Оценка стоимости нематериальных активов в производстве солнечных коллекторов

PR = pq - c - vq (2),

где PR - прибыль от реализации продукции, денежных единиц;

p - цена реализации единицы продукции, денежных единиц;

q - количество проданных единиц продукции, натуральных единиц;

c - совокупные постоянные затраты, денежных единиц;

v - переменные затраты на единицу продукции, денежных единиц.

На основе формулы (2) легко проводится решение основных задач анализа безубыточности: определение точки безубыточности; определение объёмов производства для получения целевой прибыли; определение цены в анализе безубыточности.

Точка безубыточности -- это такой объём продаж продукции, при реализации которого выручка от продаж покрывает совокупные затраты. В этой точке выручка не позволяет компании получить прибыль, однако убытки тоже отсутствуют. С помощью анализа безубыточности можно также принимать и ценовые решения. На основе формулы (3) (учитывая, что в точке безубыточности PR = 0) минимально допустимая цена за единицу продукции, обеспечивающая покрытие совокупных затрат, будет определяться следующим образом:

Рmin = (c + v q) / q (3),

Учитывая тот факт, что ранее по тексту прогноз общих издержек был построен на каждый рассматриваемый период, и данная модель анализа безубыточности применима для краткосрочного периода (до 1 года), необходимо определить минимальную цену реализации солнечного коллектора для каждого года.

В табл. 21. представлен расчет минимальной цены реализации для каждого рассматриваемого периода. Цены формировались в номинальных показателях.

Таблица 21

Расчет минимальной цены реализации

Показатели	Ед.	Период
	изм.	3-4 кв. 2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022
Объем производства	шт.	0	10 150	39 150	58 450	60 000	60 000	60 000	60 000	60 000
Совокупные прямые затраты	тыс. руб.	0	67 194	279171	445736	490549	520919	549832	579 526	600 26
Переменные затраты на ед продукции	тыс. руб.	-	6,62	7,13	7,63	8,18	8,68	9,16	9,66	10,01
Совокупные постоянные затраты	тыс. руб.	14 037	91 628	135134	148887	156583	163832	170182	176 757	168770
Минимальная цена реализации	тыс. руб./шт	-	15,65	10,58	10,17	10,79	11,41	12,00	12,60	12,83

Формула (4) служит отправной для расчёта цены, которую требуется установить для получения запланированного размера прибыли (Pпл):

Pпл = (c + v q + PRпл) / q (4)

В рамках данной работы не поставлена цель определения оптимальной цены реализации продукции, затратный метод ценообразования применяется для того, чтобы оценить конкурентоспособность проектной компании и ее способность соответствовать учитывать характеристики рассматриваемой отрасли. Согласно данным, полученным по результатам анализа табл. 21, минимальная цена реализации одного солнечного коллектора в 2015 г. должна составлять 15 650 руб./шт., по мере увеличения объемов производства данный показатель уменьшается и достигает своего минимального значения в 2016 г, равного 10 580 руб./шт. Полученными данными необходимо руководствоваться и учитывать при определении минимальной цены реализации солнечного коллектора в рамках остальных методов ценообразования.

Параметрический метод ценообразования

Первоначально зависимость цены от параметров определяется на основе статистической обработки информации о параметрах и ценах изделий, входящих в единый параметрический ряд.

Параметрические методы широко применяются для расчета цен серийных товаров потребительского и производственного значения и практически не применяются для расчета цен уникальных изделий, так как в данном случае трудно подобрать статистический материал для нахождения зависимостей между ценой изделия и его параметрами.

Существенный недостаток данного метода ценообразования - необходимость значительного объема информации об изделиях одного параметрического ряда. В рамках данной работы, в связи с дефицитом статистической информации по изделиям одного параметрического ряда, сходными с оцениваемым объектом, было принято решение определять цену реализации продукции в рамках затратного и рыночного методов ценообразования.

Рыночный метод ценообразования

Ценообразование в условиях рынка зависит от самого рынка (оказывают влияние цены конкурентов, когда актуальна «гонка за лидером» или метод среднерыночных цен) и от клиента (цены зависят от спроса, ожиданий покупателей, ценности предлагаемого товара для покупателей). Рыночные методы делятся на методы расчета цены с ориентацией на конкуренцию (предложение) и рыночные методы с ориентацией на потребителя (спрос).

С точки зрения ориентация на потребителя, потенциальная заинтересованность в продукции проекта формируется на основании окупаемости коллекторов в течение 3-4 лет. Стартовая цена продукции ограничена уже имевшем место предложении о приобретении крупной партии коллекторов в соответствии с поступившим предложением от потенциального покупателя по цене 320Е (около 13 тыс. руб.). В качестве верхней границы при ценообразовании рационально рассматривать ближайшие западные аналоги (Vitosol 200 F), цена реализации которых составляет порядка 25 тыс. руб. в розничную продажу (около 21 тыс. руб. без НДС), при этом, российский рынок этим производителям не интересен. Заказы коллекторов единичны, продажи практически отсутствуют в связи с высокой ценой продукции.

С точки зрения ориентации на конкуренцию, если рассмотреть ближайший отечественный аналог (Сокол), то его розничная цена находится на уровне 17,5 тыс. руб. (15 тыс. руб. без НДС). По своим эксплуатационным характеристикам коллектор «Сокол» уступает рассматриваемому С-1, однако, даже при стоимости 14,8 тыс. руб. за коллектор, продажи проходят единично, опт от 20 штук практически отсутствует. Цена базовой модели Альтэн-1А в 2009 году находилась на уровне 17 тыс. руб. без учета НДС. При такой цене, продажи также были единичны, серийное производство отсутствовало.

Таким образом, цена реализации солнечных коллекторов находится в диапазоне 13-16 тыс. руб. без НДС/шт. (среднее значение 15 тыс. руб. без НДС /шт.).

С учетом вышесказанного, стартовая цена реализации продукции на уровне 15 тыс. руб. за коллектор выглядит вполне оправданной, а главное, конкурентоспособной, что позволит привлечь первые крупные партии заказов в условиях развивающегося рынка в РФ.

Маркетинговая стратегия продаж подразумевает создание конкурентного преимущества за счет фиксированной низкой цены на продукцию в течение прогнозного периода производства. Гипотеза об отсутствии изменения цен на рассматриваемую продукцию строится на маркетинговых исследованиях. Если рассмотреть основные предпосылки динамики цен на рассматриваемую продукцию, то наблюдаются следующие факторы, позволяющие повышать цену реализации в перспективе:

· инфляционная составляющая - рост себестоимости за счет повышения цен на ресурсы;

· постоянное повышение стоимости традиционных источников энергии позволяет проводить некую положительную коррекцию цены реализации продукции;

· по мере организации сбыта и появлению крупных клиентов, продукция проекта станет узнаваема, что позволит сформировать определенную добавочную стоимость в каждой единице продукции.

Предпосылки снижения цены производимой продукции могут быть обусловлены:

· согласно маркетинговому исследованию «Solar Heat Worldwide - 2011», среднерыночная цена на солнечные коллекторы будет ежегодно снижаться в странах Западной и центральной Европы, что может быть вызвано следующими факторами:

o троекратное увеличение объема рынка альтернативной энергетики в перспективе будет способствовать вливанию существенных инвестиций, и соответственно образованию наукоемкого капитала, что приведет к созданию новых, более дешевых видов продукции в области альтернативных источников энергии.

o возможно появление новых технологий, позволяющих сократить переменные издержки в аналогичном производстве;

· первые успешные продажи продукции проекта ориентированы на сформировавшийся круг потребителей, интересующихся продуктом. На следующем этапе привлечь крупные партии заказов по более высокой цене от потребителей, не знакомых с данным видом продукции, будет весьма затруднительно;

Таким образом, прогнозирование цены конечного продукта попадает в ситуацию неопределенности, где существуют взаимосвязанные предпосылки для коррекции цены реализации как в большую, так и в меньшую сторону. Без детального анализа всех составляющих тенденций, оценить степень их влияния на цену реализации в прогнозном периоде практически невозможно. При этом необходимо акцентировать внимание на том, что в качестве базовой составляющей успеха рассматриваемой стратегии продаж эксперты рынка видят реализацию политики ценового лидерства, а именно создание конкурентного преимущества за счет фиксированной низкой цены на всем горизонте прогнозирования. В такой ситуации, прогнозирование цены реализации на постоянном уровне видится вполне целесообразным. Тем не менее, в дальнейшем, сложившаяся степень неопределенности по данному аспекту расчета отражается в оценке качества прогнозов внешних факторов при определении ставки дисконтирования.

Выручка от продаж рассчитывалась как произведение объемов реализации на отпускные цены (цена была определена ранее, фиксирована и составляет 15 000 руб./шт.). Расчет величины выручки от реализации представлен в табл. 22.

Таблица 22

Прогноз выручки от реализации солнечных коллекторов

Наименование показателя	Ед. изм.	Период
		3-4 кв. 2014 г.	2015 г.	2016 г.	2017 г.	2018 г.	2019 г.	2020 г.	2021 г.	2022 г.
Объем реализации	шт.	0	10 150	39 150	58 450	60 000	60 000	60 000	60 000	60 000
Цена реализации	тыс. руб./шт.	15	15	15	15	15	15	15	15	15
Выручка от реализации	тыс. руб.	0	152 250	587 250	876 750	900 000	900 000	900 000	900 000	900 000
Итого выручка	тыс. руб.	0	152 250	587 250	876 750	900 000	900 000	900 000	900 000	900 000

Прогноз основных финансовых показателей операционной деятельности

Для прогнозирования осиновых показателей прибыли от операционной деятельности в оценочной практике применяют следующие показатели прибыли: EBITDA, EBIT, NOPAТ [14].

1. EBITDA (Earning before interest and taxes, deprecation and amortization) -- аналитический показатель, равный объёму прибыли до вычета расходов по уплате налогов, процентов, и начисленной амортизации:

EBITDA = Выручка - себестоимость (прямые расходы) - коммерческие и общехозяйственные расходы - налог на имущество.

2. EBIT (Earning before interest and taxes) -- прибыль до вычета налогов, процентов по заемным средствам, рассчитываемая как:

EBIT = Выручка - себестоимость (прямые расходы) - коммерческие и управленческие расходы - налог на имущество - амортизация.

EBIT = EBITDA - амортизация.

3. NOPAT (Net Operating Profits After Taxes) -- чистая операционная прибыль за вычетом скорректированных налогов, но до выплаты процентов, вычисляемая как:

NOPAT = Выручка - себестоимость (прямые расходы) - коммерческие и управленческие расходы - налог на имущество - амортизация.

NOPAT = EBIT - Налог на прибыль.

К преимуществам данных показателей следует отнести наглядность и относительную простоту формирования финансового результата деятельности компании. Так, например, EBITDA, являясь наиболее общим показателем прибыли, характеризует результат до оценки операционной, инвестиционной и финансовой сфер деятельности. Последовательное вычитание из этого показателя величины амортизации, и налога на прибыль позволяет сформировать и оценить результат деятельности компании отдельно по ее основным функциональным сферам.

Расчет NOPAT производился по выше описанному алгоритму с учетом действующей налоговой ставки на прибыль 20% по следующей формуле:

Прогноз основных показателей операционной деятельности представлен в таблице в Приложении I. Результат прогноза основных показателей операционной деятельности на период прогноза представлен в табл. 23.

Таблица 23

Прогноз основных показателей операционной деятельности за период 2014-2022 г.

Показатель	Ед. изм.	Период
		3-4 кв. 2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022
EBITDA	тыс. руб.	-5 299	35 308	228 494	339 799	312844	277359	244185	210085	185607
EBIT	тыс. руб.	-11 299	10 609	191 096	302 401	275446	239961	206787	172687	160908
NOPAT	тыс. руб.	-11 299	8 487	152 877	241 921	220357	191968	165429	138149	128727

Прогноз инвестиционной деятельности

Инвестиции в ОС

Инвестиции в оборудование составят 155 953 тыс. руб. в ценах 2013 года в соответствие с НТО. Согласно данному документу, инвестирование в покупку необходимого оборудования будет происходить за счет собственных средств. В соответствии с годом ввода оборудования (2015 год), необходимо проиндексировать указанную сумму на индекс PPI прогноза Global Insight с учетом полугодового значения индекса 2015 года. Укрупненный состав и размер инвестиций в ценах 2013 года представлен в таблице в Приложении I.

Инвестиции в НМА

Состав и структура инвестиций в НМА определены в соответствии с НТО и представлены в табл. 24. Согласно данному документу, инвестирование в нематериальные активы будет происходить за счет собственных средств.

Таблица 24

Инвестиции в НМА

Наименование	Ед. изм.	2014 год	2015 год
Опытно-конструкторские разработки	тыс. руб.	4 000	36 800
Подготовка производства	тыс. руб.	0	22 000
Выпуск опытных партий	тыс. руб.	17 000	0
Сертификационные испытания	тыс. руб.	0	5 000
Итого	тыс. руб.	21 000	63 800

Инвестиции в НМА представлены в ценах 2013 года. Для расчета инвестиций 2015 года, необходимо проиндексировать указанную сумму на значение полугодового индекса PPI прогноза Global Insight. Более подробно о составе инвестиций в НМА представлено в разделе 2 диссертации.

Капиталовложения в собственный оборотный капитал

Оптимальная сумма чистого оборотного капитала (чистых оборотных средств) определяется в соответствии с индивидуальными потребностями каждого предприятия и зависит от масштабов и особенностей его деятельности, периода оборачиваемости запасов, дебиторской задолженности, от условий предоставления и привлечения займов и кредитов и т.п. В общем виде формула определения величины чистого оборотного капитала (ЧОК) имеет вид:

ЧОК = оборотные активы - краткосрочные пассивы (4)

Прогноз величины оборотных активов вычисляется соответственно для каждого года и определяется как сумма денежного выражения дебиторской задолженности и запасов [15].

Величина дебиторской задолженности определяется по следующей формуле:

ДЗ = О_ДЗ * В / П (5)

где ОДЗ - показатель оборачиваемости дебиторской задолженности, дн.

В - выручка за период, руб.

П - период расчета, дн.

Для расчета необходимой величины запасов применяется следующая формула:

З = О_З * ПрС / П (6)

где ОДЗ - показатель оборачиваемости запасов, дн.

ПрС - прямая себестоимость, руб.

П - период расчета, дн.

Прогноз величины оборотных пассивов вычисляется соответственно для каждого года и определяется как величина кредиторской задолженности по следующей формуле:

КЗ = О_КЗ * ПС / П (7)

где ОДЗ - показатель оборачиваемости запасов, дн.

ПС - полная себестоимость продукции, руб.

П - период расчета, дн.

Инвестиции в собственный оборотный капитал определяется как разница между величиной чистого оборотного капитала текущего года и величиной чистого оборотного капитала предыдущего.

Показатели оборачиваемости статей оборотного капитала приняты на основании данных сайта www.fira.ru (компания специализируется на предоставлении статистической информации по российским рынкам на основе оригинальных данных органов государственной статистики России) [25]. В России на данный момент нет своего производства солнечных коллекторов, поэтому наиболее подходящая отрасль в мировом производстве для проектной компании это «Semiconductors» (полупроводники). В российской классификации, с учетом индивидуальности продукта, наиболее полно отражает производство химических источников тока (аккумуляторов, первичных элементов и батарей из них).

Показатели оборачиваемости по отрасли (производство химических источников тока) в 2014 году составили по данным fira.ru:

· запасы - 132 дня;

· дебиторская задолженность - 112 дней;

· кредиторская задолженность - 127 дней.

Прогноз инвестиций в оборотный капитал представлен в таблице в Приложении I. В табл. 25. представлен результат прогноза инвестиций в оборотный капитал в течение прогнозируемого периода.

Таблица 25

Прогноз инвестиций в оборотный капитал в период с 2014-2022 гг.

Показатель	Ед. изм.	Период
		3-4 кв. 2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022
Инвестиции в оборотный капитал	тыс. руб.	-3 687	25 189	96 918	63 750	-544	-5 547	-5 155	-5 518	-4 114

Учет эффекта налогового щита (ТАВ)

Амортизация не является потоком реальных денег. Однако, амортизация обеспечивает так называемый “налоговый щит”. Действие “налогового щита амортизации” проявляется в уменьшении налогооблагаемой прибыли [16].

При амортизации НМА возникает потенциальная экономия на налоге на прибыль за счет снижения налогооблагаемой базы на размер амортизационных отчислений, начисляемых на НМА (Tax Amortization Benefit, TAB). То есть TAB, по сути, является частью стоимости актива и должна быть оценена как часть стоимости НМА.

Норма амортизации для оцениваемой БОТ была определена исходя из оставшегося срока экономической жизни (8,5 лет). Расчетная норма амортизации составила 11,8%.

Расчеты производились методом итерации с использованием соответствующей функции программы Excel. В качестве первоначальной стоимости БОТ была принята рыночная величина, определенная в рамках NPV.

Прогноз величины ТАВ представлен в таблице в Приложении I. В табл. 26. представлен результат прогноза величины ТАВ в течение прогнозируемого периода.

Таблица 26

Прогноз величины ТАВ в период с 2014-2022 гг.

Показатель	Ед. изм.	Период
		3-4 кв. 2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022
TAB	тыс. руб.	1 200	2 400	2 400	2 400	2 400	2 400	2 400	2 400	2 400

Прогноз денежного потока на оцениваемую БОТ

Денежный поток на БОТ рассчитывался следующим образом:

Денежный поток на БОТ = NOPAT + Амортизация ОС + Амортизация будущих НМА + ТАВ (оцениваемых НМА) - Инвестиции в ОС - Инвестиции в НМА - Инвестиции в оборотный капитал.

Прогноз величины денежного потока представлен в таблице в Приложении I. В табл. 27. представлен результат прогноза величины денежного потока в течение прогнозируемого периода.

Таблица 27

Прогноз величины денежного потока на БОТ в период с 2014-2022 гг.

Показатель	Ед. изм.	Период
		3-4 кв. 2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022
Денежный поток на БОТ	тыс. руб.	-8614	-227754	95470	217682	260412	237026	210095	183178	156853

Расчет ставки дисконтирования

Существуют два основных метода расчета ставки дисконтирования - метод расчета венчурных ставок дисконтирования (применяется к венчурному периоду проекта) и метод расчета ставки WACC [16].

В данном случае оцениваемая БОТ относится к венчурным проектам, в связи, с чем для расчетов в течение венчурного периода применяется венчурная ставка, далее - ставка WACC.

Расчет венчурной ставки дисконтирования

Определение венчурной ставки дисконтирования производилось в два этапа:

1. определение базовой ставки дисконтирования;

2. проведение корректировок базовой ставки, позволяющих учесть рынки сбыта, на которых предполагается реализация продукции, используемую валюту денежных потоков, факт включения в ставку инфляции, а также тип денежного потока.

Базовая ставка дисконтирования

Базовая ставка определялась по диапазонам табл. 28.

Таблица 28

Уровни ставок в зависимости от стадии венчурного проекта и качества информации

Фаза проекта	Базовый диапазон ставок дисконтирования, %	Качество прогнозов внешних факторов	Качество прогнозов внутренних факторов	Итоговый диапазон ставок дисконтирования, %
Начальная (Seed)	70 и более	н/у	н/у	70% и более
Вторая (Start up)	50-70	Среднее	Среднее	50-55
		Среднее	Низкое	55-65
		Низкое	Среднее	55-65
		Низкое	Низкое	65-70
Третья	40-60	Высокое	Высокое	40-45
		Высокое	Среднее	45-50
		Высокое	Низкое	50-55
		Среднее	Высокое	45-50
		Среднее	Среднее	45-55
		Среднее	Низкое	50-60
		Низкое	Высокое	50-55
		Низкое	Среднее	50-60
		Низкое	Низкое	55-60
Четвертая	30-50	Высокое	Высокое	30-35
		Высокое	Среднее	35-45
		Среднее	Высокое	35-45
		Среднее	Среднее	45-50
Выход из проекта	20-35	н/у	н/у	20-35

Таким образом, базовая ставка была определена на среднем уровне диапазона, равной 47,5% (среднее значение 45-50%). Риски достаточно существенны для данной стадии развития проекта.

Корректировки базовой ставки дисконтирования

При расчете ставки должны быть учтены и внесены корректировки по следующим факторам [10]:

· рынки сбыта продукции;

· валюта денежного потока;

· включение инфляционной составляющей в ставку дисконтирования;

· тип денежного потока.

Проведенные корректировки представлены в табл. 29.

Таблица 29

Проведенные корректировки базовой венчурной ставки дисконтирования

№ п/п	Показатель	Базовая ставка	Ставка применительно к денежному потоку проекта	Размер корректировки, сумма в %
1	Рынок сбыта	США	Россия	2,25%
2	Валюта денежных потоков	Дол. США	руб. РФ	5,32%
3	Номинальная/реальная	номинальная	номинальная	0%
4	Тип денежного потока	FCF	FCF	0%
5	Венчурная ставка дисконтирования	47,5%		55,07%

Поскольку производство будет организовано на территории России, и основным рынком сбыта также будет Россия, ставка была скорректирована на страновой риск. Согласно данным Damodaranonline (сайт школы бизнеса Л. Стерна) [18] страновой риск для России составляет 2,25%.

Процесс перевода стоимости собственного капитала применительно к рублевому потоку подробно представлен далее по тексту.

Итоговое значение венчурной ставки дисконтирования составило 55,07%.

Венчурная ставка применялась до момента достижения устойчивого роста продаж (до момента, с которого прогнозируется устойчивый рост продаж). После наступления такого момента применялась ставка WACC.

Венчурный период был определен до момента начала серийного производства, т.е. до начала 2015 г.

Расчет ставки дисконтирования по методу WACC

Средневзвешенная стоимость капитала учитывает в себе все риски, связанные с финансированием инвестиций в бизнес предприятия, как из собственных источников финансирования, так и за счет заемных средств. Стоимость финансирования инвестиций в предприятие за счет собственного капитала (стоимость собственного капитала) отражает все риски, присущие инвестициям в виде акционерного капитала, в то время как стоимость финансирования за счет заемных средств выражается в процентной ставке, по которой предприятию предоставляют кредитные ресурсы.

Средневзвешенная стоимость капитала рассчитывается по формуле:

WACC = Dd * Wd * (1 - t) + De * We, (8)

где Dd - стоимость привлечения заемных средств;

Wd - доля заемных средств;

t - ставка налога на прибыль;

De - стоимость собственного капитала;

We - доля собственных средств.

Определение стоимости собственного капитала

Для определения стоимости собственного капитала применялась модель оценки капитальных активов (САРМ). Формула CAPM выглядит следующим образом [14]:

Re = Rf + в * (Rm - Rf) + S1 + S2 + S3, (9)

где Re -- ожидаемая инвестором ставка дохода (на собственный капитал);

Rf -- безрисковая ставка (США);

в -- коэффициент бета;

Rm_Rf -- рыночная премия за риск акционерного капитала (США);

S1 -- премия за страновой риск (Россия в сравнении с США);

S2 -- премия за малую капитализацию;

S3 -- премия за специфический риск оцениваемого предприятия.

Расчет стоимости собственного капитала указанным методом начинается с определения безрисковой ставки. К данной величине затем прибавляется премия за риск акционерного капитала, умноженная на коэффициент «бета»; премия за страновой риск, премия, присущая компаниям с небольшой капитализацией, а также премия за специфический риск рассматриваемой компании и отрасли. Далее будет рассмотрен порядок расчета каждого элемента ставки дисконтирования в отдельности.

Безрисковая ставка

С учетом ожидаемого срока экономической жизни, в качестве безрисковой ставки была использована доходность по долгосрочным 20ти летним Казначейским облигациям Правительства США. Ее значение на дату оценки составило 3,21% (портал http://www.economagic.com) [20].

Коэффициент в

В модели САРМ риск разделяется на две категории, систематический риск и несистематический риск. Систематический риск представляет собой риск, связанный с изменением ситуации на фондовых рынках в целом в связи с изменением таких макроэкономических и политических факторов, как процентные ставки, инфляция, изменение государственной политики и т.д. Данные факторы напрямую оказывают влияние на все компании, поскольку они затрагивают экономические и рыночные условия, в которых действуют все предприятия.

Систематический риск учитывается в модели САРМ с помощью коэффициента «бета».

Коэффициент «бета» отражает амплитуду колебаний цен на акции конкретной компании по сравнению с изменением цен на акции по всем компаниям на данном сегменте рынка.

Для оценки коэффициента «бета» с использованием восходящего подхода были предприняты следующие шаги:

1. приняли в качестве отправной точки расчета коэффициент бета без учета финансового рычага для компаний, задействованных в аналогичных отраслях США (принято значение для отрасли Semiconductor. Данная величина составила, по данным DamodaranOnline, величину равную 1,68 [18].

2. определили коэффициент «бета» для оцениваемой компании по следующей формуле:

Brl = Bmu (1 + (1 - t) (D / E)), (10)

где Brl - коэффициент «бета» с учетом рассчитанного финансового рычага оцениваемой компании;

3. Bmu - значение коэффициента «бета» без учета финансового рычага по сопоставимым компаниям;

4. t - предельная налоговая ставка, используемая оцениваемой компанией;

5. D / E - основано на отраслевой структуре капитала, рассчитанной на основании значения коэффициента соотношения заемных и собственных средств по сопоставимым компаниям. Отношение D/E поотраслиSemiconductor по данным DamodaranOnline [18] составляет 6,24%; типичная структура капитала: собственный капитал -- 94,13%, заемный -- 5,87%. При этом для периода развития действующего предприятия (2014-2015 гг.) была принята структура со 100% долей собственного капитала, поскольку на этом этапе привлечение кредитов, как правило, затруднено.

Рыночная премия за риск акционерного капитала (Rm-Rf)

Премия за риск акционерного капитала (equityriskpremium) отражает расхождение в доходности, представленное превышением доходности корпоративных акций над доходностью по казначейским обязательствам Правительства США. Рыночная премия представляет собой дополнительный доход, который необходимо добавить к безрисковой ставке, чтобы компенсировать инвестору дополнительный риск, связанный с инвестированием в акции компании.

Величина премии была определена на основании данных сайта DamodaranOnline.

Согласно среднему геометрическому значению премии, рассчитанной по данным американского фондового рынка за период 1928-2013 г., инвесторы в среднем рассчитывали на премию в размере 4,31% сверх доходности по долгосрочным казначейским обязательствам.

Премия за страновой риск -- S1

Премия за страновой риск отражает дополнительный доход, который потребует инвестор за риск, связанный с вложениями в российские компании по сравнению с компаниями, функционирующими в США. Для количественного измерения российского странового риска рекомендуется использовать данные о величине спрэда, обусловленного рисками странового дефолта (country default spread). Размер данной премии определяется статистическими методами и зависит от инвестиционного рейтинга национальной экономики и не зависит от конкретного эмитента. Чем лучше рейтинг, тем ниже риски инвесторов, тем ниже размер требуемой инвесторами премии, тем выше стоимость компании. По данным рейтингового агентства Moodys риск долгосрочных вложений в Россию находится на уровне Baa1. На сайте Damodaran Online величина премии за страновой риск для России с учетом данных о величине спрэда равна 2,4%.

Премия за малую капитализацию S2

Премия за риск инвестирования в компании с небольшой капитализацией рассчитывается как разница между средней исторической доходностью по инвестициям на фондовом рынке США и средней исторической доходностью по инвестициям в бизнес таких компаний.

Результаты многочисленных исследований свидетельствуют о том, что у более мелких компаний норма прибыли выше, чем у более крупных компаний. Результаты исследований в этой области, опубликованные компанией IbbotsonAssociates в своем ежегоднике за 2013 г., приведены в далее табл. 30.

Таблица 30

Данные IbbotsonAssociates, Yearbook 2013

Десятичные группы	Рыночная капитализация	Премия за размер, %
	Минимум, млн. USD	Максимум, млн. USD
1 - Максимальное	14 692	327 725	-0.37
2	5 976	14 692	0.74
3	3 429	5 936	0.85
4	2 387	3 415	1.15
5	1 602	2 384	1.69
6	1 063	1 600	1.73
7	685	1 063	1.73
8	432	685	2.49
9	214	431	2.85
10-минимальное	1	214	6.28
Средняя капитализация 3-5	1 602	5 936	1.08
Низкая капитализация 6-8	432	1 600	1.85
Сверхнизкая капитализация 9-10	1	431	3.99

С учетом того, что выручка от использования БОТ в прогнозном периоде не превысит 28 млн. USD (=прогнозируемая выручка (900 000 руб.) /курс доллара (39,3866 руб.)), и среднего мультипликатора по отрасли 3,77 EV/Sales, капитализация (= 3,77*28млн$ = 105млн$) попадает в группу компаний со сверхнизкой капитализацией с премией за размер 3,99%.

Премия за специфический риск оцениваемой компании

Премия за специфический риск компании отражает дополнительные риски, связанные с инвестированием в оцениваемую компанию, которые не были учтены в коэффициенте бета. На момент развития бизнеса (2014-2015 гг.) специфические риски приняты на максимальном уровне (3%), что обусловлено высокими управленческими, коммерческими, а также рисками, связанными с отсутствием проработанного варианта сбора комплектующих для полноценной системы. Далее, на момент стабильного развития специфические риски приняты равными 0%, поскольку, следует исходить из допущения о том, что бизнес будет создан оптимальным образом, и ошибок, которые могут привести к возникновению данного риска, удастся избежать.

Перевод стоимости собственного капитала применительно к рублевому потоку

Поскольку базовая ставка дисконта определялась по данным зарубежных исследований (США), она номинирована в долл. США. Для перевода ставки применительно к рублевому потоку использовалась следующая формула:

Rруб. = (1+RS) * ((1 + rруб.) / (1 + rS)) - 1, (11)

Где Rруб. -- ставка дисконтирования для денежного потока в рублях;

RS -- ставка дисконтирования для денежного потока в долларах США;

r руб. -- средний размер ставки по кредитам сроком более 1 года нефинансовым организациям в российских рублях в сентябре 2014 г., равный 12,05 % («рублевая» доходность), согласно данным Бюллетеню банковской статистики №12(259), 2014 г. [19]

rS -- средний размер ставки по кредитам сроком более 1 года нефинансовым организациям в долларах США в сентябре 2014 г., равный 6,88% («долларовая» доходность) согласно данным Бюллетеню банковской статистики №12(259), 2014 г.

Таким образом, стоимость собственного капитала, рассчитанная по формуле 9, для стадии развития составило 25,64%, для устойчивой стадии 22,85%. Расчет стоимости собственного капитала представлен в таблице в приложении I.

Итоговый расчет ставки WACC был произведен по формуле 8, расчет ставки дисконтирования представлен в таблице в приложении I.

Сводная таблица по ставке дисконтирования в течение стадий проекта представлена в табл. 31.

Таблица 31

Динамика ставки дисконта

Показатель	Период
	3-4 кв. 2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020
Стадия проекта	Венчурная стадия	Развитие	Устойчивый рынок
Ставка дисконта	55,07%	55,07%	25,64%	25,64%	22,22%	22,22%	22,22%

Расчет стоимости БОТ

Расчет рыночной стоимости БОТ производился путем перемножения денежного потока на БОТ на дисконтный множитель, рассчитанный в соответствии со ставкой дисконта. Ставка дисконта корректировалась на середину периода. Рыночная стоимость БОТ определялась суммированием дисконтированных денежных потоков в течение прогнозного периода и с учетом поправки на высвобождение активов.

Поправка на высвобождение активов была определена как дисконтированная сумма рыночной стоимости оборудования и чистого оборотного капитала на конец 2022 г. При этом дисконтный множитель рассчитывался на конец периода. Данная поправка связана с допущением о том, что разумный инвестор по завершению проекта реализует незадействованные свои активы, а именно основные средства и собственный оборотный капитал. Для расчета рыночной стоимости оборудования к концу 2022 года необходимо определить затраты на воспроизводство оборудования в 2022 году, физический износ и функциональное устаревание. В качестве затрат на воспроизводство индексировались инвестиции в оборудование с середины 2014 до 2022 года на индекс цен производителей PPI прогноза GlobalInsight. В данном случае физический износ и функциональное устаревание определяются по формуле (Журнал «Эксперт. Оборудование. Рынок. Предложение, цены.»)

И_физУ_фун = 1 - е ^{-1,6х(Тхр/Тсс)} (12)

где е -- основание натурального логарифма (2,72);

Тхр -- хронологический возраст оцениваемого объекта, лет;

Тсс -- нормативный срок службы оцениваемого объекта, лет.

Хронологический возраст объекта (Тхр) исчисляется в годах от даты изготовления объекта до даты, на которую проводится оценка стоимости.

Нормативный срок службы был усреднен для всех позиций оборудования. Так, по информации компаний-производителей (ООО «ВТТ», ПО «Спецдревтехника»), подобное оборудование может служить 10-20 лет, в зависимости от условий эксплуатации. Результаты расчета физического износа и функционального устаревания представлены в табл. 32.

Таблица 32

Расчет физического износа и функционального устаревания

Наименование	Производственное оборудование
Дата ввода	01.06.2014
Срок службы, дни	2 770
Срок службы, лет	7.59
Нормативный срок службы, лет	15
Остаточный срок службы, лет	7.41
Физический износ и функциональное устаревание, %	56%

Рыночная стоимость оборудования с учетом индексации первоначальных затрат, физического и функционального устаревания (56%), а также множителя дисконта на конец периода (0,0997) составила 11 912 тыс. руб.

База расчета, а также значение чистого оборотного капитала на рассматриваемую дату представлено в таблице в приложении I и составляет 161 292 тыс. руб. Рыночная стоимость актива, с учетом множителя дисконта на конец периода (0,0997) составит 16 080 тыс. руб.

Расчет рыночной стоимости оцениваемого НМА представлен в таблице в Приложении I. В табл. 33 представлен результат прогноза расчета рыночной стоимости объекта оценки.

Таблица 31

Расчет рыночной стоимости объекта оценки

Показатель	Ед. изм.	Период
		3-4 кв. 2014	2015	2016	2017	2018	2019	2020	2021	2022
Дисконтированный денежный поток	тыс. руб.	-7 719	-117931	35486	64630	62655	46884	...

Подобные документы

• Доходный подход в оценке нематериальных активов и объекта интеллектуальной собственности

  Дисконтирование в оценке стоимости нематериальных активов. Капитализация денежных потоков от использования интеллектуальной собственности. Достоинства и недостатки доходного подхода. Оценка товарного знака Winston, определение стоимости данного бренда.
  
  курсовая работа [194,5 K], добавлен 06.05.2014
  

• Нематериальные активы

  Понятие и признаки нематериальных активов, их состав и классификация. Доходный, затратный и сравнительный подходы в оценке нематериальных активов, структура их первоначальной стоимости. Характеристика способов расчета амортизационных отчислений.
  
  контрольная работа [52,6 K], добавлен 20.10.2011
  

• Рыночная оценка материальной собственности и нематериальных активов

  Условия для определения рыночной стоимости интеллектуальной собственности, подходы к ее оценке. Механизмы проведения доходного, сравнительного и затратного методов определения итоговой величины стоимости объекта. Износ интеллектуальной собственности.
  
  реферат [18,1 K], добавлен 23.05.2009
  

• Учет нематериальных активов

  Роль и значение нематериальных активов в условиях развития рыночной экономики Российской Федерации. Документальное оформление операций по учету нематериальных активов. Особенности учета нематериальных активов в условиях автоматизации учетного процесса.
  
  курсовая работа [68,8 K], добавлен 29.11.2015
  

• Анализ нематериальных активов

  Сущность нематериальных активов, задачи их анализа и источники информации. Особенности анализа нематериальных активов для различных типов финансового положения предприятий. Выработка единых критериев и подходов в оценке интеллектуальной собственности.
  
  курсовая работа [42,0 K], добавлен 08.05.2011
  

• Оценка нематериальных активов: проблемы и основные пути их решения

  Понятие нематериальных активов. Характеристика интеллектуальной промышленной собственности, ее роль и место в эффективном развитии предприятия. Формы экономического оборота нематериальных активов. Оценка интеллектуальной промышленной собственности.
  
  курсовая работа [55,1 K], добавлен 02.04.2008
  

• Начисление амортизации основных средств и нематериальных активов в Республике Беларусь

  Классификация и оценка основных средств и нематериальных активов. Сущность амортизации основных средств и нематериальных активов. Сравнительный анализ методов начисления амортизации в РБ. Амортизация и финансовое обеспечение ускорения воспроизводства.
  
  курсовая работа [522,9 K], добавлен 24.11.2011
  

• Практика оценки стоимости нематериальных активов

  Допущения и ограничительные условия, использованные оценщиком при проведении оценки. Сведения о заказчике оценки. Применяемые стандарты оценочной деятельности. Оценка стоимости интеллектуальной собственности сравнительным, затратным или доходным подходом.
  
  курсовая работа [87,5 K], добавлен 07.11.2014
  

• Оценка стоимости предприятия методом чистых активов

  Оценка стоимости предприятия и бизнеса. Анализ внешней и внутренней среды функционирования организации. Оценка рыночной стоимости активов предприятия. Технологии оценки автотранспортного бизнеса. Оценка величины долговых обязательств и платежеспособности.
  
  курсовая работа [295,7 K], добавлен 24.03.2011
  

• Оценка стоимости компании на примере ПАО "ВымпелКом"

  Теоретические основы оценки стоимости компании. Законодательство в сфере оценки стоимости бизнеса. Доходный, затратный и сравнительный подход в оценке стоимости. Краткая характеристика ПАО "ВымпелКом". Оценка стоимости организации методом чистых активов.
  
  дипломная работа [2,4 M], добавлен 03.05.2018
  

• Нематериальные ресурсы и активы

  Определение понятия нематериальных ресурсов как юридической и экономической категории. Объекты интеллектуальной и производственной собственности. Затратный, доходный, рыночный методы оценки стоимости нематериальных активов. Установление нормы амортизации.
  
  презентация [28,4 K], добавлен 30.08.2013
  

• Анализ использования основных средств и нематериальных активов предприятия на примере ОАО "Завод Элекон"

  Раскрытие экономической сущности анализа основных средств и нематериальных активов предприятия. Комплексный анализ применения основных средств и нематериальных активов фирмы на примере ОАО "Завод Элекон". Эффективность применения внеоборотных активов.
  
  курсовая работа [5,1 M], добавлен 09.06.2014
  

• Оценка стоимости бизнеса (на примере ОАО "Ярославский бройлер")

  Особенности бизнеса как объекта оценки. Цели, этапы, подходы и методы оценки стоимости бизнеса, использование её результатов. Оценка рыночной стоимости бизнеса затратным методом на основе активов, доходным и рыночным методами и агрегированная оценки.
  
  курсовая работа [1,2 M], добавлен 02.04.2014
  

• Оценка стоимости предприятия

  Методические основы оценки стоимости предприятия (бизнеса). Понятие, цели и принципы оценки стоимости предприятия в современных условиях. Доходный, затратный и сравнительный подходы к оценке стоимости предприятия: основные преимущества и недостатки.
  
  курсовая работа [197,5 K], добавлен 18.11.2010
  

• Оценка стоимости предприятия (бизнеса)

  Цели и задачи оценки стоимости предприятия. Принципы, связанные с особенностями объекта и его эксплуатации. Затратный подход в оценке бизнеса, реализуемый в основном методом накопления активов. Оценка земельных участков сельскохозяйственного назначения.
  
  учебное пособие [65,8 K], добавлен 15.12.2014
  

• Экономика и оценка стоимости движимого и недвижимого имущества

  Сущность и порядок расчета ликвидационной стоимости имущества. Расчет текущей стоимости активов. Разработка календарного графика ликвидации активов предприятия. Корректировка пассивной части баланса. Расчет скорректированных цен нежилых помещений.
  
  курсовая работа [48,8 K], добавлен 17.02.2012
  

• Управление нематериальными активами на примере автотранспортного предприятия

  Понятие нематериальных активов и их экономическое содержание. Структура оборотных средств и инвестиционных ресурсов автомобильной компании "Леал". Пути повышения эффективности использования нематериальных активов - объектов интеллектуальной собственности.
  
  курсовая работа [82,6 K], добавлен 21.01.2011
  

• Оценка рыночной стоимости имущественного комплекса строительного предприятия при процедуре банкротства (на примере ЗАО "Иркутскремстрой")

  Оценка рыночной стоимости предприятия, анализ стоимости отдельных его активов как составляющих отдельный имущественный комплекс. Ограничительные условия и допущения, подходы и методы оценки имущества. Характеристика предприятия и строительной отрасли.
  
  дипломная работа [141,0 K], добавлен 15.08.2011
  

• Анализ нематериальных активов

  Характеристика хозяйственной деятельности предприятия ООО "Тист". Экспресс-анализ финансового состояния фирмы. Анализ объема, динамики, структуры и доходности нематериальных активов. Расчет экономического эффекта использования лицензий и "ноу-хау".
  
  курсовая работа [625,1 K], добавлен 29.08.2014
  

• Оценка бизнеса с учётом фактора риска

  Основные подходы к оценке бизнеса и особенности их применения с учётом фактора риска. Концепции, принципы доходного, затратного и сравнительного подходов. Расчет стоимости бизнеса методом дисконтирования, стоимости чистых активов, рынка капитала.
  
  курсовая работа [37,1 K], добавлен 14.07.2013
  

• главная
• рубрики
• по алфавиту
• вернуться в начало страницы
• вернуться к началу текста
• вернуться к подобным работам