Правовые аспекты использования кредитных нот в международном обороте

Во-вторых, отдельную категорию обязанностей сторон сделки по приобретению финансового инструмента, являющихся менее конкретными нежели те, что были обозначены ранее, но при этом тесно с ними связанных, образуют обязанности действовать добросовестно в интересах клиента. Мы придерживаемся отказа от трактовки добросовестных действий в качестве именно правовой обязанности, осознавая формально-юридический подтекст данной правовой категории, напротив, сущность добросовестности посредника, как показывает практика, не может быть ограничена рядом обязательных предписаний, и предусматривает в широком масштабе любые действия, которые посредник должен предпринимать к выгоде клиента, так и для того, чтобы избежать причинения ему вреда в какой-либо форме. В крайне условной перспективе, в сфере оборота финансовых инструментов добросовестность можно подразделить на абстрактную обязанность действовать «честно, справедливо и профессионально» (duty to act honestly and properly) (см. п. 86 Преамбулы MiFiD II), а также специфичную, применимую к конкретной сделке и конкретному контрагенту обязанность «соблюдать интересы» контрагента (duty of care).

Фактически такого рода конструкция представляет собой симбиоз классических фидуциарных обязанностей, т.е. таких обязанностей, которые основаны на доверии между сторонами сделки, которое приобретает для данной сделки правовое значение, в том числе, выступает условием возникновения, изменения или прекращения прав и обязанностей, возложения или освобождения от ответственности, См. Григорьев К.М., Хаваяшхов А.А. Фидуциарные обязанности в российском и английском праве // Акционерное общество: вопросы корпоративного управления” № 1. 2015. а также обязательств контрактной природы, сущность которых состоит в принятии на себя и ретрансляции правового риска несения ответственности за нарушение условий сделки. В такой конструкции встречные обязанности посредника и клиента являются фидуциарными по форме, однако определяются не волей контрагента, а условиями сделки о приобретении финансовых инструментов, то есть, правовые последствия, связанные с их исполнением или неисполнением, наступают для контрагентов в рамках условий сделки.

Действительно, в отношениях между клиентом и посредником доверие имеет особую форму и фактически представляет собой поручение клиента посреднику самостоятельно оценить все риски, связанные со сделкой, на основании чего сформировать выгодные для него условия приобретения финансового продукта, однако в отличие от классической фидуциарной модели, клиент не вправе по своей произвольной воле прекратить или изменить согласованный между ним и посредником порядок взаимоотношений. Напротив, предоставляя посреднику право предпринимать любые требующиеся по условиям сделки действия в интересах клиента, последний тем самым в рамках согласованных условий сделки переносит на него риск несения ответственности за возникновение у клиента убытков или финансовых потерь при ошибке со стороны посредника. Равным образом, посредник доверяет клиенту по вопросам предоставленной им информации, необходимой для совершения действий по сопровождению сделки, однако в случае обнаружения обмана возможным правовым последствием является перенос рисков убытков по сделке, в той части, в которой несообщенная информация повлияла на сделку, на клиента, либо освобождение посредника от ответственности в данной части, если в целом посредник подлежит привлечению к ответственности. С точки зрения российского права, можно провести аналогию между данными правилами и институтами вины кредитора (ст. 404 ГК РФ), просрочкой кредитора / неисполнением встречных обязанностей (ст. 328, 405 ГК РФ).

Законодательство США исходит из более широкой трактовки должного поведения участников сделки по поводу финансовых инструментов: американское законодательство в данной области в большей степени делает акцент не на отдельных правах и обязанности клиента и посредника, а подходит к данному вопросу концептуально, на основе общих правил о соответствии (suitability), по-видимому, исходя из модели буквальной адаптации руководящих принципов IOSCO. Вместе с тем, содержательно принципы организации деятельности посредников и клиентов в американском законодательстве существенно не отличаются от принятых в Европе. Должное поведение в сфере обращения финансовых инструментов, согласно американскому праву, принято на основе норм и принципов, которые хотя и не формируются отдельных нормативных обязанностей, но (надо отдать им должное) характеризуют американское законодательство как нацеленное на обеспечение защиты клиентов в сделках со сложными финансовыми инструментами.

Правила деятельности посредников в сделках финансовых инструментов носят менее структурированный характер, нежели в ЕС, как с точки зрения присутствия в источниках права, так и с точки зрения их единства в рамках отдельных институтов (например, института информационных обязанностей посредника, института фидуциарных обязательств посредника). Если обращаться к юридической сути прав и обязанностей контрагентов для оценки финансовой возможности и рисков клиентов при совершении сделок с комплексными финансовыми продуктами, американское право предлагает довольно разрозненную систему норм, являющихся, в большей степени, общим руководством к действию. С позиции организации нормативной системы правил защиты при торговле финансовыми инструментами, американские регулирующие органы (а именно, Комиссия по ценным бумагам и биржам совместно с американскими судами) выработали такую концепцию, которая основывается на единственной максиме, формулирующейся как обязанность производить «разумное исследование» (a duty to conduct a reasonable investigation) экономических свойств финансового инструмента, являющегося предметом сделки, клиента, а именно его опыта и знаний в соответствующей сфере, а также заверений / гарантий, которые клиент дал в отношении себя и сделки. См. Hanly v. SEC, 415 F.2d 589, 595-96 (2d. Cir. 1969); SEC v. Great Lake Equities Co., 1990 U.S. Dist. LEXIS 19819 at *16-17 (E.D. Mich. 1990); SEC v. North American Research and Development Corp., 424 F.2d 63,84 (2d Cir. 1970). См. также SEC v. Current Financial Services, Inc., 100 F. Supp. 2d 1, 14-15 (D.D.C. 2000); District Business Conduct Committee for District No. 4 v. Everest Securities, Inc., 1994 NASD Discip. Lexis 188 (Sept. 2, 1994), aff'd, 52 S.E.C.

В сущности, обязанность осуществлять «разумное исследование» (reasonable investigation) соединяет в себе на имплицитной основе обязанности действовать добросовестно, а также обязанности осуществлять должное информационное взаимодействие, с первоначальным «уклоном» в части рисков и ответственности, на сторону посредника. В отличие от правового режима ЕС, в США соответствующие обязанности носят подразумеваемый характер и исходят, в большей степени, из общего смысла актов и разъяснений американских регулирующих органов, нежели из текста закона.

Обязанность действовать добросовестно в сфере отношений между посредником и клиентом, принятая в различных формах в праве ЕС, в США существует в качестве неотъемлемой части правового режима борьбы с мошенничеством (anti-fraud provisions). Данная обязанность проистекает из «особых отношений» между брокера-дилера и клиента, в которых приоритетным положением всегда обладает посредник как лицо, a priori имеющее более глубокие, структурированные и последовательные знания в соответствующей сфере. Коль скоро именно посредник имеет такое привилегированное положение, клиент при заключении сделки не только может, но и обязан учитывать те выводы, которые сделает посредник при исследовании обстоятельств, связанных с заключением сделки. Вместе с тем, привилегированный статус брокера-дилера по отношению к клиенту также налагает на брокера-дилера риски привлечения к ответственности при неправильном анализе сделки, на который положился клиент, или при сообщении клиенту соответствующих недостоверных сведений: помимо последствий в виде контрактной и деликтной ответственности, к которой брокера-дилера может привлечь клиент, отдельные существенные нарушения могут быть квалифицированы в качестве нарушений антимонопольного законодательства, а также федерального законодательства о ценных бумагах и, в частности, Раздела 17 (а) Закона о ценных бумагах, Раздела 10 (b) Закона о ценных бумагах и Правил Комиссии 10b-5.

Таким образом, правовой режим регулирования отношений между клиентом и посредником не располагает некоей отдельной концепцией фидуциарных обязанностей, что вполне объяснимо, учитывая существенно жесткие (запретительные) барьеры входа клиента на рынок сложных финансовых инструментов. Коль скоро лицо, являющееся потенциальным клиентом, удовлетворяет барьерным требованиям (в частности, для кредитных нот это в большинстве случаев требования вышеобозначенных Правил 144А), посредник является для него равным контрагентом лишь с тем изъятием, что посредник обладает большими знаниями, так как является профессионалом в соответствующей сфере, осуществляющим сделки с комплексными финансовыми инструментами на постоянной основе. Очевидно, что при таком положении вещей посредник обязан лишь проявлять общую разумность в своих действиях со скидкой на меньший профессионализм и опытность клиента, а также объективную асимметрию информации, а не подменять собой клиента, действуя фактически от его имени и в его интересах. В таком случае, в отличие от правового режима ЕС, риски клиента по праву США не ограничиваются недостоверными заверениями клиента, а материализуются для клиента при любых его действиях.

В части правил раскрытия и обмена информацией между клиентом и посредником американское регулирование отмечено близостью к общей концепции соответствия (suitability) в смысле общего духа регулирования, при этом, в отличие от законодательстве ЕС, отдельно не дифференцирует именно информационные обязанности посредников, как это наблюдается в законодательстве ЕС. Правило 2310 Национальной ассоциации фондовых дилеров (NASD) гласит, что посредник (брокер-дилер, BD) должен иметь разумные основания полагать, что рекомендации по покупке, продаже или обмену ценной бумагой являются подходящими для клиента. Данное предписание находит развитие в положениях Правила 2110 (FINRA), согласно которым условия сделки с финансовым инструментом должны предопределяться выводами о наличии у клиента финансовой возможности приобрести инструмент, а также о прибыльности инструмента для клиента, Как указано в Правилах 2110 (FINRA), для заключения сделки необходимо, чтобы у посредника (инвестиционного консультанта) была разумная основа, чтобы полагать, что рекомендуемая сделка или инвестиционная стратегия, связанная с ценной бумагой или ценными бумагами, подходит для клиента на основе информации, полученной от клиента либо выявленной путем проявления разумного усердия для ее поиска. для чего посредниками разрабатывается типовой инвестиционный профиль клиента. Инвестиционный профиль клиента включает в себя, помимо прочего, возраст клиента, другие инвестиции, финансовое положение и потребности, налоговый статус, инвестиционные цели, инвестиционный опыт, горизонт инвестиционного времени, потребности в ликвидности, устойчивость к риску и любую другую информацию, которую клиент может раскрывать члену или связанному лицу в связи с такой рекомендацией.

Структура механизма защиты инвесторов в сделках с финансовыми инструментами, принятого в развитых юрисдикциях, организована таким образом, что во главу угла ставится фигура клиента как потребителя финансовых услуг: статус клиента и его интересы в конкретной сделке являются своеобразной «точкой отсчета», обусловливающей объем обязанностей посредника в рамках сделки. Защитная модель ex ante европейского и американского законодательства состоит в том, чтобы правовыми способами предотвратить заключение явно невыгодной для потенциального клиента сделки, либо такой сделки, риски которой клиент в силу объективной сложности экономических эффектов финансового инструмента адекватно оценить не в состоянии. Для целей повышенной защиты потенциальных клиентов в европейском и американском законодательстве предусмотрена обособленная система норм, регламентирующих, в первую очередь, допуск инвесторов к сделкам с финансовыми инструментами, во вторую очередь - поведение контрагентов на этапе переговоров о заключении сделки и мероприятий по заключению сделки. Первая стадия регламентации отмечена императивным методом, который может носить либо строго ограничительный характер, выражающийся в ограничении допуска лиц, не удовлетворяющего идентификационным критериям, к самой сделке с финансовым инструментом (американская модель), либо разрешительный характер, при котором критерий допуска, лежащий в основе норм, является по натуре не идентификационным, а квалификационным, и проявляется в категоризации клиентов по группам (квалифицированный либо неквалифицированный), последствием которой выступает не полный запрет, а изменение модели поведения посредника в отношении клиента (европейская модель). В сущности, первая стадия детерминирует модель дальнейшего поведения клиента и посредника в переговорном процессе и при заключении сделок: в американском варианте сам факт прохождения клиента через сито критериев приравнивает статус клиента к статусу его контрагента, сводя законодательную модель фактически к контрактной, в то время как при европейском варианте императивные барьеры дифференцируют модель поведения посредников по отношению к клиентам с точки зрения осмотрительности и распределения рисков, сохраняя при этом в неизменном виде основополагающие обязанности (информационную обязанность, обязанность действовать добросовестно).

3.2 Модели судебной защиты прав инвесторов на рынке кредитных нот и иных финансовых инструментов

Как показывают наблюдения, модель судебного формирования правил обращения структурных продуктов основывается на буквальной репликации принципов, заложенных IOSCO. В делах английских судов, рассматривающих вопросы ответственности инвестиционных компаний перед владельцами структурных продуктов, суды в большинстве случаев пытаются найти баланс между защитой интересов покупателей структурных продуктов как слабой стороны сделки, с одной стороны, и объективным риском, который такие лица принимают на себя. Такой баланс суды находят путем рассмотрения каждого конкретного дела через призму понятий фидуциарных обязанностей инвестиционных компаний, выступающих посредниками в сделках продажи структурных продуктов, и разумного инвестиционного решения (investment advice) - тех действий, которые инвестиционная компания предпринимает в целях наиболее полно проинформировать о наличии риска и о свойствах финансовых продуктов.

Одним из ключевых дел в английской судебной практике, в котором на прецедентной основе были выработаны стандарты и принципы защиты прав инвесторов в комплексные финансовые продукты, является дело JP Morgan Chase Bank & Ors v Springwell Navigation Corporation. JP Morgan Chase Bank & Ors v Springwell Navigation Corporation [2006] EWHC 2755 (Comm) (03 November 2006); Springwell Navigation Corporation v JP Morgan Chase Bank & Ors [2010] EWCA Civ 1221 (01 November 2010). Именно в этом деле Королевским судом Лондона были определены правила добросовестности и объем фидуциарных обязанностей посредников при продаже финансовых инструментов, а также пределы договорной ответственности посредников перед приобретателями сложных финансовых инструментов, включая вопросы эстоппеля и заверений / гарантий.

По мнению Springwell Navigation Corporation («Springwell»), JP Morgan Chase Bank («JP Morgan Chase»), который длительное время являлся финансовым консультантом Adamandios Polemis - бенефициарного владельца Springwell, предоставил недостоверные заверения относительно рыночных характеристик нот, привязанных к государственным казначейским облигациям (инструментов, представляющих собой аналог кредитных нот, в которых заемщиком выступает государство), в связи с чем подлежит привлечению к ответственности в порядке ст. 2 Закона об ответственности за введение в заблуждение в редакции 1967 г. (Misrepresentation Act 1967), а также принципов, изложенных в прецедентном деле Hedley Byrne & Co v Heller & Partners Ltd. Hedley Byrne & Co Ltd v Heller & Partners Ltd [1963] UKHL 4 (28 May 1963). Кроме того, Springwell считает, что

Позиция судов относительно Springwell, выстраивается в две последовательные цепочки выводов:

(1) Финансовое консультирование JP Morgan Chase относительно целесообразности сделки по приобретению финансовых инструментов само по себе не может рассматриваться как дача заверений / гарантий Springwell относительно природы приобретаемых инструментов и связанных с ними рисков, поскольку совершено вне рамок структуры посреднических отношений. Иными словами, будучи регулярным финансовым консультантом Springwell по всем вопросам, связанным с организацией инвестирования Springwell, однако не являясь каким-либо финансовым посредником на рынке предлагаемых инструментов (дилером, андеррайтером и др.), JP Morgan Chase, в принципе не может нести ответственность за дачу недостоверных заверений, поскольку в таком случае услуги, предоставляемые JP Morgan Chase, являются лишь профессиональным мнением (opinion), а не инвестиционным решением (advice), которое формируется в качестве финансовой услуги на основе инвестиционного контракта или иного соглашения. Лишь инвестиционное решение в данном случае имеет юридическое значение, и поэтому лишь действия, связанные с актуализацией такого инвстиционного решения, могут влечь действительно правовые последствия в отношении потенциальных приобретателей сложных финансовых инструментов: это может быть либо классическая преддоговорная ответственность (culpa in contrahedo), если такое инвестиционное решение было дано в порядке переговоров о приобретении финансовых инструментов, либо ответственность за ненадлежащее исполнение договора, если инвестиционное решение являлось условием сделки по приобретению финансовых инструментов или же условием предварительного / рамочного договора, предшествующего заключению сделки.

В любом случае, даже если рассматривать взаимодействие JP Morgan Chase со Springwell как консультирование по вопросам инвестирования в рамках посреднических отношений, предоставление некорректных заверений относительно свойств финансовых продуктов, приобретение которых оказалось невыгодным для Springwell, не должно влечь ответственность JP Morgan Chase, учитывая статус Springwell как опытного инвестора в соответствующей сфере. Если инвестор, участвующий в сделке, обладает специальными знаниями и действительно может предпринимать определяющие для сделки действия и принимать значимые решения, для оценки наличия и меры ответственности необходимо учитывать степень вины обеих сторон сделки в возникновении убытков у инвестора. Как следует из рассматриваемого дела, английские суды склоняются к тому, чтобы освобождать от ответственности финансового консультанта по вопросам, связанным с приобретением сложных финансовых продуктов, если сам инвестор имел возможность оценить степень их риска и самостоятельно сделать вывод о целесообразности их приобретения, поскольку окончательное решение в таком случае находится полностью в прерогативе самого инвестора, а любая консультация со стороны третьих лиц не может восприниматься иначе как совет, который не может прямо повлиять на решение о приобретении финансового инструмента. Дополнительным аргументом в пользу позиции о приоритетном значении фигуры инвестора при оценке судом наличия оснований для ответственности его финансового консультанта при приобретении комплексных финансовых инструментов является сложившаяся репутация Springwell как спекулянта, а не стратегического инвестора, имеющего своей целью накопление или защиту активов. В таком случае, как указали суды, риск возникновения убытков перекладывается именно на Springwell, который по роду своей деятельности должен был оценить все риски, связанные со сделкой. Данная позиция утвердилась среди судов в делах Stafford v. Conti Commodity Services Ltd [1981] 1 All ER 691; Merrill Lynch Futures Inc. v. York House Trading Ltd and Anor (1984), в которых суды

В вопросе об оценки поведения JP Morgan Chase на предмет соответствия требованиям Закона о недобросовестных условиях договора 1977 года (UCTA) суды придали особое значение запрету толкования консультаций JP Morgan Chase в качестве договорных заверений, предусмотренный в качестве дисклеймера в соглашении об оказании консультационной деятельности между JP Morgan Chase и Springwell. Суды первой и апелляционной инстанции сошлись во мнении, что данное условие соглашения между JP Morgan Chase и Springwell является обязательным к исполнению для сторон сделки независимо от обстоятельств, в которых между ними происходит взаимодействие.

Попытка ввести определенный стандарт процессуальной и материальной добросовестности сторон сделки по покупке кредитных нот была предпринята Королевским судом Лондона в деле Anglo Irish Bank Corporation Plc v West Lb Ag. Anglo Irish Bank Corporation Plc v West Lb Ag [2009] EWHC 207 (Comm) (13 February 2009). Предметом иска компании Anglo Irish Bank Corporation PLC («Anglo Irish Bank») к инвестиционной компании West LB AG («West LB») в рамках этого дела являлось требование о возмещении убытков в порядке ст. 2 Закона об ответственности за введение в заблуждение в редакции 1967 г. (Misrepresentation Act 1967), связанных якобы с предоставлением West LB недостоверных заверений относительно кредитных нот компании Khamsin Credit Products (Netherlands) BV («Khamsin»), в сделке по приобретению которых West LB AG выступала качестве финансового посредника (дилера). Указанные кредитные ноты были структурированы таким образом, что выплаты по ним и их акселерация были привязаны к обязательствам по иным кредитным нотам, обеспеченным пулом активов и портфелем инвестиций, которые были эмитированы компанией Blue Heron Funding II Ltd («BH2») при посредничестве компании, входившей в группу West LB. Учитывая связанность данных финансовых продуктов, обязательства по кредитным нотам могли быть досрочно погашены на основе одностороннего секундарного волеизъявления инвестора в кредитные ноты BH2, право на которое было предоставлено ему раз в три месяца, во-вторых, выплаты по кредитным нотам Khamsin были привязаны к средневзвешенному показателю кредитоспособности активов, лежащих в основе кредитных нот BH2 (WARF), причем при превышении данного показателя определенного значения владелец кредитных нот Khamsin был обязан предоставить обеспечение своих обязательств или выкупить кредитные кредитные ноты Khamsin по стоимости, исчисляемой на основе показателя WARF.

По мнению Anglo Irish Bank, на стадии переговоров West LB предоставило ей недостоверные заверения относительно финансовой сущности кредитных нот Khamsin, которые выразились в том, что West LB якобы не должным образом не описала риски, связанные с приобретением данных нот, не предприняла никаких действий для обеспечения исполнимости контракта о покупке кредитных нот, и напротив, не предостерегла Anglo Irish Bank от их покупки, зная о высокой вероятности их досрочного погашения (выкупа).

При оценке данного дела суд отказался рассматривать доводы Anglo Irish Bank по существу, отклонив даже первоначальное ходатайство о раскрытии документов и переписки компании West LB, которую она вела с Anglo Irish Bank до заключения сделки в рамках переговоров, а также переписки West LB с BH2. Свой отказ суд мотивировал тем, что даже исходя из оценки минимальных доказательств - распечаток телефонных переговоров между сотрудниками Anglo Irish Bank и West LB следовало, что заверения, которые дало West LB относительно вероятности досрочного прекращения обязательств по кредитным нотам Khamsin West LB сообщила Anglo Irish Bank, в частности, о крайне высокой вероятности (99,9%) досрочного погашения кредитных нот BH2, а при отсутствии таковой, о высокой вероятности досрочного выкупа нот Khamsin со стороны Anglo Irish Bank, что объяснялось плохой рыночной конъюнктуры. носили объективный характер и соответствовали действительности, что само по себе опровергает возможность привлечения West LB к ответственности только лишь на том основании, что покупка кредитных нот являлась невыгодной для Anglo Irish Bank. При таких условиях ходатайство об истребовании (раскрытии) доказательств заведомо не имело перспектив успеха (prospects of success), что подразумевает, что само истребование с большей вероятности причинило бы вред West LB, чем способствовало правильному разрешению дела.

Заключение

Кредитные ноты являются структурным финансовым инструментом, который на неотъемлемой основе сочетает в себе признаки долговой ценной бумаги (облигации) на сумму кредитной / заемной задолженности и кредитного дериватива. К основным сущностным признакам кредитной ноты, присущим долговой ценной бумаге, следует отнести наличие в их основе кредитного обязательства лица, в интересах которого производится выпуск кредитных нот, а также бездокументарная форма их обращения. Основообразующими признаками кредитных нот, свойственных кредитному деривативу (в особенности, кредитному дефолтному свопу), являются наличие кредитного события, связанного с заемщиком или займом, лежащем в основе кредитной ноты, возможность досрочного погашения / списания кредитной ноты, выплаты кредитной премии при наступлении кредитного события.

Двойственная правовая природа является такой особенностью кредитных нот, которая делает их уникальными не как среди финансовых инструментов в целом, так и в ряду структурных продуктов: ее суть заключается в сочетаемости признаков кредитного дериватива и долговой ценной бумаги на равных основаниях. Это означает, что такие признаки существуют в рамках одного финансового инструмента в комплексном виде (т.е. так, что именно симбиоз данных признаков определяет содержание обязательств по кредитной ноте, ее функции и механизм действия), однако при этом каждый из таких признаков имеет обособленное действие и может влечь не зависящие от другого признака юридические последствия. В частности, поскольку владелец кредитной ноты принимает на себя право требовать не только исполнения по лежащему в ее основе кредиту или займу посредством выплаты купонного дохода, но и выплаты премии за кредитный риск заемщика, прекращение обязательств по кредитной ноте может обусловливаться как истечением срока ее действия, так и наступлением кредитного события. Равным образом, изменение обязательств по кредитной ноте в части выплат характеризуется не только изменением купонного дохода, связанного с изменением номинальной стоимости задолженности, лежащей в основе облигации, но и изменением размера выплачиваемой премии по деривативной части кредитной ноты, который варьируется в зависимости от вероятности дефолта по заемному обязательству, лежащему в основе кредитной ноты.

Комбинированная структурная сущность кредитной ноты определяет применимое законодательство: выпуск и обращение кредитных нот подпадают под законодательство о ценных бумагах и при этом не должны нарушать обязательных требований, установленных законодательством в отношении кредитных деривативов.

Вместе с тем, механизм регулирования выпуска и обращения кредитных нот, а также выбора применимого права обусловливается свойственным кредитным нотам иностранным элементом. В первую очередь, такой иностранный элемент проявляется в фигуре эмитента, который, как правило, является либо иностранным лицом, кредитующим заемщика по кредитным нотам, либо компанией, специально созданной в иностранной юрисдикции, наиболее благоприятной для заемщика с точки зрения законодательства об эмиссии. Неразрывная связь кредитной ноты с иностранными правопорядками является неотъемлемым признаком подавляющего большинства современных нот, начиная с момента ее выпуска (он осуществляется, как правило, на территории иностранного эмитента) и продолжая обращением кредитной ноты, которое производится либо, как правило, на внебиржевом рынке, либо на бирже с участием инвесторов, которые являются иностранными по отношению к государству, на территории которого был осуществлен выпуск кредитной ноты и (или) государства, на территории которого расположена биржа, в рамках которой обращаются кредитные ноты. Все данные факторы определяют в совокупности как непосредственно право, применимое ко всему комплексу правоотношений по поводу кредитных нот, так и соответствующие правовые последствия, связанные с выпуском, обращением, куплей-продажей кредитных нот на территории определенного государства, которые совершаются лицами определенной национальной принадлежности.

На сегодняшний день наиболее развитыми юрисдикциями, которые могут предложить оформленные правила выпуска и обращения кредитных нот, а потому пользуются популярностью у заемщиков, организующих выпуск, являются ЕС и США.

С точки зрения российской частноправовой науки, в частности, российской науки международного частного права, феномен кредитных нот пока на получил глубокого научного осмысления или комплексного исследования. Данная ситуация связана с тем, что на данный момент практика использования кредитных нот в международном обороте единообразно не сложилась, а в России в принципе не сформировалась. В то же время, сам данный финансовый инструмент является для российской правовой традиции принципиально новым и не нашедшим большого распространения, хоть и набирающим популярность. Скорейшая адаптация кредитных нот в частноправовой оборот в России усложняется неразвитостью российского законодательства в части правового регулирования финансовых инструментов в целом, и в частности структурных продуктов, в особенности, кредитных нот, а также рисков, связанных с неправильным истолкованием иностранных институтов, выработанных иностранными правопорядками в сфере регулирования выпуска и обращения кредитных нот.

Для постижения такого сложного финансового инструмента, как кредитные ноты, на теоретическом уровне, адаптации института кредитных нот в практике международного и российского оборота, а также выработки подходов в правоприменении и дальнейшем совершенствовании законодательства необходимо представляется важным как выработать на познавательном уровне, так в и последствии инкорпорировать в законодательство и правоприменительную практику подходы к защите владельцев кредитных нот. Такие подходы следует сформировать как на уровне ex ante путем анализа проблематики, связанной с обеспечением интересов и защитой участников правоотношений по поводу выпуска и обращения кредитных нот (эмитента, владельца-инвестора, заемщика), так и на уровне ex post посредством выработки понимания о надлежащих механизмах защиты в случае нарушения прав владельцев кредитных нот.

Библиография

I. Нормативные и ненормативные правовые акты:

1. 2003 ISDA Credit Derivatives Definition (as amended and supplemeted).

2. 2009 ISDA Credit Derivatives Determinations Committees and, Auction Settlement and Restructuring Supplement

3. 2014 ISDA Credit Derivatives Definitions (as amended and supplemented).

4. BCBS The standardized approach for measuring counterparty credit risk exposure. March 2014 (rev. April 2014).

5. BIS Regulatory reform of over-the-counter derivatives: an assessment of incentives to clear centrally. October 2014.

6. IOSCO Committee on Payment and Settlement Systems, Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions. Principles for financial market infrastructures. 2012.

7. ISDA Financial Products Markup Language, FpML. 2016.

8. ISDA Standard Initial Margin Model (SIMMTM) for Non-Cleared Derivatives. September 2013.

9. IOSCO Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions. Report on Requirements for Mandatory Clearing. February 2012.

10. IOSCO Risk Mitigation Standards for Non-centrally Cleared OTC Derivatives. January 2015.

11. CPMI-IOSCO Principles for Financial Market Infrastructures. April 2012.

12. CPSS-IOSCO Principles for financial market infrastructure. June 2012

13. CPSS-IOSCO Guidance on the application of the 2004 CPSS-IOSCO Recommendations for Central Counterparties to OTC derivatives CCPs.

14. CPSS-IOSCO Committee on Payment and Settlement Systems, Board of the International Organization of Securities Commissions. Consultative report on recovery and resolution of financial market infrastructures. July 2012

15. FSB OTC Derivatives Market Reforms: Eleventh Progress Report on Implementation. August 2016.

16. FSB Implementing OTC Derivatives Market Reforms. October 2017.

17. FSB Jurisdictions' ability to defer to each other's OTC derivatives market regulatory regimes - FSB report to G20 Finance Ministers and Central Bank Governors. September 2014.

18. FSB Jurisdictions' declared approaches to central clearing of OTC derivatives. November 2012.

19. CPSS-IOSCO Principles for financial market infrastructures. April 2012.

20. Recommendation 5 of FSB Implementing OTC Derivatives Market Reforms 2010.

21. Regulation (EU) 2015/2365 of the European Parliament and of the Council on transparency of securities financing transactions and of reuse and amending Regulation 648/2012.

22. Resolution (EU) No 648/2012 of the European Parliament and of the Council on OTC derivatives, central counterparties and trade repositories (EMIR) (as amended by Delegated Regulation (EU) 2015/2205).

23. Regulation (EU) No 1095/2010 of the European Parliament and of the Council of 24 November 2010 establishing a European Supervisory Authority (European Securities and Markets Authority).

24. Markets in Financial Instruments Directive (2004/39/EC) (MiFID I).

25. Markets in Financial Instruments Directive II (2014/65/EC) (MiFID II).

26. Regulation (EU) No 600/2014 (MiFIR).

27. Directive 2006/49/EC of the European Parliament and of the Council of 14 June 2006 on the capital adequacy of investment firms and credit institutions (amended 17.11.2009).

28. Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act (Pub.L. 111-203, H.R. 4173);

29. Securities Act of 1933. 33 Act, Title I of Pub. L. 73-22, 48 Stat. 74, codified at 15 U.S.C. § 77a et seq;

30. Rule 144a 17 C.F.R. § 230.144A (2008);

31. Rule 15c3-1, Part 240-- General Rules and Regulations, Securities Exchange Act of 1934, Sec. 618 Financial Stability Act of 2010.

32. CFTC Cross-Border Proposed Guidance, 77 Fed Reg 41,214 (12 July 2012), Final Exemptive Order Regarding Compliance with Certain Cross-Border Swap Regulations, 78 Fed Reg 858. 7 January 2013.

33. CFTC Further Proposed Guidance Regarding Compliance with Certain Cross-Border Swap Regulations, 78 Fed Reg 909. 7 January 2013.

34. CFTC Cross-Border Security-Based Swap Activities; Re-Proposal of Regulation SBSR and Certain Rules and Forms Relating to the Registration of Security-Based Swap Dealers and Major Security-Based Swap Participants, 78 Fed Reg 30,968

35. CFTC Interpretive Guidance and Policy Statement Regarding Compliance with Certain Swap Regulations, 78 Fed Reg 45,292.

36. CFTC Guidance, 78 FR 45292 (July 2013)

37. CFTC Margin Requirements for Uncleared Swaps for Swap Dealers and Major Swap Participants, 80 FR 41376 (July 14, 2015).

38. CFTC Margin Requirements for Uncleared Swaps for Swap Dealers and Major Swap Participants; Proposed Rule, 79 FR 59898, 59936 (October 2014)

39. SEC Cross-Border Adopting Release

40. Technical Committee of the International Organization of Securities Commissions. Report on Requirements for Mandatory Clearing. February 2012

41. Committee on Payment and Settlement Systems, Board of the International Organization of Securities Commissions. Consultative report on recovery and resolution of financial market infrastructures. July 2012

42. Committee on the Global Financial System. The macrofinancial implications of alternative configurations for access to central counterparties in OTC derivatives markets. November 2011.

43. CFTC Proposed Cross-Border Guidance, 77 FR 41214 (July 12, 2012) (proposed interpretive statement and guidance);

44. Регламент (ЕС) 809/2004, применяющий Директиву 2003/71/EC Европейского Парламента и Совета относительно информации, содержащейся в проспектах, а также формата, указания [информации] путём отсылки и опубликования таких проспектов и распространения рекламы («Применительный Регламент»).

45. Директива Европейского Парламента и Совета Европейского Союза 2001/34/ЕС от 28.05.2001 "О допуске ценных бумаг к котировке на фондовых биржах и об информации, которая должна быть опубликована об этих ценных бумагах".

46. Директива 2003/71/EC Европейского парламента и совета от 04.11.2003 о проспекте, подлежащем опубликованию при публичном предложении ценных бумаг или их допуске к торгам, и исправляющая Директиву 2001/34/EC.

II. Зарубежные литературные источники:

1. J. Golden. The International Capital Markets Review, 7th ed. Law Business Research. 2015.

2. W. Savitt. The Securities Litigation Review, 2nd ed. Law Business Research. 2015.

3. J. Putnis. The Banking Regulation Review, 7th ed. Law Business Research. 2015.

4. Alan N. Rechtschaffen, J.-C. Trichet. Capital Markets, Derivatives and the Law: Evolution After Crisis. Oxford University Press. 2014.

5. Stephen M. Bainbridge. Corporate Governance after the Financial Crisis. Oxford University Press. 2012.

6. N. Moloney, E. Ferran, J. Payne. The Oxford Handbook of Financial Regulation. Oxford University Press. 2015.

7. John J. Bonacum, X. Qiu, D. Kloner, E. Castillo. Derivatives: Legal Practice and Strategies

8. J. Benjamin. Interests in Securities: A Proprietary Law Analysis of the International Securities Markets. Oxford University Press, Oxford. 2000.

9. Phillip R. Wood. Comparative Law of Security and Guarantees. Thomson Professional Pub Cn.

10. A. Duquerroy, M. Gex N. Gauthier. Credit default swaps and financial stability: risks and regulatory issues // Banque de France. Financial Stability Review. 2009. No. 13.

11. L. Gullifer, O. Akseli. Secured Transactions Law Reform: Principles, Policies and Practice. Hart Publishing. 2016.

12. M. Haentjens, P. de Gioia-Carabellese. European Banking and Financial Law. Routledge. 2015.

13. Antulio N. Bomfim. Understanding Credit Derivatives and Related Instruments, 2nd ed. Academic Press. 2015.

14. R. Potok. Cross Border Collateral: Legal Risk and the Conflict of Laws. Butterworths/LexisNexis. 2002.

15. Brian P. Lancaster, Glenn M. Schultz, Frank J. Fabozzi. Structured Products and Related Credit Derivatives: A Comprehensive Guide for Investors // Hoboken, N.J. Vol. 151. Wiley. 2008.

16. R. Pretorius, T. Harkus. Derivatives After the Crash // International Financial Law Review. 2015.

17. Edward F. Greene, I. Potiha. Issues in the extraterritorial application of Dodd-Frank's derivatives and clearing rules, the impact on global markets and the inevitability of cross-border and US domestic coordination // Capital Markets Law Journal. 2013. Vol. 8. No. 4.

18. B.G. Carruthers. Diverging derivatives: Law, governance and modern financial markets // Journal of Comparative Economics. № 41. 2013.

19. C. Brown, T. Cleary. Impact of the global financial crisis on OTC derivatives in structured debt transactions// Capital Markets Law Journal. - 2010. - Vol. 5(2). - P. 78-86.

20. P.M. Vasudev. Credit derivatives and the Dodd-Frank Act: Is the regulatory response appropriate? // Journal of Banking Regulation. Vol. 15. № 1. 2013.

III. Российские литературные источники:

1. Багрей И.Ю. Инструменты и виды международного долгового финансирования компаний. Сравнительная характеристика // Экономика и предпринимательство. 2016. № 12-2 (77-2).

2. Буркова А.Ю. Тенденции развития законодательства о производных финансовых инструментах за рубежом // Налоги. 2012. № 18.

3. Витоль Э.Ю. Башкатов М.Л. К вопросу о кредитных нотах как разновидности структурного продукта. Часть I // Вестник экономического правосудия Российской Федерации. 2017. № 10. С. 70-94.

4. Гарслян Л.А. Объективная необходимость правового регулирования рынка внебиржевых деривативов // Право и экономика. 2016. № 5.

5. Гроссман Ю.А. Системные риски и подходы к международному регулированию финансовых рынков // Глобальные рынки и финансовый инжиниринг. 2016. № 2.

6. Груздев О.С. Вопросы правовой квалификации кредитных нот (соотношение с ценными бумагами, производными финансовыми инструментами // Закон. 2016. № 12.

7. Груздев О.С. К вопросу о правовой природе депозитарных расписок и кредитных нот через призму производных финансовых инструментов // Вестник Томского государственного университета. 2017. № 415.

8. Карелина С.А., Фролов И.В. Реализация прав физических лиц - держателей кредитных нот (CLN) в проблемных банках: к вопросу о механизмах и способах защиты // Право и экономика. 2018. № 1.

9. Кригер А.М., Касьянов Р.А. Особенности правового регулирования внебиржевых производных финансовых инструментов в ЕС // Финансовое право. 2016. № 9.

10. Матросов С.В. Современное состояние мирового рынка кредитных деривативов: Монография. М.: Финансовый университет, 2012.

11. Матросов С.В. Особенности регулирования рынка кредитных деривативов в посткризисный период в США и ЕС // Вестник Финансового университета. 2012. № 4 (70).

12. Медведева Ю.И. Производные финансовые инструменты: правовые аспекты регулирования срочных сделок на внебиржевых финансовых рынках // Предпринимательское право. Приложение «Право и Бизнес». 2016. № 2.

13. Прокудина Н.В. Особенности правового регулирования рынка внебиржевых деривативов в Европейском союзе // Международное право и международные организации. 2013. № 3.

14. Рождественская Т.Э., Гузнов А.Г. Финансово-правовое регулирование банковской деятельности. М.: Монография. 2016.

15. Сафонова Т.Ю. Правовая природа и классификация сделок своп // Аудиторские ведомости. 2016. № 10.

16. Шамраев А. Правовое регулирование международных банковских сделок и сделок на международных финансовых рынках. 2016.

17. Щеголева Н.Г., Хабаров В.И. Обзор международного своп-рынка (мировой рынок внебиржевых деривативов, процентные и валютные свопы, кредитные дефолтные свопы) // Финансы и кредит.2012. № 41 (521).

18. Южакова О.А., Котлячкова Н.В. Рынок кредитных нот в условиях санкций // Экономика и предпринимательство. 2016. № 4-1 (69-1).

19. Банк России. Обзор денежного рынка и рынка деривативов. № 4. III квартал 2016 // Аналитические материалы Банка России.

20. Банк России. О поэтапном введении требований об обязательном централизованном клиринге в отношении стандартизированных внебиржевых ПФИ (декабрь 2016 г.) // Аналитические материалы Банка России.

Размещено на Allbest.ru