Венчурное финансирование высоких технологий

Размещено на http://www.allbest.ru/

Содержание

Введение

1. Теоретико-методологические аспекты венчурного финансирования высоких технологий

1.1 Особенности и специфика венчурного финансирования высоких технологий

1.2 Организация венчурного финансирования высоких технологий и его источники

1.3 Методологические основы выбора оптимальной модели венчурного финансирования высоких технологий

Выводы

2. Мировая практика венчурного финансирования высоких технологий и потенциал его развития

2.1 Международная конкуренция в сфере высоких технологий

2.2 Особенности венчурного финансирования высоких технологий в зарубежных странах

2.3 Мировая практика формирования высокотехнологических кластеров с целью повышения эффективности механизмов венчурного финансирования

2.4 Казахстанский опыт венчурного финансирования высоких технологий

Выводы

3. Состояние и направления развития венчурного финансирования в России

3.1 Предпосылки развития венчурного финансирования и возможности использования зарубежного опыта

3.2 Анализ рынка венчурного капитала и объемов финансирования высоких

технологий

3.3 Формирование системы венчурного финансирования: текущая ситуация и направления ее развития

3.4 Концептуальные подходы к формированию российской модели венчурного финансирования высоких технологий в рамках создания высокотехнологических кластеров

Выводы

Заключение

Список литературы

Приложения



Введение

венчурный финансирование кластер технология

В последние десятилетия инновационное развитие становится решающим условием международной конкурентоспособности как развитых, так и стран с формирующимся рынком и ряда развивающихся стран. В обращении президента России В.В. Путина к Федеральному Собранию Российской Федерации особо подчеркивается, что для дальнейшего форсированного инновационного развития и повышения уровня международной конкурентоспособности России необходимо формировать внутренний спрос на высокие технологии с соблюдением принципа софинансирования высокотехнологичных проектов со стороны государства и частного бизнеса Послание Президента России В.В. Путина Федеральному Собранию Российской Федерации от 4.12.2014г. URL: http://kremlin.ru/.

В период до 2020 года наибольшее влияние на уровень международной конкурентоспособности и национальной безопасности будет оказывать прогресс в высоких технологиях, таких как нанотехнологии, биотехнологии, информационные технологии и т.д. В текущих условиях развития рынка высоких технологий, который все больше становится глобальным, важным является умение их творчески внедрять, доводить до коммерческого использования и получать прибыль. По мнению многих экспертов, компании, которые внедряют высокие технологии, работают быстрее, чем их конкуренты, и получают более высокие прибыли.

Мировой опыт показал примеры успешных компаний, которые занимались разработкой высоких технологий и их коммерциализацией. Однако от некоторых компаний осталось одно лишь название, а другие успешно продолжают свою экономическую деятельность. Такой феномен, наряду с прочим, объясняется правильным выбором и поддержанием механизма финансирования высоких технологий.

Эффективно выстроенный механизм финансирования высоких технологий в современном мире, основанном на экономике знаний, играет одну из ключевых ролей в глобальной гонке за мировое лидерство. В настоящее время используют различные финансовые источники, привлекаемые для реализации инновационных проектов, однако проекты, связанные с внедрением высоких технологий, характеризуются более высокой степенью затратности и риска. В этой связи, все большее внимание уделяется вопросу поиска оптимальных, и вместе с тем более эффективных, с позиции реализации на практике, механизмов и методов финансирования высоких технологий, одним из которых является венчурное финансирование.

Мировая практика ведущих индустриальных стран, в которых механизм венчурного финансирования давно себя зарекомендовал как альтернативный традиционным источникам, подтверждает его эффективность при организации финансирования высоких технологий. В настоящее время большинство компаний во всем мире рассматривают венчурное финансирование как эффективный способ поддержки и получения доступа к высоким технологиям.

Необходимо отметить, что правительства многих стран в качестве приоритета политики государства в области инновации и необходимого условия активизации деятельности в сфере высоких технологий и повышения уровня конкурентоспособности, определяют ускоренное развитие механизмов венчурного финансирования высокотехнологичного производства.

Данная проблематика составляет исключительную актуальность для России. В современных условиях обострения политической обстановки и волатильности сырьевых рынков именно производство высоких технологий позволит диверсифицировать и обеспечить рост экономики, а значит и уровень конкурентоспособности. Актуальность выбранной тематики также обусловливается следующими обстоятельствами. С одной стороны, на сегодня российский сектор высоких технологий вынужден существовать и развиваться в условиях дефицита финансирования, особенно на ранних этапах развития технологии, с другой стороны венчурный бизнес в России находится в стадии развития и пока не обеспечивает достаточного уровня финансировании высокорисковых и технологических проектов. Выделяемые бюджетные средства для поддержания высокотехнологичного производства недостаточны в силу высокой степени затратности производства, а постоянное увеличение финансирования из средств государственного бюджета невозможно. В России с принятием Стратегии инновационного развития до 2020 года ожидается увеличение доли высокотехнологичной продукции на мировом рынке с 0,3% до 2%, что сравнительно в разы меньше показателя развитых стран. Двигателем активного развития высокотехнологичного бизнеса может стать российский частный венчурный бизнес. В настоящее время активность со стороны частного бизнеса достаточно низкая, так, например, доля расходов зарубежного частного бизнеса в сфере высоких технологий свыше 65% от общенациональных инвестиций, в России частные компании финансируют только 20% затрат на научные исследования и разработки. Также, необходимо отметить, что затяжное развитие механизмов венчурного финансирования в России, несмотря на наличие активной государственной поддержки, обуславливается отсутствием ряда институтов и выстроенной инфраструктуры с уникальной предпринимательской средой. Актуальность развития венчурной индустрии в России также определяется возможностью восполнить недостающее звено, связывающее науку и реальный сектор экономики.

В этих условиях тематика, касающаяся развития венчурного финансирования высоких технологий, проецирование современного мирового опыта венчурного финансирования применительно к российской практике, несомненно, представляет большой интерес.

Целью диссертационной работы является раскрытие целевого содержания венчурного финансирования высоких технологий и механизма его реализации, обобщение зарубежной практики венчурного финансирования высоких технологий и выработка концептуальных подходов к формированию российской модели венчурного финансирования в соответствии с современными тенденциями международной практики.

В связи с этим были поставлены и решались следующие задачи:

1) определить специфику и особенности венчурного финансирования высоких технологий;

2) проанализировать существующие методологические основы выбора оптимальной модели венчурного финансирования высоких технологий, исследовать принципы и представить подходы к организации венчурного финансирования в зарубежных странах с акцентом на венчурное финансирование высоких технологий;

3) обобщить мировой опыт венчурного финансирования и формирования высокотехнологических кластеров в целях повышения эффективности механизма венчурного финансирования и оценить целесообразность реализации рассмотренного мирового положительного опыта в российской практике;

4) охарактеризовать современные тенденции развития венчурного финансирования высоких технологий в Казахстане и сформулировать предложения по формированию национальной венчурной индустрии;

5) исследовать современное состояние рынка венчурного капитала в России и оценить текущую ситуацию по формированию российской инфраструктуры венчурного финансирования;

6) с учетом лучшей мировой практики предложить концептуальные подходы к формированию российской модели венчурного финансирования высоких технологий в рамках создания высокотехнологических кластеров, способствующие повышению конкурентоспособности российской экономики.

Предметом настоящего исследования выступает процесс венчурного финансирования как один из альтернативных механизмов финансирования высоких технологий. Объектом исследования является зарубежная практика венчурного финансирования высоких технологий, а также российские реалии развития венчурного финансирования высоких технологий.

Теоретические и методологические основы диссертации

В основу диссертации легли научные труды российских и зарубежных авторов, ученых и специалистов в области венчурного финансирования, природы венчурного капитала, а также работы, посвященные практическим аспектам формирования моделей венчурного финансирования в зарубежных странах.

Теоретическую основу исследования составляют труды зарубежных экономистов: А. Метрика (A. Metrick), А. Ясуда (A. Yasuda), Дж. Тиммонса (J. Timmons), Д. Глэдстоуна (D. Gladstone), М. Корвера (M. Korver), Р. Гилсена (R. Gilson), Т. Маккаскилла (T. McKaskill), В. Байгрева (W. Bygrave) и других. В их работах раскрывается суть и принципы венчурного финансирования инноваций. Изучением проблем венчурного финансирования высоких технологий занимались следующие зарубежные экономисты: Е. Робертс (E. Roberts), М. Кенней (M. Kenney). Современные исследования зарубежных авторов, демонстрирующие влияние венчурного капитала на развитие высоких технологий и создание новых высокотехнологичных компаний, изложены в трудах Д. Лернера (D. Lerner), М. Пенинон-Бернарда (М. Peninon Bernard), П. Робертсона (P. Robertson), С. Кортума (S. Kortum), Т. Хеллманна (T. Hellmann) и других.

Методологической и научно-практической базой при изучении механизмов венчурного финансирования высоких технологий послужили монографии и научные статьи авторитетных российских ученых-экономистов и исследователей: Амосова Ю.П., Аньшина В.М., Балабан A.M., Белозёрова С.А., Власова А.В., Воронцова В.А., Гулькина П.Г., Каржаува А.Т., Каширина А.И., Людвикова Н.Ю., Потатуева В.М., Радионова И.И., Фоломьева А.Н., Юнусова Л.А. Автор использовал для анализа теоретические и методологические подходы к оценке развития мировой экономики, разработанные учеными экономического факультета МГУ имени М.В. Ломоносова. Среди ученых кафедры мировой экономики экономического факультета МГУ имени М.В. Ломоносова, уделивших внимание вопросам венчурного финансирования высоких технологий и инновационного развития, можно отметить Белову Л.Г., Зубенко В.А., Клавдиенко В.П., Колесова В.П., Кулакова М.В., Осьмову М.Н. а также ряд других ученых.

В процессе работы над диссертацией автором использовались позитивный и нормативный подходы к экономическим знаниям, метод дедукции и индукции, изучение причинно-следственных связей, сравнительный анализ и синтез, экспертные оценки. Количественный анализ проведен на основе экономико-статистических, математических и графических методов.

В диссертации широко использовались законодательные и нормативные акты Российской Федерации, а также материалы и данные с официальных интернет-сайтов зарубежных и российской ассоциаций венчурного инвестирования, тематических исследований и обзоров международных организаций, консалтинговых компаний, зарубежной и российской периодической печати, посвященные тематике работы.

Научная новизна проведенного исследования определяется следующими положениями:

1) обобщены теоретические подходы к трактовке венчурного финансирования, предложены критерии, характеризующие специфику и особенности венчурного финансирования высоких технологий. Такое обобщение позволило расширить трактовку венчурного финансирования как механизма, являющегося целевым для финансирования высоких технологий, а также выявить основные критерии, которые предопределяют венчурный характер высоких технологий и должны учитываться при рассмотрении вопросов финансирования высокотехнологических проектов, в частности: наукоемкость, высокий уровень риска и затрат, низкая вероятность в развитии проекта от лабораторного исследования до выпуска продукта на рынок;

2) по результатам анализа подходов к организации венчурного финансирования высоких технологий, а также существующих методологических основ выбора оптимальной модели венчурного финансирования высоких технологий автором проведен и обобщен в виде сравнительной таблицы анализ основных типов моделей. Такой анализ позволил, во-первых, определить отличительные характеристики моделей финансирования высоких технологий, во-вторых, предложить использование кластерной модели финансирования в России в целях усиления эффекта механизма венчурного финансирования в рамках создания как внутренних, так и международных высокотехнологических кластеров.

3) по результатам анализа и обобщения мирового опыта формирования высокотехнологических кластеров в целях повышения эффективности механизма венчурного финансирования, сделан вывод о перспективности и целесообразности реализации рассмотренного мирового положительного опыта в российской практике, в частности: финансирования высоких технологий внутри страны и за ее пределами посредством государственно-частных корпораций, институтов развития, а также создания высокотехнологичных кластеров и участия в международных кластерах с активным использованием механизмов венчурного финансирования. Это позволит получить опыт венчурного финансирования, осуществить трансферт необходимых высоких технологий в Россию и, проявив себя на мировом инвестиционном рынке, привлечь больше зарубежных инвестиций в страну, создать, в первую очередь, комплекс кластеров венчурных фондов, а затем и национальную систему венчурного финансирования в рамках международных высокотехнологических кластеров;

4) исследовано современное состояние рынка венчурного капитала в России и оценена текущая ситуация по формированию российской инфраструктуры венчурного финансирования, на основе чего сделан вывод о положительной динамике появления новых венчурных фондов, как региональных, так и с участием зарубежных венчурных фондов. При этом данная динамика характерна как с количественной, так и качественной точки зрения, поскольку наблюдается рост активности различных участников процесса создания венчурных фондов, как с участием государственного финансирования, так и при финансовой поддержке корпоративных организаций. Вместе с тем, в настоящее время рыночная структура конкурентоспособного высокотехнологического бизнеса, финансируемого за счет венчурного капитала, в России еще только складывается. В связи с этим, в настоящее время в России только небольшое количество малых предприятий занимается коммерциализацией высоких технологий, тогда как за рубежом их число достигает 50-70% от общего объема инновационных предложений;

5) по результатам анализа современного развития венчурного финансирования в Казахстане сделан вывод о том, что необходимость формирования венчурной индустрии в Казахстане бесспорна. Вместе с тем, данная сфера развита пока еще очень слабо, а основные препятствия развития венчурного финансирования аналогичны тем, с которыми сталкивается практическая каждая страна, начиная процесс организации венчурной индустрии. В большей степени отмечаются: слабая коммерциализация высокотехнологических проектов, дефицит и/или недоработка проектов инициаторами, ограниченность в выборе источников венчурного финансирования, низкий уровень капитализации венчурных фондов, слабая законодательная база в области защиты прав всех классов инвесторов и т. д. С учетом обозначенных в исследовании проблем, определены перспективы развития венчурного финансирования в Казахстане в соответствии с предложенными рекомендациями по развитию венчурной индустрии в экономике страны;

6) с учетом лучшей мировой практики венчурного финансирования сформулированы концептуальные подходы к дальнейшему формированию и совершенствованию российской модели венчурного финансирования высоких технологий в рамках создания высокотехнологических кластеров, способствующие повышению конкурентоспособности российской экономики.

Практическая значимость исследования заключается в возможности использования его основных положений и выводов, доведенных до уровня конкретных рекомендаций, органами государственной власти как Российской Федерации, так и Республики Казахстан, занимающимся выработкой концепции и модели финансирования высоких технологий; научно-исследовательскими институтами и организациями, занимающимся исследованиями и разработками в сфере высоких технологий; участниками российского и казахстанского венчурного бизнеса и другими. Материалы диссертации могут быть использованы при чтении курсов "Международная экономика", "Экономика стран и регионов", "Теория экономического развития", "Экономика отраслевых рынков", «Инновационный менеджмент» в вузах экономического профиля.

Работа прошла апробацию на кафедре мировой экономики экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова, а также ее результаты были представлены английскому венчурному фонду Blue Wire Capital.

Основные результаты диссертационного исследования докладывались на казахстанских и межвузовских научно-практических конференциях: в г. Астана (Казахстан), в г. Москве.



1. Теоретико-методологические аспекты венчурного финансирования высоких технологий

1.1 Особенности и специфика венчурного финансирования высоких технологий

Венчурное финансирование в широком смысле определяется как высоко рисковый вид финансирования, основным источником которого является венчурный капитал. Принимая во внимание представленные в приложении 1 Подходы к определению дефиниции «венчурный капитал», определим, что венчурный капитал является источником долгосрочных рисковых инвестиций частного капитала в акционерный капитал вновь создаваемых малых высокотехнологичных компаний или уже хорошо зарекомендовавших себя венчурных предприятий, ориентированных на разработку и производство наукоемких продуктов, для их развития и расширения с целью получения прибыли от прироста стоимости вложенных средств Воронцов В.А., Ивин Л.В. Основные понятия и термины венчурного финансирования. - М., 2011. - С.11..

Согласно определению Малашенковой О., представленному в статье «Венчурное финансирование инновационного развития мировой экономики», венчурным финансированием является вложение капитала в обмен на не котирующиеся акции компании для реализации высокорискового проекта (разработку, производство и продажу на рынке нового или существенно модифицированного продукта) в расчете на рост капитализации профинансированной компании и получения прибыли при продаже акций большей, чем прибыль от инвестирования средств в другие сферы экономки или помещения их на банковский депозит Малашенкова О. Венчурное финансирование инновационного развития мировой экономики // Банковский вестник. - 2012. - С. 44..

С учетом представленных в Приложении 1 и выше дефиниций, венчурным является финансирование, направленное в высокорисковые проекты, находящиеся, как правило, на ранней стадии развития. Последнее подчеркивает тот факт, что венчурное финансирование является основным механизмом для финансирования высоких технологий.

В целях определения специфики венчурного финансирования высоких технологий, рассмотрим понятие «высокие технологии». Технологии, которые имеют значительный потенциал при использовании их для замены существующих технологий или производства новых продуктов, которые представляют собой качественно новые прогрессивные изменения и являются основой конкурентного преимущества страны, являются высокими технологиями. К ним обычно относят следующие технологии: нанотехнологии, биотехнологии, информационные технологии Пищало Е.О. Инновации в сфере высоких технологий // Экономика и управление. - 2012. - №2. - С. 143 , которые используются в таких отраслях промышленности как: вычислительная техника, микробиологическая промышленность, робототехника, самолётостроение, атомная энергетика, космическая техника, и др. Более детальная информация по классификации отраслей, использующих в своем производстве высокие технологии, представлена в таблице 1.1.

Таблица 1.1

Современные классификации высокотехнологичных отраслей

№ п/п	В соответствии с классификацией Национального научного фонда США	В соответствии с классификацией Организации объединённых наций	В соответствии с NACE - статистической классификацией экономической деятельности в ЕС
1.	авиация и ракетно-космическая промышленность	воздушные и космические аппараты	производство основных фармацевтических продуктов и препаратов
2.	компьютеры и телекоммуникации	электронно-вычислительная и офисная техника	производство компьютеров, электронного и оптического оборудования
3.	электроника	электроника, оборудование для радио, телевидения и связи	производство воздушных и космических летательных аппаратов
4.	ядерные технологии	химические продукты радиоактивные материалы	производство химических веществ и химических продуктов
5.	производство оружия и военной техники	вооружение	производство оружия и боеприпасов
6.	биотехнологии	фармацевтические препараты	производство электрооборудования, машин и оборудования, автомобилей, прицепов и полуприцепов
7.	оптоэлектронника	приборы (медицинские, оптические, измерительные)	производство прочих транспортных средств
8.	разработка новых материалов (нанотехнологии)	неэлектрические машины (ядерные реакторы, газовые турбины и др.)	производство медицинских и стоматологических инструментов и принадлежностей
9.	производства, связанные с компьютеризацией	электрические машины
10.	науки о жизни

Источник: составлено автором по: The 2011 EU Industrial R&D Investment Scoreboard / European Commission. Joint Research Centre. Luxembourg: Publications Office of the European Union, 2011. - P.8; Лаптев А.А. Понятие «Высокотехнологичной компании» в современной микроэкономической теории // Качество Инновации Образование. - 2008. - №1. - С.63.

От внедрения и развития такого рода технологий ожидается значительное влияние на мировую экономику, их применение практически в любой отрасли может дать качественно новый этап в их развитии, поскольку благодаря высоким технологиям свойства потребительских товаров совершенствуются, становясь меньше, легче, быстрее, дешевле. Высокие технологии могут быть использованы везде: в стиральном порошке, креме против морщин, автомобильных запчастях, спортивном оборудовании, даже в мячах, повседневной одежде и т.д. Однако необходимо отметить, что в первую очередь, высокие технологии могут применяться в процессе усовершенствования типов вооружения и техники, обладающих новыми свойствами, создания уникальных конструкционных материалов в различных сферах жизнедеятельности.

Вместе с тем, как справедливо отмечают д.э.н., профессор Д. Фролов и В. Стратулат в статье «Развитие наноиндустрии и экономическая безопасность», высокие технологии -- это новое поколение проблемных инноваций с достаточно огромным, неопределенным потенциалом, многочисленными и практически не изученными рисками, требующее колоссальных капиталовложений без явных гарантий рыночного успеха Фролов Д., Стратулат В. Развитие наноиндустрии и экономическая безопасность // Экономист. - 2010. - № 12. - С. 21.. Данное определение характеризует одну из особенностей венчурного характера финансирования высоких технологий - высокую степень риска при реализации проектов.

Учитывая вышеизложенное, отметим, что в большинстве случаев именно высокие технологий в силу своего значительного потенциала успешности финансирования зачастую выступают в качестве основного объекта венчурного финансирования. Однако необходимо отметить, что в мировой практике развития венчурного бизнеса были примеры успешного финансирования инновационных проектов, связанных с воспроизводством приростных инноваций, а также новшеств с невысокой степенью новизны, но обладающих достаточными возможностями коммерческого успеха.

Определив понятие венчурного финансирования и высоких технологий, рассмотрим особенности венчурного финансирования высоких технологий.

Венчурный характер финансирования высоких технологий определяется тем, что для венчурных вложений важны не просто достижения инновационной деятельности, а только те из них, которые имеют достаточно высокие шансы завоевание потребительского рынка, и потенциально оцениваются как высоко прибыльные. Вместе с тем, необходимо отметить, что именно финансирование на ранних стадиях высокотехнологичных компаний позволяет венчурным инвесторам получать максимальный доход в виде внутренней нормы доходности, которая для венчурных инвесторов превышает 40%.

Ниже представлены критерии, характеризующие природу высоких технологий, а также специфическую направленность объекта венчурного финансирования.

Рисунок 1.1 Критерии, отражающие венчурный характер высоких технологий

Источник: составлено автором.

Все вышеперечисленные критерии предопределяют венчурный характер высоких технологий и должны учитываться при рассмотрении вопросов финансирования высокотехнологических проектов. Высокие финансово-экономические, технологические и маркетинговые риски разработки и коммерциализации наукоемких высоких технологий предопределяют особый венчурный характер соответствующих высокотехнологических проектов. В свою очередь, реализация такого рода проектов требует организации финансирования на ранних стадиях развития проекта и поэтому сопряжена с определенной степенью риска.

Особенности венчурного финансирования высоких технологий также определяются следующими характеристиками:

ѕ основным направлением вложения венчурных инвестиций являются проекты, которые способны занять и заполнить пустующие ниши на рынке за счет решения современных нерешенных проблем и формирования новых потребностей у покупателей, что характерно для высоких технологий. Обычно это проекты, разрабатывающие товары и услуги, ещё неизвестные потребителю, но имеющие чёткую перспективу коммерциализации в определенной отрасли производства (то, что обеспечивает значительный рост капитализации венчурных компаний). В том случае, если товар или услуга не окажутся «прорывными», затраты, возможно, окупятся, но прибыли не принесут;

ѕ проекты в сфере высоких технологий являются зачастую следованием последним тенденциям наукоемких отраслей, а также мобильны в изменении направлений поиска и апробации новых идеи, доведения их до опытного образца. Именно такие проекты наиболее привлекательны для венчурных инвесторов с точки зрения степени новизны и актуальности;

ѕ венчурное финансирование проектов в сфере высоких технологий закономерно осуществляется по принципу дробности. При финансировании такого рода технологий зачастую имеет место разрыв инновационного цикла на этапе «опытно-конструкторские разработки» -- «производство товара». Сокращение данного разрыва часто обуславливает привлечение венчурного финансирования;

ѕ следует отметить, что в венчурном финансировании, особенно в финансировании проектов в области высоких технологий, будущие доходы венчурных фондов зависят от времени, данная закономерность в зарубежной литературе известна как Кривая Джей (J-Curve). В графической интерпретации кривой на начальных этапах финансирования венчурные фонды имеют отрицательный доход в силу осуществления капиталовложений и выплат управляющей компании. Уже на этапе коммерциализации проекта доходы компании постепенно возрастают, однако на практике точка безубыточности при венчурном финансирование достигается через 3-5 лет после начала финансирования. Однако, как представлено на рисунке 1.2. проекты в области высоких технологий требуют финансирования, как правило, на ранних стадиях проекта и период такого финансирования достаточно длинный. Если рассматривать проекты, находящиеся на более поздних стадиях развития (стадия расширения производства, стадия выкупа), то период достижения точки безубыточности сравнительно короче. В этой связи венчурных инвесторов в большей степени привлекает возможность получения максимально возможной прибыли за короткий срок с минимальным риском для вложений, что характерно лишь для проектов поздних стадий развития. Однако, максимизация получаемой прибыли возможна при финансировании высокотехнологичных проектов ранней стадии развития.

ѕ составным элементом схемы финансирования высокотехнологических проектов является четкая последовательность финансирования во времени и с учетом стадии развития проекта, в зарубежной литературе такая последовательность называется «Финансирование по кругу» (Round of Financing). В результате дробления процесса венчурного финансирования высокотехнологичного проекта достигается более эффективное расходование капиталовложений инвесторов и рациональное их использование.



Рисунок 1.2 Этапы финансирования на различных этапах развития компании/проекта: место проектов в области высоких технологий

Источник: составлено автором

Таким образом, в финансировании высоких технологии роль венчурного капитала является ключевой, так как определяет дальнейшее развитие финансирования данной технологии, при этом наращивание объемов его инвестирования является стратегической задачей при реализации программ национально-инновационного развития страны.

В настоящее время ни долевое, ни заемное, ни лизинговое финансирование не обеспечивают в полной мере преодоление инновационного барьера Устинов Е.А. Сравнительный анализ источников финансирования инновационных проектов: дис. канд. экон. наук. М., 2009. С. 21; . Источник финансирования высокотехнологических проектов следует определять с учетом описанных выше закономерностей, а также с учетом стадии развития и потребности в финансировании проекта.

В следующем разделе данной главы предлагается рассмотреть принципы и показать специфику подходов к организации венчурного финансирования высоких технологий и его источников.

1.2 Организация венчурного финансирования высоких технологий и его источники

Как было отмечено в предыдущем параграфе диссертации, венчурное финансирование предназначено, прежде всего, для малого и среднего высокотехнологичного бизнеса, для которого данный инструмент финансирования является наиболее эффективным, но не единственным. На рисунке 1.3. представлены различные источники капитала для финансирования высоких технологий, характерные и наиболее эффективные для того или иного этапа развития высокотехнологического проекта. Общепринято выделять пять стадий финансирования высоких технологий с учетом соответствия наиболее эффективного источника капитала. Так, венчурный капитал эффективен со второй стадии - стадии старт-апа, (ранняя стадия старт-апа), и далее его можно использовать наряду с другими источниками капитала, такими как промышленные корпорации, коммерческие банки и публичные рынки.

На стадии создания старт-апа венчурным капиталом финансировались такие известные высокотехнологические компании, как: «Эпл» (Apple), «Интел» (Intel), «Сан Микросистемс» (Sun Microsystems), «Эдвансед Микро» (Advanced Micro), «Дэвайсес» (Devices), «Сиско Системс» (Cisco Systems), «Яху» (Yahoo), «Сегате Технолоджис» (Seagate Technologies), «Триком» (3Com), «Амджен» (Amgen), «Генетех» (Genentech) и другие Gilson R. Engineering a Venture Capital Market: Lessons from the American Experience. Stanford Law School, John M. Olin Program in Law and Economics, Working Paper. 2002. P. 248. .



Рисунок 1.3 Источники капитала для финансирования высоких технологий

Источник: составлено автором.

Отметим, что в выше приведенной схеме на рисунке 1.3 под венчурным капиталом имеются в виду фонды венчурного капитала. Такие источники капитала, как средства друзей, родственников, бизнес-ангелов и др. можно также отнести к венчурному капиталу, но при этом важно классифицировать их по определенным критериям. Для определения основных источников венчурного капитала выделим те формы финансирования, которые можно отнести к самому венчурному капиталу, и те, которые не являются венчурным капиталом.

Таблица 1.2

Классификация источников финансирования: венчурный и не венчурный капитал

Венчурный капитал	Не венчурный капитал
подразделение банка, направляющее инвестиции в малый и средний бизнес; инвестиционная компания, приобретающая новые акции; группа товарищей, направляющая свои инвестиции в старт малого бизнеса	банковский заём
семейный заём, для начала бизнеса	покупка на бирже ценных бумаг: акций или облигаций
выкуп определенной доли частной компании, начинающей новое производство продукта или планирующей резкий рост	инвестиции в недвижимость
покупка бизнеса

Источник: составлено автором

Рассмотрим источники капитала, характерные только для венчурного капитала и классифицируем их. В экономической литературе принято классифицировать компании, выступающие источником венчурного капитала, по следующим критериям: тип капитала, собственности и аффилированности.

По типу капитала выделяют источники, средства которых представлены в виде займа у других источников или государственным займом с целью последующего инвестирования, а также источники, состоящие лишь из акционерного капитала Радионов И.И. Венчурный капитал. - ГУ ВШЭ, 2005. - URL: http://www.xion.ru/study.. При заемном финансировании, используемом инвестиционными компаниями в основном для малого бизнеса, венчурный капитал осуществляет инвестиции в форме так называемого займа или долговых обязательств. При этом с целью оплаты пользования заемным капиталом источники венчурного капитала при долговом финансировании должны получать определенные доходы в виде процента.

По типу собственности и аффилированности источники подразделяются на институциональный и семейный капитал, формируемый богатым человеком или семьей.

Деление по данному критерию дает возможность определить необходимость использования того или иного источника финансирования для конкретных проектов, различающихся по капиталоемкости, а также позволяет определить именно тот источник капитала, который необходим на конкретном этапе развития компании.

Таблица 1.3

Классификация источников финансирования: формальный и неформальный секторы

Формальный сектор	Неформальный сектор
фирмы венчурного капитала	личные сбережения основателей новых компаний
фонды венчурного капитала	средства родственников, друзей и знакомых или так называемые «любовные деньги»
специализированные фонды по поддержке малых компаний, работающих в научно-технической сфере	инвестиции базовых институтов, бизнес инкубаторов и инновационных парков
инвестиционные компании	бизнес-ангелы
институциональные финансовые инвесторы такие как: пенсионные фонды, страховые компании
нефинансовые корпорации
финансово-промышленные группы
национальные и коммерческие банки
транснациональные венчурные фонды

Источник: составлено автором по: Воронцов В.А., Ивина Л.В. Основные понятия и термины венчурного финансирования. М., 2002. С. 97, 98

Исходя из данного критерия, все источники венчурного финансирования, в своем большинстве являющиеся акционерным капиталом, условно можно разделить на два сектора в соответствии с таблицей 1.3: формальный (венчурные фирмы, институциональные инвесторы, банки и т. д.) и неформальный (физические лица, бизнес-ангелы, частные компании). Основные источники венчурного финансирования, их особенности и характеристики представлены в Приложении 2.

Рассмотрев основные источники венчурного капитала, остановимся подробнее на специфике организации самого процесса венчурного финансирования и особенностях венчурного финансирования проектов в сфере высоких технологий.

Процесс венчурного финансирования начинается с так называемого предстартового этапа, на котором происходит привлечение средств инвесторов, а именно создание непосредственно венчурного фонда. Аккумулированные инвесторами средства венчурного фонда инвестируются в проекты после закрытия венчурного фонда.

Для того чтобы понять механизм работы венчурного фонда, рассмотрим в общем виде, что представляет собой такая форма организации, как фонд. Обычно фонд - это общий пул денежных средств, управляемый самостоятельной управляющей компанией, при этом собственником управляющей компании выступает либо финансовое учреждение, либо ее руководители Радионов И.И. Венчурный капитал. - ГУ ВШЭ, 2005. - URL: http://www.xion.ru/study.. С учетом выбранной структуры владельцами созданного фонда являются инвесторы, которые владеют долями (акциями) партнеров с ограниченной ответственностью. Фонд, в свою очередь, направляет инвестиции в перспективные проекты, компании.

Фонд венчурного капитала - это временное добровольное объединение финансовых средств, деловых связей и большого опыта в бизнесе нескольких физических и юридических лиц для осуществления вложений в краткосрочные или долгосрочные проекты высокотехнологичных компаний. Организационная структура обычного венчурного института может быть представлена как самостоятельная компания или как ограниченное партнерство. При создании партнерства (Limited Partnership) организаторы фонда и сами инвесторы являются партнерами с ограниченной ответственностью. При этом ответственность по управлению фондом и контролю за работой управляющего лежит на генеральном партнере. Ограниченный партнер является участником коммандитного товарищества, несущим ответственность за деятельность товарищества лишь в пределах суммы своего вклада McKaskill T. Raising Angel & Venture Capital Finance. An entrepreneur's guide to securing venture finance. Breakthrough Publications, 2009. - P. 15. . На практике директора и управленческий менеджмент фонда нанимаются как самим фондом, так и специально созданной управляющей компанией или управляющим, оказывающим услуги фонду.

Таким образом, организации венчурного финансирования предшествует начальный этап, который берет начало еще до момента привлечения средств и организации фонда и предполагает этап создания венчурной компании, функции которой заключается в привлечении и управлении привлеченными средствами в результате направления средств по разным инновационным проектам. Такая компания, как правило, получает ежегодную компенсацию до 2,5% от первоначальных обязательств инвесторов.

В последнее время, учитывая рост потерь проинвестированных компаний, инвесторы ужесточили условия выплаты компенсаций управляющим и менеджерам управляющих компаний. Наиболее распространенной является схема, при которой ежегодная компенсация выплачивается в процентном отношении от первоначальных обязательств инвестора только до полного инвестирования фонда, а затем ее размер рассчитывается исходя из суммы активов, реально остающихся под управлением управляющих. Помимо получения ежегодной компенсации, управляющая компания на равных с генеральным партнером может претендовать на определенный процент от прибыли фонда, в среднем достигающий около 20%. Инвесторам процент от прибыли выплачивается до тех пор, пока им не будут полностью возмещены суммы вложенных инвестиций в фонд. Более наглядно взаимоотношения между партнерами, компанией-реципиентом и венчурным фондом представлены на рисунке 1.4.



Рисунок 1.4 Взаимоотношения между партнерами, компанией - реципиентом и венчурным фондом

Источник: составлено и доработано автором по материалам Каширина А.И., Семенова А.С.. Венчурное инвестирование в России. М.: Вершина. 2007. С.33

Далее начинается процесс создания самого венчурного фонда и соответственно привлечение инвесторов, который называется «мобилизация капитала и установление отношений с инвесторами». Данный процесс можно представить в виде схемы, представленной на рисунке 1.5.

Согласно этой схеме, процесс организации фонда многоступенчатый и согласованный, важными факторами которого является эффективный маркетинг и тесное взаимодействие с инвесторами венчурного капитала. Маркетинговая составляющая является одной из основополагающей, поскольку специфичность венчурного капитала - его временная неликвидность и рискованность - привлекает только определенного типа инвесторов, которые готовы к долгосрочным инвестициям. В результате важно проводить исследование инвестиционных рынков. Отметим, что для разных типов инвесторов - институциональных, корпоративных и индивидуальных - характерны разные требования при вложении средств. В целом же, можно выделить ряд параметров, которые принимаются во внимание практически всеми венчурными капиталистами: качество анализа рынка, продуманность инвестиционной стратегии, состав команды менеджеров и их прошлые достижения, структура фонда, детальные условия и сроки участия в фонде.

Рисунок 1.5 Основные этапы создания венчурного фонда

Источник: составлено автором

Каждый из этих параметров коррелирует с соответствующим этапом организации венчурного фонда (см. схему на рис. 1.5.). Результатом такого тесного взаимодействия управляющей компанией и инвесторами по подготовке к созданию фонда является ключевой маркетинговый документ - Инвестиционный меморандум. Этот документ с одной стороны является подпиской на участие в фонде, с другой стороны инвестиционный меморандум раскрывает инвестиционную стратегию управляющей компании и опыт ее команды в ведение венчурного бизнеса. На протяжении всего маркетингового этапа данный документ может корректироваться и дополняться, в результате он должен дать ответы на все вопросы и требования инвесторов по венчурному финансированию, ряд из которых был отмечен выше.

Далее после утверждения инвестиционного меморандума происходит непосредственно представление венчурного капитала, согласие об инвестировании, создание фонда, сбор средств и закрытие фонда. На последнем этапе закрытия фонда происходит мобилизация капитала, после чего может быть начат процесс финансирования: поиск и отбор проектов, финансирование, управление и выход из проинвестированных компаний.

Таким образом, процесс создания венчурного фонда является многоступенчатым и предполагает проведение маркетингового исследования потенциальных инвесторов, анализ рынка, определение инвестиционной стратегии венчурного фонда, определение организационно-правовой структуры фонда и сроков и условий работы фонда, составление и подписание информационного меморандума, формирование фонда и аккумулирование финансовых средств, закрытие фонда.

Срок активной работы фонда в среднем составляет 5-10 лет. В качестве объекта целевого финансирования выступают доли в компаниях на ранних стадиях развития. Цель работы фонда - получение сверхприбыли за счет продажи своей долей в компании на пике роста капитализации (этап так называемого «выхода» из компании). Выход из проинвестированной компании возможен через 5-7 лет после вложений инвестиций.

Одним из ключевых этапов создания фонда является этап определения структуры будущего фонда. В зависимости от той или иной структуры фонда потенциальные инвесторы делают свой выбор, при этом особое внимание уделяется тому, насколько оптимальна для инвестора структура фонда. Основная проблема, возникающая при выборе структуры будущего венчурного фонда, заключается в возможности возникновения дополнительного уровня налогообложения. Как уже отмечалось выше, венчурные фонды структурированы в виде компаний с ограниченной ответственностью, то есть они являются «имущественными комплексами без образования юридического лица». Такая юридическая конструкция позволяет избежать двойного налогообложения, поскольку, если бы венчурный фонд сам был юридическим лицом, то любые инвестиции, прошедшие через него, облагались бы налогом, а затем налогом облагался бы еще и полученный инвестором доход.

Рассмотрев основные аспекты, связанные с созданием и работой венчурного фонда, далее перейдем непосредственно к рассмотрению процесса венчурного финансирования. В общем виде данный процесс можно представить в виде схемы на рисунке 1.6.

Основными участниками венчурного бизнеса являются, во-первых, инвесторы, нацеленные на получение высокого дохода от вложений, во-вторых, компании, нуждающиеся в финансировании, в-третьих, инвестиционные банки, основная функция которых в данном процессе - организация продажи компании, и сами венчурные фонды, роль которых состоит в посредничестве между перечисленными участниками процесса.

Рисунок 1.6 Процесс венчурного финансирования

Источник: составлено автором

Исходя из схемы на рис. 1.6., выделим основные этапы данного процесса: привлечение проектов для финансирования, отбор инвестиционных предложений, инвестирование, пост-инвестиционный этап. Этап отбора инвестиционных предложений предполагает проведение таких специальных процедур, как: первоначальный отбор (deal flow) и тщательное изучение (due diligence) проектов с целью выявить наиболее привлекательные объекты для инвестирования.

Необходимо отметить, что основа организации венчурного финансирования заключается в выделении фаз жизненного цикла либо компании, либо ее продукта.

Общепринятыми в зарубежной и российской практике венчурного бизнеса являются следующие стадии развития компании.

* Seed («Фаза разработки», «Посевная стадия»)

* Start-up («Старт-ап», «Стартовая фаза»);

* Early stage, Early growth,(«Ранний рост», «Фаза ранней экспансии»);

* Expansion («Расширение», «Фаза быстрой экспансии», «Фаза роста»);

* Exit («Выход», «Фаза ликвидности», «Фаза мостового финансирования») Радионов И.И. Венчурный капитал. - ГУ ВШЭ, 2005. - URL: http://www.xion.ru/study..

Более подробное описание каждой из стадий жизненного цикла либо компании, либо ее продукта представлено в Приложении 3.

Венчурное финансирование проектов в области высоких технологий происходит в основном на стадиях Start-up («Старт-ап», «Стартовая фаза»), Early stage (Early growth, «Ранний рост», «Фаза ранней экспансии»).

Обладая уникальной спецификой, венчурные проекты в сфере высоких технологий диктуют и особый подход к их финансированию, поскольку на этапе не существующей технологии, а лишь идеи, сложно оценить будущий потенциал проекта, оценить реакцию как потребителей, так и конкурентов на продукт с качественно новыми характеристиками, а также объем не существующего рынка сбыта.

Недостаток финансовых инструментов на раннем этапе финансирования высоких технологий также определяет специфику его финансирования. На рынке много игроков, заявляющих о готовности вкладывать средства в высокотехнологические проекты. Но мало кто готов принять на себя высокие риски проектов самых ранних стадий. Ресурсы бизнес-ангелов, столь популярных на Западе, многим стартапам практически недоступны. На схеме 1.6 одним из участников процесса венчурного финансирования является государственно-частное финансирование, организовываемое в рамках специальных государственных программ, и при участии бизнес-ангелов.

В связи с этим необходимо учитывать имеющийся фактор разрыва в финансировании высоких технологий, поскольку государство готово финансировать фундаментальные исследования, а фонды венчурного капитала готовы вкладывать средства в проекты, но уже после того, как подготовлен приемлемый бизнес-план и подобрана сильная управленческая команда. Так между этими двумя источниками финансирования возникает временной разрыв, не позволяющий обеспечить наличие оборотного капитала, необходимого для продвижения новых высокотехнологических проектов.

Неопределенность и риск, которые являются ключевыми характеристиками высокотехнологических проектов, ограничивают стимулы частных инвесторов к инвестированию в них, особенно в долгосрочные, что приводит к недоинвестированию и/или временному разрыву финансирования (см. рисунок 1.7.).

Государственно-частное парнерство может снизить уровень неопределенности как за счет разработки научно-технологических прогнозов со стороны государства, так и за счет финансирования со стороны бизнес-ангелов и государства. Кроме того, государство может смягчать системные проблемы (неразвитость инфраструктуры, низкий уровень взаимодействий участников, недостаток технологических компетенций у фирм), создавая стимулы для кооперации между университетами, исследовательскими институтами и фирмами.

Рисунок 1.7 Специфика финансирования высоких технологий: фактор разрыва в финансировании высокотехнологичного проекта

Источник: составлено автором

Как уже отмечалось выше, финансирование проектов в сфере высоких технологий характеризуется высокой степенью риска и капиталовложений. В этой связи применяется практика объединения средств двух и более инвесторов в управление фондом, что позволяет в целом снизить уровень риска путем его распределения среди нескольких проектов фонда и получать доход даже в случае не успешности ряда проектов. Следует указать, что единственный момент, имеющий для инвесторов фонда существенное значение, -- достижение высокой (более высокой, чем при использовании альтернативных финансовых инструментов), доходности вложений. Учитывая существующие особенности организации финансирования высокотехнологических проектов, необходимо рассмотреть современные методологические основы выбора оптимальной модели венчурного финансирования высоких технологий.



1.3 Методологические основы выбора оптимальной модели венчурного финансирования высоких технологий

Исследованные в первой главе теоретические и методологические подходы позволяют сделать вывод, что применение механизмов венчурного финансирования наиболее оптимально для быстрого развития наукоемких и высокотехнологичных производств. В настоящее время в литературе общепринятой модели и подхода к финансированию проектов в сфере высоких технологий нет, и это несмотря на уже существующий зарубежный и российский опыт по реализации высокотехнологичных проектов. В результате, отдельные страны занимаются выстраиванием собственной модели венчурного финансирования с учетом особенностей национальной инновационной системы, а также основываясь на таких предпосылках, как масштаб экономики, особенные региональные характеристики, уровень страны на международной арене, ресурсный потенциал в области создания инноваций, исторически сложившаяся практика ведения бизнеса и его традиции, научно-технологическое развитие и человеческий капитал, уровень развития финансового рынка, корпоративного управления и др. Выбор механизма финансирования таких высоких технологий как, например, нанотехнологии, зависит от структурных и институциональных особенностей экономик.

...