На основi мiжнародного досвiду управлiння державним боргом доцiльно запровадити застосування методу «цiльових критерiїв» для визначення ефективностi боргової полiтики, що дасть можливiсть неупередженого оцiнювання ефективностi боргової полiтики. Його використання забезпечує активну полiтику щодо позик, а також управлiння державним боргом на основi стандартної моделi i практики, що включає дострокове погашення, використання похiдних боргових зобов'язань, хеджування та сек'юритизацiю боргiв. Функцiї управлiння зовнiшнiм державним боргом мають бути покладенi на уповноважену банкiвську установу, яка виступатиме агентом держави. Застосування активного управлiння боргом заощадить значнi ресурси, що видiляються на обслуговування i погашення боргу. Це, у свою чергу, позитивно впливатиме на ефективнiсть функцiонування вiтчизняної економiки. Мiнiстерство фiнансiв має проводити постiйний аналiз i монiторинг умов на мiжнародних ринках капiталу, дослiджувати реакцiю iнвесторiв на українськi єврооблiгацiї на певнi економiчнi та полiтичнi подiї в країнi, активно працювати, щоб сприяти пiдвищенню кредитного рейтингу України [107, с. 157-161].

Комплексний пiдхiд до реалiзацiї стратегiї управлiння зовнiшнiм державним боргом має полягати у змiцненнi координацiї боргової полiтики з бюджетно-фiнансовою та грошово-кредитною полiтикою з метою пiдвищення ефективностi управлiння активами та пасивами держави.

Важливою характеристикою нових запозичень на мiжнародних ринках капiталу є їхнiй «довгостроковий» характер, що дає змогу використовувати їх для довготермiнових iнновацiйно-iнвестицiйних проектiв. Тому нагальним питанням має стати розробка механiзмiв спрямування залучених коштiв у прiоритетні напрями наукоємного розвитку.

Значний зовнiшнiй борг є особливо небезпечним за наявностi проблем вiдповiдностi валюти активiв валютi зобов'язань як для окремих позичальникiв, так i для економiки загалом.

Боргова полiтика при вмiлому використаннi являє собою досить потужний iнструмент макроекономiчної полiтики. Для ефективного застосування цього iнструмента необхiдно створити струнку систему боргового управлiння, важливими елементами якої є належний облiк та оцiнювання власних зобов'язань. Iснуюча в Українi система управлiння боргами дає змогу вирiшувати поточнi завдання щодо реструктуризацiї зобов'язань, але її ефективнiсть як повноцiнного iнструмента макроекономiчного управлiння залишається низькою. Останнiми роками уряд концентрував усi зусилля у сфері боргової полiтики на проведення реструктуризацiї, а робота в напрямі структурної перебудови всiєї системи управлiння держборгом обмежилася розробкою проекту концепцiї.

Активна боргова полiтика передбачає постiйну роботу з усiма кредиторами i категорiями боргу, посилення взаємодiї рiзних гiлок влади i проведення ними енергiйних дiй у цiй галузi. Активна боргова полiтика включає застосування вiдомих у свiтовiй практицi методiв управлiння державним боргом, поєднуючи традицiйнi фiнансовi прийоми з використанням боргових свопiв, товарних поставок, дострокового викупу, погашення боргу з дисконтом тощо. Активна боргова полiтика також пов'язана з урахуванням геополiтичних факторiв, використанням можливостей мiжнародних полiтичних та фiнансових iнститутiв, творчим застосуванням свiтового досвiду, залученням до вирiшення боргових проблем регiональних органiв влади та недержавних структур.

Головними цiлями активної боргової полiтики має бути вирiшення таких завдань, як:

- полiпшення якостi боргу за рахунок зниження вартостi його обслуговування, вдосконалення структури;

- забезпечення стабiльного обслуговування як зовнiшнiх, так i внутрiшнiх зобов'язань країни в разі виникнення будь-якої кризової ситуацiї;

- сприяння досягненню iнвестицiйного кредитного рейтингу та його подальшого пiдвищення, що не тiльки забезпечить здешевлення нових запозичень для держави i приватних структур, а й буде сприяти залученню нових прямих i портфельних iнвестицiй;

- гнучке реагування на мiнливi умови зовнiшнього i внутрiшнього фiнансових ринкiв i використання найбiльш сприятливих джерел i форм запозичень;

- забезпечення надiйного механiзму переведення позикових коштiв в iнвестицiї, що створить реальнi перешкоди на шляху їх нецiльового використання поза реальним сектором;

- залучення додаткових позикових коштів лише для фiнансування i кредитування прiоритетних проектiв та програм за умови їх ефективного використання;

- посилення привабливостi українських боргових паперiв для широкого кола iнвесторiв, запобiгання рiзким коливанням їх цiни на свiтових фiнансових ринках.

Для скорочення державного боргу Українi небхідно забезпечити:

- вдосконалення законодавчого забезпечення формування внутрiшньої та зовнiшньої заборгованостi (зокрема, визначити понятiйний апарат, механiзми залучення кредитних ресурсiв i обслуговування зовнiшнього боргу, показники (iндикатори));

- розроблення обґрунтованої стратегiї залучення позик (внутрiшнiх i зовнiшнiх, довгострокових та короткострокових) в економiку України, у якiй має бути вказано прiоритети, iнструменти та пiдходи до банкiв-партнерiв;

- iнвентаризацiю всiх боргiв державного бюджету, якi мають бути подiленi на обґрунтованi та необґрунтованi;

- проведення скоординованої полiтики, спрямованої на дотримання спiввiдношень мiж зовнiшнiми i внутрiшнiми запозиченнями;

- надання уряду можливостi оперативно замiщувати однi джерела запозичення iншими;

- розвиток ринку похiдних iнструментiв вiд зовнiшнiх боргових зобов'язань;

- зменшення обсягiв iноземних кредитiв, гарантованих урядом, створення умов i сприяння самостiйному виходу вiтчизняних пiдприємств на мiжнароднi фiнансовi ринки для залучення iнвестицiй;

- розмiщення i погашення позик таким чином, щоб максимально знизити вплив змiн кон'юнктури свiтового ринку капiталiв i спекулятивних тенденцiй ринку цiнних паперiв на ринок державних зобов'язань;

- дотримання вiдкритостi при випуску позик, доступ мiжнародних рейтингових агентств до достовiрної iнформацiї про економiчний стан у державi для пiдтримки високої кредитної репутацiї i рейтингу держави- позичальника [7, c. 14].

Забезпечення стабiльного розвитку держави має базуватися на системi заходiв, спрямованих на своєчасне виявлення, запобігання, нейтралiзацiю та лiквiдацiю загроз фiнансовiй безпецi держави, що передбачає запровадження жорсткого режиму економiї щодо витрачання бюджетних коштiв, передусiм на управлiння, оборону, фiнансування збиткових i низькорентабельних виробництв, рiзнi види дотацiй; визначення доцiльностi фiнансування деяких соцiальних видаткiв; зменшення обсягiв фiнансових запозичень для покриття дефiциту державного бюджету; вдосконалення iнструментiв залучення до iнвестицiйної сфери особистих накопичень населення; оптимiзацiю рiвня податкових вилучень до бюджету [128, c. 408-412].

Вирiшення саме цих завдань дасть змогу скоротити державний борг України. Перспектива зменшення державного боргу полягатиме у зменшеннi:

- показника загальної суми рiчних боргових платежiв у валовому внутрiшньому продуктi (ВВП);

- загальної суми рiчних боргових платежiв до обсягу експорту товарiв i послуг;

- валового зовнiшнього боргу до ВВП;

- валового зовнiшнього боргу до обсягу експорту товарiв i послуг [133]. Також при побудовi перспектив до ефективної полiтики управлiння державним боргом важливим є встановлення твердого контролю за часткою кредитiв iз плаваючою відсотковою ставкою, а також кредитiв, залучених на термiн до одного року, та встановлення лiмiтiв за даними показниками, у випадку перевищення яких необхiдно здiйснювати рефiнансування державного боргу за рахунок нових запозичень на бiльш прийнятих вiдсоткових умовах, що надають змогу пролонгувати частину заборгованостi, скоротивши боргове навантаження на бюджет у короткостроковiй перспективi.

В Українi потрiбно створити таку боргову стратегiю, яка була б спрямована на стабiльне економiчне зростання, забезпечення необхiдних темпiв приросту ВВП та повної природної зайнятостi, стримування iнфляцiйних процесiв, забезпечення фiнансування соцiальних програм, формування достатнiх обсягiв кредитних ресурсiв для розвитку пiдприємницької дiяльностi, залучення необхiдних обсягiв iноземних iнвестицiй. Ця стратегiя як у широкому, так i у вузькому розумiннi потребує вiд держави системного пiдходу i визначає багатоплановий характер управлiння державною заборгованістю [22].

Отже, пiдсумовуючи вищесказане, можна зробити висновок, що стан державного боргу, тобто стан боргової безпеки, є одним iз головних критерiїв оцiнювання ефективностi державної фiнансової полiтики. Ефективнiсть полiтики управлiння державним боргом найбiльше буде визначатись вiдсутнiстю суттєвого боргового навантаження на економiку країни, його поступовим зменшенням у довгостроковiй перспективi. Прiоритетним напрямом боргової стратегiї України має стати надання iнвестицiйного характеру державним запозиченням з метою розвитку вiтчизняної економiки. Перевагу при iнвестуваннi доцiльно віддавати розвитку природно-ресурсного потенцiалу, розвитку виробничої iнфраструктури, а також наукоємним та трудомiстким проектам, якi забезпечать високий прирiст доданої вартостi, збiльшення зайнятостi населення i, як результат, пришвидшення темпiв зростання економiки. Важливою умовою реалiзацiї цього завдання мають бути суворий контроль та регулярне звiтування про використанням державних коштiв.

3.3 Визначення можливостей і резервів здійснення внутрішніх запозичень в економіку України

Оптимізація державної заборгованості є на сьогодні важливою проблемою національної економіки України, що потребує вирішення, оскільки за період 2014-2015 рр. вперше за останні роки показник рівня боргової безпеки перевищив встановлену Бюджетним кодексом України допустиму межу, перетнув 70%-й бар'єр і мав тенденцію до зростання. Відповідно, суттєво погіршилися зовнішні оцінки кредитного рейтингу України, що створює небезпеку подальшого припинення іноземного інвестування в економіку України. На фоні таких тенденцій набуває актуальності питання залучення внутрішніх фінансових ресурсів в економіку країни.

Проблема сучасних національних економік країн світу полягає в тому, що обсяг накопиченого боргу настільки великий, що поточні платежі починають серйозно «тиснути» на бюджети країн, змушуючи знижувати поточне споживання. Як показує історичний досвід, проблеми починаються, коли обсяг боргу перевищує рівень 60-70%, для домогосподарства - від реально наявних доходів, для держави - від ВВП. Якщо борг більше - починаються проблеми з розвитком, якщо він досягає рівня в 120% - наявні кризові явища.

Сьогодні борг США становить вже понад 100% від ВВП (і швидко зростає), для деяких країн Євросоюзу він істотно перевищує цей рівень, криза в Греції та Італії почалася при рівні державного боргу приблизно в 120% від ВВП. Відзначимо, що рівень боргу середньостатистичного домогосподарства в США становив на момент початку «гострої» стадії кризи (вересень 2008 р.) більше ніж 130% від реально наявного доходу, нині він знизився до рівня приблизно 120% [3].

Дефіцит державного бюджету зумовлений перевищенням видатків над доходами. Будь-який дохід (як на рівні держави, так і на рівні окремого домогосподарства) розподіляється на здійснення запланованих витрат. Перш за все, це витрати на поточну діяльність, потім - витрати на обслуговування узятих раніше кредитів і, нарешті, кошти, що спрямовуються на заощадження.

Фінансування дефіциту державного бюджету за рахунок внутрішнього боргу полягає в тому, що держава випускає цінні папери (державні облігації та казначейські векселі), продає їх населенню (домогосподарствам і фірмам), а отримані кошти використовує для фінансування перевищення державних витрат над доходами. У розвинутих країнах державні цінні папери завдяки їх безризиковості є привабливим для інвестора фінансовим інструментом. Резервами здійснення внутрішніх запозичень в економіку є відповідне зростання заощаджень населення і домогосподарств. Основою заощаджень населення є добровільне відкладення грошей на задоволення своїх потреб у майбутньому. Під заощадженнями вітчизняні дослідники розуміють частину грошових доходів населення, яка призначена для забезпечення потреб у майбутньому і яка формується в результаті скорочення поточного особистого споживання. Рівень доходів населення зумовлює потребу нагромаджувати гроші, щоб придбати потрібний товар або сплатити послугу в майбутньому [130, с. 174].

За формою заощадження населення - це частина неспожитого у поточному періоді сукупного доходу домогосподарства, яка в організованій формі може трансформуватися в інвестиційні витрати, а при неорганізованій формі здійснення - виводитися на певний час з обігу, тобто залишатися «на руках». Динаміка заощаджень домогосподарств в Україні у 2007-2015 рр. за строками погашення наведена на рис. 3.5, за результатами аналізу якого можемо зробити висновок про тенденцію зростання заощаджень населення до 2013 р. При цьому, переважали депозити строком розміщення від одного до двох років. З 2014 р. наявна стала тенденція до зменшення депозитів населення. Відплив депозитів з банків зумовлений такими факторами, як зниження реальних доходів населення та збільшення недовіри до банківських установ України, що підкріплюється зростанням кількості банків, у яких була введена тимчасова адміністрація, та тих, що перебувають на стадії ліквідації. Станом на кінець 2015 р. у стадії ліквідації перебувають 62 банки, і постійно зростає кількість неплатоспроможних фінансових установ, у яких введена тимчасова адміністрація [10, с. 23].



Рис. 3.5. Динаміка заощаджень домогосподарств в Україні у 2007-2015 рр. за строками погашення, млн грн (складено автором за даними НБУ [34])

У теорії державного боргу та боргової політики вчені-економісти виділяють і переваги внутрішніх запозичень як способу фінансування дефіциту державного бюджету, і його недоліки. Серед переваг внутрішніх запозичень насамперед називають їх безінфляційність у короткостроковому періоді та оперативність використання цього боргового інструмента за рахунок можливості їх швидкої реалізації [14, c. 68].

Можливість швидко реалізувати державні цінні папери, а також практична відсутність спекулятивної складової перетворює їх на засіб мобілізації необхідних для здійснення державних видатків фінансових ресурсів та на інструмент управління фінансовою системою, що має на меті зменшення дії висхідних фінансових потоків протягом фази спаду економічного циклу. В момент кризи на банківському та фондових ринках, ринку нерухомості, коли вартість переоцінених активів починає різко падати, збільшується кількість банкрутств емітентів фінансових інструментів, що посилює зазначені тенденції. Державні цінні папери в цьому випадку можуть виступити своєрідними амортизаторами фінансових ринків, оскільки гарантують стабільне отримання доходу незалежно від поточної ситуації на внутрішньому ринку. Тобто в той час, коли фінансові установи та населення потерпають від збитків, виплата стабільних доходів за державними облігаціями стає джерелом стабілізації їх фінансового становища, а отже, перешкоджатиме розгортанню фінансової кризи та поширенню недовіри. У результаті цього підвищується рівень довіри позичальників до тих внутрішніх емітентів, які мають у своєму інвестиційному портфелі безризикові державні цінні папери з гарантованим доходом, стримується відплив капіталів. Однак, варто зауважити, що все це справедливе у разі, коли державні цінні папери відрізняються від інших фінансових активів своїм безризиковим статусом та високою ліквідністю [130].

В Україні ж, незважаючи на присвоєння державними цінним паперам нульового рівня ризику (згідно з Інструкцією про порядок регулювання діяльності банків в Україні), державні цінні папери фактично є ризиковими інвестиційними інструментами. Окрім того, потрібно погодитись із твердженням, що незважаючи на те, що номінальна дохідність державних цінних паперів в Україні є досить високою, проте їх реальна прибутковість (виходячи з рівня інфляції) є досить низькою [14, c. 138].

До недоліків внутрішніх державних запозичень сучасні дослідники відносять інфляційність внутрішніх запозичень у довгостроковому періоді та ефект витіснення приватних інвестицій за рахунок обмеження поглинаючої здатності внутрішнього ринку, на чому наголошують Т. Сарджент та Н. Уоллес, які у своїх дослідженнях доводять, що боргове фінансування дефіциту державного бюджету в довгостроковому періоді може призвести до ще більш високої інфляції, ніж емісійне [14, c. 1-17]. Ця так звана «теорема Сарджента - Уоллеса» доводить, що держава, фінансуючи дефіцит бюджету за рахунок внутрішньої позики шляхом випуску державних облігацій, як правило, будує фінансову піраміду, тобто розплачується з минулими боргами позикою в сьогоденні, яку потрібно повертати в майбутньому, причому повернення боргу включає як саму суму боргу, так і відсотки по ньому.

У певний момент часу в майбутньому зростаючий борг досягне деякого критичного рівня, що визначається абсорбційної здатністю фінансового ринку економіки. Тоді для стабілізації зростаючого державного боргу центральний банк буде змушений збільшити сеньйораж, піднімаючи темп зростання грошової бази вище початкового рівня. Таким чином, довгостроковим результатом обмежувальної монетарної політики є більш високий рівень інфляції. Більше того, Т. Сарджент і Н. Уоллес показують, що якщо економічні агенти є такими, що дивляться вперед і передбачають неминуче збільшення темпів монетарної емісії в майбутньому, то зниження темпу зростання грошової бази може спричинити зростання інфляції вже в поточному періоді. Т. Сарджент і Н. Уоллес довели, таким чином, що боргове фінансування дефіциту державного бюджету є неінфляційним тільки в короткостроковому періоді, а в довгостроковому періоді воно може спричинити досить високу інфляцію [14, c. 1-17].

Економічний зміст ефекту витіснення приватних інвестицій полягає в тому, що збільшення кількості державних облігацій на ринку цінних паперів призводить до того, що частина заощаджень домогосподарств витрачається на купівлю державних цінних паперів, що забезпечує фінансування дефіциту державного бюджету, тобто заощадження населення витрачаються на невиробничі цілі. Натомість купівля населенням цінних паперів приватних фірм забезпечує розширення виробництва та економічне зростання, оскільки в цьому випадку заощадження населення трансформуються у внутрішні інвестиції [130].

У свою чергу, збільшення кількості державних облігацій веде до зростання пропозиції облігацій на ринку цінних паперів. Зростання пропозиції облігацій призводить до зниження їх ринкової ціни, а ціна облігації перебуває у зворотній залежності від ставки відсотка, отже, ставка відсотка зростає. Зростання ставки відсотка зумовлює скорочення приватних інвестицій та обсягу випуску. Таким чином, внутрішні державні запозичення скорочують потенційні інвестиційні ресурси приватних суб'єктів господарювання, що може призвести до скорочення виробництва [85, c. 152- 158].

З іншого боку, внутрішні запозичення не є абсолютно незалежною змінною відносно приватних інвестицій. Адже існує взаємозв'язок, між динамікою приватних інвестицій як складовою обсягу ВВП та дефіцитом бюджету як засобом нейтралізації негативних тенденцій, що пов'язані із падінням приватних інвестицій. Тобто внутрішні запозичення - це не тільки причина, але й наслідок зниження приватних інвестицій та ВВП. Необхідність реагування уряду на економічні цикли шляхом коригування бюджетної політики, в тому числі і шляхом управління бюджетним дефіцитом, призводить до того, що в багатьох випадках саме зниження приватних інвестицій зумовлює збільшення дефіциту бюджету. Проте, це твердження загалом не суперечить гіпотезі щодо існування ефекту витіснення приватних інвестицій внутрішніми державними запозиченнями [74, c. 82-86].

Для детального розгляду можливостей позитивного впливу внутрішніх запозичень на динаміку економічного зростання та визначення умов існування ефекту витіснення, проаналізуємо поведінку приватного сектора на внутрішньому фінансовому ринку та роль внутрішніх державних позик у фінансуванні державних видатків.

Обсяги розміщення ОВДП та обсяги залучених коштів до бюджету наведено на рис. 3.6.

Рис. 3.6. Обсяги розміщення ОВДП та обсяги залучених коштів до бюджету у 2008-2015 рр. (складено автором за даними НБУ)

Сума облiгацiй внутрiшньої державної позики, якi знаходяться в обiгу, з початку 2014 р. зросла з 185,8 млрд грн до 236,3 млрд грн (на 27%). Водночас сума ОВДП, якi наявні в НБУ, зросла з початку року з 105,6 млрд грн до 140,9 млрд грн (на 33,5%).

У 2014 р. Міністерством фінансів України було запропоновано до розміщення ОВДП на суму близько 218 млрд грн, 793 млн дол. США та 40 млн євро. Статистичні дані свідчать, що протягом 2014 р. шляхом випуску ОВДП вдавалося досить активно залучати кошти до бюджету.

Обсяг купівлі Національним банком гривневих ОВДП за 2014 р. (181,9 млрд грн) становив 83% від обсягу їх випуску Міністерством фінансів (218,0 млрд грн). Як наслідок, залишок ОВДП у портфелі Національного банку збільшився на 171,1 млрд грн (на 116,3%) і станом на кінець року становив 318,1 млрд грн (близько 70% від загального обсягу), тоді як портфель комерційних банків збільшився лише на 12,4 млрд грн (до 93,4 млрд грн).

У 2015 р. було випущено і розміщено ОВДП на 20 млрд грн для фінансування Фонду гарантування вкладів, а з метою докапіталізації банків - на 36,5 млрд грн [3].

Міністерство фінансів ініціює випуск у 2016 р. облігацій внутрішньої державної позики на 16 млрд грн для фінансування Фонду гарантування вкладів фізичних осіб [21]. Відповідно, для України механізм використання заощаджень населення для здійснення внутрішніх запозичень з метою фінансування дефіциту державного бюджету має споживчу мету, і фактично обіг заощаджень здійснюється по колу - залучити ресурси на внутрішньому ринку шляхом випуску облігацій для фінансування здійснення виплат заощаджень населення.

Фактично, девальвація національної валюти дає урядові змогу розраховуватися за внутрішніми боргами, що дешевшають разом із зниженням курсом гривні, меншими обсягам валютних ресурсів, зокрема, отриманих від міжнародних фінансових організацій. Відповідно, в 2014 р. на обслуговування та погашення державного боргу було витрачено 125,5 млрд грн, що відповідає 8% ВВП за результатом року [21].

Погляд опонентів дефіцитного фінансування щодо проблем існування ефекту витіснення не передбачає якихось особливих характеристик цих цінних паперів порівняно з іншими активами інвестиційного портфеля приватного сектора. Тобто мають значення лише кількісні параметри державних запозичень та внутрішнього державного боргу, а логічним висновком, на основі цієї передумови, є повний або майже повний ефект витіснення. Однак, розгляд державних цінних паперів як замінників запозичень приватного сектора не відповідає дійсності. Важливою особливістю державних цінних паперів, порівняно з іншими внутрішніми об'єктами для вкладення заощаджень, принаймні у розвинутих країнах, є їх безризиковий характер та висока ліквідність, за якою, власне, вони наближаються до готівки та короткострокових депозитів [21].

Для державного бюджету в триланковому циклі «залучення - використання - погашення» негативні наслідки боргової політики виявляються переважно на стадії обслуговування і погашення державного боргу. Наявність державного боргу потребує здійснення щорічних відсоткових платежів, які фінансуються за рахунок доходів бюджету, зазвичай податкових надходжень. Відповідно, у довгостроковому періоді зростання боргу порушує збалансованість бюджету і провокує бюджетний дефіцит із його негативними економічними, соціальними і фінансовими наслідками. Небезпека великих боргових виплат полягає в тому, що в ході їх здійснення звужуються джерела внутрішнього інвестування і зменшуються можливості для підтримання внутрішнього споживання, а це врешті-решт може призвести до боргової кризи держав [85, c. 152-158].

За стрімкого зростання видатків, пов'язаних з обслуговуванням заборгованості, держава змушена компенсувати їх або за рахунок скорочення інших видатків, що, як правило, підвищує соціальну напруженість у суспільстві та загострює економічні проблеми, або збільшувати свої доходи. Збільшення доходів бюджету можна досягти за рахунок встановлення нових податків та інших обов'язкових платежів чи підвищення чинних податкових ставок. Найімовірніше, посилення податкового тягаря підірве стимули до економічної активності й призведе до розширення тіньового сектора економіки.

У контексті зазначеного вище справедливим є твердження про те, що надмірний державний борг опосередковано сповільнює економічне зростання країни і перекладає тягар оподаткування на майбутнє. Зовнішні державні позики в поточному періоді пом'якшують вплив змін бюджетно-податкової політики на рівень споживчих витрат, заощадження та інвестиції, розширюючи цим самим фінансовий потенціал економічного зростання [85, c. 152-158].

Водночас держава, що залучає іноземний компенсаційний капітал, стає боржником інших країн. А це означає, що в довгостроковій перспективі обсяг національного продукту так чи інакше зменшиться, а частка у ньому зовнішнього боргу зросте. Необхідність обслуговування зовнішнього боргу призведе до прямого зменшення національного доходу країни-боржника.

Однією з найгостріших нагальних проблем в Україні є перевищення частки її боргу у ВВП безпечного рівня (для країн з перехідною економікою - 35%). З 2010 р. цей показник в Україні постійно перевищує безпечний рівень для відповідних країн.

У нинішніх умовах фінансової кризи є декілька варіантів розв'язання боргової проблеми. Один із них - визнати свою неспроможність сплачувати борги в строк і в повному обсязі, тобто оголосити дефолт і шукати шляхів пом'якшення його наслідків. Інший варіант - перевести все в площину

«дрібного фолу», політики розподілу боргів, переговорів із приводу реструктуризації, вимог часткового списання, технічних та юридичних тяжб. Відмова від платежів не тільки принизлива, вона загрожує втратою активів за кордоном, іншими міжнародними санкціями. Оголошення дефолту може забезпечити лише тимчасове полегшення для державного бюджету, але призведе до глобальних наслідків, пов'язаних із зменшенням обсягів іноземних інвестицій в економіку країни, зменшенням обсягів зовнішньої торгівлі, зробить неможливим надалі здійснювати зовнішні запозичення.

Для забезпечення керованості боргових процесів в Україні потрібно дотримуватися економічно безпечного дефіциту бюджету та обмежити зростання умовних зобов'язань держави.

Нині в Україні факт триваючого зниження міжнародних резервів і високого рівня дефіциту поточного рахунку вказують на завищеність поточного валютного курсу. Тому першочергове значення має коригування валютно-курсових диспропорцій шляхом здійснення керованої девальвації гривні. Керована девальвація дасть змогу уникнути стрімкого зниження курсу, що за існуючих зон вразливості фінансово-економічного стану України миттєво трансформується у боргову і валютну кризу. Причому боргова криза, на відміну від ситуації 2008-2009 рр., пошириться як на приватний, так і на державний сектори економіки, оскільки вразливість державних фінансів України за останні роки суттєво підвищилася.

Сьогодні й у найближчій перспективі потрібно вживати заходів для зниження рівня боргового навантаження на вітчизняні державні фінанси. Від величини державного боргу значною мірою залежать імовірність виникнення проблем в уряду із платоспроможністю і ліквідністю, а також свобода маневру щодо здійснення стабілізаційної політики у кризовий період. У цьому контексті на перший план виходить політика бюджетної консолідації, яка в умовах України означає скорочення загального рівня видатків бюджету та запобігання неефективним і нераціональним витратам держави [85, c. 152- 158].

Міжнародні порівняння засвідчують наявність значного потенціалу для проведення бюджетної консолідації в Україні.

Для зниження рівня боргового навантаження потрібно також утримуватися від поповнення статутних капіталів «Нафтогазу», Ощадбанку, Аграрного фонду та ін. (що призводить до нарощування державного боргу України поза рамками бюджету), а також запровадити більш зважений підхід до надання державних гарантій за кредитами. Доцільно, з огляду на накопичений рівень державного боргу та обсяг небезпечних умовних зобов'язань держави граничний обсяг надання гарантій уряду не повинен перевищувати 1% ВВП. При цьому для нівелювання проблем «морального ризику» в поведінці кредиторів і реципієнтів державних гарантій потрібно запровадити механізм часткових гарантій - гарантування державою лише частини зобов'язань боржника. Уроки міжнародного досвіду свідчать, що встановлення верхньої межі відповідальності уряду при настанні гарантійного випадку на рівні 80% суми кредиту є прийнятним засобом мінімізації фінансових ризиків для держави [82, c. 100-102].

Отже, для зниження боргової залежності України й ефективного використання кредитів доцільно відмовитися від участі держави у збільшенні статутних капіталів фінансово слабких банків, удосконалити механізми і процедури підтримки ліквідності банків; ініціювати процес реструктуризації зовнішніх боргів корпоративних позичальників; встановити граничний розмір дефіциту Державного бюджету на рівні, що не перевищує 3% ВВП; посилити роль внутрішніх ринкових позик у процесі фінансування дефіциту бюджету, запровадити ОВДП з плаваючою відсотковою ставкою, прив'язаною до темпів інфляції, перейти до випуску ощадних облігацій, які розповсюджуватимуться серед фізичних осіб; знизити розмір державних гарантій за кредитами; продовжити співробітництво з міжнародними фінансовими організаціями та провадити стриману політику залучення іноземних кредитів від урядів іноземних держав.

Висновки до розділу 3

1. Підсумовуючи результати моделювання державної заборгованості, зроблено висновок, що з метою поліпшення управління державним боргом, оптимізації державної заборгованості та мінімізації її негативних наслідків для економіки України, відповідно до побудованої в межах цього дослідження моделі, доцільно утримувати в економічно допустимих межах обсяг державного боргу та платежів, пов'язаних з його обслуговуванням, впливаючи на обсяги бюджетного дефіциту та рівень курсу національної валюти, оскільки падіння курсу національної валюти (тобто збільшення вартості іноземної валюти) збільшує суму державного боргу (коефіцієнт збільшення суми боргу - 1,245).

Отже, виходячи з того, що наслідки зовнішнього державного боргу при неефективному управління ним можуть негативно вплинути на економіку держави, потрібно вдосконалити, насамперед, систему управління державним боргом, а також збалансувати економіку країни шляхом підтримки виробництва, банківської системи та соціальної сфери, і в підсумку зникне потреба позичати кошти на поточні потреби держави.

2. За результатами розроблення заходів запобігання негативного впливу зовнішніх запозичень на економіку України необхідно наголосити, що з метою поліпшення управління державним боргом, оптимізації державної заборгованості та мінімізації її негативних наслідків для економіки України, на наш погляд, доцільно утримувати в економічно допустимих межах обсяг державного боргу та платежів, пов'язаних з його обслуговуванням; підвищити частку внутрішньої заборгованості в структурі державного боргу, скоротивши зовнішню заборгованість, що зменшить залежність України від іноземного фінансування й надасть змогу водночас зменшити валютні ризики та сприяти розбудові фінансового ринку; запровадити облік і аналіз стану заборгованості за всіма фінансовими зобов'язаннями, що можуть вплинути на стратегію управління державними фінансами та державним боргом; встановити єдині стандарти розкриття інформації про державний борг.

Стратегічною метою державної боргової політики України має бути активне регулювання рівня зовнішнього державного боргу, постійний контроль за коефіцієнтом його відношення до ВВП, а також планування його розмірів у майбутньому з урахуванням погашення позик на сучасному етапі.

Стратегічним завданням економічної політики є збалансування державного бюджету. Важливу роль у вирішенні цього завдання відведено борговій політиці в комплексі з іншими видами фінансової політики. Відповідно, з метою збалансування державного бюджету, перш за все, потрібно відрегулювати видаткову частину Державного бюджету та вдосконалити дохідну частину, зокрема шляхом оптимізації податкової політики, що зменшить тіньовий сектор економіки, збільшить доходи бюджету, й Україна не буде потребувати запозичених коштів на фінансування поточних витрат, а використовуватиме запозичення для реалізації програм розвитку економіки. Отже, виходячи з того, що наслідки зовнішнього державного боргу при неефективному управління ним можуть негативно вплинути на економіку держави, потрібно вдосконалити, насамперед, систему управління зовнішнім держаним боргом, а також збалансувати економіку країни, тим самим зникне потреба позичати кошти на поточні потреби держави.

3. Підсумовуючи результати дослідження можливостей і резервів здійснення внутрішніх запозичень в економіку України, відзначимо, що, на відміну від більшості розвинутих країн світу, державні цінні папери фактично є ризиковими інвестиційними інструментами, незважаючи на присвоєння державним цінним паперам нульового рівня ризику. Крім того, внутрішні запозичення в економіці в довгостроковому періоді мають інфляційний характер. У сучасних умовах скорочення заощаджень населення здійснення внутрішніх запозичень можливе шляхом розміщення ОВДП у корпоративному секторі економіці. Відповідно, здійснення внутрішніх запозичень поступово може витіснити інвестиції в приватному секторі, що, у свою чергу, спричинить поглиблення кризових явищ в економіці. Таким чином, державне регулювання боргової політики має бути спрямоване на переорієнтування боргової політики України із споживчої на інвестиційну.

Результати дослідження, викладені в цьому розділі, опубліковані в працях [80; 82; 85; 88].



ВИСНОВКИ

Результатом наукового дослідження є теоретичне узагальнення й нове вирішення наукового завдання, пов'язаного з розробкою теоретико- методичних і практичних рекомендацій щодо регулювання державного боргу України. Головні наукові та практичні результати полягають у такому.

1. Доведено, що економічну категорію «державний борг» під час аналізу потрібно розглядати не тільки як суму боргових зобов'язань, а й у контексті бюджетних доходів і видатків. Критеріями поділу боргу на зовнішній та внутрішній мають бути такі ознаки, як валюта запозичення, резидентність кредитора й вартість залучених коштів, що надасть змогу враховувати їх економічну доцільність при розробці боргової політики.

2. Встановлено специфічні особливості регулювання державного боргу на сучасному етапі. Показано, що в умовах фінансової глобалізації та реалізації політики відкритості економіки щодо іноземних інвестицій певною мірою відбувається, по-перше, згладжування відмінностей між внутрішнім і зовнішнім боргом; по-друге, посилення взаємозв'язку між державними зобов'язаннями й зобов'язаннями суб'єктів господарювання. У процесі регулювання державного боргу необхідно зважено обирати джерела боргового фінансування, формувати їх структуру за строками погашення та розмірами відсотків, яка в ідеальному вигляді має відповідати таким фінансовим умовам: максимум позик за мінімальними відсотками та мінімум платежів за погашенням боргу для отримання доходу від здійснених інвестицій.

3. Обґрунтовано, що державний борг негативно впливає на соціально- економічні показники країни, при цьому сила впливу залежить від рівня боргового навантаження. Особливістю української економіки є наявність прямої залежності між зміною державного боргу та валютним курсом гривні. Коливання державного та гарантованого державою боргу відображається у відповідній зміні валютного курсу з лагом в один рік. Доведено, що критичний рівень державного боргу до ВВП в Україні є значно нижчим, ніж у країнах з розвинутою ринковою економікою. Поступова виплата зовнішнього боргу означає відтік частки національного доходу з країни за кордон, що обмежує можливість розвитку економіки та суспільства.

4. Установлено, що єдиного механізму регулювання державного боргу, який би використовувала більшість країн, не існує. Для вдосконалення механізму обслуговування зовнішнього боргу в Україні рекомендовано виділити ключовий орган регулювання державного боргу, що потребуватиме детермінації суб'єкта, функціональна спрямованість роботи якого надасть змогу реалізувати засади політики регулювання державного боргу України. Це означає, що необхідно розробити механізм інтеграції функцій регулювання, контролю й нагляду за формуванням та обслуговуванням державного боргу.

5. Доведено необхідність: підвищення частки внутрішньої заборгованості в структурі державного боргу, що зменшить залежність України від іноземного фінансування й валютні ризики; запровадження обліку та аналізу стану заборгованості за всіма фінансовими зобов'язаннями, що можуть вплинути на стратегію управління державними фінансами й державним боргом; встановити єдині стандарти розкриття інформації про державний борг. Стратегічною метою державної боргової політики України має бути активне регулювання рівня зовнішнього державного боргу, постійний контроль за коефіцієнтом його відношення до ВВП, а також планування його розмірів у майбутньому з урахуванням погашення позик на сучасному етапі. Надано рекомендації щодо узгодження державної боргової та економічної політики для збалансування державного бюджету, а саме видаткової та дохідної частин.

6. Показано, що боргова політика має переорієнтуватися зі споживчої на інвестиційну. Встановлено, що в Україні, на відміну від розвинутих країн, державні цінні папери є ризиковим інструментом внутрішніх запозичень, незважаючи на присвоєння їм нульового рівня ризику. У довгостроковому періоді внутрішні запозичення мають інфляційний характер. Здійснення внутрішніх запозичень можливе за рахунок розміщення ОВДП у корпоративному секторі економіці, що поступово витіснить інвестування приватним сектором.

7. Для зниження боргової залежності України й ефективного використання кредитів рекомендовано відмовитися від участі держави в збільшенні статутних капіталів фінансово слабких банків, удосконалити механізми та процедури підтримки ліквідності банків; ініціювати процес реструктуризації зовнішніх боргів корпоративних позичальників; встановити граничний розмір дефіциту Державного бюджету на рівні, що не перевищує 3% ВВП; посилити роль внутрішніх ринкових позик у процесі фінансування дефіциту бюджету, запровадити ОВДП зі змінною відсотковою ставкою, прив'язаною до темпів інфляції, перейти до випуску ощадних облігацій, які розповсюджуватимуться серед фізичних осіб; знизити розмір державних гарантій за кредитами; продовжити співробітництво з міжнародними фінансовими організаціями та провадити стриману політику залучення іноземних кредитів від урядів іноземних держав.

Доведено, що граничний обсяг надання гарантій державою не повинен перевищувати 1% ВВП, для цього потрібно ввести механізм гарантування лише частини зобов'язань боржника шляхом встановлення, відповідно до світового досвіду, верхньої межі відповідальності держави при настанні гарантійного випадку на рівні 80% суми кредиту.



СПИСОК ВИКОРИСТАНИХ ДЖЕРЕЛ

1. Алексеенко М. М. Государственный кредит : Очерк нарастания государственного долга в Англии и Франции / М. М. Алексеенко. - Харьков : в Унив. тип., 1872. - XXXIV, 426 с.

2. Аналітична записка «Аналіз сучасного стану державного боргу та ключові напрями забезпечення боргової безпеки України» [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.niss.gov.ua/public/File/2015_analit/- derzh_borg.pdf.

3. Аналітичний огляд стану державного боргу України та його вплив на фінансовий ринок України станом на 01.09.2015 року [Електронний ресурс].

– Режим доступу [Електронний ресурс]. - Режим доступу http://- rurik.com.ua/documents/research/REVIEW_debt.pdf.

4. Андрущенко В. Л. Фінансова думка Заходу в ХХ столітті: (Теоретична концептуалізація і наукова проблематика державних фінансів) / В. Л. Андрущенко. - Львів : Каменяр, 2000. - 303 с.

5. Антология экономической классики / В. Петти, А. Смит, Д. Риккардо. - Москва : Эконов-«Ключ, 1993. - 475 с.

6. Базилевич В. Д. Державнi фінанси : навч. посiбник / В. Д. Базилевич, Л. О. Баластрик ; за заг. ред. В. Д. Базилевича. - Київ : Атака, 2012. - 368 с.

7. Барановський О. Антикризові заходи урядів і центральних банків зарубіжних країн / О. Барановський // Вісник Національного банку України. - 2009. - С. 8-19.

8. Боди З. Финансы : пер. с англ. : учеб. пособ. / З. Боди, Р. Мертон. - Москва : Вильямс, 2000. - 592 с.

9. Боргова політика України: стан, проблеми та перспективи : [матеріали круглого столу] [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.niss.gov.ua/Table/Tbl171104/index.htm.

10. Борщ Л. М. Грошово-кредитна політика та її вплив на інвестиційний процес / Л. М. Борщ // Фінанси України. - 2003. - № 12. - С. 16-23.

11. Бюджетний кодекс України від 08.07.2010 № 2456-VI (Редакція станом на 06.10.2016) [Електронний ресурс]. - Режим доступу: zakon.rada.gov.ua/go/2456-17.

12. Вахненко Т. Зовнішні корпоративні запозичення та ризики для фінансової стабільності / Т. Вахненко // Дзеркало тижня. - 2014. - № 6. - 16 лютого. - С. 9.

13. Вахненко Т. Концептуальні засади управління зовнішнім національним боргом України / Т. Вахненко // Економіка України. - 2007. -

№ 1. - С. 14-24.

14. Вахненко Т. П. Державний борг України та його економічні наслідки / Т. П. Вахтенко. - Київ : Альтерпрес, 2000. - 152 с.

15. Вахненко Т. П. Особливості формування державного боргу та управління його складовими в період фінансової кризи / Т. П. Вахненко // Фінанси України. - 2009. - № 6. - С. 14-28.

16. Веблен Т. Теория праздного класса / Т. Веблен. - Москва : Прогресс, 1984. - 367 с.

17. Воронова Л. К. Финансовое право : учеб. пособие / Л. К. Воронова, Н. П. Кучерявенко. - Харьков : Легас, 2003. - 360 с.

18. Выполнение государственного бюджета Украины [Электронный ресурс] / Минфин. - Режим доступа: http://index.minfin.com.ua/budget/

19. Глібчук В. М. Сутність державного боргу та його вплив на економіку України / В. М. Глібчук, Г. Р. Кісь // Актуальні проблеми розвитку економіки регіону. - 2012. - Вип. 8 (2). - С. 24-28.

20. Дoвідка прo співрoбітництвo України з Світoвим банкoм [Електрoнний ресурс] // Офіційний сайт Міністерства фінансів України. - Режим дoступу: http://www.minfin.gov.ua/control/uk/publish/article?art_id=- 217324&cat_id=60388.htm.

21. Державний борг та гарантований державою борг. Аналітичні матеріали щодо державного боргу [Електрoнний ресурс] // Офіційний сайт Міністерства фінансів України: http://www.minfin.gov.ua/control/uk/publish/- archive/main?cat_id=224493.

22. Державний борг України: сучасний стан та перспективи його скорочення [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.rusnauka.- com/32_PRNT_2013/Economics/3_148566.doc.htm.

23. Добрянська О. М. Оцінка ефективності політики державних зовнішніх запозичень України та шляхи її оптимізації [Електронний ресурс]

/ О. М. Добрянська. - Режим доступу: http://www.inter-nauka.com/issues/conf- 2016/july2/1442.

24. Довідка про стан та перспективи співробітництва України з МВФ Офіційний сайт Міністерства закордонних справ України [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.mfa.gov.ua/mfa/ua/publication/content/- 2932.htm.

25. Дудченко В. Ю. Державний борг як об'єкт регулювання [Електронний ресурс] / В. Ю. Дудченко. - Режим доступу: http://dspace.uabs.- edu.ua/jspui/bitstream/123456789/1171/3/derzhavniy_borg_yak_object_regulyuva nnya.doc.

26. Дудченко В. Ю. Зарубіжна практика регулювання державного боргу / В. Ю. Дудченко // Вісник Харківського національного університету ім. В. Н. Каразіна. Економічна серія. - 2007. - № 786. - С. 109-113

27. Економічна теорія: Політекономія / за ред. В. Д. Базилевича. - Київ : Знання-Прес, 2001. - 581 с.

28. Жилєнко С. М. Підходи до визначення поняття «державний борг» / С. М. Жилєнко, О. О. Ляховець // Бізнес-Інформа. - 2014. - № 1. - С. 42-46.

29. Завірюха І. Б. Державний борг України: проблеми правового регулювання : монографія / І. Б. Завірюха. - Львів : Видавничий центр ЛНУ ім. Івана Франка, 2006. - 310 с.

30. Закон України «Про внесення змін до Закону України «Про Державний бюджет України на 2015 рік» від 02.03.2015 № 217-УІІІ [Електронний ресурс]. - Режим доступу: zakon.rada.gov.ua/laws/show/80-19.

31. Закон України «Про державний бюджет на 2015 рік» від 28.12.2014 № 80-VIII (Редакція станом на 29.12.2015) [Електронний ресурс].

– Режим доступу: zakon.rada.gov.ua/laws/show/80-19.

32. Закон України «Про державний бюджет на 2016 рік» від 25.12.2015 № 928-VIII (Редакція станом на 06.10.2016) [Електронний ресурс].

– Режим доступу: http://zakon3.rada.gov.ua/laws/show/928-19.

33. Зибарева О. В. Сучасний стан зовнішньої заборгованості України [Електронний ресурс] / О. В. Зибарева, А. В. Джаман, Л. А. Гомба. - Режим доступу: http://www.rusnauka.com/17_AND_2010/Economics/68892.doc.htm.

34. Зовнішній борг // Офіційний сайт Національного банку України [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.bank.gov.ua/control/uk/- publish/category?cat_id=44466.

35. Зовнішній борг України на кінець першого півріччя 2014 р. // Офіційний сайт Національного банку України [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.bank.gov.ua/doccatalog/document?id=71174.

36. Исаев, А. А. Государственный кредит / А. А. Исаев. -- Ярославль: Тип. Г. В. Фальк, 1886. -- 159 с.

37. Інституційні засади формування економічної системи України: теорія та практика / [З. Ватаманюк, С. Панчишин, О. Дорош, Н. Гнатюк та ін.] ; за ред. З. Ватаманюка. - Львів : Новий Світ-2000, 2005. - 648 с.

38. Калитчук В. М. Вплив держаного боргу на економічне становище в Україні / В. М. Калитчук. - Київ, 2005-2006. - 46 с.

39. Кириченко О. А. Сучасні теорії управління зовнішньою заборгованістю / О. А. Кириченко, В. Д. Кудрицький // Актуальні проблеми економіки. - 2009. - № 7. - С. 15-28.

40. Ключников И. К. Долги и кредиты в современной капиталистической экономике / И. К. Ключников, Ю. В. Пашкус, Н. В. Расков. - Ленинград : Изд-во ЛГУ, 1989. - 234 с.

41. Козюк В. В. Державний борг в умовах ринкової трансформації економіки України : монографія / В. В. Козюк. - Тернопіль : Карт-бланш, 2002. - 238 с.

42. Костюченко В. М. Аналіз макроекономічних ефектів зовнішніх запозичень України / В. М. Костюченко // Економічні науки. Cерія: Облік і фінанси. - 2015. - Вип. 12 (2). - С. 103-109.

43. Кравчук Н. Колізії боргової безпеки держави: Україна в системі світових індикаторів безпеки глобального економічного простору / Н. Кравчук // Наука молода. - 2005. - № 3. - C. 74-82.

44. Крупка М. І. Роль міжнародних фінансово-кредитних установ у формуванні інноваційного підприємництва / М. І. Крупка // Фінанси України.

- 2003. - № 4. - С. 96.

45. Кузьминчук Н. В. Державний борг як об'єкт макрофінансового аналізу / Н. В. Кузьминчук // Вісник Нац. техн. ун-ту «ХПІ» : зб. наук. пр. Темат. вип. : Актуальні проблеми управління та фінансово-господарської діяльності підприємства. - Харків : НТУ «ХПІ», 2015. - № 61 (1170). - С. 49-51.

46. Куксенкова О. О. Зовнішній борг України: проблеми та шляхи їх вирішення / О. О. Куксенкова // Молодіжний науковий вісник УАБС НБУ. Серія: Економічні науки. - 2014. - № 6. - С. 237-246.

47. Курси обміну валют // Офіційний сайт Національного банку України [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.bank.gov.ua/- control/uk/publish/category?cat_id=7693080.

48. Кухарська Н. О. Міжнародна економічна діяльність України / Н. О. Кухарська, С. К. Харічкова. - Харків : Одіссей, 2013. - 456 с.

49. Кучер Г. В. Управління державним боргом : підручник / Г. В. Кучер. - Київ : КНТЕУ, 2009. - 342 с.

50. Лісовенко В. В. Державний борг: концептуальні засади та макроекономічні аспекти / В. В. Лісовенко, Л. Я. Бенч, О. І. Бец // Фінанси України. - 2014. - № 12. - С. 7-31.

51. Лісовенко В. В. Державний зовнішній борг України: оптимізація формування та управління : автореф. дис. … канд. екон. наук : спец. 08.04.01

– фінанси, грошовий обіг і кредит / В. В. Лісовенко. - Київ, 2001. - 17 с.

52. Макар О. П. Світовий досвід управління державним боргом та перспективи його застосування в Україні / О. П. Макар, Г. Я. Ільницька- Гикавчук, І. С. Дулин [Електронний ресурс] // Ефективна економіка. - 2013. -

№ 10. - Режим доступу: http://www.economy.nayka.com.ua/?op=1&z=2435.

53. Макконелл К. Р. Экономикс: принципы, проблемы и политика : пер. с англ. 11-го изд. / К. Р. Макконел, С. Л. Брю. - Киев : ХаГар, 2000. - 785 с.

54. Манцуров І. Г. Статистика економічного зростання та конкурентоспроможності країни : [монографія] / І. Г. Манцуров. - Київ : КНЕУ, 2006. - 392 с.

55. Маркс К. Капитал. Т. 1 / К. Маркс // Маркс К. Соч. / К. Маркс, Ф. Энгельс. - 2-е изд. - Т. 23. - 907 с.

56. Матерiали сайту Мiнiстерства фiнансiв України [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.minfin.gov.ua/control/uk/publish/article?- showHidden=1&art_id=408817&cat_id=406134&ctime=1423 925083440.

57. Матерiали сайту Мiнiстерства фiнансiв України. Запозичення під гарантії держави. [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://minfin.kmu.gov.ua/control/uk/publish/archive/main?cat_id=74685

58. Матерiали сайту Мiнiстерства фiнансiв України. Аналітичні матеріали щодо державного боргу. [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.minfin.gоv.uа/cоntrоl/uk/publish/аrchive/mаin?cаt_id=224493.

59. Міжнародне співробітництво [Електрoнний ресурс] // Офіційний сайт Міністерства фінансів України. - Режим дoступу: http://www.minfin.- gov.ua/control/uk/index.

60. Наказ Міністерства економіки України «Про затвердження методики розрахунку рівня економічної безпеки» від 02.03.2007 № 60 [Електронний ресурс]. - Режим доступу: http://www.me.gov.ua/control/uk/- publish/article?art_id=97980&cat_id=38738.

61. Небрат В. В. Ретроспективний аналіз практики урядових запозичень та розробка теорії державного кредиту в українській економічній думці другої половини ХІХ - початку ХХ ст. / В. В. Небрат // Історія народного господарства та економічної думки України : зб. наук. пр. - Київ : НАНУ, ДУ «Інститут економіки і прогнозування», 2008. - Вип. 41. - С. 174-193.

62. Небрат В. Ґенеза державного кредиту як фінансового інструменту економічної політики / В. Небрат // Наукові записки ТНПУ ім. В. Гнатюка. Серія: Економіка / редкол.: А. А. Григорук, Т. Г. Дудар, С. Л. Дусановський та ін. - Тернопіль, 2008. - Вип. 22. - С. 75-81.

...