Оценка стоимости предприятия (бизнеса) на примере Общества с ограниченной ответственностью "Кларк"

Ставка дисконтирования - коэффициент, используемый для расчета текущей стоимости денежной суммы, получаемой или выплачиваемой в будущем. То есть ставка дисконтирования используется для определения суммы, которую заплатил бы инвестор сегодня за право получения ожидаемых в будущем поступлений. Используемая ставка дисконтирования должна в обязательном порядке соответствовать выбранному виду денежного потока. Так, если выбран бездолговой денежный поток, то Оценщик должен рассчитать ставку дисконтирования по модели средневзвешенной стоимости капитала. Если же выбран денежный поток для собственного капитала, то ставка дисконтирования может быть рассчитана либо кумулятивным способом (build-up), либо по модели оценки капитальных активов (CAPM - Capital Asset Pricing Model).

Ввиду того, что оцениваемое предприятие не является акционерным обществом, не выпускает ценных бумаг (акций), которые могли бы котироваться на фондовых биржах, расчет ставки дисконтирования по модели САРМ неприменим. Неприменим, по причине того, что одной из составляющих этой модели является коэффициент . (Бета показывает, как курс акций оцениваемого предприятия реагирует на рынок. Чем в большей степени курс акций оцениваемого предприятия реагирует на изменение состояние фондового рынка, тем выше величина , а чем выше эта величина, тем более рискованна акция). А так, как уже сказано, оцениваемое предприятия не является акционерным обществом, учесть степень того риска, который отражает указанный коэффициент, невозможно.

Ставка дисконтирования, рассчитываемая кумулятивным методом, включает следующие составляющие:

свободная от риска ставка (безрисковая ставка инвестирования капитала на срок, сопоставимый с предполагаемым сроком владения оцениваемым объектом);

надбавка за другие факторы риска.

Для принятия того или иного показателя в качестве безрисковой ставки доходности необходимо определиться, какой актив возможно считать безрисковым. К подобным активам следует относить такие инструменты, которые удовлетворяют некоторым условиям:

1) доходности по которым определены и известны заранее;

2) вероятность потери средств в результате вложений в рассматриваемый актив минимальна;

3) продолжительность периода обращения финансового инструмента совпадает или близка со «сроком жизни» оцениваемого предприятия.

Так как безрисковой актив имеет, по определению, известную доходность, то этот тип актива должен быть некой ценной бумагой, обеспечивающей фиксированный доход и имеющей нулевую вероятность неуплаты. Поскольку все корпоративные ценные бумаги имеют некоторую вероятность неуплаты, безрисковым активом может быть лишь ценная бумага, выпущенная правительством.

При выборе безрисковой ставки важно, чтобы финансовый инструмент совпадал по сроку погашения со сроком планируемого инвестором периода владения.

В Российской Федерации инвестиции в государственные долгосрочные облигации являются наименее рискованными по сравнению со всеми иными видами инвестиций. Правительство РФ выполняет свои обязательства по погашению выпущенных облигаций. Однако, в Российской Федерации рынок государственных долгосрочных ценных бумаг пока недостаточно активен. Поэтому в оценке предприятий для практических расчетов можно ориентироваться на рыночную ставку доходности государственных среднесрочных облигаций федерального займа (ОФЗ) и облигаций сберегательного займа (ОСЗ), а также анализировать уровень доходности государственных краткосрочных облигаций (ГКО).

Для целей настоящего исследования, за базу для расчета в качестве безрисковой ставки, Оценщиком была принята ставка дохода по среднесрочным облигациям федерального займа, ОФЗ 25071-ПД, со сроком погашения 26.11.2014 года и доходностью к погашению 7,12% - www.rusbonds.ru.

Ввиду того, что:

- темпы инфляции в стране прогнозируются сравнительно небольшие;

- большая часть доходов, полученных от функционирования оцениваемого предприятия будет, реинвестирована на внутреннем рынке;

- исходная информация для расчетов выражена в рублях,

все дальнейшие расчеты в данной работе, будут произведены в рублях.

Кумулятивный метод определения требуемой ставки дисконтирования, заключается в увеличении безрисковой ставки доходности за счет учета рисков инвестирования именно в данное предприятие. Чаще всего в составе факторов риска, учитываемых в кумулятивном методе, рассматриваются виды рисков приведенных в таблице 5.3.1

Таблица 5.3.1 Факторы риска

Вкладывая средства в организацию, инвесторы ориентируются на соотношение доходность-риск, то есть чем выше риск, тем выше требуемая доходность. В связи с этим, Оценщик произвел поэлементный анализ рисков, характерных для оцениваемого предприятия.

1. Диверсификация клиентуры.

Чем больше у компании клиентов, тем, при прочих равных условиях, более устойчив бизнес. Уровень диверсификации определяется не только количеством клиентов, но и долей сбыта, приходящегося на каждого из них.

Исходя из того, что организация занимается разными видами деятельности и клиентами ее являются самые разнообразные категории потребителей, тем не менее, по основному виду деятельности, по разным причинам, указанных в разделе «Анализов», данного Отчета, наблюдается устойчивый, ярковыраженный спад потребления услуг, предоставляемых оцениваемым предприятием. Но наряду с этим, гот от года расширяется клиентская база по неосновному виду деятельности. Уровень премии за риск по фактору «диверсификация клиентуры» Оценщиком определен как невысокий - в размере 1,5 %.

2. Производственная и территориальная диверсификация.

а) Производственная диверсификация - производство компанией товаров и услуг, относящихся к различным отраслям и подотраслям.

б) Зачастую помимо производственной выделяют еще и товарную диверсификацию, то есть производство компанией широкой номенклатуры товаров и услуг, относящихся к одной товарной группе.

в) Риск по территориальной диверсификации связан с достаточной или недостаточной диверсификацией рынков сбыта предприятия, источников приобретения сырья и других факторов производства.

Производство компанией товаров и услуг, относящихся к различным отраслям и подотраслям - имеет место. Уровень риска минимальный - 0,5%.

Производство компанией товаров и услуг, относящихся к одной товарной группе не очень широкое. Уровень риска средний - 2,5 %.

В целом, источники потребления сырья, составляют достаточно широкий круг и представлены как зарубежными поставщиками, так и отечественными («Хабаровский дизель», «Барнаульский моторный завод», Нижегородский завод «Дизель Революции», Кандалакшский завод «Дизелемоторный», «Магдебургский моторный завод им. Карла Либкнехта», «Омск-шина», и другие поставщики автошин из Китая, Южной Кореи, Японии). Потребители товаров и услуг предприятия, также представлены достаточно широко: от г. Владивостока и до Восточной Сибири включительно. Уровень риска невысокий - 1,0 %.

Общий уровень риска по данному фактору: (0,5+2,5+1,0) / 3 = 1,33%.

3. Степень достоверности прогнозируемой чистой прибыли.

Выручка предприятия - основа денежного потока. Поэтому при анализе рентабельности и прогнозируемости рассматривать следует не что иное, как выручку.

Оценка степени прогнозируемости выручки может определяться как отдельными методами, так и комбинированным путем.

Для применения этих методов необходимо знать планы руководства предприятия по сбыту и фактические результаты за предыдущие 3-5 лет.

Планы руководства, зафиксированные на бумаге в виде бизнес-плана - отсутствуют. Планы существуют только в виде предполагаемых на ближайшую перспективу тех или иных действий и мероприятий, выраженные только на словах и ни как не обоснованные каким либо анализом и не подтвержденные какими либо расчетами. Но, если обратиться к главе «Анализ финансовых результатов работы компании», данного Отчета, то можно видеть, что выручка по основному виду деятельности, на протяжении анализируемого периода, неуклонно и с одним и тем же темпом падает, тогда как, выручка по неосновному виду деятельности растет с темпами достаточными не только для компенсации падения по основному виду, но и для демонстрации неплохих финансовых результатов работы компании в целом. Показатели рентабельности экономической деятельности предприятия, по основному и неосновному видам деятельности, повторяют ту же самую тенденцию, что и выручка и прибыль предприятия.

На основании того, что на предприятии отсутствует какой-либо бизнес-план, Оценщик принимает уровень риска по данному фактору как высокий - 4 %.

4. Финансовая структура.

Анализ финансовой структуры компании подразумевает сопоставление различных коэффициентов, рассчитанных по компании, с определенными средними значениями.

Выделяют следующие основные коэффициенты: коэффициент автономии (независимости), доля собственного капитала, доля кредиторской задолженности, коэффициенты ликвидности.

В структуре пассива организации наблюдается соотношение заемных и собственных средств немного ниже оптимального значения - 0,52, коэффициенты ликвидности, характеризующие финансовое состояние организации, значительно превышают минимально допустимые нормативы. Коэффициент автономии, на протяжении проанализированного периода, составлял от 0,80 до 0,66, при минимально допустимом нормативе 0,5. По результатам финансового анализа хозяйственной деятельности (см. подраздел «общие выводы по результатам финансового анализа», данного Отчета) Оценщик пришел к выводам, что баланс оцениваемого предприятия является полностью ликвидным и что предприятие можно отнести к категории нормально устойчивому в финансовом отношении. Уровень риска по данному фактору невысокий - 1, 5 %.

5. Качество управления предприятием.

Качество руководства определяется ключевой фигурой. Ключевая фигура - некая личность, выделяющаяся на предприятии в силу концентрации власти или профессиональной известности. Качество управления отражается на всех сторонах существования фирмы, поэтому было бы вполне логично определять премию за риск качества управления, как среднюю величину от рассчитанных ранее премий. Рассчитанная таким образом премия за риск составит:

(1,5 + 1,33 + 4 + 1,5) / 4 = 2,08 %

6. Размер компании.

В отличие от акционерных обществ, где наиболее очевидное преимущество имеет более крупная компания, заключающееся в относительно более легком доступе к финансовым рынкам при необходимости привлечения финансовых ресурсов, в компаниях с организационно-правовой формой, как общество с ограниченной ответственностью, коей и является оцениваемое предприятие, оценить риски связанные с размером компании, (да еще в условиях Российской действительности), по мнению Оценщика, достаточно проблематично. Считается, почему-то, что этот риск связан: со слабой кредитоспособностью малых предприятий, с финансовой неустойчивостью предприятий с небольшим уставным капиталом. Но в одном ООО может иметься достаточно обширный имущественный комплекс с большим штатом сотрудников, вполне весомый размер уставного капитала, но финансово-экономические результаты своей деятельности оно запросто может показывать несравнимо ниже ООО, у которого все имущество будет заключаться в паре-тройке компьютеров со штатом сотрудников из двух человек. Из двух человек, но с какими головами!? Или взять ООО с небольшим уставным капиталом, с самым минимумом операционной деятельности, но обладающее какой-либо ценной бумагой, которая гарантировано приносит действительно огромные доходы, либо дает право контроля над, может быть и не единственным, предприятием типа «Газпром» или «Роснефть». С этими ООО все довольно относительно. В связи со сказанным, Оценщик решил придерживаться «золотой середины» и уровень риска по данному фактору определить как средний - 2,5%.

7. Прочие риски.

К этим рискам можно отнести риски, специфические для данного предприятия. У оцениваемого предприятия специфические риски в основном связаны с внешними факторами.

Одним из них является то, что после окончания строительства объектов для саммита АТЭС, скорее всего, может упасть выручка по неосновному виду деятельности.

Другим риском можно назвать окончательное прекращение (в лучшем случае - работа с нулевой рентабельностью) деятельности по снабжению флота СЗЧ и оказания ему, связанных с ремонтными работами, услуг.

Также существует риск (не совсем правда связанный со спецификой предприятия), изменения социально-экономических путей развития нашего государства, связанный с предстоящими президентскими выборами в стране.

Уровень прочих рисков Оценщик определил как средний - 2%.

Суммарная поправка на разницу в рисках составляет:

1,5% + 1,33% + 4,0% + 1,5% + 2,08% + 2,5% + 2,0% = 14,91%. Таким образом, значение ставки дисконтирования для чистого денежного потока, в прогнозном периоде составляет:

Таблица 5.3.2 Расчет ставки дисконтирования.

5.4 Определение текущей стоимости денежных потоков в прогнозный и постпрогнозный периоды