Основы макроэкономики

ет их менее конкурентоспособными на мировом рынке. Это ведёт к сокра- щению экспорта, уменьшению поступлений иностранной валюты, сокраще- нию выпуска и занятости;

- импортные тарифы и экспортные субсидии воздействуют на относи- тельные величины спроса и предложения. Тарифы улучшают условия тор- говли страны за счет потерь других стран. Экспортные субсидии ухудшают условия торговли, поскольку под их влиянием увеличивается относительное предложение и сокращается относительный спрос на экспортируемые товары;

- международное распределение доходов, связанное с экспортными субсидиями, отражающееся на уменьшении благосостояния страны, которая вводит эту меру и улучшает благосостояние других стран;

- распределение доходов внутри страны, предопределенное ограни- ченной мобильностью факторов и разной интенсивностью их использования

в различных сферах деятельности, а также степенью изменения относитель- ных цен на товары.

19.2 Международное движение капитала. Теория процентного паритета

Важной характеристикой макроэкономической ситуации в стране яв- ляется динамика движения капитала. Рынки капитала различных стран в масштабах международного разделения труда тесно переплетены между со- бой. Международное движение капитала обладает бульшей мобильностью, чем движение товаров и рабочей силы, поскольку оно представляет собой, прежде всего, различные финансовые сделки. Перелив капитала, как прави- ло, не осуществляет реальные перемещения зданий, оборудования и других товаровиз одной страны в другую. Несмотря на то что вывоз капитала имеет на своем пути меньше барьеров и ограничений, абсолютной мобильности капитала в реальной экономике не существует.

Потоки движения капитала сталкиваются с проблемой экономических и политических рисков, таких как национализация, ограничения на перевод активов и приток капитала, неплатежеспособность правительств, значитель- ные изменения валютных курсов, различие в процентных ставках, системах налогообложения и т.д.

Основными показателями, характеризующими движение капитала, яв- ляются экспорт и импорт капитала.

Под экспортом капитала (КЕ) понимается капитал, размещенный за границей в форме портфельных инвестиций, прямых инвестиций в зарубеж- ные реальные активы и банковские депозиты.

Импорт капитала (КZ) включает в себя капитал, вложенный в стра- ну в форме пакета ценных бумаг, прямых иностранных инвестиций в производственные ресурсы и банковские депозиты. Как на экспорт капитала, так и на импорт капитала оказы- вают влияние три основных фактора: номинальный обменный курс (е), но- минальная процентная ставка внутри страны (i) и номинальная процентная ставка за рубежом (i*). Но это влияние разнонаправлено. Рост номинального обменного курса и номинальной процентной ставки в стране сдерживает экспорт капитала, но стимулирует его импорт, а рост номинальной процент- ной ставки за рубежом стимулирует экспорт капитала и сдерживает его им- порт. Поэтому чистый экспорт капитала является возрастающей функцией от (е) и (i) и убывающей - от (i*). При фиксированной заграничной ставке про- цента функция чистого экспорта капитала записывается в виде:

NКЕ = NКЕ (е, i)(3.8)

В соответствии с приведенными определениями основных показателей движения капитала можно привести классификацию международных пото- ков по различным признакам8:

? по функциональному назначению:

? ссудный капитал, представленный в виде международного кредита;

? предпринимательский капитал, характеризующий зарубежные ин- вестиции;

? по целевому назначению:

? прямые инвестиции (создание филиалов, приобретение контроль- ных пакетов)

При создании дочерних предприятий происходит не только движение ресурсов, но и осуществляется передача контроля. Эти фирмы имеют не только финансовые обязательства перед материнской компанией, но и являются частью ее организационной структуры.

? портфельные инвестиции (приобретение ценных бумаг на ино- странную валюту);

? по принадлежности:

? частный капитал - активы частных фирм, используемые для инве- стирования фирм, предоставления кредита и т.д.;

? государственный капитал - перемещения капитала в виде займов, ссуд, помощи, осуществляемой по решению правительства;

? капитал международных организаций (МВФ, ООН, ЕБРР и т.д.), созданный за счет взносов участников, используется только по ре- шению организаций;

? по периодам вложения:

? краткосрочный капитал (например, торговые кредиты), применяе- мый в течение года;

? долгосрочный капитал, предоставляемый в виде прямых и порт- фельных инвестиций, государственных займов на срок больше од- ного года.

Выбор конкретных форм движения капитала определяется законода- тельством стран и уставами различных международных организаций. Опе- рации по движению капитала, как правило, осуществляются в соответствии с теорией процентного паритета и рассматриваются в отношении краткосроч- ного периода.

Теория процентного паритета

Субъекты валютных рынков анализируют ситуации, происходящие на рынках финансовых активов по всему миру. Вопрос об инвестировании ре- шается, исходя из результативности вложений (доходности)10, т.е. процент- ных ставок. Даже небольшие отклонения в нормах доходности в различных странах могут служить поводом для инвестирования и источником получе- ния прибыли. В результате перелива капиталов происходит выравнивание норм доходности по финансовым активам различных стран, имеющих при- мерно одинаковую степень риска. Однако в открытой экономике решение об инвестировании принимается, исходя не только из номинальных процентных ставок, но и уровня национальных курсов валют. Поэтому одним из важных и сложных моментов международного инвестирования является сопоставле- ние уровней доходности, когда стоимость активов выражается в различных валютах.

Если i > i*, то можно ожидать обесценения валюты А по отношению к валюте В.

Инвесторы страны А, покупая облигации страны В, понесут убытки вследствие потери процентного дохода. Однако потери могут быть компен- сированы ожидаемым доходом от увеличения капитала в результате удоро- жания валюты страны В.

Ситуация 2

Вводятся новые условия:

- неопределенность обменных курсов;

- другие виды риска (риск неплатежей, политические, экономические шоки) не учитываются.

В условиях неопределенности развития обменного курса (плавающего, подверженного девальвации или другим изменениям) можно говорить лишь об ожидаемом обменном курсе еe+1. В данной ситуации ожидаемая доход- ность зарубежной облигации равна: еe+1(1+ i*)/ е, действительный доход е+1(1+ i*)/ е. Если еe +1= е+1, то ожидаемые и действительные доходы равны. Однако в реальной экономике отмечается неравенство ожидаемого и дейст- вительного обменных курсов, а значит, и неравенство в доходах.

Ситуация, когда инвесторы нейтральны к риску, ведет к установлению равновесия в условиях непокрытого процентного паритета. Это уравне- ние представляется в следующем виде:

Отсюда внутренняя процентная ставка равна сумме иностранной про- центной ставки и ожидаемого темпа обесценения курса валюты.

Таким образом, приобретение зарубежного актива предполагает инве- стирование в ценные бумаги, по которым получается доход согласно про- центной ставке, и в зарубежную валюту, доходность от которой определяет- ся повышением или падением обменного курса.

Проблемы с изменением обменного курса можно разрешить, если при- бегнуть к форвардному контракту. Инвесторы в начале периода заключают контракт на продажу валюты через год по установленному сегодня форвард-

ному курсу еF. Это цена форвардной продажи в период t+1, но определена она в период t. В данной ситуации зарубежное инвестирование почти полностью покрыто (хеджировано), риск минимален. Такое условие рыночного равно- весия называется покрытым процентным паритетом (ППП) и может быть представлено:

Тогда внутренняя процентная ставка i равна сумме иностранной ставки процента i* и форвардной оценки (еF - еt)/ еt.

Форвардная оценка может быть различной: если еF > еt, то имеет место скидка и i > i*; если еF < еt, то будет премия, i* < i.

Отсюда форвардный курс есть сумма ожидаемого обменного курса следующего периода и произведения текущего обменного курса и выражен- ной в процентах премии за риск, связанный с вложениями во внутренние ценные бумаги вместо зарубежных.

Условия реального процентного паритета

Для долгосрочного периода, как правило, рассматривается ситуация реального процентного паритета.

Согласно международному уравнению Фишера rt = rt*, для оценки дол- госрочных периодов используется реальная процентная ставка, которая оди- накова во всех странах и не зависит от изменений валютных курсов. Алго- ритм доказательств данного уравнения может быть представлен следующим образом:

Следует отметить, что различия в уровнях инфляции стран погашают- ся изменениями валютных курсов. Для долгосрочного периода характерна разница в уровнях инфляции, которая примерно равна разнице в ставках процента и разнице в темпах обесценения валют.

Несмотря на то что движение капитала имеет большую мобильность, перелив капитала имеет ограничения.

Последствия ограничения движения капитала

Под ограничением движения капитала понимается набор мер, препят- ствующих свободному переливу капитала из одной страны в другую. Эти меры могут быть направлены на сдерживание притока капитала из-за грани- цы, другие, наоборот, - оттока капитала из страны.

К числу мер по регулированию движения капитала можно отнести, во- первых, административное регулирование возможностей выхода резидентов на внешний рынок капиталов; во-вторых, влияние собственных намерений страны по поводу сбережений и инвестиций на мировые процентные ставки и, наконец, риск и проблемы принудительного исполнения обязательств от- носительно международных договоров заимствования и кредитования.

Когда осуществляется полное регулирование движения капитала, то это может привести к финансовой автаркии, т.е. изоляции от внешнего ми- ра, функционированию экономики при отсутствии внешнеэкономических контактов с заграницей. При такой ситуации внутренние процентные ставки не будут равны мировым (i ? i* и r ? r*), сальдо счета текущих операций бу- дет равно нулю в каждом периоде (NX=0), а инвестиции будут равны нацио- нальным сбережениям (I=Sn).

На мировые процентные ставки могут оказывать влияние только не- сколько промышленно развитых стран. На совокупном рынке равновесная процентная ставка устанавливается при условии равенства мировых инве- стиций мировым сбережениям. Другими словами, счет движения капитала крупной промышленно развитой страны равен счету движения капитала

остальных государств мира с противоположным знаком, т.е. выполняется условие: NКЕ (i) = - NКZ(i*).

Риск неполучения долга может быть ограничен уровнем ссуды. Креди- торы могут осуществить и целый набор прямых санкций: замораживание предоставления новых кредитов, отмены краткосрочного кредитования для регулирования экспортно-импортных операций, подрыв внешней торговли должника и т.д.

Если Пкк > 0, то данное ограничение препятствует оттоку капитала, покрытый доход по зарубежным активам больше дохода по внутренним ак- тивам. Если Пкк < 0, то ограничение препятствует привлечению капиталов из-за рубежа18.

Если ограничения эффективны, то выравнивание доходности по внут- ренним и внешним активам невозможно. Внутренняя процентная ставка ста- новится независимой от нормы доходности по вложениям в активы за гра- ницей.

19.3 Валютный курс

Валютный рынок - один из наиболее сложных рынков, исследуемых в макроэкономике. Он отражает взаимоотношения между различными эконо- мическими субъектами по поводу купли и продажи иностранных валют. Та- кой рынок, осуществляющий обмен национальной валюты на другие валю- ты, необходим для финансирования международной торговли и осуществле- ния зарубежных инвестиций. Ведущими валютными рынками являются рынки Лондона, Нью-Йорка, Токио. Сделки с валютой могут осуществляться на основе «спот», предполагающей немедленную поставку валют или имеющей отсрочку (фьючерсный рынок). Продажа валют осуществляется по валютному курсу. Валютный курс, складывающийся из свободных взаимо- действий между спросом и предложением, отражает систему плавающих ва- лютных курсов. Если центральный банк поддерживает определенный курс валют на одном уровне, то речь идет о системе фиксированных валютных курсов. С целью поддержания фиксированного валютного курса центральный банк продает или покупает иностранную валюту на валютном рынке страны, т.е. проводит валютные интервенции.

Механизм регулирования валютных курсов тесно связан с динамикой национальных уровней цен. Взаимосвязь между национальными уровнями цен и валютными курсами находит свое отражение в законе единой цены.

Закон единой цены действует в следующих условиях: 1) имеет место конкурентный рынок; 2) отсутствуют транспортные издержки; 3) нет офици- альных торговых барьеров (например, пошлин) и иных ограничений по пути продвижения товаров и капитала.

Действует закон единой цены на рынке благ и на валютном рынке. На рынке благ в соответствии с данным законом одинаковые товары в разных странах должны продаваться по одной и той же цене, выраженной в одной и той же валюте.

Например, предположим, что за одну единицу валюты страны В можно получить 1, 2 единицы валюты страны А, тогда, купив товар в стране В за 50 единиц, можно конвертировать на валютном рынке и получить 60 единиц в стране А. Таким образом, получаем, что один и тот же товар можно ку- пить за 50 единиц в стране В и за 60 единиц в стране А, тогда импортерам страны А выгоднее будет купить товар в стране В и продать его в стране А, тем самым цены В будут повышаться, а цены А снижаться до тех пор, пока они не сравняются: РА = РВ.

Формально эту зависимость можно выразить следующим образом:

PiA = еA/В PiB ,(3.19)

где PiA - цена товара i, выраженная в валюте страны А; PiB - цена товара i, выраженная в валюте страны B; еA/В - номинальный обменный курс валюты А к валюте В.

Подобным образом можно выразить номинальный обменный курс как отношение цен товара I в странах А и В.

При выполнении условий (3.19) и (3.20) реальный валютный курс еA/В=1.

Рассмотрим закон единой цены на уровне всех товарных цен. Данное обстоятельство связано с принципом паритета покупательной способно- сти (ППС).

Теория паритета покупательной способности

Согласно принципу ППС обменный курс между валютами двух стран равен отношению уровней цен в этих странах. Как правило, различают абсо- лютный и относительный ППС.

Абсолютный паритет покупательной способности отражает взаимо- связь национальных уровней цен, определенных на основе потребительской корзины, с валютным курсом.

При этом внутренняя покупательная способность валюты страны представляет собой цену потребительской корзины. Рост цен на внутреннем рынке приводит к падению внутренней покупательной способности валюты данной страны и пропорциональному ее обесценению на международном валютном рынке.

Обозначим: РА - цену потребительской корзины, выраженную в валю- те страны А, а РВ - цену такой же корзины в валюте страны В. Если предпо- ложить, что одна и та же корзина отражает покупательную способность де- нег в обеих странах, то на основе принципа ППС можно рассчитать курс ва- люты А к валюте В, который будет равен:

При этом номинальный валютный курс меняется так, чтобы можно было компенсировать различие в изменении стоимости потребительских корзин в разных странах.

Однако следует отметить, что объем и структура потребительских корзин различных стран далеко не всегда одинаковы. Поэтому ценовой индекс, значение которого зависит от доли каждого товара в корзине, не всегда будет соответствовать закону единой цены и принципу абсолютного ППС. В этой связи требуется рассчитать относительный ППС.

Под относительным ППС понимается равенство процентного изме- нения обменного курса двух валют за любой период и разности между про- центными изменениями национальных уровней цен.

В этом случае при расчете принимается изменение цен и валютного курса, т.е. учитывается инфляция.

Относительный ППС определяется только к временному интервалу, в течение которого меняются уровни цен и валютные курсы.

Реальный валютный курс может быть представлен как номинальный валютный курс, который дефлируется дважды на уровень цен отечественных и зарубежных благ. Если цены на отечественные и зарубежные блага изме- няются в равных пропорциях, то изменения реального и номинального валютного курсов совпадают. Динамика реального и номинального валютных курсов может различаться, если уровни внутренних и внешних цен, выраженные в одной и той же валюте, изменяются по-разному. Например, если внутренние цены растут быстрее внешних при стабильном номинальном курсе, то реальный валютный курс будет расти.

Реальные валютные курсы более стабильны в длительном периоде, причем это относится и к уровню номинального валютного курса.

Динамика валютных курсов находится под влиянием не только цен, но и состояния платежного баланса. Изменения в реальном секторе оказывают воздействие на платежный баланс. Так, укрепление валюты может быть свя- зано, в первую очередь, со структурной перестройкой реального сектора, изменением конкурентоспособности экспортной продукции, а не с изменения- ми в соотношениях внутренних и внешних цен. Долгосрочные тренды в ди- намике валютных курсов предопределены факторами реальной экономики, а среднесрочная динамика валютных курсов может отражать воздействие де- нежных шоков.

Рост реального валютного курса, как правило, приводит к улучшению сальдо счета текущих операций вследствие увеличения производства това- ров, предназначенных для экспорта и сокращения внутренних расходов на потребление иностранных товаров.

В международной торговле далеко не все товары и услуги подлежат обмену. Те блага, которые могут экспортироваться и импортироваться, на- зываются обмениваемыми. Блага, которые производятся и потребляются внутри страны (например, жилье, дороги), принято определять как необме- ниваемые. Если рассматриваемая страна принадлежит к числу малых стран, то под давлением со стороны мировой торговли внутренняя цена обмени- ваемых благ будет стремиться к внешнему уровню цен, выраженному в на- циональной валюте. Такие ограничения налагаются международной торгов- лей на внутреннее ценообразование на обмениваемые блага. Относительная цена обмениваемых благ называется внутренними условиями торговли.

Валютный курс оказывает влияние на сальдо первичного счета теку- щих операций, воздействуя на структуру производства и потребления обме- ниваемых и необмениваемых благ. Величина, обратная реальному валютно- му курсу, отражает внешние условия торговли. Внешние условия торговли

показывают, какое количество иностранных товаров и услуг можно купить за единицу отечественной валюты.

Эффект j-кривой. Изменения валютного курса во многом определя- ются динамикой торговых потоков как со стороны спроса, так и со стороны предложения. Это, в свою очередь, приводит лишь к постепенному приспо- соблению баланса текущих операций к изменениям валютного курса.

Чисто теоретически реальное обесценение национальной валюты не-

медленно улучшает баланс текущих операций страны, а реальное удорожа- ние валюты ухудшает его. На практике баланс текущих операций ухудшает- ся сразу после реального обесценения валюты, его улучшение начинается через определенный временной лаг. Данное обстоятельство привело к необ- ходимости анализа факторов, определяющих траекторию j-кривой (рис. 3.7).

Реальное обесценение валюты может привести к ухудшению баланса текущих операций (перемещение из точки А в точку В) вследствие следую- щих причин:

а) наличия запасов экспортно-импортных заказов, сделанных в преды- дущем периоде;

б) необходимости переориентации и приспособления производителей к новым экономическим условиям, связанным с изменением относительной цены.

Вышеуказанные причины изменения баланса текущих операций связа- ны с инерцией спроса и предложения. По мере преодоления инерции наблю- дается выравнивание счета текущих операций (переход из точки В в точку С), то есть достигается уровень, в котором находилось сальдо счета текущих операций до обесценения валюты.

Реальное обесценение национальной валюты начинает улучшать баланс счета текущих операций (область от точки С вправо). По эмпириче- ским данным для промышленных стран эффект j-кривой может продолжать- ся от шести месяцев до года.

19.4 Платежный баланс страны. Дефицит и кризис платежного баланса

Платежный баланс представляет собой составленный в форме бухгал- терских счетов статистический отчет о торговых и финансовых сделках эко- номических субъектов данной страны (резидентов) с заграницей за опреде- ленный период времени (обычно за год). Все показатели баланса измеряются в единой мировой валюте (обычно в долларах США). В составе баланса вы- деляются два основных счета: счет текущих операций и счет движения капи- тала. В счет текущих операций входят:

- счет торгового баланса, отражающий суммарные платежи по экспор- ту и импорту товаров;

- счет услуг, включающий выплату за рубеж и получение от заграницы процентов или дивидендов по любому финансовому активу, лицензионные

Изменение потребления тоже имеет временные лаги, связанные с созданием новой инфратруктуры для потребителей экспортной продукции.

- счет переводов, который учитывает безвозмездные поставки товаров и услуг по их текущей ценности, а также безвозмездные денежные переводы.

Сальдо счета текущих операций - это превышение поступивших пла- тежей по данным операциям над произведенными платежами. Оно равно чистому экспорту страны: NХ=Е-Z.

На счете движения капитала отражаются операции, связанные с по- лучением иностранных займов и предоставлением ссуд, приобретением за- рубежных активов (акций, облигаций, недвижимости и т.д.) резидентами страны и отечественных активов - иностранцами. Потоки денежных средств, направляемые «внутрь» экономической системы, называются притоком (им- портом) капитала, а потоки, направляемые за ее пределы, - оттоками (экспортом) капитала. Продажа активов иностранцам и связанный с этим при- ток капитала увеличивает запасы иностранной валюты. Покупка активов за рубежом уменьшает запасы иностранной валюты. Следовательно, в этом случае имеет место отток капитала.

Баланс счета движения капитала показывает чистые поступления ино- странной валюты от сделок с активами. Сальдо этого счета характеризуется показателем чистого экспорта капитала: NКЕ= КЕ-КZ. При NКЕ > 0 страна имеет чистый отток капитала, при NКЕ<0 - чистый приток капитала. Сальдо счета движения капитала считается положительным, если поступления де- нежных средств от продажи активов превышают расходы на покупку акти- вов. Положительному сальдо счета текущих операций соответствует чистый отток финансового капитала. В этом случае страна является чистым креди- тором22. При отрицательном сальдо счета текущих операций страна являет- ся чистым заемщиком23, т.е. имеет место чистый приток капитала.

Сальдо платежного баланса страны (ZB) представляет собой разницу между суммарными объемами поступлений иностранной валюты из-за ру- бежа и расходами по финансированию зарубежных сделок:

ZB= (Е+ КZ)- (Z+КЕ)= (Е- Z) -( КЕ-КZ) = NХ-NКЕ(3.23)

Платежный баланс находится в равновесии, если ZB=0. При ZB>0 имеет место избыток платежного баланса, т.е. суммарный объем платежей из-за границы превышает суммарный объем платежей за границу. Страна в этом случае имеет активное сальдо платежного баланса, и объем валютных резервов в стране растет. При пассивном сальдо платежного балансаZB <0. В этом случае говорят о наличии дефицита платежного баланса. Дефицит платежного баланса свидетельствует о том, что в текущем периоде жители страны заплатили иностранцам больше, чем получили из-за рубежа. В этом случае иностранцы, имеющие сумму денег, равную величине дефицита пла- тежного баланса, предъявляют ее в центральный банк для обмена на ино- странную валюту. В результате происходит уменьшение официальных ва- лютных резервов.

Счет официальных резервов выделяется в качестве третьей составной части платежного баланса страны. Он характеризует деятельность централь- ного банка по осуществлению сделок с иностранной валютой. Такого рода сделки называются валютными интервенциями. Продажа иностранной валю- ты является основным способом финансирования дефицита платежного баланса. Другим способом является получение государством иностранных займов.

Как сделки по купле-продаже иностранной валюты, так и получаемые или предоставляемые государством займы отражаются в сальдо счета офи- циальных резервов (ДR). Этот показатель характеризует изменение офици-

альных резервов страны. При равновесии платежного баланса ДR=0. При на- личии избытка платежного баланса официальные резервы растут, поэтому ДR >0. При дефиците платежного баланса ДR <0. Таким образом, выполня- ется равенство: ДR= ZB.

При плавающем валютном курсе страна не имеет проблем с платеж- ным балансом, т.к. его равновесие восстанавливается автоматически за счет реакции экспорта на изменение валютного курса. При избытке платежного баланса приток иностранной валюты ведет к ее обесценению. Происходит снижение обменного курса, а вслед за этим уменьшение экспорта товаров и услуг до уровня, при котором в условиях нового валютного курса восста- навливается равновесие платежного баланса. При дефиците платежного ба- ланса отток иностранной валюты из страны ведет к ее удорожанию и росту чистого экспорта, выравнивающему сальдо платежного баланса.

При фиксированном валютном курсе автоматической корректировки такого рода не происходит. Восстановление равновесия в этом случае не- возможно без приведения в действие тех или иных инструментов макроэко- номической политики. При наличии дефицита платежного баланса такое восстановление может стать весьма болезненным для страны.

При фиксированном валютном курсе равновесие платежного баланса может быть восстановлено двумя основными путями.

- на основе проведения рестрикционной денежно-кредитной или фис- кальной политики, ведущей к снижению национального дохода. В этом слу- чае улучшается состояние счета текущих операций за счет снижения импор- та товаров и услуг;

- на основе проведения девальвации национальной валюты в объеме, достаточном для повышения реального валютного курса и последующего улучшения счета текущих операций за счет роста экспорта. Поскольку девальвация национальной валюты обычно сопровождается повышением уров- ня цен в стране, для роста реального обменного курса (реальной девальвации) необходимо, чтобы темпы обесценения номинального обменного курса (к) превосходили темпы инфляции. Это требование вытекает из условий:

Условие 3.24б выполняется как раз для рассматриваемого нами слу- чая, т.е. при предпосылке о стабильности цен за рубежом (рz= 0). Таким об- разом, для достижения реальной девальвации необходимо ограничивать рост совокупного спроса, чтобы уровень внутренних цен не увеличивался вместе с номинальным обменным курсом.

Девальвация национальной валюты является более предпочтительным способом восстановления равновесия платежного баланса, чем прямое сни- жение дохода, но тем не менее она связана с большими социальными из- держками. Поэтому к этому способу восстановления равновесия платежного баланса страны с фиксированным валютным курсом прибегают обычно лишь в крайних ситуациях. К числу таких ситуаций, прежде всего, относится кризис платежного баланса.

Этот кризис выражается в том, что поддержание фиксированного валютного курса на определенном уровне в течение длительного периода при- водит к истощению официальных валютных резервов и исчерпанию возможностей получения зарубежных кредитов. В этих условиях требования иностранцев к центральному банку не могут быть удовлетворены. Девальвация национальной валюты становится объективной необходимостью.

19.5 Монетарный подход к платежному балансу

Монетарным подходом к платежному балансу называется акценти- рование внимания на денежных принципах в трактовке проблем, связанных с его дефицитом. С позиций монетаристской теории эти проблемы порож- даются излишним количеством денег в экономике.

Продажа официальных валютных резервов иностранцам, которая все- гда происходит при дефиците платежного баланса, обязательно отражается в равном уменьшении активов центрального банка. Поскольку активы равны пассивам, а последние - это денежная база, то происходит уменьшение денежной базы, которое ведет к мультипликативному сокращению денежной массы. Это сокращение, в свою очередь, обусловливает рост процентных ставок, снижение инвестиций и совокупного спроса в целом. Следствием уменьшения совокупного спроса является падение национального дохода. Вслед за падением дохода уменьшается импорт и, следовательно, растет чистый экспорт и уменьшается дефицит платежного баланса страны. Этот процесс корректировки состояния платежного баланса наглядно характери- зуется следующей цепочкой связей:

ДZB<0 => ДR<0 => Нv=> Мv=>i^=>Iv=>Ydv=>Yv=>Z(Y )v =>NХ^=>ZB^

Отсюда видно, что даже в условиях фиксированного валютного курса может происходить процесс автоматического восстановления равновесия

платежного баланса. Но, в отличие от ситуации с плавающим валютным курсом, этот механизм связан с рестрикционной денежно-кредитной полити- кой, автоматически включающей свое действие при сокращении предложе- ния денег в результате продажи официальных резервов.

Рестрикционная денежно-кредитная политика, как отмечалось в главе 2 настоящей работы, целесообразна на стадии подъема. Ее использование в та- кой ситуации позволяет предотвратить «перегрев» экономики и сдержать рост уровня цен. Во всех других экономических ситуациях (особенно в период экономического спада) она может привести к нежелательным экономическим последствиям и большим социальным издержкам. Чтобы свести эти издержки к минимуму, центральные банки стран с дефицитным платежным балансом проводят валютные сделки противоположной направленности. Они компен- сируют уменьшение денежной массы, которое обусловлено продажей валют- ных резервов, покупкой облигаций и других ценных бумаг на открытом рын- ке, приостанавливая тем самым процесс автоматической корректировки пла- тежного баланса. Такие действия центральных банков являются одним из проявлений политики стерилизации валютных интервенции, суть которой заключается проведении противоположных по направленности сделок с ино- странными и внутренними активами для минимизации влияния сделок с ва- лютой на внутреннее предложение денег.

Остановка рассмотренного выше процесса автоматической корректи- ровки нарушает связь между дисбалансом внешних операций и уравновеши- вающими его изменениями денежной массы. В такой ситуации возможны постоянные дефициты платежного баланса и в конечном счете его кризис.

Отсюда вытекает необходимость установления определенных ограничений на масштабы компенсирующего увеличения денежной массы при про- ведении политики стерилизации в ответ на продажу официальных валют- ных резервов.

Чтобы понять суть проблемы, вспомним, что в агрегированном балан- се центрального банка пассивами является денежная база, а активы состоят из валютных резервов (и прочих иностранных активов), а также внутренних кредитов. Поэтому изменение резервов равно разнице между изменениями денежной базы (ДН) и внутренних кредитов (ДК): ДR= ДН - ДК. В свою очередь ДR= ZB. Отсюда получим:

Уравнение (3.25) активно используются Международным валютным фондом (МВФ) при выработке экономической политики по отношению к странам, имеющим проблемы с платежным балансом. На его основе МВФ устанавливает ограничения на внутренние кредиты. Эти ограничения выдви- гаются в качестве необходимых условий предоставления кредитов МВФ стране, имеющей затруднения в погашении международной задолженности.

Первым шагом в установлении таких ограничений является определе- ние той величины дефицита платежного баланса, которую страна может себе позволить при имеющемся у нее запасе валютных резервов и возможном объеме получения внешнего кредита. Иными словами, устанавливается ве- личина ДR = ДR* =ZB*. Следующий шаг заключается в оценке ожидаемого увеличения спроса на деньги в данной стране и величины денежного муль- типликатора. В условиях равновесия денежного рынка объем номинального предложения денег равен номинальному спросу на деньги: Мs=РL. В свою очередь Мs =m М/Р Н. Откуда ДН*= РДL/ m М/Р , где ДН* - необходимое при- ращение денежной базы. Тогда верхний предел изменения внутренних кре- дитов будет определяться величиной:

ДК*= ДН* - ZB* .(3.26)

Таким образом, МВФ предлагает стране - потенциальному заемщику внешних кредитов устанавливать «потолок» для расширения внутренних кредитов. Эта мера позволяет центральному банку избежать неоправданного расширения ссуд правительству и частному сектору экономики и более ус- пешно справиться с проблемой дефицита платежного баланса.

Вопрос 20

20.1 Внутреннее и внешнее равновесие как цели стабилизационной политики в открытой экономике. Влияние фискальной и денежно- кредитной политики на состояние платежного баланса страны

Одной из основных проблем открытой экономики является одновре- менное установление двойного равновесия, как внутреннего, так и внешне- го. При этом необходимо учитывать влияние на равновесие как внутренних, так и внешних переменных, а также различные последствия этого влияния, проявляющиеся в долгосрочном периоде.

Внутреннее равновесие отражает соотношение совокупного спроса и предложения в условиях полной занятости при отсутствии инфляции (или постоянно низком ее уровне). Это равновесие формируется на национальных рынках (товарном денежном и рынке труда).

В краткосрочном периоде установление внутреннего равновесия свя- зано с регулированием совокупного спроса методами фискальной и денеж- ной политики.

Внешнее равновесие предполагает поддержание нулевого платежного баланса при определенном валютном режиме и имеюшихся (или отсутст- вующих) ограничениях мобильности капитала.

Задача одновременного достижения равновесия внутри экономической системы и в ее внешнеэкономических связях теоретически объединяет три конечные макроэкономические цели: достижения полной занятости и ста- бильности цен и равновесия платежного баланса.

Основным инструментом теоретического исследования возможностей и условий достижения как внутреннего, так и внешнего равновесия при мак- роэкономическом анализе является модель двойного равновесия.

Основные постулаты модели:

1. Индекс конкурентоспособности страны на международных рынках, отражающий отношение внешних цен к внутренним.

Кривая вр отражает внутреннее равновесие, а ВР - внешнее, в точке С

устанавливается равновесие внешнего и внутреннего.

Каждая из представленных на графике областей характеризует опреде- ленную экономическую ситуацию:

I (1,2) - излишек платежного баланса и инфляция;

II (3,4) - излишек платежного баланса и безработица; III (5,6) - дефицит платежного баланса и безработица;

IV (7,8) - дефицит платежного баланса и инфляция.

Для того чтобы восстановить внутреннее и внешнее равновесие, как правило, недостаточно использовать только один вид экономической поли- тики.

При достижении внутреннего и внешнего равновесия могут возник- нуть конфликты: что предпочесть - равновесие платежного баланса или полную занятость? Рассмотрим дилемму макроэкономической политики, ис- пользуя рис. 4.2.

Допустим, что при Y1 может быть установлено внешнее равновесие, при YF - полная занятость.

Сегмент I характеризует ситуацию, при которой ограничение совокуп- ного спроса сокращает избыточную занятость и имеет место профицит платежного баланса.

Сегмент II отражает конфликт целей макроэкономической политики, так как состояние внешних расчетов предполагает принятие мер, ограничи- вающих спрос, но для достижения полной занятости требуется его стимули- ровать

В сегменте III рост совокупного спроса ликвидирует безработицу, не нарушая внешнего равновесия.

Поскольку цели макроэкономической политики могут находиться в противоречии, для достижения большего эффекта следует использовать комбинированный подход (см. рис. 4.1). Так, сегменты 1,8 предполагают проведение дефляции спроса и ревальвации валюты; 2,3 - рефляции спроса и ревальвации валюты; 4,5 - рефляции спроса и девальвации валюты: 6,7 - де- фляции спроса и девальвации валюты.

Проблема достижения внутреннего равновесия актуальна для кратко- срочного периода. Она решается с помощью воздействия инструментов фис- кальной и денежно-кредитной политики на совокупный спрос, которые были рассмотрены в предыдущих главах настоящей работы. Эти же инструменты государственного регулирования используются и для поддержания внешнего равновесия (равновесие платежного баланса) при заданном режиме валютно- го курса.

Специфика влияния фискальной и денежно-кредитной политики на внешнее равновесие при разных режимах валютного курса проанализирова- на в следующих параграфах данной главы. Здесь мы рассмотрим лишь об- щую характеристику механизма этого влияния.

Влияние фискальной политики на состояние платежного баланса осуществляется по двум основным направлениям: через мультипликативное воздействие на объем национального дохода и через воздействие на величи- ну процентной ставки. Допустим, что в стране проводится экспансионист- ская фискальная политика. Какой бы инструмент ни использовался (увели- чение государственных закупок или снижение налогов), в действие приво- дится эффект мультипликатора и реальный объем национальный дохода рас- тет. Рост дохода, в свою очередь, ведет к увеличению совокупных расходов как на отечественные, так и на импортные товары. Рост импорта ведет к снижению чистого экспорта товаров и услуг, т.е. к ухудшению сальдо счета текущих операций. В то же время при увеличении государственных закупок (или при снижении налогов) нарушается сложившийся баланс доходов и расходов государства и, следовательно, растут государственные заимство- вания на рынке финансовых активов. Рост этих заимствований сопровожда- ется увеличением процентной ставки. Более высокая ставка процента стиму- лирует приток иностранного капитала и улучшает баланс счета движения капитала: ЕКv, ZК^ = > NКЕv.

Поскольку общее изменение сальдо платежного баланса равно разно- сти изменений чистого экспорта товров и услуг и чистого экспорта капитала (ДZB= Д NХ - ДNКЕ), уменьшение NКЕ снижает негативное влияние уменьшения NХ на сальдо платежного баланса в целом.

Итоговое воздействие фискальной политики на сальдо всего платеж- ного баланса в краткосрочном периоде в значительной степени определяет- ся мобильностью перелива капитала.

Если мобильность капитала высока, то рост процентной ставки может вызвать такой прилив средств, что дефицит текущего баланса будет пере- крыт за счет излишка ресурсов на счета движения капитала. При относи- тельно низкой мобильности капитала ресурсов будет недостаточно для по- крытия дефицита счета текущих операций.

Однако положительные моменты краткосрочного периода могут обер- нуться негативными последствиями долгосрочного периода. Издержки будут связаны с выплатами процентов, погашением долгов, что, в свою очередь, спровоцирует отток капитала из страны.

Воздействие денежно-кредитной политики на сальдо платежного баланса также осуществляется по двум направлениям: через изменение процентной ставки и через изменение реального объема национального дохода.

Однако, в отличие от фискальной политики, воздействие денежно-кредитной политики на сальдо платежного баланса по обоим направлениям будет одно- направленным.

Допустим, что в стране проводится экспансионистская фискальная политика. В этом случае растет предложение денег. Следствием роста предложения денег явится снижение процентной ставки. Низкая ставка процента приведет к оттоку капитала из страны и, следовательно, ухудшению счета движения капитала чистого экспорта капитала (NКЕ ?). В то же время рост денежной массы и низкая ставка процента будут стимулировать увеличение совокупных расходов и национального дохода в целом. Это ведет к росту импорта и уменьшению чистого экспорта товаров и услуг, т.е. к ухудшению состояния счета текущих операций. Снижение NХ и рост NКЕ приведут к ухудшению состояния всего платежного баланса в целом (ДZB<).

Отсюда можно заключить, что экспансионистская денежно-кредитная политика в краткосрочном периоде способствует возникновению (или росту) дефицита платежного баланса. В долгосрочном периоде это негативное влияние экспансионистской денежно-кредитной политики на состояние пла- тежного баланса может быть нейтрализовано за счет дополнительных дохо- дов от зарубежных инвестиций, поскольку эти доходы, отражаются на счете текущих операций в виде экспорта услуг.

В заключение можно отметить, что экспансионистская политика, как фискальная, так и денежно-кредитная, воздействуя через изменение дохода, обусловливает ухудшению платежного баланса. Её воздействие через про- центную ставку может дать различные результаты, что во многом определя- ется степенью мобильности капитала.

20.2 Краткосрочная модель двойного равновесия в малой открытой экономике и ее модификация в условиях абсолютной мобильности капитала

Анализ функционирования открытой экономики показывает, что взаи- модействие с иностранным сектором усложняет взаимосвязи между основ- ными макроэкономическими переменными, требует учета дополнительных факторов, определяющих конъюнктуру национальной экономики (таких, как сальдо платежного баланса, обменный курс и т.д.).

Новые факторы вносят коррективы в модели, ранее использованные нами для анализа закрытой экономики. В условиях, когда уровень цен яв- ляется фиксированным, в качестве основного инструмента макроэкономиче- ского анализа результатов стабилизационной политики государства в крат- косрочном периоде используется модель IS-LM. Эта же модель, но допол- ненная внешнеэкономическими связями страны, используется и для анализа краткосрочных последствий стабилизационной политики в открытой эконо- мике, имеющей стабильные цены. «Механика» включения этих связей дос- таточно проста.

Во-первых, в рамках в состав совокупных расходов (Yd) включается чистый экспорт, рассматриваемый как функция от двух аргументов: дохода и реального обменного курса: Yd = C + I + G + NX(Y, ер). Тогда кривая IS, характеризующая гипотетическое множество состояний равновесия на рын- ке товаров и услуг при условии стабильности валютного курса и уровня цен на рынке благ, в алгебраическом виде может быть записана как:

Y= C(Y) + I (r)+E(ер)-Z(Y)+ А,(4.1)

где А - автономные расходы, которые не зависят ни от дохода, ни от про- центной ставки.

Кривая IS строится, как правило, при предпосылке о стабильности валютного курса, что позволяет исключить переменную ер из числа аргумен- тов, определяющих экспорт товаров и услуг. Изменение реального обменного курса рассматривается в этом случае как фактор сдвига кривой IS.

На рис. 4.3 видно, что графически изменения, обусловленные включением чистого экспорта в состав совокупных расходов, выражаются в том, что кривая IS в открытой экономике (IS1), по сравнению с кривой IS в закры- той экономике (IS0), будет сдвинута вправо (за счет экспорта) и будет иметь более крутой наклон (за счет импорта).

Вид и положение кривой LM, которая характеризует гипотетическое множество состояний равновесия на рынке денег, в открытой экономике по сравнению с аналогичной кривой в закрытой экономике не изменяется.

Точка пересечения кривых IS и LM характеризует внутреннее равнове- сие. Для отражения внешнего равновесия в модель открытой экономики включается уравнение равновесия платежного баланса, алгебраически пред- ставленного уравнением 4.2:

NХ(Y, ер)=NКЕ(е, i)(4.2)

При условии стабильности уровня цен на рынке благ номинальная ставка процента становится равна реальной (i=r). В свою очередь номинальное значение обменного курса будет равно его реальному значению (е=ер). Предпосылка о стабильности валютного курса позволяет исключить его из числа аргументов переменных уравнения (4.2) и рассматривать изменение валютного курса как фактор сдвига кривой равновесия платежного баланса. В этом случае уравнение (4.2) принимает вид:

NХ(Y)=NКЕ(r)(4.3)

Графическое построение кривой равновесия платежного баланса (ZВ) представлено на рис. 4.4.

Рис. 4.4. Построение кривой равновесия платежного баланса в условиях стабильного валютного курса и уровня цен на рынке благ

Все точки, расположенные выше кривой равновесия платежного ба- ланса (ZВ), характеризуют его избыток (NХ>NКЕ=>ZВ>0). Соответственно во всех точках, лежащих ниже кривой ZВ, имеет место дефицит платежного баланса (NХ<NКЕ=>ZВ<0).

Угол наклона кривой ZВ зависит от степени мобильности капитала: чем выше мобильность капитала, тем более пологой становится линия ZВ. При абсолютной мобильности капитала даже незначительное изменение в процентных ставках предопределяет приток или отток капитала. Поэтому внутренняя ставка процента становится равной мировой (r=r*), а кривая ZВ - абсолютно эластичной. Краткосрочная модель малой открытой экономики с абсолютной мобильностью капитала по имени ее разработчиков и исследо- вателей получила название модели Манделла-Флеминга.

В алгебраическом виде эта модель может быть представлена следую- щей системой уравнений:

IS : Y = C(Y,T) + I(r) + G + NX (Y)

LM : M/P = L(r,Y)(4.4) ZВ: r=r*

Ситуация, при которой существует как внутреннее, так и внешнее рав- новесие, характеризуется на рис. 4.5 точкой Е, в которой пересекаются кри- вые IS, LM и ZВ. Если данное равновесие нарушено, то оно восстанавлива- ется за счет цепочки приспособлений, которая имеет свою специфику при разных режимах валютного курса.

При плавающем валютном курсе существует автоматический меха- низм приспособления к равновесию, в основе которого лежит корректировка валютного курса. Допустим, что кривая IS пересекает кривую LM выше точ- ки Е. В этом случае внутренняя ставка процента выше мировой. Более высо- кая доходность внутренних финансовых активов, по сравнению с мировыми, обусловит приток капитала. В результате вырастет спрос на отечественную валюту и обменный курс начнет снижаться. Удорожание национальной ва-

люты приведет к снижению экспорта, что графически отразится сдвигом кривой IS влево. Движение кривой IS влево будет продолжаться до тех пор, пока внутренняя ставка процента не сравняется с мировой. Следовательно, исчезнет причина, обусловившая приток иностранного капитала и двойное равновесие будет восстановлено.

При фиксированном валютном курсе восстановление нарушенного равновесия осуществляется за счет валютных интервенций центрального банка. Так, в рассмотренной выше ситуации приток иностранного капитала, обусловленный превышением внутренней ставки процента над мировой, вы- нудит центральный банк осуществлять закупки иностранной валюты в целях предотвращения удорожания национальной валюты. Валютные интервенции такого типа обусловят увеличение предложения денег в стране. Графически это отразится сдвигом кривой LM вправо. В результате ставка процента будет снижаться до тех пор, пока не сравняется с мировой. При достижении этого равенства прекратится приток иностранного капитала и соответствен- но будет восстановлено как внутреннее, так и внешнее равновесие.

Ситуация, при которой существует как внутреннее, так и внешнее рав- новесие, характеризуется на рис. 4.5 точкой Е, в которой пересекаются кри- вые IS, LM и ZВ. Если данное равновесие нарушено, то оно восстанавлива- ется за счет цепочки приспособлений, которая имеет свою специфику при разных режимах валютного курса.

При плавающем валютном курсе существует автоматический меха- низм приспособления к равновесию, в основе которого лежит корректировка валютного курса. Допустим, что кривая IS пересекает кривую LM выше точ- ки Е. В этом случае внутренняя ставка процента выше мировой. Более высо- кая доходность внутренних финансовых активов, по сравнению с мировыми, обусловит приток капитала. В результате вырастет спрос на отечественную валюту и обменный курс начнет снижаться. Удорожание национальной валюты приведет к снижению экспорта, что графически отразится сдвигом кривой IS влево. Движение кривой IS влево будет продолжаться до тех пор, пока внутренняя ставка процента не сравняется с мировой. Следовательно, исчезнет причина, обусловившая приток иностранного капитала и двойное равновесие будет восстановлено.

При фиксированном валютном курсе восстановление нарушенного равновесия осуществляется за счет валютных интервенций центрального банка. Так, в рассмотренной выше ситуации приток иностранного капитала, обусловленный превышением внутренней ставки процента над мировой, вы- нудит центральный банк осуществлять закупки иностранной валюты в целях предотвращения удорожания национальной валюты. Валютные интервенции такого типа обусловят увеличение предложения денег в стране. Графически это отразится сдвигом кривой LM вправо. В результате ставка процента будет снижаться до тех пор, пока не сравняется с мировой. При достижении этого равенства прекратится приток иностранного капитала и соответствен- но будет восстановлено как внутреннее, так и внешнее равновесие.

И фискальная, и денежно-кредитная политика оказывает неодинаковое воздействие на экономическую ситуацию в странах, использующих разные режимы валютного курса.

Фискальная политика при фиксированном валютном курсе. Если

проводится экспансионистская фискальная политика, то при первоначально неизменной денежной массе кривая IS сдвигается вправо (IS0>IS1), что приводит к росту процентных ставок (r1>r*), притоку капитала, давлению на валютный курс. Для поддержания стабильного валютного курса централь- ный банк покупает иностранную валюту, увеличивая тем самым денежную массу. Кривая LМ вслед за кривой IS сдвигается вправо (LМ0 > LМ1). В итоге новое состояние двойного равновесия устанавливается при более вы- соком уровне дохода (Y1>Y0) и снижении внутренней ставки процента до уровня мировой (рис. 4.8).

...