Биологические основы поведенческих финансов

Размещено на http://allbest.ru

1. Специфика строения и функционирования мозга как детерминанты принятия финансовых решений

нейрофинансы психологический когнитивный эмоциональный

Исследования в области поведенческих финансов обычно идентифицируют и описывают аномалии рыночных цен и предвзятость, присущую индивидуальным решениям. К сожалению, такое описание поведения не объясняет его причины, а значит, не подходит для обобщения или прогнозного моделирования. Нейроэкономические исследования высвечивают фундаментальные биологические и психологические механизмы, вызывающие индивидуальные предпочтения, иррациональное поведение и коллективные решения о покупке или продаже. Используя инструменты и методы исследований, позаимствованные у нейробиологии, нейроэкономика помогает понять экономическое поведение людей, в том числе принятия ими решений, и даёт возможность построить всеобъемлющие модели.

В нейроэкономических исследованиях используется опыт несколько областей знаний, в том числе нейробиологии, экономики, психологии, теории принятия решений, психиатрии, нейробиологии, социологии, эволюционной биологии, права и этики. Нейроэкономика -- это не отдельная область знаний, а, скорее, набор экспериментальных методов и средств, принятых на вооружение практиками во многих других областях с целью исследовать интересующие их вопросы.

Эксперименты нейроэкономистов характеризуются использованием научных методов для определения того, что движет человеком в ситуации выбора, что оказывает влияние на его поведение. В исследованиях часто используются такие экспериментальные методы, как получение изображений мозга и мониторинг поведения индивидуума. Использование инструментов исследований из области нейробиологии позволяет экономистам увидеть фундаментальные биологические движущие силы процесса принятия решений. В частности, многие учёные заинтересованы в выявлении причин того, почему люди принимают решения, отличающиеся от оптимальных.

Нейроэкономика рассматривает открытые экономические и финансовые проблемы от механистических свойств ежедневного потребительского выбора до серьёзнейших вопросов политики и этики. Недавние исследования улучшили наше понимание того, какие психические процессы лежат в основе:

1) готовности идти на финансовый риск;

2) работы функции полезности и ценности;

3) формирования ожиданий;

4) процесса обучения;

5) интерпретации информации, например, в условиях фрейминга, эмоциональной нагрузки, при наличии точки отсчёта;

6) оценки вероятности;

7) социального влияния на выбор;

8) взаимных уступок, проявлений альтруизма и соблюдения моральных норм. Как видно из этого списка, диапазон практических и философских изысканий, проводимых нейроэкономистами, весьма широк. Вследствие такой широты и новизны исследований надёжность их результатов неоднородна. Воспроизводимое экспериментальное исследование зависит от редуцируемости сложных проблем до тестируемых гипотез в условиях контролируемой экспериментальной среды; провести его нелегко, оно требует больших затрат времени. Нейроэкономисты обогащают экономику и теорию принятия решений постепенно, с помощью изобретательного построения экспериментов и взвешенного тестирования определённых гипотез.

В первую очередь в этой главе описывается достигнутый нейроэкономистами прогресс и их вклад в наше понимание того, как действует механизм принятия финансовых рисков (включая концепцию полезности, первичности эмоций, оценку вероятностей и определение точек отсчёта) и как общество влияет на финансовый выбор (включая роль взаимных уступок, сотрудничества, доверия и мести). Эта глава состоит из четырёх секций: основы нейробиологии, методы исследования, решения и ошибки, итоги и заключения.

Человеческий мозг в течение многих тысячелетий успешно использовался нашими предками для самосохранения и воспроизводства. Он хорошо подходит для эффективного восприятия и интерпретации информации, успешной конкуренции в социальной иерархии и достижения полезных целей с одновременным уклонением от опасности. Человеческий мозг предназначен для оптимального взаимодействия с миром каменного века, когда опасности и возможности были перед глазами, а социальное взаимодействие ограничивалось членами наследственного клана. Мозг человека каменного века не оптимизирован для того, чтобы справляться с большой информационной сложностью, характеризующей процесс принятия современных экономических решений. Возможно, что многие предпочтения, идентифицированные поведенческими финансами, связаны с эволюцией биологии мозга.

У мозга много функций, от микроскопических действий отдельных молекул до широкого взаимодействия между долями. На молекулярном уровне активностью нейронов движут нейрохимия, слабые электрические волны, генетическое (белковое) копирование и эпигенетические изменения клеточной среды. На анатомическом уровне имеются рефлекторные дуги, пересекающие отделы мозга и вызывающие мысли и реакцию. До конца понять работу мозга с помощью нейробиологии не позволяет сложная взаимозависимость микро- и макромеханизмов мозговой деятельности.

В нейроэкономической научной литературе есть свидетельства того, что в ходе исследований обычно обнаруживается значительная статистическая корреляция между биологией (например, генетическим дарованием, нервной стимуляцией и личными качествами) и поведением (например, устойчивыми предпочтениями, решениями купить или продать и наблюдаемым поведением). Для нейроэкономистов изменения в нейрофизиологии (например, колебания кровяного давления, электрические сигналы, активность нейротрансмитте-ров и клеточный метаболизм) и аберрации в нейроанатомии (например, повреждение головного мозга или его структуры, уровень гормонов и рецепторов нейротрансмиттеров) интересны их связью с экономикой и принятием стратегических решений. Чтобы понять, как можно применить нейроэкономические исследования, вначале требуется понять основы нейробиологии.

Концептуально мозг можно представить как орган, имеющий три основные анатомические подсистемы. Это похоже на слои луковицы, причём на внешнем уровне идут такие сложные процессы, как анализ и принятие решений, на среднем уровне возникают мотивация, эмоции и драйв, а внутренний уровень отвечает за физиологические процессы для поддержания жизни. Эта концептуальная схема называется «триединый» мозг (MacLean, 1990).

Внешний слой называется неокортекс, это логистический центр мозга. Он управляет исполнительными функциями и контролирует движение. Для этой главы наибольший интерес представляет часть неокортекса под названием префронтальная кора. Она отвечает за абстрактное мышление, планирование, расчеты, обучение и принятие стратегических решений (Prabhakaran, Rypma and Gabrieli, 2001). Есть часть коры головного мозга под названием «островковая область», которая с эволюционной точки зрения отличается от неокортекса. В этой главе под «кортексом» будет иметься в виду неокортекс и префронтальная кора, но не островковая область, которая с эволюционных позиций считается более старой частью коры головного мозга и анатомически входит в состав лимбической системы.

Лимбическая система -- это эмоциональный двигатель мозга. Она является источником примитивной мотивации и эмоций, включая страх и возбуждение. На рисунке 5.1 показаны и кортекс, и лимбическая система. Третья подсистема мозга называется «средний мозг» (мозжечок, также известный как «мозг рептилий»). Средний мозг управляет простейшими физиологическими процессами, включая дыхание, бодрствование и сердцебиение, и в этой главе обсуждаться не будет. Примечание: Видно, что лимбическая система находится под кортексом. Префронтальная кора лежит за лобной костью. Орбитофронтальная кора размещается между глазами и над пазухами. Теменная кора расположена в задней части мозга.

Все три «слоя» мозга пересекают рефлекторные дуги, передающие, интегрирующие и обрабатывающие информацию. В частности, обнаружены две таких дуги, имеющие непосредственное отношение к принятию финансовых решений. Со времени Аристотеля учёные и философы выдвигали гипотезы о существовании двух главных функций мозга, фундаментальных дня почти всего человеческого поведения - - система «награды» (используется в поиске удовольствия) и система «наказания» (отвечает за уклонение от боли) (Spenser, 1880). Обе мотивационные системы могут быть активированы или деактивированы независимо друг от друга. Когда следствием решения является потенциальный финансовый выигрыш или потеря, в процессе его принятия могут быть задействованы одна или обе системы. В этой главе будет представлен обзор эмпирических свидетельств наличия прямой связи между деятельностью мозга.

Рис. 1. Строение мозга

Система «награды»

Чтобы была приведена в действие система «награды», мозг должен отреагировать на что-то в окружающей среде. В целом эта система координирует поиск, оценку и мотивированное стремление к потенциальному вознаграждению. Нейроны, несущие информацию в системе «награды», передают сигналы в основном при помощи нейромедиатора дофамина. Система «награды» лежит вдоль одного из пяти основных дофаминовых путей, мезолимбического пути (как показано на рисунке 5.2), который простирается от основания мозга через прилежащее ядро в лимбическую систему и до медиальной префронтальной зоны лобных долей и перешейка поясной извилины (Bozarth, 1994).

Допамин исторически называют «веществом удовольствия» мозга. Не так давно учёные обнаружили, что, помимо прочего, дофамин важен с точки зрения внимания, настроения, обучения, мотивации, оценки награды и стремления получить её. Люди, которых стимулировали электротоком в областях мозга с высокой концентрацией дофаминовых терминалов, сообщали о возникновении внезапного чувства радости (Heath, 1964). Выброс дофаминов и их движение по мезолимбическому пути системы «награды» активируется при использовании запрещённых наркотических средств. Активность дофаминов в системе «награды», похоже, коррелирует с субъективными сообщениями о хорошем самочувствии (Knutson, Adams, Fong and Hommer, 2001).

Система «награды» отвечает за быстрый анализ и оценку потенциальных возможностей и угроз в окружающей среде. Конечно, люди многие вещи и цели считают ценными, в том числе приятные вкусы (особенно жирной, сладкой и солёной пищи) (O'Doherty, Dayan, Fris* ton, Critchley and Dolan, 2003), сексуальную привлекательность (Кагата, Lecours and Loroux, 2002), великодушие (Rilling, Gutman, Zeh, Pagnoni, Bems and Kilts, 2002), символы статуса, такие, как предметы роскоши и спортивные автомобили (Erk, Spitzer, Wunderlich, Galley and Walter, 2002), смех и месть и наказание отступников (Quervain, Fischbacher, Тгеуег, Schellhammer, Schnyder, Buck and Fehr, 2004). Все эти ценности активируют систему «награды» мозга.

Такая черта личности, как экстравертность, характеризуется стремлением к награде и коммуникабельностью (в том числе «стадным инстинктом»). Исследователи-нейробиологи обнаружили, что активация системы наград мозга позитивно коррелирует с уровнем экстра-вертности (Cohen, Young, Baek, Kessler and Ranganath, 2005). Кроме того, Коэн и др. сообщают, что наличие аллеля Al D2-peuenropa дофамина коррелирует как с экстравертностью, так и с уровнем активности системы «наград» при получении финансового вознаграждения.

В результате гипоактивации или нечувствительности системы «награды» возникает апатия, ощущение недостатка энергии, и человек вовлекается в компенсаторное поведение, ища возбуждения и новизну в финансовой области, например, приобретает патологическую склонность к азартным играм или к компульсивным покупкам. Краткосрочные выигрыши усиливают энергию потока дофамина в цепи системы «награды».

Рис. 2. Система строения «недр» мозга

Система «наказания». Вторая фундаментальная мотивационная цепь управляет системой «наказания». Эта система активизируется, когда мозг распознаёт в своём окружении потенциальную угрозу или опасность. Беспокойство, страх и паника -- эти эмоции возникают именно в результате работы системы «наказания», а когнитивным следствием её активации становятся пессимистические и тревожные мысли.

Система «наказания» изучена хуже, чем система наград. Она проходит через несколько областей лимбической системы мозга, в частности, через миндалину и островковую долю. Её деятельность обеспечивается серотонином и норэпинефрином (а также другими нейро-медиаторами) и может регулироваться лекарствами-антидеприссантами, например, некоторыми селективными ингибиторами обратного захвата серотонина. Резкая активация системы «наказания» ведёт к субъективному ощущению и физиологическим признакам беспокойства (Bechara, Damasio and Damasio, 2000).

Активация системы «наказания» мозга приводит к стрессу, беспокойству, раздражению, боли и даже панике. Система «наказания» влияет на поведение, им движет страх разочарования и сожаления, что, похоже, проявляется за счёт активизации миндалины (DeMartino, Kumaran, Holt and Dolan, 2009). Островковая доля - - это область примитивного мозга, управляющего ощущениями раздражения, боли и потерь (Wright, Shapira, Goodman and Liu, 2004). Один из инвестиционных экспериментов показал, что активация ост-ровковой доли приводит к обострённому неприятию риска. Физические и психические эффекты стресса генерируются гормональными и химическими проводящими путями в системе «наказания».

Активация системы «наказания» за счёт гормона кровяного давления и выброса нейро-медиаторов влияет на всё тело. Ощущение угрозы активирует ось гипоталамус-гипофиз-адреналин, что приводит к выбросу в кровь гормона стресса и секрета эпинефрина («адреналина»). Симпатическая нервная система (Sympathetic nervous system -- SNS) готовит тело к реагированию на опасность, то есть к драке или к бегству, сообщая об этом с помощью нервных сигналов всем основным органам.

В ситуации угрозы, когда человек испытывает страх, признаки активизации SNS включают дрожь, потение, учащённое сердцебиение, поверхностное дыхание и расширение зрачков. SNS также отвечает за физические признаки и симптомы паники. Далее в этой главе мы увидим, что, когда трейдеры сталкиваются с волатильностью рынка, у них повышается уровень кортизола (гормона стресса) (Coates and Herbert, 2008),

Хроническая активация системы «наказания» выражается в такой черте личности, как невроз или невротическое состояние (Flory, Manuck and Muldoon, 2004). Невроз характеризуется неприятием риска. Проявление невротического состояния, похоже, связано с короткой формой (s-аллель) гена, передающего серотонин, ведущей к снижению чувствительности к серотонину (Arnold, Zai and Richter, 2004).

Островковая область мозга вовлечена в оценку вызывающих отвращение эмоциональных и вредоносных физических стимулов (Simmons, Matthews, Stein and Paulus, 2004) и в избирательную обработку раздражителей (Wright et al., 2004). Паулюс, Рогалски, Симмонс, Фейн-штейн и Стейн (Paulus, Rogalsky, Simmons, Feinstein and Stein, 2003) показали, что активация островковой области связана с принятием решений по неприятию риска. Во-первых, исследователи сообщают, что активация островковой области была значительно сильнее, когда субъект в экспериментальной задаче выбирал «рискованный» вариант ответа вместо «безопасного». Во-вторых, было обнаружено, что степень активации островковой области связана с вероятностью выбора «безопасного» варианта решения вслед за вариантом, подразумевающим наказание. В-третьих, степень активации островковой области связана с уровнем неприятия вреда и невроза, измеренного при помощи личностного опросника.

Поскольку системы «награды» и «наказания» влияют на мышление и лежат за пределами сознания, они часто автоматически управляют поведением при помощи незаметного (или явного) эмоционального воздействия на суждения, мысли и поведение. К счастью, у исследователей есть большое количество средств для оценки здоровья системы «награды» и «наказания».

2. Методы исследований в нейрофинансах

Учёные используют множество сложных средств для изучения того, как работает мозг. В большинстве случаев ключевые открытия нейроэкономистов происходят с помощью определения эффектов популяции (групповых), ключевых индивидуальных различий при принятии решений и при помощи манипуляции информацией и обрамлением задачи, которую нужно решить.

Получение изображений мозга -- это, возможно, наиболее широко используемая нейроэкономистами технология для понимания процесса принятия решений. В большинстве исследований, упомянутых в этой главе, использовалось получение изображений методом функционального ядерно-магнитного резонанса (ФЯМР -- fMRI -- functional magnetic resonance imaging). Использование ФЯМР позволяет исследователям визуализировать изменения в насыщенном кислородом потоке крови, служащем заменой метаболизма мозга. ФЯМР позволяет добиться очень высокого разрешения в 1 х 1 х 1 мм в секунду. Позитрон-эмиссионная томография (PET -- positron emission tomography), являющаяся альтернативной ФЯМР техникой получения изображений мозга, обеспечивает максимальное пространственное разрешение примерно вЗхЗхЗмми позволяет отслеживать изменения в метаболизме глюкозы и потоке крови, только когда в организм пациента введён радиокативный изотоп-индикатор. Менее широко используются такие средствами получения изображений мозга, как спектроскопия магнитного резонанса, электроэнцефалограмма и оптическая томография (средство мониторинга деятельности мозга с использованием инфракрасного излучения). С середины 1990-х годов ФЯМР становится наиболее распространённым методом изучения мозга в силу его низкой инвазивности, отсутствия риска радиоактивного облучения и относительно широкой доступности.

Среди других технологий исследования следует отметить генетические тесты, поведенческие показатели, субъективные отчёты, психологические тесты, гормональные анализы и электрофизиологию. Электрофизиология подразумевает измерение пульса, кровяного давления, кожно-гальванической реакции и других физических переменных, многие из которых являются индикаторами реактивной деятельности мозга в области лимбической системы и среднего мозга. Например, измерение зрачков позволяет исследователям напрямую отслеживать деятельность симпатической нервной системы (SNS). А именно она задействована в паническую реакцию «драться или бежать».

Электромиографы (ЭМГ) измеряют электрическую активность в момент сокращения мышц. Когда электромиографы используются на лицевых мышцах, можно измерить очень слабые состояния счастья или тревоги. Например, аналитики, воодушевлённые инвестиционной идеей, могут демонстрировать более сильную реакцию скуловых мышц лица, говоря об этих инвестициях. Скуловые мышцы контролируют улыбку. Лобная мышца активируется в случае озабоченности, это проявляется в том, что человек хмурится, и тем сильнее, чем выше стресс вследствие волатильности рынка.

В 1970-80-х годах многие исследователи, изучая процесс принятия решений, использовали в ходе своих экспериментов энцефалограммы (ЭФГ). ЭФГ -- это тест для определения флуктуации в электрической активности на поверхности коры головного мозга. ЭФГ часто применяют в клинических условиях при диагностировании эпилепсии. Некоторые психотерапевты используют ЭФГ для получения эмоциональной биологической обратной связи.

Техника регистрации одного нейрона инвазивна и применяется в основном на обезьянах и крысах. Такая техника позволяет исследователям моделировать активность небольших пучков нейронов, включая те, которые используются для расчета прогнозной стоимости различных вариантов решения (Glimcher, 2003). Технологии генной инженерии, например, цепная реакция полимеразы, показали, что с яркими чертами личности и поведения, в том числе склонности к финансовому риску, коррелируют определённые гены. С помощью анализов крови, слюны и спиномозговой жидкости измеряются уровень гормонов (отвечающих за проявление доверия, агрессии и стресса) и нейромедиаторов (включая те, которые отвечают за импульсивность), хотя современные методы позволяют использовать слюну лишь для измерения гормонов стресса и сбора генов.

Чаще всего нейробиологи проводят свои исследования, наблюдая за пациентами со специфическими повреждениями мозга. Этот метод привлёк внимание экономистов-бихевиористов в середине 1990-х. Небольшие повреждения мозга вследствие удара или новообразования могут вызывать изолированные ухудшения его работы. Такие изменения способны предоставить информацию о функционировании определённых зон мозга.

Значительно влияют на финансовые решения манипулирование диетой, в том числе ограничения на определённые продукты (например, аминокислот для понижения эндогенного уровня триптофана), и приём экзогенных препаратов, таких, как лекарства, некоторые продукты, витамины, гормоны и интоксиканты (бензодиазепин, амфетамин, кокаин, тетрагид-роканнабиол и алкоголь). Это влияние обеспечивают известные нейронные механизмы.

Нейроэкономистами широко используются все стандартные инструменты психологического исследования, такие, как анализ самоотчетов, бихевиористские наблюдения (большинство нейроэкономических экспериментов пытается выявить корреляцию поведения с психической или гормональной деятельностью), тестирование личности и другие специфические психометрические инструменты, включая рейтинговые шкалы аффекта, депрессии, тревоги, психоза, импульсивности и интуиции. Кроме того, при помощи методов получения изображений мозга, например, ФЯМР, можно фиксировать и измерять психологические состояния, например, предвкушение, размышление, обучение, обновление и вычисление.

Недавно появился такой подход к мониторингу индивидуальных состояний возбуждения, как многоуровневый анализ голоса (LVA -- layered voice analysis), позволяющий измерить уровень стресса в голосе. Текстуальный анализ устойчивых предпочтений или аффектов индивидуума может быть также полезен при измерении и количественном выражении позиций, убеждений и эмоциональных состояний в письменных документах или в расшифровках аудиозаписей. По результатам нейроэкономических экспериментов часто пытаются делать заключения о процессе принятия решений, обычно на основе корреляции наблюдаемых биологических маркеров с поведенческими результатами. Чтобы ответить на критику о том, что «корреляция не означает причинности», нейроэкономисты работают над бихевиористскими предсказаниями, во многих из упомянутых здесь исследований используются прогнозные методы.

Нейроэкономическое исследование строится на эксперименте по принятию решения, основанного на ценности. В ходе эксперимента удобно работать с деньгами, поскольку они могут выступать в качестве как стимула, так и наказания, они масштабируемы и оцениваются универсально. Помимо денег в экспериментах для стимулирования используют потребительские товары. В перспективных исследованиях отслеживаются реальные расходы, доходы, заимствования и портфельная активность респондентов с тем, чтобы изучить краткосрочное воздействие и долгосрочные результаты.

3. Биологические основы некоторых эффектов, фиксируемых в рамках изучения поведения инвесторов

На каждом анатомическом уровне функционирования мозга на финансовые решения индивидуума влияют различные многочисленные факторы. Похоже, что на готовность принимать финансовый риск оказывает значительное и глубокое влияние генетика. На молекулярном уровне финансовые решения могут изменять принимаемые человеком химические вещества, такие, как лекарства, наркотики, травы и пища, поскольку они воздействуют на межклеточную среду. На анатомическом уровне исследования методом ФЯМР продемонстрировали, что финансовые решения зависят от способа представления информации, выбора исходных точек и эффектов фрейминга, это подтверждает изменение уровня оксигенации крови в лимбической системе головного мозга. В данном разделе приведены результаты некоторых важных нейроэкономических исследований.

Приём лекарств и наркотиков влияют на финансовые решений

Если решения отчасти зависят от нейрохимической среды мозга, тогда изменения диеты приём лекарств и наркотиков, физические упражнения и прочие методы воздействия

Нейроэкономика и нейрофинансы

нейрохимическую активность могут влиять на процесс принятия решений. Проведено множество исследований с использованием медицинских средств, приём которых легко отслеживать. В ходе экспериментов учёные выявили лекарства, напрямую воздействующие на восприятие риска/дохода. Не следует удивляться тому, что болезненная тревожность, которая успешно лечится лекарственными методами, расстраивает и восприятие риска.

Роджер, Ланкастер, Уэйкли и Бхагвагар (Rogers, Lancaster, Wakely and Bhagwagar, 2004) сообщают, что распространённые лекарства от высокого давления из семейства бета-блокираторов снижают у участников экспериментов восприятие потенциальных финансовых потерь в ходе решения задачи, связанной с риском.

Было показано, что наркотики также влияют на финансовые решения. Исследователь Скотт Лэйн (Scott D. Lane) разработал эксперимент, в ходе которого респондентам предоставляли выбор между опционом с определённой, но низкой прогнозной положительной стоимостью (0,01 долл.), и опционом с нулевой прогнозной стоимостью и высокой изменчивостью дохода (рисковый опцион). Субъекты под воздействием тетрагидроканнабиола предпочитали рисковый опцион значительно чаще, чем контрольная группа, которой вводили плацебо (Lane, Cherek, Tscheremissine, Lieving and Pietras, 2005). Если субъекты, находящиеся под воздействием тетрагадроканнабиола, теряя деньги после выбора рискового опциона, со значительно большей вероятностью продолжали настаивать на своём рискованном выборе, то контрольная группа сдвигалась в сторону опционов с положительной прогнозной стоимостью. Лэйн, Черек, Петрас и Черемисин (Lane, Cherek, Pietras and Tche-remisine, 2004) сообщают о подобных предпочтениях и более высокой, по сравнению с контрольной группой, настойчивостью по отношению к рисковому опциону у участников эксперимента, принимавших алкоголь.

Дикин, Айткен, Доцсон, Роббинс и Сахакян (Deakin, Aitken, Dowson, Robbins and Saha-kian, 2004) показывают, что доза диазепама Валиум увеличивала количество пунктов, приходившихся в задаче на принятие риска на варианты с наименьшими шансами на победу, но с наиболее высокими потенциальными выплатами. Лэйн, Черемисин, Ливинг, Новион и Черек (Lane, Tcheremissine, Lievung, Nouvion, and Cherek, 2005) сообщают, что в лабораторных условиях приём диазепама Валиум приводит к повышению вероятности выбора участником рискового опциона. Интересно, что личное отношение субъекта к риску можно предсказать по тому, как сильно лекарство влияет на его поведение. Эти исследования иллюстрируют то, что склонность индивидуума рисковать могут изменять обычные химические вещества, такие, как лекарства и интоксиканты.

Финансовый риск и системы «награды» и «наказания»

Нейроэкономисты добились успехов в стремлении изменить мнение научного сообщества относительно концепции принятия решений, связанных с риском. В частности, было обнаружено несколько биологических и психологических состояний, увеличивающих вероятность «чрезмерно» рискованного поведения.

Роль системы «наград» и «наказания» при выборе инвестиционного портфеля и в совершении инвестиционных ошибок продемонстрировало исследование 2005 года, опубликованное Куненом и Кнутсоном. У их работы была двойная цель:

1) определить, по разному ли активность мозга реципиента в прилежащем ядре и в островковой области будет предсказывать поведение, связанное со стремлением к риску или неприятием его,

2) изучить, будет ли активация этих областей влиять на оптимальность выбора. Исследование (Kuhnen and Knutson, 2005) обнаружило, что хотя активация прилежащего ядра вызывает и рискованный выбор, и ошибки, связанные с риском, активация островковой области приводит к выбору, не связанному с риском, и к ошибкам, характерным для неприятия риска. Эти результаты совпадают с гипотезой о том, что активация прилегающего ядра представляет собой предсказание прибыли (Knutson, Fong, Adams and Hommer, 2001), в то время как активация островковой области соответствует предсказанию потерь (Paulus et al., 2003). Таким образом, результаты говорят о том, что помимо вклада в рациональное мышление, активация мозга реципиента способна стимулировать иррациональный выбор. Следовательно, принятие оптимальных финансовых решений требует точного баланса: чтобы пойти на риск или отказаться от него, может быть необходимо задействовать различные механизмы, генерирующие эмоции, но чрезмерная активация одного из них способна привести к ошибкам.

В целом авторы исследования предполагают, что выбор, определённый стремлением к риску (такой, как игра в казино) и выбор, продиктованный неприятием его (такой, как покупка страховки) могут быть вызваны двумя различными механизмами мозга, включающими прилежащее ядро и островковую область. Их результаты совпадают с мнением, согласно которому активация прилежащего ядра и островковой области соответственно, приводит к позитивному и негативному аффективному состоянию реципиента, а активация одной из этих областей может приводить к сдвигу в предпочтениях, связанных с риском. Этим может объясняться то, почему казино окружает своих гостей намёками, связанными с наградами (например, предлагая недорогие блюда, бесплатный алкоголь, неожиданные подарки и потенциальные призы за джек-пот) -- предвкушение наград активизирует прилежащее ядро, что увеличивает вероятность переключения игроков с поведения, обусловленного неприятием риска, на поведение, ориентированное на стремление к нему.

Исследователи находят, что такие «бодрящие» подсказки среды на самом деле увеличивают вероятность принятия финансового риска. Рассматривание эротических рисунков активизирует прилежащее ядро и заставляет субъекта с большей вероятностью согласиться на азартную игру с низким математическим ожиданием (Knutson, Winrmer, Kuhnen, and Wi-nieman, 2008a). Более того, предсказуемо то, что, «выиграв» недавно в симуляции инвестиций, субъект, скорее всего, пойдёт на «иррациональный» риск по сравнению с оптимальным по Байесу решением (Kuhnen and Knutson, 2005). Недавний выигрыш в результате принятия риска и эмоциональное ощущение себя победителем активирует центры наград индивидуума и заставляет его и дальше вести себя рискованно.

Кнутсон, Виммер, Рик, Холлон, Прелек и Ловенстейн (Knutson, Wimmer, Rick, Hollon, Рге-lec, and Lowenstein, 2008b) выявили два явных признака, предсказывающих совершение покупки. Активация прилежащего ядра доказывало то, что потребительские товары «нравились» участнику, и это чувство предшествовало покупке. В этом есть смысл -- потребители готовы больше платить за вещи, которые им нравятся. Но когда им кажется, что товар «дешёвый» или участвует в «распродаже», активируется медиальная префронтальная зона, и это явный признак поведения, ориентированного на покупку (Knutson, Rick, Wimmer, Prelec, and Lowenstein, 2007). Таким образом, индивидуума можно побудить приобрести потребительские товары, которые ему не обязательно нравятся, если он поверит, что это «хорошая сделка».

На финансовых рынках обнаружены генетические маркеры, которые переводят индивидуумов, принимающих финансовые решения, на более высокие уровни риска и восприимчивости к эффектам фрейминга. В одном генетическом исследовании субъекты, у которых было обнаружено преобладание аллеля с 7 единицами повтора гена DRD4, при решении инвестиционной задачи принимали на себя на 25 процентов более высокий риск, в то время как те, у кого было две копии короткого гена транспортера серотонина (5-HTTLPR s/s), принимали на рискованный выбор, и ошибки, связанные с риском, активация островковой области приводит к выбору, не связанному с риском, и к ошибкам, характерным для неприятия риска. Эти результаты совпадают с гипотезой о том, что активация прилегающего ядра представляет собой предсказание прибыли (Knutson, Fong, Adams and Hommer, 2001), в то время как активация островковой области соответствует предсказанию потерь (Paulus et al., 2003). Таким образом, результаты говорят о том, что помимо вклада в рациональное мышление, активация мозга реципиента способна стимулировать иррациональный выбор. Следовательно, принятие оптимальных финансовых решений требует точного баланса: чтобы пойти на риск или отказаться от него, может быть необходимо задействовать различные механизмы, генерирующие эмоции, но чрезмерная активация одного из них способна привести к ошибкам.

Хотя генетические факторы, похоже, оказывают влияние в течение всей жизни, влияние среды, например, семьи или детского опыта, имеет значительный эффект на поведение в течение всей жизни. Однако такое влияние среды со временем снижается, если индивидуумы получают собственный инвестиционный опыт.

Неприятие потерь

Ряд нейроэкономистов, опираясь на доктрину теории перспективы, изучали то, как в мозгу коррелируют неприятие потерь, выбор точек отсчёта и влияние врождённых качеств.

Учёные обнаружили, что некоторые инвесторы сильнее подвержены эффекту диспозиции (оказавшись в зоне убытка, они принимают чрезмерный риск) и что эта повышенная восприимчивость может быть связана с определённой активацией мозга. Исследования личности выявили индивидуумов с высоким показателем невротизма, их островковую область отличается более острой реакцией на убытки. Когда проводились одновременные исследование личности и мозга методом функционального ядерно-магнитного резонанса, точность предсказания того, кто из испытуемых будет стремиться к риску, столкнувшись с убытками, могла возрасти.

Нейробиологи из Лондона разработали эксперимент, в котором с помощью фрейминга вызывали в мозгу процессы, лежащие в основе неприятия потерь. В ходе исследования с использованием ФЯМР в Лондонском университетском колледже Бенедетто Де Мартино (Benedetto De Martino) привлёк 20 мужчин и женщин для прохождения трёх 17-минутных процедур получения изображений мозга. В начале каждой процедуры участникам давали деньги на сумму примерно 95 долл. США. Их просили сделать выбор -- получить определённую фиксированную сумму (прибыль или убыток) или сыграть в игру на деньги. Игра представляла собой простую ставку с шансами 50 на 50, они могли поставить заранее согласованную сумму. Математическое ожидание игры равнялось фиксированной сумме, которую испытуемые могли получить, отказавшись от игры, поэтому финансовой причины выбора в пользу того или иного варианта у них не было (De Martino, Kumaran, Seymor, and Dolan, 2006).

Когда предлагалось выбрать между решением «сохранить» некоторую сумму или участвовать в игре на деньги, большинство участников выбирало вариант «сохранить» свои деньги. Например, когда добровольцам говорили, что они «сохранят» 40 процентов начальной суммы, если выберут отказ от игры (то есть вариант «сохранить 38 долларов»), то обычно они выбирали безопасность и склонялись к ставке 50 на 50 лишь в 43 процентах случаев. Когда же им говорили, что они «потеряют» 60 процентов начального капитала, если не станут играть, они шли на риск в 62 процентах случаев, несмотря на то, что математическое ожидание игры всегда равнялось сумме из варианта с фиксированной выплатой. Интересно, что результаты Де Мартино и др. (De Martino et al., 2006) доказывают: антипатия к риску связана с текстом, использованным для оформления рискованного выбора.

Перед проведением эксперимента участникам подробно объясняли их шансы, и они знали, что вероятности в каждой ситуации будут одинаковыми. Тем не менее слова «сохранить 38 долларов» создавали у них ощущение выигрыша, а слова «потерять 38 долларов» вызывали ощущение потери. В ситуации неприятия потерь миндалина испытуемых (стимулированная опасностью) сильно активизировалась. Когда участники эксперимента сопротивлялись эффекту фрейминга, возбуждались и орбитофронтальная кора (вовлечённая в интеграцию эмоций и обоснования), и передняя часть поясной извилины (ответственная за внутренние конфликты). По словам Вегано (Vegano, 2006), Де Мартино сказал: «Мы обнаружили, что эмоциональные склонности более или менее есть у всех; никто не свободен от них совсем». По словам Де Мартино, четверо из участников эксперимента знали о том, что были непоследовательны в своих решениях, выбирая их в соответствии с оформлением, а не с шансами, но объясняли это так: «Знаю, но ничего поделать не могу».

В последующем исследовании с применением ФЯМР Де Мартино, Кумаран, Холт и Додан (De Martino, Kumaran, Holt and Dolan, 2009) продемонстрировали, что в ответ на необходимость рассчитать для некоторой собственности её прогнозную стоимость (независимую от исходной точки) и стоимость, опирающуюся на точку отсчёта (как в эффекте пожертвования), активизируются две различных рефлекторных дуги. Эти результаты показывают, что активность орбитофронтальной коры и задней части полосатого тела связана с такими параметрами, как прогнозная стоимость. По контрасту активность нижней части полосатого тела показывает то, насколько заявленные цены искажены по сравнению с точкой отсчёта.

Кнутсон и др. (Knutson et al., 2008b) определили правую переднюю центральную долю как часть мозга, чья активация наиболее предсказуема в эффекте пожертвования (см. рисунок 5.3). Когда индивидуум сильнее переживает боль потенциальной потери «пожертвованной» (проданной) вещи (это видно по большей активности правой передней центральной доли), тогда он скорее испытает эффект пожертвования (потребовав от покупателя более высокой цены).

Отделы мозга, входящие в состав системы «наказания»

Как можно было ожидать в силу того, что человеческий мозг произошёл от мозга приматов, обезьяны капуцин подвержены неприятию потерь и эффекту пожертвования (Chen, Lakshminarayanan, and Santos, 2006). Более того, неприятие потерь не зависит от возраста. Человеческие дети, хотя и не способны на азартные игры в терминах математического ожидания, также демонстрируют неприятие потерь, и её влияние не уменьшается после окончания колледжа (Harbaugh, Krause, and Vesterlund, 2002).

Рис. 3. Выбор между временными точками и импульсивность

В ходе экспериментов большинство участников дисконтируют будущие вознаграждения,

предпочитая меньшие, но более близкие, доходы более крупным, но предполагаемым к получению в будущем, таким образом жертвуя доходностью большей, чем та, которую они могли бы получить от средней инвестиции. То, что большинство индивидуумов «оставляют деньги на столе» ("leave money on the table"), стремясь к немедленной награде вместо того, чтобы ждать, побудили нейроэкономистов задаться вопросом о механизмах, обеспечивающих это дисконтирование.

Сэмюель Макклюр, нейробиолог из Принстонского университета, вместе с коллегами провёл эксперимент получения изображений мозга с участием добровольцев, получивших задачу с дисконтированием во времени. Участникам предложили несколько пар решений. Например, они могли выбрать между подарочным сертификатом номиналом 20,28 долларов сегодня и номиналом 23,32 доллара, но через месяц. В примере с более длинными сроками их просили выбрать между, например, 30 долларами через две недели и 40 долларами через шесть недель (McClure, Laibson, Loewenstein, and Cohen, 2004).

Макклюр и др. (McClure et al., 2004) обнаружили, что дисконтирование во времени становится следствием взаимодействия двух систем головного мозга. Лимбическая система отвечает за выбор в пользу немедленно доступного вознаграждения. Передняя и теменная кора задействованы во всех вариантах выбора. Эти две системы отдельно входят в эмоциональные и когнитивные процессы головного мозга, и, похоже, существует конкуренция между этими двумя системами при принятии решений, связанных с дисконтированием, и более сильная активность лимбической системы говорит о том, что с большей вероятностью будет выбрано немедленное вознаграждение.

Макклюр и др. (McClure et al., 2004) также обнаружили, что когда участники эксперимента выбирают более крупные, но отложенные во времени вознаграждения, активность демонстрируют такие доли коры, как латеральная и префронтальная. Эти области мозга ассоциируются с когнитивными функциями более высокого уровня, включая планирование и численные вычисления. Теория Макклюра подтверждается свидетельствами о том, что у заключённых области коры, активируемые отложенным вознаграждением, более тонкие. Возможно, этим вызваны их часто менее дальновидные, чем у других людей, решения (Yang, Raine, Lencz, Bihrle, LaCasse, and Coletti, 2005). Как говорится у Макклюра и др. (McClure et al., 2004), «Наши результаты помогают объяснить, почему с импульсивным поведением ассоциируется не только внезапная близость, но и другие факторы, например, вид, запах, или прикосновение к объекту желания. Если за нетерпеливым поведением стоит возбуждение лимбической системы, то любой фактор, вызывающий такое возбуждение, может быть аналогичен неотложной нужде». В соответствии с Макклюром и др., неотложность по времени может быть одной из многих факторов, которые, вызывая возбуждение лимбической системы, порождает нетерпение и импульсивные действия.

Исследователи выяснили, что временное дисконтирование может быть результатом конкуренции двух оценочных механизмов мозга. В одной рефлекторной дуге система «награды» оценивает размер потенциального вознаграждения, а в другой отключаются дорсо-латеральная префронтальная зона и другие системы, реагируя на возможную задержку получения вознаграждения (Ballard and Knutson, 2009).

Задержка потенциального вознаграждения означает неопределённость. Неопределённость снижает желание идти на финансовый риск, особенно когда ассоциируется с неясностью относительно вероятности получения дохода или его величины, и разницу между неопределёнными или неоднозначными финансовыми рисками можно увидеть и проследить в моделях возбуждения мозга (Hsu, Bhatt, Adolphs, Tranel, and Camerer, 2005).

Нетерпение характерно не только при получении финансового вознаграждения, например, изучение диет показало, что контроль гастрономических импульсов основан на схеме, общей с финансовой осмотрительностью. Если верить исследованию поведения людей, сидящих на диете, самоконтроль, похоже, биологически задан сигналами о ценности, закодированными в медиальной предфронтальной зоне. Процесс самоконтроля включает модуляцию сигнала о ценности при помощи дорсолатеральной предфронтальной зоны (Hare, Camerer, and Rangel, 2009).

Доверие, мораль и альтруизм

Вопросы доверия и взаимных уступок изучались в исследованиях, основанных на игре «диктатор», «игре на доверие» и «дилемме заключённого». Они пролили свет на природу морали индивидуума (проявлений справедливости, щедрости, альтруизма и желания наказать) в процессе принятия финансовых решений.

Для изучения щедрости, справедливости и желания наказать используется широко известная игра «ультиматум». Пол Зак из университета Клермонта провёл множество экспериментов, используя игру «ультиматум» и биологические анализы (гормональный мониторинг крови), тестирование личности и приём лекарств (окситоцин). В игре «ультиматум» первому игроку даётся некоторая сумма денег, которую он должен разделить (или нет) со вторым игроком. После того, как первый игрок представит второму свой вариант раздела суммы, тот может согласиться с предложением или отвергнуть его. Если предложение отвергнуто, тогда ни один из игроков деньги не получает. Если принято, игроки получают деньги в соответствии с предложенной разбивкой.

Оказалось, что на проявление щедрости и готовность отказаться от предложения в игре «ультиматум» влияют несколько аминокислот, нейромедиаторов и гормонов. Ключевым белковым спутником щедрости оказался окситоцин. В одном из исследований Зак, Стэнтон и Ахмади (Zak, Stanton and Ahmadi, 2007) обнаружили, что приём окситоцина ведёт к большей щедрости при игре «ультиматум». В связанном исследовании Моренн, Парк, Пайпер и Зак (Morhenn, Park, Piper, and Zak, 2008) выяснили, что проведённый перед игрой «ультиматум» массаж ведёт к более взаимовыгодным предложениям, и что физический контакт, например, массаж, увеличивает уровень окситоцина в крови. В другом исследовании Барразы и Зака (Barraza and Zak, 2009) участникам предложили ранжировать эмоции, которые они испытывали к соперникам, а затем сыграть в игру «ультиматум» на 40 долларов и оценить свою щедрость. Исследователи обнаружили, что уровень эмпатии связан с повышенным на 47 процентов от базовой величины уровнем окситоцина. Они также сообщают, что реакция эмпатия-окситоцин сильнее у мужчин, чем у женщин. При игре «ультиматум» более высокий уровень эмпатии приводит к более щедрым предложениям денег незнакомцам. Окситоцин может быть психологической подписью эмпатии, а эмпатия становится предтечей щедрости.

Для проявления щедрости, похоже, важен не только окситоцин, но и нейромедиатор се-ротонин. Одним из методов снижения уровня серотонина в мозгу является ограничение на аминокислоты с помощью диеты. Как выяснили Крокетт, Кларк, Табибниа, Либерман и Роббинс (Crockett, Clark, Tabibnia, Lieberman, and Robbins, 2008), участники исследования, имевшие истощённый в результате диеты уровень 5-НТ (серотонина), в ходе игры «ультиматум» отказывались от большей доли несправедливых предложений (но не от справедливых предложений) и при этом не демонстрируя изменений в настроениях, в суждениях о справедливости, в отношении к вознаграждению, и не сдерживая реакций.

На щедрость и отказ от предложений также влияют анатомические изменения. Исследования показывают, что повреждения медиальной префронтальной зоны, области, критически важной для модуляции эмоциональных реакций, приводят к иррациональным экономическим решениям. Кёнигс и Трэнел (Koenigs and Tranel, 2007) обнаружили, что в ходе игры «ультиматум» доля отказов в случае большинства несправедливых предложений (7/3 долларам, 8/2 и 9/1) в группе участников с повреждениями медиальной префронтальной зоны выше, чем доля отказов в контрольной группе.

На щедрость и отказ от предложений оказывают влияние даже такие элементы диеты, как жиры. Эммануэль, Брондино, Ре, Бертона и Джеролди (Emanuele, Brondino, Re, Bertona, and Geroldi, 2009) обнаружили, что у участников эксперимента, отказавшихся от несправедливых предложений в рамках игры «ультиматум», был значительно истощён уровень ALA, ЕРА и DHA (жиры омега-3). Более того, у пациентов, отказавшихся от несправедливых предложений, соотношение жирных кислот омега-З/омега-6 в сыворотке крови было значительно ниже, чем у тех, кто это не сделал. Итак, гормоны (окситоцин), нейромедиаторы (се-ротонин), пищевые жиры (липиды омега-3) и такие физические манипуляции, как массаж, оказывают влияние на щедрость и восприятие несправедливости, тем самым меняя финансовые решения в игре «ультиматум».

Учёные, исследовавшие изображения мозга, например, де Куервейн и др. (de Quervain et. al., 2004), сообщают, что когда субъект налагает наказание на того, кто, по его мнению, такого наказания заслуживает (совершая акт мщения), активизируется прилежащее ядро (система «награды»). Таким образом, месть становится наградой для мстителя, и это субъективное удовольствие может мотивировать его на акт мщения.

Эмоции и тестостерон на бирже

Некоторые исследователи-нейроэкономисты собирали данные напрямую у трейдеров, торгующих на финансовых рынках. Ло и Репин (Lo and Repin, 2002) провели психофизиологические измерения 10 трейдеров в реальном времени, непосредственно в ходе совершения ими сделок в рамках одной торговой сессии, и обнаружили, что в период волатильности рынков трейдеры демонстрируют определённые психологические реакции. Исследование также показало, что менее опытные трейдеры реагируют на волатильность гораздо сильнее, чем их более опытные коллеги. Ло и Репин пришли к заключению, что «в противоположность всеобщей убеждённости в том, что эмоциям нет места в рациональном процессе принятия финансовых решений, даже в случае опытных профессиональных трейдеров наблюдается корреляция связанных с автономной нервной системой психологических переменных и событий на рынке».

Коте и Херберт (Coats and Herbert, 2008) отобрали образцы эндогенных стероидов в реальных рабочих условиях у группы трейдеров-мужчин, работающих в лондонском Сити. Учёные сообщают, что утренний уровень тестостерона в крови трейдера предсказывает их прибьшьность по итогам дня. Они также обнаружили, что уровень гидрокортизона растет как с изменением результатов сделок, так и с волатильностью рынка. Эти результаты подразумевают, что более высокий уровень тестостерона вносит свой вклад в экономические результаты трейдеров, в то время как содержание гидрокортизона, похоже, увеличивается в условиях повышенного риска. Авторы приходят к выводу, что тестостерон и гидрокортизон, имея признанный когнитивный и поведенческий эффект, могут сдвигать предпочтения относительно риска и даже влиять на способность трейдера делать рациональный выбор в меняющихся рыночных условиях.

Основываясь на свидетельстве о том, что пренатальная (в утробе матери) подверженность половым гормонам (в частности, мужским половым гормонам) влияет на будущее поведение, Коте, Гарнелл и Рустичини (Coats, Gurnell, and Rustichini, 2009) провели длительное исследование с учетом соотношения длины второго и четвёртого пальцев (2D.4D), где сравнительно более длинный четвёртый палец был индикатором более высокого воздействия мужских половых гормонов. Было обнаружено, что в группе трейдеров-мужчин, активно совершающих спекулятивные сделки, соотношение 2D.4D предсказывает долгосрочную прибыльность трейдеров, количество лет, в течение которых они остаются в бизнесе и чувствительность прибыльности к увеличению, как циркуляции тестостерона, так и волатильности рынков.

Результаты этих исследований говорят о том, что действие половых гормонов, как в утробе матери, так и в жизни (в результате событий на рынке), очевидно, влияет на прибыльность и готовность к риску. Это гормональное свидетельство вносит вклад в наше понимание данных по результатам получения изображений мозга. В экспериментах с использованием ФЯМР показано, что тестостерон способен повысить секрецию дофамина, предположительно, активируя прилежащее ядро, что приводит к большей готовности идти на риск.

Заключение

Нейрофинансы -- это развивающиеся дисциплины, их основные находки нуждаются в повторных исследованиях и всеобъемлющем моделировании. Примеры биологически опосредованного влияния на принятие финансовых решений, показанные в этой главе, включают действие медицинских препаратов, наркотических средств, гормонов, пищевых ограничений, пищевых пристрастий, советов финансовых специалистов, массажа, недавних и очень давних событий из жизни индивидуума (получения прибыли или убытка), а также оформления вариантов финансового выбора.