Розвиток євроринку цінних паперів

Размещено на http://www.allbest.ru/

ВСТУП

Процес фінансової глобалізації супроводжується використанням широкого спектра різноманітних форм міжнародного фінансування. У сучасній економіці цінні папери та ринок цінних паперів є найважливішими складовими, які забезпечують ефективне функціонування всього ринкового механізму. Як сегмент фінансового ринку, ринок цінних паперів виконує функції акумуляції та переміщення капіталу від інвесторів до виробництва, забезпечує ефективне використання інвестиційних ресурсів. В умовах високих ставок на кредитному ринку ринок цінних паперів є дієвим механізмом, що спрямовує інвестиційний капітал у виробничу та соціальну сфери. Формування і розвиток євроринку цінних паперів - це об'єктивний процес, покликаний сприяти розширенню ринкових відносин, виробництва, інтеграції України в систему світових ринків капіталу.

Євроринок цінних паперів як складова частина фінансового ринку забезпечує акумуляцію та ефективне розміщення заощаджень в економіці, інвестування її пріоритетних галузей та об`єктів. Оздоровлення економіки країн значною мірою залежить від налагодженого функціонування ринку цінних паперів, регульованого державою та інтегрованого у світові фондові ринки.

Сутність євроринку цінних паперів та особливості його розвитку в Україні грунтовно досліджувалися вітчизняними науковцями. Зокрема, теоретичні і практичні питання розвитку євроринку цінних паперів досліджують О. Барановський, З. Ватаманюк, І. Іваненко, С. Липиліна,О. Любкін, О. Мозговий. Серед зарубіжних науковців дану проблематик досліджували Б. Бойд, С. Брю, К. Макконел, Л. Єнджел. Проте євроринок цінних паперів постійно змінюється, що породжує певні проблеми, відкриває перед ним нові перспективи розвитку. Саме тому дослідження обігу цінних паперів в нашій країні є постійно актуальним, а особливо - на сучасному, інтеграційно спрямованому в світовий простір етапі розвитку економіки України.

У зв'язку з цим метою дослідження є обгрунтування перспектив розвитку ринку європаперів, у тому числі, в Україні.

Для досягнення мети у процесі виконання роботи послідовно розв'язано такі завдання:

- розкрито сутність і структуру ринку цінних паперів;

- охарактеризовано євроринок цінних паперів як інструмент міжнародних економічних відносин;

- досліджено сучасний стан євроринку цінних паперів в Україні;

- проаналізовано динаміку випуску єврооблігацій в Україні;

- систематизовано стандарти регулювання діяльності суб'єктів євроринку; інвестиція капітал інвестування емісія

- запропоновано шляхи удосконалення законодавчої бази щодо ринку європаперів.

Об'єктом дослідження виступає євроринок цінних паперів.

Предметом дослідження є розвиток євроринку цінних паперів.

Наукове дослідження базується на фундаментальних засадах теорій міжнародної торгівлі, інвестицій, банківської справи. У процесі дослідження використовувалися методи: статистичні методи аналізу даних (при дослідженні динаміки ринку); логічне узагальнення (в процесі розвитку понятійного апарату); системно-структурний аналіз (при розробці пропозицій щодо впровадження системного підходу до управління випуском цінних паперів); порівняльний аналіз (при порівнянні динаміки випуску різних видів європаперів); методи рейтингових оцінок та кластерний аналіз (з метою рейтингового оцінювання європаперів підприємств); моделювання (для розробки моделі управління портфелем європаперів) тощо.

Інформаційно-фактологічну основу дослідження склали: міжнародні законодавчі акти у сфері ринку цінних паперів; стандарти Євросоюзу; закони України, Укази Президента України, нормативні акти Кабінету Міністрів України, аналітичні огляди та звітні дані Національного банку України, Державного комітету статистики України, Державної комісії з регулювання ринків фінансових послуг України, Державної комісії з цінних паперів і фондового ринку України, офіційні сайти Банку міжнародних розрахунків, економічних та фінансових показників, індекси ринків облігацій, монографічні видання та наукові публікації вітчизняних і закордонних вчених, присвячені інвестиційним процесам на ринку європаперів, а також матеріали фахових періодичних видань за темою дослідження.

Основні положення і висновки дипломної роботи апробовані на: Всеукраїнській конференції повна назва.... (м. Полтава, 24 березня 2014 р.); + конференція 25 листопада 2014 р.

РОЗДІЛ 1. КОНЦЕПТУАЛЬНІ ЗАСАДИ ЄВРОПАПЕРІВ ЯК ІНСТРУМЕНТА ЗАЛУЧЕННЯ ІНОЗЕМНИХ ІНВЕСТИЦІЙ

1.1 Сутність і структура євроринку цінних паперів

Складовою частиною ринкової економіки є ринок цінних паперів. Ринок цінних паперів, як і інші ринки, характеризується наявністю попиту, пропозиції і системою цін. Він тісно пов'язаний з іншими ринками: товарним, природних ресурсів, капіталу, грошовим тощо. Ринок цінних паперів є складовою частиною фінансового ринку і за умов розвинутої ринкової економіки виконує низку важливих макро- і мікроекономічних функцій. По-перше, ринок цінних паперів регулює інвестування й кредитування різних сфер і використання ресурсів, саме через ринок цінних паперів здійснюється основна частина переливу капіталів у найприбутковіші сфери економіки. По-друге, він є інструментом фінансування й рефінансування дефіциту бюджету країни, перешкоджаючи при цьому надлишковій емісії грошей, стимулює розвиток інфляційних процесів.

Цінні папери - це свідоцтва про участь їх власників у капіталі акціонерної компанії або наданні позики. Вони передбачають зобов'язання емітентів сплачувати їх власникам доходи у вигляді дивідендів або процентів. У юридичному розумінні, цінні папери - майнове право, яке засвідчується певним документом і реалізується у порядку, що вказується у цьому документі [28].

У зв'язку з розвитком електронних систем торгівлі цінними паперами змінюється зовнішня форма їх існування. Цінні папери, операції з якими здійснюється через електронні системи, не мають речового титулу. Вони існують як одиниці обліку в комп'ютерній системі та обертаються лише у формі переказів з рахунків одних учасників на рахунки інших.

Цінні папери дають їх власникам можливість володіти капіталом і отримувати відповідні доходи (проценти, девіденди). Проте капітал цей фіктивний, оскільки цінні папери не мають власної вартості, хоча продаються і купуються на ринку, їх ціни мають ірраціональний характер.

Емітентами цінних паперів виступають окремі фірми і корпорації, центральні уряди та муніципальні органи влади. Випуск цінних паперів реалізується спочатку на первинному ринку шляхом прямого звернення емітента до інвесторів чи через посередника, який бере на себе зобов'язання реалізувати ці папери. Цінні папери, придбані інвесторами при емісії, потім можуть бути ними перепродані на вторинному ринку, який складається з фондових бірж та позабіржового обігу.

Спочатку цінні папери функціонували на території країн-емітентів, згодом вони переступили національні кордони і стали обертатися на ринках інших країн. Цей процес особливо прискорився у 70-ті роки, коли в розвинутих країнах були відмінені обмеження на переміщення капіталу за кордон. У результаті цього фондовий ринок набув інтернаціонального характеру. Загалом частка п'яти промислово розвинутих країн (США, Японія, Німеччина, Велика Британія і Франція) складає понад 70 % всього обсягу світового ринку цінних паперів [17].

Отже, ринок цінних паперів - це частина як грошового ринку, так і ринку капіталів. На цьому ринку відбуваються операції лише із стандартними фінансовими операціями, обіг яких регулюється чіткими юридичними нормами і міжнародними правилами. В Україні цей сегмент фінансового ринку, як і ринок капіталів взагалі, знаходиться на початковій стадії свого розвитку [27].

Ринок європаперів займає особливе місце у структурі сучасного міжнародного інвестиційного ринку, що обумовлено насамперед унікальними особливостями цінних паперів як фінансово інвестиційних інструментів.

На грошовому ринку здійснюються в основному короткострокові (від одного дня до одного року) депозитно-позикові операції, що обслуговують рух оборотного капіталу фірм, короткострокових ресурсів банків, установ, держави і приватних осіб. Грошовий ринок характерний тим, що він дуже чутливий до будь-яких змін в економіці та у фінансовій сфері, тому держава часто використовує його ресурси для покриття своїх витрат і бюджетного дефіциту. Грошовий ринок - важливий об'єкт державного регулювання. Держава використовує його ресурси для покриття своїх витрат і бюджетного дефіциту.

На кредитному ринку продають і купують довгострокові кредитні ресурси, а також цінні папери зі строком обігу більше року.

Таким чином, оскільки на ринку цінних паперів обертаються фінансові інструменти різних строків обігу, цей ринок є невід'ємною частиною і грошового, і кредитного ринків.

Цінні папери у вигляді фінансових інструментів можуть бути:

- векселі;

- депозитні сертифікати;

- казначейські зобов'язання [10].

Інструменти власності та інші цінні папери:

- акції - вид цінних паперів, що являє собою свідоцтво про власність на визначену частку статутного капіталу акціонерного товариства і надає її власнику (акціонеру) певні права, зокрема: право на участь в управлінні товариством, право на частину прибутку товариства у випадку його розподілу (дивіденд), а у випадку ліквідації - на частину залишкової вартості підприємства;

- інвестиційні сертифікати - іменний цінний папір, який розміщується інвестиційним фондом, інвестиційною компанією, компанією з управління активами пайового інвестиційного фонду та посвічує право власності інвестора на частку в інвестиційному фонді, взаємному фонді інвестиційної компанії та пайовому інвестиційному фонді;

- іпотечні сертифікати - потечний цінний папір, забезпечений іпотечними активами або іпотеками;

- опціони - стандартний документ, який засвідчує право придбати або продати цінні папери (товари, кошти) на визначених умовах у майбутньому, з фіксацією ціни на час укладення такого опціону або на час такого придбання за рішенням сторін контракту. Продавець опціону (емітент) несе безумовне та безвідкличне зобов'язання щодо придбання/продажу цінних паперів (товарів, коштів) на умовах укладеного опціонного контракту. Будь-який покупець опціону має право відмовитися у будь-який момент від придбання/продажу таких цінних паперів (товарів, коштів). Претензії стосовно неналежного виконання зобов'язань опціонного контракту можуть пред'являтися винятково емітенту опціону;

- ф'ючерси - типовий біржовий терміновий контракт, купівля і продаж якого означають зобов'язання поставити або отримати вказану в ньому кількість продукції по ціні, яка була визначена при завершині операції;

- варранти - цінний папір, що дає його власникові право на купівлю деякої кількості акцій на певну майбутню дату за певною ціною. Зазвичай варранти використовуються при новій емісії цінних паперів. Варрант торгується як цінний папір, ціна якого відображає вартість його первинних цінних паперів [7].

Боргові інструменти:

- облігації - емісійний цінний папір, що засвідчує внесення його власником грошових коштів і підтверджує зобов'язання відшкодувати йому номінальну вартість цього цінного паперу з виплатою певного доходу або передати йому майно, надати послуги. Це один із найдавніших цінних паперів та способів залучення грошових коштів чи покриття дефіциту бюджету;

- ощадні сертифікати - цінний папір, випущений банком, як письмове свідоцтво про депонування грошових коштів, яке засвідчує право вкладника на отримання після завершення встановленого строку суми депозиту та відсотків за ним;

- іпотечні сертифікати - іпотечний цінний папір, забезпечений іпотечними активами або іпотеками [26].

Мета ринку цінних паперів - акумулювати фінансові ресурси і забезпечити можливості їх перерозподілу шляхом здійснення учасниками ринку різноманітних операцій з цінними паперами, тобто здійснення посередницької діяльності при русі тимчасово вільних коштів від інвестора до емітента цінних паперів.

Важливим для аналізу ринку цінних паперів є його поділ на первинний і вторинний. Первинний ринок цінних паперів - це ринок, що обслуговує випуск (емісію) і первинне розміщення цінних паперів. На такому ринку учасниками завжди виступають емітенти та інвестори. Ринкова взаємодія між ними може бути безпосередньо або може здійснюватися через брокерів і дилерів. Доходи від продажу належать емітенту.

Вторинний ринок є ринком, де відбувається купівля-продаж раніше випущених цінних паперів. Головною метою вторинного ринку є забезпечення ліквідності цінних паперів, тобто створення умов для найширшої торгівлі з ними. Дохід від продажу цінних паперів на цьому ринку належить не емітентові, як це має місце на первинному ринку, а власникам (інвесторам або дилерам), які виступають на вторинному ринку у ролі продавців [68].

Первинний ринок цінних паперів - це економічне середовище на якому цінний папір проходить від свого емітента до першого покупця. Економічним цей простір називають тому, що на ньому діють емітент та інвестор, він раціонально організований, і тільки в межах цього простору емітент може одержати необхідний йому капітал [68].

На первинному ринку міжнародні позичальники розміщують нові випуски боргових інструментів, зазвичай за допомоги великих інвестиційних інституцій (інвестиційного банку чи інвестиційного підрозділу універсального банку) або їх синдикату.

На вторинному ринку цінних паперів продаються і купуються уже випущені запозичення між різними закордонними інвесторами. Вторинний ринок для боргового інструменту розвивається там, де відбувається перевищення попиту міжнародних інвесторів на ризик даного позичальника над пропозицією запропонованих цим позичальником своїх боргових інструментів на первинному ринку.

Вторинний ринок може створювати значні проблеми для позичальника, оскільки ціни цього ринку є мірилом кредитоспроможності й ризику боржника. У випадку появи негативної інформації, навіть зовсім необгрунтованої, і відповідної негативної зміни ціни на даному ринку, доступ позичальника на первинний ринок з новими емісіями може бути суттєво обмежений. Таким чином, особливої важливості набуває ефективність стратегії позичальника і на первинному, і на вторинному ринках цінних паперів.

Вторинний ринок цінних паперів може бути неорганізованим, або позабіржовим, та організованим, або біржовим.

Позабіржовий (неорганізований) ринок цінних паперів характеризується такими особливостями:

1. Численністю продавців цінних паперів;

2. Відсутністю єдиного курсу на однакові цінні папери (питання про курс будь-якого цінного паперу вирішується під час переговорів між його продавцем і покупцем);

3. Торгівля цінними паперами відбувається в різних місцях і в різний час;

4. Немає єдиного центру, який організовує цю торгівлю і відпрацьовує її методологію (на відміну від біржі) [73].

У більшості країн на позабіржовому ринку обертається основна маса (приблизно 85 %) цінних паперів, проте саме біржовий ринок визначає кон'юнктуру та процес розвитку міжнародного ринку цінних паперів.

Ринок довгострокових цінних паперів називають фондовим ринком. Разом з короткостроковими борговими зобов'язаннями грошового ринку (векселі, сертифікати) фондовий ринок утворює ринок цінних паперів.

Таким чином, міжнародний ринок цінних паперів об'єднує частину міжнародного ринку боргових зобов'язань (а саме: міжнародний ринок боргових цінних паперів, який переважно є міжнародним ринком облігацій), міжнародний ринок титулів (прав) власності та міжнародний ринок фінансових деривативів.

До інструментів позики належать облігації, векселі, ощадні сертифікати. До інструментів власності - всі види акцій, депозитарні розписки. Існують також гібридні інструменти, цінні папери, які мають ознаки як облігацій, так і акцій (наприклад, привілейовані акції і конвертовані облігації) і похідні інструменти - варранти, опціони, ф'ючерси тощо.

Ринок інструментів позики має справу з позичковим капіталом, а ринок інструментів власності - з частками (паями) власності в капіталі фірми.

Міжнародний ринок цінних паперів має дві структурні складові:

- іноземний ринок цінних паперів - це фінансовий ринок держав, на якому укладаються угоди щодо фінансових активів нерезидентів - іноземних цінних паперів;

- євроринок цінних паперів. Це ринок на якому випускаються, купуються та продаються цінні папери, виражені в евровалютах.

Визначення європаперів наведено в Директиві Комісії ЄС, згідно з якого європапери - це обігові цінні папери, які: проходять андеррайтинг і розміщуються за посередництвом синдикату, щонайменше два учасники якого зареєстровані в різних країнах; пропонуються у значних обсягах в одній або більше країнах, за винятком країни реєстрації емітента; можуть бути початково придбані (у тому числі й шляхом підписки) лише за посередництва кредитної організації або іншої фінансової інституції.

Таким чином, ринок європаперів перебуває на стадії розвитку світової економіки. Його поява була пов'язана з потребами товарного виробництва, оскільки без залучення приватних капіталів і їх об'єднання за допомогою випуску, перш за все акцій та облігацій, було б неможливе створення і розвиток нових компаній і галузей господарювання. Тому розвиток євроринку цінних паперів став важливою умовою розвитку економіки усіх країн світу.

1.2 Особливості залучення іноземного капіталу на ринку європаперів

Глобалізація світової економіки призвела до якісної трансформації характеру та структури світового ринку валют та позикових капіталів, що раніше являв собою сукупність окремих національних ринків. Операторами цього конгломерату були найбільші банки промислово розвинених країн, котрі здійснювали валютно-конверсійні та кредитно-фінансові операції в національних валютах та за умов, що склалися на внутрішніх ринках грошей і капіталів. Відомо, що класичні іноземні кредити та позики базуються на принципі єдності місця запозичення та валюти.

Сьогодні на євроринку задіяні найбільші міжнародні банки, фінансові центри та всі конвертовані валюти. На євроринку операції здійснюються у валютах, які відрізняються від валюти країни місцезнаходження банку, що проводить операції. Поява такого ринку обумовлена лише потребами інвесторів і користувачів інвестицій, тому операції на ньому не підпадають під державне валютне та податкове регулювання країни - емітента валюти [37].

Міжнародний ринок цінних паперів утворюється складною системою національних і міжнародних фінансових інструментів та інститутів. Цей ринок здатний створювати фінансові акти з різноманітними характеристиками: від короткострокових боргових інструментів до „вічних” облігаційних позик та акцій, отже, спроможний задовольнити будь-які потреби позичальників і запропонувати інвесторам будь-які види фінансових вкладень.

Міжнародний ринок цінних паперів охоплює два великих сегменти. Це, по-перше, іноземні ринки - фінансові ринки держав, на яких укладаються угоди щодо фінансових активів нерезидентів - іноземних цінних паперів. На таких ринках діють як внутрішні, так й іноземні інвестори та емітенти. Іноземні фінансові ринки підпорядковані законам окремої держави і функціонують у межах певної національної економічної політики. Це означає, що обіг іноземних цінних паперів регулюється законодавством тієї країни, де вони були випущені.

Другий сегмент - євроринок, де здійснюється обіг цінних паперів, грошовим компонентом яких є євровалюта, тобто валюта, що перебуває в руках нерезидентів країни її походження.

Євроринок не підпадає під юрисдикцію окремої держави, отже, не регулюється її законодавством, хоча учасники ринку мають діяти в рамках законів тієї країни, де вони здійснюють операції.

Євроринок - це частина світового ринку валют та позикових капіталів, на якій операції здійснюються у євровалютах. Євроринок, як частина світового ринку валют та позикових капіталів, містить три складові (рис. 1.1).

Рис. 1.1. Структура євроринку [???]

Один із інструментів євроринку є євроакції - акції, які розміщуються одночасно на кількох національних фондових ринках міжнародним синдикатом фінансових установ, який продає їх за євровалюти. Мобілізацію фінансових ресурсів за допомогою євроакцій, як правило, здійснюють ТНК розвинутих країн, частка яких у загальному обсязі емісії становить близько 50%. Ринок євроакцій характеризується збільшенням обсягів емісії, розширення складу та кількості учасників, але його масштаби відносно незначні (4 - 7% сукупного обсягу емісій на євроринках цінних паперів) [15].

Єврооблігації - це міжнародні цінні папери на пред'явника, іменовані у валюті, відмінний від тієї, за яку вони продаються. Вони випускаються емітентом (позичальники) з метою отримання довготермінових позик на євроринку. На відміну від іноземних облігацій, які розміщуються на ринку однієї країни, єврооблігації розміщуються на ринках кількох держав. Валюта єврооблігації для кредиторів є іноземною, за винятком банків США. Єврооблігації, як інструмент боргового зобов'язання, випускаються без забезпечення, але для них необхідна певна гарантія. Гарантування і розміщення єврооблігацій здійснюється звичайно міжнародними андеррайтинговими синдикатами. Строк випуску єврооблігацій здебільшого становить 10 - 15 років [35].

Спочатку ринок облігацій був практично нерегульованим і характеризувався відсутністю управління, хоча все ж певне регулювання здійснювалося центральними банками під час прийняття ними емісій у тих чи інших валютах, а також провідними банками, які управляли емісіями.

Ринок єврооблігацій є досить привабливим для приватних інвесторів, які проживають у країнах із недостатньо розвинутим ринком капіталу й обмеженими інвестиційними можливостями для розміщення тимчасово вільних грошових коштів. Для осіб із економічно і політично нестабільних країн, або якщо вони бажають зберегти свою анонімність, ринок єврооблігацій також є досить привабливим місцем вкладання капіталу [11]. Завдяки цьому переважна більшість таких приватних інвесторів не володіє достатнім досвідом і часом для всебічного аналізу фінансової інформації, що надається позичальником. Тому вони, як правило, дотримуються досить традиційної, можна сказати, консервативної позиції, надаючи перевагу купівлі єврооблігацій добре відомих кредиторів із розвинутих країн. Крім того, приватні інвестори намагаються „тримати” єврооблігації до моменту погашення. Вони не займаються частими операціями купівлі чи продажу облігацій, обміну одних інвестиційних інструментів на інші, граючи на змінах і терміновості ринку, як це притаманно професійним учасникам євроринку. Як правило, головною метою таких приватних інвесторів є намагання будь-що диверсифікувати свої валютні заощадження або збільшити процентний дохід шляхом придбання облігацій, номінованих у різних валютах.

Проведене дослідження дає підстави класифікувати єврооблігації за такими видами:

Емісії єврооблігацій із фіксованою ставкою:

- стандартні облігації;

- облігації, що конвертуються в акції;

- облігації з варрантом чи сертифікатом на підписку;

- багатовалютні облігації.

Емісії єврооблігацій з плаваючою ставкою:

- облігації мінімакс;

- облігації FLIP-FLOP;

- облігації з регулюючими ставками;

- облігації з фіксованою верхнею межею;

- облігації з валютним опціоном.

Інші види облігацій міжнародних ринків:

- облігації з нульовим купоном;

- облігації, гарантовані іпотекою [41].

Єврооблігації випускають від імені агентів урядів міжнародних фінансових інститутів, ТНБ і ТНК, що мають високий кредитний рейтинг, залежно від якого здійснюється рейтингова оцінка облігацій. Тому можна визначити особливості емісії та розміщення єврооблігацій.

1. Розміщення здійснюється емісійним синдикатом, що, як правило, представляють банки, зареєстровані в різних країнах.

2. Випуск єврооблігацій здійснюється відповідно до встановлених на ринку правил і стандартів.

3. Єврооблігації - це переважно цінні папери на пред'явника.

4. Доходи за єврооблігаціями виплачуються в повному обсязі без утримання податку в країні емітента. Якщо ж місцеве законодавство передбачає утримання податку на відсотки, що платить позичальник, останній зобов'язаний довести величину процентних платежів до рівня, що забезпечує інвестору процентний дохід, рівний номінальному купону.

5. Єврооблігації розміщуються одночасно на ринках декількох країн, при цьому валюта єврооблігаційної позики не обов'язково є національною як для кредитора, так і для позичальника [73].

Зазвичай, витрати на емісію єврооблігацій на міжнародному ринку значно нижчі за вартість випуску схожих за основними параметрами облігацій на національному ринку. Як свідчить аналіз, від 40 - 60 % всіх єврооблігацій, які розміщуються на ринку, належить швейцарським і люксембурзьким банкам, які діють в інтересах своїх приватних клієнтів-інвесторів. Причому переважна більшість єврооблігацій, які складають портфелі названих банків, були придбані в останні десять років минулого століття, коли розпочали свій активний рух до ринкових засад економіки постсоціалістичні країни та країни пострадянського простору [10].

Іншу численну групу ринку єврооблігацій становлять інституціональні інвестори. Важливим етапом у зростанні ролі інституціональних інвесторів стала практика випуску з першої половини 90-х років великих єврооблігаційних позик, що дало змогу знизити амплітуду коливання цін і підвищити ліквідність вторинного ринку єврооблігацій [11].

На ринку єврооблігацій в групі інституціональних інвесторів можна виокремити: банки (центральні, інвестиційні, комерційні), державні установи, міжнародні фінансові інститути, пенсійні фонди, страхові фонди і компанії (у тому числі офшорні), взаємні (пайові) інвестиційні фонди (ПІФи), менеджери вкладів (управляючі інвестиціями), пайові інвестиційні фонди, великі корпорації.

Досить активну роль на ринку єврооблігацій відіграють центральні банки, чому сприяло інтенсивне накопичення ними валютних резервів. Однак ця категорія інвесторів досить обережна у виборі інвестиційної стратегії поведінки на ринку єврооблігацій. Деякі банки вважають, що найбільш розумно вкладати свої інвестиційні ресурси в короткострокові активи - депозити і короткотермінові державні зобов'язання. Більша ж частина дотримується погляду, згідно з яким, їх резерви повинні залишатися незмінними і вартість їх не повинна падати нижче певного рівня. Завдяки цьому основні резерви таких банків інвестуються в короткотермінові фінансові інструменти, які є найбільш ліквідними на ринку, а інша частина резервів розміщується в довгострокові активи. Якщо раніше центральні банки обмежувались вкладанням коштів у цінні папери з терміном обігу не більше 5 років, то сьогодні спектр фінансових інструментів значно розширився і відповідно розширилися і диференціювалися самі інвестиційні портфелі центральних банків [13].

Переважна більшість єврооблігацій випускаються такими суб'єктами:

- великими корпораціями приватного сектору;

- міжнародними організаціями;

- державними органами [28].

У випадку, якщо єврооблігації випускаються урядовими агентствами чи місцевими органами влади, зазвичай потрібні урядові гарантії.

Стійкий ріст ринку єврооблігацій обумовлений наступними факторами:

- стійким зростанням попиту на кошти з боку транснаціональних корпорацій, урядів і міжнародних організацій;

- виникненням нових джерел коштів, що шукають сферу збуту, включаючи прибутки від нафтової промисловості країн-членів ОПЕК, - накопичення країн, що розвиваються, відплив капіталу;

- здатністю цього ринку діяти більш ефективно, ніж ринки закордонних облігацій. Ця здатність, а також можливість анонімної діяльності інвесторів і відсутність прямого оподаткування їх прибутків забезпечують кращі результати діяльності на ринку як інвесторів, так і позичальників;

- високим рівнем гнучкості ринку, яка забезпечує позичальникам та інвесторам можливість вибору валюти облігацій.

Крім того, ринок також забезпечує можливість випуску нових видів цінних паперів, включаючи прості облігації акціонерних компаній, вільно конвертовані облігації, облігації з купонами й короткострокові зобов'язання з процентом, що змінюється.

Певне місце серед інвесторів ринку єврооблігацій займають державні установи (агентства) та міжнародні фінансові інститути. Їх інвестиційна стратегія полягає у погодженні валюти позики і терміну погашення випущених ними боргових паперів та розміщення коштів в облігації, що випускаються високо-надійними емітентами. Як і центральні банки, ця категорія інвесторів також має жорсткі обмеження з інвестування своїх коштів і тому орієнтується виключно на високоліквідні фінансові інструменти [15].

Казначейства транснаціональних корпорацій для збереження ліквідності та капіталізації вартості своїх активів розміщують кошти як у короткотермінові інструменти грошового ринку, так і періодично вкладають свої касові залишки в єврооблігації з плаваючою відсотковою ставкою, забезпечуючи таким чином високу дохідність вкладень і при цьому звичайно беручи на себе високий рівень ризику [27].

Суттєве місце серед інвесторів ринку єврооблігацій займають пенсійні фонди, які у своїй переважній більшості створювалися транснаціональними корпораціями. Створення таких фондів дає змогу уникнути процедурних складностей, пов'язаних зі сплатою податків. На пенсійні фонди припадає25 % інституціональних інвестицій [43].

Щодо страхових та інвестиційних компаній, то вони разом забезпечують близько 60 % інституціональних інвестицій. Певна частина інвесторів на ринку єврооблігацій представлена також страховими фондами, офшорними страховими компаніями, переважно дочірніми, які створені транснаціональними компаніями [43].

Ще однією категорією інвесторів ринку єврооблігацій є менеджери вкладів (управляючі інвестиціями), в якості яких виступають банківські трастові департаменти. Враховуючи той факт, що клієнтами в більшості випадків є приватні інвестори, менеджери вкладів зазвичай надають перевагу цінним паперам корпорацій, переважно американських. При цьому перевага надається високій дохідності і, відповідно, більш високим кредитним ризиками.

Останніми роками на ринку єврооблігацій набирають силу пайові інвестиційні фонди, які є професійними учасниками ринку і володіють великими пакетами єврооблігацій. У той же час ці фонди в будь-який час (у випадку зміни умов на ринку) готові перевести свої кошти в інші активи для підвищення їх дохідності, або для досягнення інших інвестиційних цілей. Це, як правило, досить мобільні інвестиційні структури, які забезпечують вкладникам диверсифікацію інвестиційного портфеля, високу ліквідність і високопрофесійне управління цінними паперами [15].

Прибуток за єврооблігаціями не оподатковується податком на прибуток громадян. Цей факт, а також можливість діяти анонімно є найважливішими чинниками, що приваблюють інвесторів на ринок єврооблігацій.

Отже, європапери - цінні папери, що номіновані у валюті, яка є іноземною для емітента. Тому на ринку європаперів вони розміщуються переважно серед інвесторів, для яких валюта цінних паперів також є іноземною. Для проведення операцій на євроринках використовуються всі конвертовані валюти та синтетична валюта євро. Ринок єврокапіталів представлений в основному у вигляді єврооблігацій, які є складовою частиною євроринку. Для цих цінних паперів характерне гарантування. Тому за допомогою ринку єврокапіталів краще розподіляються інші фінансові ресурси у світовому масштабі, стимулюється конкуренція. Тому ринок європаперів та ринок єврокапіталів є необхідними складовими всього євроринку цінних паперів.

1.3 Переваги і недоліки інвестування та емісії на ринку європаперів

Сучасний світовий фінансовий ринок є сукупністю інвестиційних ресурсів, які під впливом попиту і пропозиції на них з боку великої кількості суб'єктів господарювання перебувають у постійному процесі розподілу та перерозподілу. Перерозподіл фінансових ресурсів здійснюється за допомогою інструментів ринку, наділених специфічними характеристиками, які відповідним чином впливають на можливість та ефективність їх використання за певної кон'юнктури ринку, одним з таких інструментів виступають єврооблігації.

Стрімкий розвиток ринку єврооблігацій зумовлює необхідність оцінки конкурентних переваг даного інструменту залучення фінансування для аналізу його закономірностей розвитку та перспектив подальшого використання в Україні.

Тому необідно визначити передумови розвитку ринку єврооблігацій, першочергово дослідити переваги та недоліки використання вказаного інструменту міжнародного ринку позичкових капіталів для мобілізації фінансових ресурсів в сучасних українських економічних умовах. А отже, треба визначити переваги використання єврооблігацій для залучення інвестицій.

Зростання різниці у вартості залучення фінансування у різних країнах після завершення Другої світової війни призвело до необхідності появи нових інструментів, які дозволяли б корпораціям та фінансовим установам залучати ресурси за межами національних кордонів. Реакцією міжнародного ринку позичкових капіталів, який до цього головним чином обслуговував потреби державних органів, було створення іноземних облігацій - інструменту залучення боргового фінансування на окремому національному ринку іншої держави (у деяких випадках - декількох держав) у відповідній іноземній для позичальника валюті. Проте розвиток глобалізаційних процесів створював передумови для розширення сфери обігу боргових цінних паперів.

На початку 60-х років активно починає формуватися ринок єврооблігацій - інструментів, головними рисами яких виступає відмінність валюти номіналу від національної грошової одиниці емітента та відносно широка географія розміщення (на фінансових ринках більше 2-х країн).

Поглиблення глобалізації призводить до зменшення ефективності використання іноземних облігацій на користь єврооблігацій і появи ринку відповідних інструментів. Динамічний розвиток ринку єврооблігацій був обумовлений, перш за все, двома фундаментальними факторами:

- розвиток глобалізації сприяв появі багатонаціональних й транснаціональних компаній (що суттєво збільшило попит з їх сторони на позичковий капітал);

- зростання доходів з відносно нових джерел (доходи від нафтової промисловості) та накопиченням резервів країн, що розвиваються, виникала необхідність у низькоризиковому ліквідному інструменті, який би задовольнив нових інвесторів за своїми обсягами [5].

Оцінюючи причини постійно зростаючого попиту на єврооблігації з боку інвесторів, Френк Дж. Фабоцци акцентує увагу на можливості диверсифікації портфеля європаперів через інвестиції в облігації, деноміновані в різних валютах [77].

У 80-х та 90-х роках практика підтверджувала теорію використання єврооблігацій з ключовою метою диверсифікації портфеля цінних паперів за валютними ризиками, проте сучасні дослідження, наприклад, робота Роберта Літтермана «Ринки недоларових облігацій: можливості для портфельних менеджерів США», значною мірою ставить під сумнів величину зниження ризиків [83]. Проте, очевидно, що використовуючи інструменти хеджування валютних ризиків, інвестор за допомогою стратегій, побудованих на використанні різниці відсоткових ставок у різних країнах, може значною мірою оцінити ефективність інвестування в єврооблігації.

Сучасна єврооблігація - емісійний борговий цінний папір на пред'явника, який обертається на зовнішніх для емітента ринках, як правило, у значних (понад 100 млн дол. США) обсягах і на довгостроковій основі, деномінований у валюті, відмінній від національної валюти емітента, розміщення якого здійснює міжнародна фінансова установа (інвестиційний банк) або група (синдикат) таких установ.

Узагальнюючи особливості ринку єврооблігацій, необхідно окреслити переваги єврооблігацій перед альтернативними джерелами фінансування, які можливо сформулювати наступним чином: перш за все, відсутність обмежень щодо обсягів інвестиційних ресурсів.

Обсяги фінансування, які залучаються за допомогою єврооблігацій, обмежені тільки характеристиками емітента і якістю роботи лід-менеджерів випуску. Крім того, єврооблігації пропонують нижчу за банківську маржу вартість здійснення емісії, що обумовлено великими обсягами ринку єврооблігацій, а також не зобов'язують, за класичних умов випуску єврооблігацій, емітента надавати забезпечення. Безумовно, при використанні опосередкованих схем емісії надання гарантій реципієнтом капіталу за зобов'язаннями дочірньої компанії є важливою складовою успішного розміщення, проте такий варіант забезпечення значно вигідніший за заставу при банківському кредитуванні.

Вартість залучення фінансових ресурсів, організованого через емісію єврооблігацій, нижча за ту, яка склалася на внутрішньому фінансовому ринку. Процедурні особливості процесу залучення капіталу на ринку єврооблігацій і значні за обсягами ресурси інвесторів створюють передумови для залучення ресурсів на більш вигідних умовах, ніж на будь-якому з національних ринків, оскільки високий рівень конкуренції серед інвесторів призводить до зниження доходності інвестицій при купівлі якісного кредитного ризику.

Крім того, варто відзначити, що емісія єврооблігацій здебільшого здійснюється у валютах розвинутих держав (долари США, євро, японська йєна, швейцарський франк та фунти стерлінгів), базові відсоткові ставки за користування фінансовими ресурсами, в яких нижчі за ставки у національних валютах країн, що розвиваються.

Єврооблігації забезпечують можливість залучення інвестиційних ресурсів на довгостроковій основі: строки обігу цінних паперів здебільшого обумовлені характеристиками емітента і напрямами їх використання (як приклад можливо навести випуск 30-річних єврооблігацій Світовим Банком, Газпромом та Внєшторгбанком), що виступає наступною перевагою єврооблігацій над іншими інструментами міжнародного ринку капіталу. Необхідно відзначити гнучкість ринку єврооблігацій, який пропонує велику кількість інструментів здійснення запозичення, які суттєво відрізняються за способом нарахування доходу та оформлення запозичення, строкам та іншим істотним для емітентів параметрами (навіть наближені за характеристиками цінні папери на національному рівні країн, що розвиваються, здебільшого відсутні, що виступає додатковим стимулом для виходу на ринок).

Варто відзначити, що перебуваючи на стадії становлення, ринок вітчизняних єврооблігацій поки що не використовує значну частину арсеналу його засобів.

Дотримання процедурних вимог при здійсненні емісії єврооблігацій, таких як отримання рейтингової оцінки міжнародного рейтингового (Moodys, Fitch, Standart&Poors) аудиту, проведення міжнародного аудиту, перехід підприємства на міжнародні стандарти бухгалтерського обліку, розкриття структури акціонерів та інші створює передумови для збільшення привабливості компанії на міжнародній арені шляхом її переходу до засад публічності і відкритості при здійсненні господарсько-фінансової діяльності [4].

Міжнародний досвід свідчить, що за інших рівних умов перша емісія єврооблігацій коштує для компанії дорожче за потенційно можливий оптимально ефективний випуск, проте подальше здійснення запозичень, за умови вдалого обслуговування попереднього займу, дозволяє вийти на нижчу

вартість залучення капіталу [3].

Однією з функціональних особливостей ринку єврооблігацій є встановлення індикативної вартості запозичення капіталу компанією. Так, через ринкові механізми розвинутого ринку єврооблігацій виявляються орієнтовна вартість залучення компанією ресурсів не тільки на зовнішньому, але й на внутрішньому ринку - кредитори компанії національного рівня, використовуючи вартість єврооблігаційного запозичення, здійсненого боржником, мають можливість орієнтовно оцінити його кредитоспроможність за оцінкою міжнародного ринку капіталу. Реакція міжнародного інвестиційного суспільства (наявних і потенційних власників єврооблігацій) на дії компанії може бути використана нею в якості орієнтира оцінки своєї діяльності і, відповідно, її корекції для отримання більш ефективного результату [6].

Необхідно наголосити на тому факті, що єврооблігації пропонують борговий варіант фінансування, який не передбачає перерозподілу прав власності.

За допомогою випуску єврооблігацій ефективно вирішується завдання диверсифікації джерел надходження капіталу. Оскільки залучення кредитів на внутрішньому та зовнішньому ринках (у тому числі синдиковані кредити) здійснюється через банківські установи - випуск облігацій дозволяє залучати інвестиції у більш широкого кола інституційних інвесторів: пенсійних фондів, страхових компаній, інститутів спільного інвестування (інвестиційних фондів) тощо.

Характерною ознакою, яка вирізняє єврооблігаційне запозичення від інших варіантів залучення фінансових ресурсів (наприклад кредиту), виступає відсутність можливості втручання інвесторів у фінансово-господарську діяльність емітента. Якщо при укладанні кредитного договору існує певна можливість встановлення нормативних значень окремих показників фінансово-господарської діяльності боржника, порушення яких призводить до зміни умов кредитування або у деяких випадках до технічного дефолту (technical default) за такими зобов'язаннями, то використання єврооблігацій як інструмента залучення позичково капіталу унеможливлює пряме втручання інвестора у діяльність емітента (хоча необхідно підкреслити, що за умови реалізації запозичення за опосередкованою схемою для відносно невідомих емітентів можливе застосування нормативів показників фінансово-господарської діяльності).

Наведені вище характеристики єврооблігацій призвели до зростання їх емісій в Україні з 440 млн дол. США у 2009 до 12,79 млрд у 2013 році. Розподіл емісій та зміни їх характеристик за секторами економіки наведено у табл. 1.1.

Таблиця 1.1

Розподіл емісій та зміни їх характеристик [43]

Обсяг емій	Корпоративні єврооблігації	Муніціпальні єврооблігації	Державні єврооблігації
Кількість емісій в обігу	31	3	5
Обсяг емісій, млн. дол. США	7293,92	700	3800
Частка в загальному обсязі емісій в обігу	61,84%	5,94%	32,22%
Середньозважені купонні ставки	8,80%	8,30%	6,90%
Середньозважені обсяги запозичення, млн. дол. США	235,3	233,3	760

Ринкова система, в силу своєї природи, постійно генерує процеси, спрямовані на порушення її рівноваги [4]. Використання єврооблігацій також створює наслідки, які за певних умов мають негативний характер, основними з них є наступні:

- оскільки запозичення здійснюється у іноземній для емітента валюті, відбувається зростання залежності конкретного емітента та країни в цілому від зовнішніх факторів, які в першу чергу пов'язані з валютними ризиками; - орієнтація на зовнішні джерела залучення капіталу може призвести до уповільнення розвитку ринків внутрішніх боргових інструментів, що ускладнить розвиток фондового ринку країни: зменшить кількість якісних кредитних ризиків та мотивацію національних органів влади до активних дій з формування відповідного внутрішнього ринку, останнє особливо актуально

для ринків країн, що розвиваються - як наслідок відбувається поглиблення залежності від зовнішніх ринків;

- необхідність утримання резервів у відповідних іноземних валютах, що за певних умов призводить до зростання вартості обслуговування боргу і до менш ефективного використання фінансових ресурсів;

- єврооблігації - інструмент стратегічного фінансування, для отримання істотних переваг від використання якого необхідно виконати низку процедурних вимог - що суттєво збільшує підготовчий період до здійснення запозичення (в окремих випадках до 6 місяців - без врахування очікувань оптимальних кон'юнктурних умов емісії), тому єврооблігації здебільшого не дають змоги отримати фінансування поточних витрат;

- великі витрати на розміщення та обслуговування єврооблігацій призводять до зростання обсягів їх емісії - для підвищення ефективності наведених витрат, що унеможливлює доступ до їх випуску з боку емітентів навіть середнього розміру.

Отже, європапери - цінні папери, що номіновані у валюті, яка є іноземною для емітента. Тому на ринку європаперів вони розміщуються переважно серед інвесторів, для яких валюта цінних паперів також є іноземною. Для проведення операцій на євроринках використовуються всі конвертовані валюти та синтетична валюта євро. Ринок єврокапіталів представлений в основному у вигляді єврооблігацій, які є складовою частиною євроринку. Для цих цінних паперів характерне гарантування. Тому за допомогою ринку єврокапіталів краще розподіляються інші фінансові ресурси у світовому масштабі, стимулюється конкуренція. Тому ринок європаперів та ринок єврокапіталів є необхідними складовими всього євроринку цінних паперів.

Висновки до розділу 1

Отже, розглянуто питання появи та еволюції характерних особливостей відносно нового інструменту інвестування на міжнародному ринку позичкових капіталів - єврооблігацій. У контексті оцінки переваг єврооблігацій над іншими борговими інструментами залучення фінансування деномінованих у іноземній для позичальника валюті, окреслено коло визначальних для емісії єврооблігацій факторів. Будучи сучасним, відносно новим, інструментом міжнародного ринку позичкового капіталу, єврооблігації мають низку переваг, які призводять до подальшого зростання обсягів їх емісій та поліпшення якісних характеристик. В таких умовах одним з головних завдань керівних органів держави виступає окреслення правил за якими має функціонувати відповідний ринок в межах національних кордонів - оскільки неконтрольоване використання запозичень, деномінованих у іноземній валюті, призводить до зростання валютних ризиків для країни.

Не дивлячись на той факт, що використання зовнішніх ринків капіталу - вагома перевага для економіки, значна частина запозичень має бути орієнтована на використання національної грошової одинці, особливо за відсутності у позичальника доходів у іноземній валюті. У разі якщо емітент має джерело доходу у відповідній іноземній валюті, використання єврооблігацій дозволить істотно підвищити конкурентні переваги, збільшивши можливості із залучення капіталу на вигідних умовах. Таким чином, переваги від використання єврооблігацій необхідно оцінювати у кожному випадку окремо, з урахуванням кон'юнктури ринку, характеристик емітента та обставин здійснення емісії.

РОЗДІЛ 2. МЕТОДИЧНІ ПІДХОДИ ДО ОЦІНЮВАННЯ ЄВРОПАПЕРІВ

2.1 Динаміка операціій на ринку європаперів та їх правове забезпечення

Однією з основних тенденцій формування системи міжнародних економічних відносин є процес глобалізації. Неминучою стала і глобальна інтеграція фінансових ринків, яка передбачає посилення економічної взаємозалежності країн світу.

На світовому ринку капіталів у повоєнні роки поступово почав формуватися євроринок. В основі його виникнення лежить ідея використання валют у міжнародному масштабі. Сьогодні на євроринку задіяні найбільші міжнародні банки, фінансові центри та всі конвертовані валюти. На євроринку операції здійснюються у валютах, які відрізняються від валюти країни місцезнаходження банку, що проводить операції. Поява такого ринку обумовлена лише потребами інвесторів і користувачів інвестицій, тому операції на ньому не підпадають під державне валютне та податкове регулювання країни - емітента валюти [18].

Прагнення інвестиційних банків уникнути підвищених ризиків призвело до виникнення програми випуску євронот, що належать до короткострокових боргових цінних паперів євроринку. Програма випуску євронот являє собою поновлювану середньострокову кредитну лінію на основі випуску простих векселів із терміном, що становить, як правило, 3 - 6 місяців [49].

Специфіка даного банківського кредиту полягає у тому, що синдикат пропонує боржнику викупити чергову партію євронот за своєю ціною, що є близькою до ринкової, але не дорівнює їй. У випадку, якщо таке підвищене котирування не задовольнить клієнта, він може одержати від консорціуму єврокредит.

Євроноти - це 1 - 6-місячні векселі або депозитні сертифікати (терміном від 7 до 365 днів), що випускаються першокласними позичальниками за межами країни походження валюти в рамках середньострокових кредитних програм із банківською гарантією (підтримкою) розміщення [73].

На біржах та в банках можна залучити як акції, так і облігації. Але існує певна особливість. Тому існує об'єктивна необхідність порівняльного аналізу євроакцій та єврооблігацій. Результати порівняння занесемо до таблиці 2.1.

Таблиця 2.1

Порівняльна характеристика євроакцій та облігацій [43]

Інвестиційна характеристика	Євроакції	Єврооблігації
Взаємовідносини інвестора та емітента	Відносини власності	Боргові відносини
Категорія цінного паперу	Часткові	Боргові
Форма доходу	Дивіденди	Відсотки
Джерело виплат	Чистий прибуток	Витрати емітента
Порядок виплат	Після оподаткування	До оподаткування
Характер виплат	Терміни і розміри попередньо не визначені	фіксовані, в заздалегідь установлені терміни
Вплив на структуру капіталу	Веде до розмивання	Не веде
Спосіб залучення капіталу	Тільки через програму первинного розміщення	Завжди
Категорія емітентів	Великі корпорації та банки	Наднаціональні інститути, суверенні, муніципальні позичальники, корпорації, банки
Роль рейтингової оцінки	Незначна	Вирішуюча

Необхідно розглянути також аналітичні показники, що характеризують динаміку обігу євроакцій та облігацій. На кінець 2012 року найбільша кількість цінних паперів, які перебувають в обігу на фондових біржах, була розміщена на „ПФТС” (43,54 %) та „Українській біржі” (16,13 %) [45].

Головним завданням, яке повинен виконувати ринок європаперів, є забезпечення умов для залучення інвестицій на підприємства, доступ цих підприємств до більш дешевого, порівняно з іншими джерелами, капіталу. Залучення інвестицій у цінні папери відбувається шляхом придбання цінних паперів у процесі їх емісії. Акції та облігації є найефективнішим джерелом отримання додаткових фінансових ресурсів для фінансування поточної господарської діяльності, довгострокових проектів підприємств і держави.

Однак, показник обсягу залучених інвестицій в економіку України через інструменти фондового ринку, який за результатами 2012 року становив 67,23 млрд. грн., нижчий за показник обсягу залучених довгострокових кредитів (100,97 млрд. грн.) [45]. Разом з тим, можна відмітити стабільність цього показника протягом останніх років.

Також варто розглянути такий показник, як обсяг випусків емісійних цінних паперів, що відображає наміри підприємств щодо збільшення своєї капіталізації та їх зацікавленість у залученні інвестицій за допомогою європаперів. Станом на 31.12.2012 року загальний обсяг усіх зареєстрованих регулятором випусків цінних паперів становив 1 122,51 млрд. грн. Загальний обсяг випусків емісійних цінних паперів у 2012 році зменшився на 39,87 % порівняно з 2011 роком, разом з тим, обсяг емісії цінних паперів у 2012 році майже на 13 % перевищив обсяг емісії цінних паперів у 2010 році [45].

...