органа управления организации (общего собрания, заседания совета директоров, наблюдательного совета и других) по обращению ее руководителя или иного уполномоченного представителя. Для удостоверения факта достоверности протокола нотариус обязан: проверить полномочия обратившегося за совершением нотариального действия лица; проверить правоспособность организации; присутствовать на заседании соответствующего органа управления организации с момента его открытия и до момента завершения, а также при подсчете голосов и подведении итогов голосования по вопросам, рассмотренным на соответствующем заседании [А.А. Бегаева].

А. Е. Молотников, утверждает, что причины низкой потенциальной эффективности применения в России многих методов защиты, созданных в странах запада, следующие:

1) крайне «своеобразны» методы нападения, применяемые российскими корпорациями-покупателями;

2) отсутствует надлежащая юридическая база для применения многих методов защиты;

3) не развит фондовый рынок;

4) открытые российские компании в подавляющем большинстве лишь формально являются открытыми [Молотников, 2006].

Подводя итог всему вышесказанному, стоит сказать, что меры противодействия недружественному поглощению в России не имеют своих специфических особенностей и используются недостаточно эффективно. Многие авторы отмечают, что оперативные методы защиты, используемые российскими акционерными обществами, не отличаются особым разнообразием и спецификой. С целью отражения атаки агрессора, как правило, используются дополнительная эмиссия, контрскупка акций, судебные иски, вывод активов. В свою очередь, большее количество превентивных способов защиты, активно используемых корпорациями в других странах, демонстрируют низкую эффективность в Российских реалиях [Там же].

Причинами такой ситуации являются низкая эффективность законодательного регулирования, и регламентации данной сферы. Некоторые положения закона просто блокируют применение наиболее эффективных мер защиты, распространенных в западных странах, решением данной проблемы может быть разработка новых законодательных положений регулирующих данную сферу правоотношений.

На текущий момент в научной среде акцентируется внимание на несовершенстве законодательства и необходимости ужесточения наказания за подобные незаконные деяния, поэтому, учитывая необходимость совершенствования законодательства, как процессуального, так и регулирующего правовое положение юридических лиц, субъектами законодательной инициативы разработан ряд приоритетных законопроектов в области совершенствования корпоративного законодательства, которые затрагивают сферу уголовного наказания, разрешения конфликтов путем примирительных процедур(медиации), нотариата и регистрации прав [Бегаева, 2010].

Более того зачастую учредители компании-цели пренебрегают разработкой мер защиты на этапе ex-ante, в связи с чем расходы на реализацию мер применяемых на этапе ex-post, значительно возрастают, хотя зачастую превентивные меры могут способствовать отказу поглотителя от своего плана еще на этапе его планирования. В качестве решения данной проблемы можно указать, что акционером необходимо более внимательного относится к разработке корпоративных документов и имплементации мер защиты.

Заключение

Соединенные Штаты и Европа приняли сильно отличающиеся друг от друга акты, регулирующие недружественные поглощения. Это может быть объяснено процессом развития корпоративных отношений в данных юрисдикциях: суды играли основную роль в развитии американского права, в то время как политические (правительственные или неправительственные), субъекты доминировали в ЕС и способствовали принятию директивы о поглощении [Magnuson, 2009, p. 212-213].

Понятие недружественного поглощения или поглощения не дано в правовом режиме Соединенных Штатов, тем не менее, данный факт никак не влияет на эффективность механизма регулирования поглощений. Как было указано выше, в Европе существует понятие поглощения, но понятие недружественного поглощения также отсутствует, никак не затрудняя процесс регулирования данной сферы. Поэтому выводы некоторых отечественных исследователей относительно необходимости изложения понятия поглощения и недружественного поглощения представляются не совсем обоснованными. Аргументы по поводу того, что Соединенные Штаты - страна смешанного права и прецедент играет большую правотворческую роль, для эффективного регулирования сферы поглощений, не достаточно обоснованы, так как было указано выше в США, действует большое количество нормативных актов регулирующих данную сферу как на федеральном уровне, так и на уровне штатов.

Что касается Европы, то принятая Директива о поглощении, унифицировала некоторые процедуры при начале недружественного поглощения, и в то же время дала некоторую свободу действий своим субъектам. В целом причиной такого эффективного регулирования недружественных поглощений в этих странах является многолетний опыт и развитие корпоративного законодательства.

После рассмотрения мер, применяемых в Соединенных Штатах для противодействия недружественным поглощениям можно сделать вывод о том, что существующее количество таких мер позволяет наиболее качественно выстраивать стратегию защиты как на этапе ex-ante, так и на этапе ex-post, наибольшая эффективность при использовании таких мер достигается при комбинировании нескольких из них. Корпоративное законодательство в США и выработанные им стратегии защиты стали примером для многих стран и стали общепринятыми, что послужило имплементации таких норм в законодательства либо использование их в деятельности компании из-за отсутствия запретов со стороны закона, в том числе и в России.

На примере Нидерландов был рассмотрен спектр мер, применяемых при защите от недружественных поглощений, здесь стоит сказать, что наряду с общепринятыми мерами противодействия Голландское законодательство разработало свои специфические меры с учетом потребностей рынка. Так, например создание “trust office foundation”, признается одной из эффективных мер противодействии я недружественному поглощению, так как не имеет прямых аналогов в мире, что осложняет преодолении данной защиты при поглощении. Более того, стоит отметить, что регулирование недружественных поглощений в Нидерландах строится, прежде всего, на противодействии такому поглощению со стороны компаний нерезидентов Нидерландов, когда как в другие правовые режимы регулируют данный вопрос одинокого по отношению к компаниям резидентам и нерезидентам.

При анализе особенностей регулирования и мер противодействия недружественным поглощениям были сделаны выводы об уникальности немецкого правопорядка. Именно особенности развития законодательства и корпоративного управления, а так же доктрины распределения капитала помогли выработать немецкому законодателю ряд эффективных мер, причем некоторые из “классических” мер защиты уже включены в законодательство и необходимость дублирования их в уставе отсутствует, в то же время ряд мер не доступен немецким компаниям в связи с прямым законодательным запретам, но данное обстоятельство ни коим образом не умаляет эффективность существующих в Германии мер противодействия недружественным поглощениям.

В заключение, оценена эффективность мер противодействия недружественным поглощениям в Российской Федерации, здесь стоит сделать вывод о том, что, к сожалению, из-за достаточно недолгой истории развития корпоративного законодательства в России не были разработаны какие то специфические меры с учетом законодательства, из-за этого необходимо сказать о достаточно низкой эффективности функционирования данных норм в РФ.

Так же несмотря на принятие раздела 9 ФЗ “Об Акционерных обществах” в регулировании недружественных поглощений в РФ по-прежнему есть неразрешенные вопросы, так существуют неясности в положениях норм о ценах акций и количества акций необходимых для приобретения, для инициации обязательного предложения.

Более того даже доступные меры не всегда используются компаниями или используются не в полном объеме, так как менеджмент недостаточно полно рассматривает, анализирует и устраняет пробелы и недостатки в локальных актах компании, из-за чего возникают огромные траты на реализацию оперативных методов защиты при уже начавшемся поглощении. Решением данной проблемы может быть разработка новых законодательных положений, касающихся защиты от недружественных поглощений, а также увеличение заинтересованности менеджмента в применении таких мер еще на стадии ex-ante.